常瑩瑩

(蘭州大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，甘肅 蘭州 730000)

一、 引言與文獻(xiàn)綜述

近年來，金融科技以技術(shù)及數(shù)據(jù)為核心，正不斷助推經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整與經(jīng)濟(jì)體系的轉(zhuǎn)型升級。 企業(yè)作為創(chuàng)新最活躍的群體，在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展方面發(fā)揮著關(guān)鍵作用。 但是，在新一輪科技革命、疫情、自然災(zāi)害以及經(jīng)貿(mào)摩擦的多重影響下，企業(yè)正面臨著較大的市場風(fēng)險。 一些小規(guī)模企業(yè)在發(fā)展過程中存在嚴(yán)重的融資困難問題，導(dǎo)致企業(yè)成長進(jìn)程中受到阻礙、生命周期縮短，制約了企業(yè)的發(fā)展。 另外，傳統(tǒng)的金融部門結(jié)構(gòu)性失衡，導(dǎo)致金融資源分配不均、直接融資供給不足，使得一些企業(yè)在成長初期并不能得到有效支持，這就是傳統(tǒng)金融在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的弊端。 金融科技的發(fā)展為企業(yè)的創(chuàng)新融資提供了新渠道，在促進(jìn)資源分配、推動企業(yè)多元化發(fā)展方面獲得了國內(nèi)外的一致認(rèn)可。 同時，金融科技可以提高企業(yè)發(fā)展的包容性，依靠金融科技創(chuàng)新型的服務(wù)能力，企業(yè)可以更好地解決運(yùn)營成本和效率的問題，獲得良性發(fā)展。

基于企業(yè)發(fā)展對經(jīng)濟(jì)改革創(chuàng)新的重要作用，越來越多的學(xué)者開始關(guān)注企業(yè)成長。 關(guān)于企業(yè)成長性的影響因素問題，學(xué)者們從企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、研發(fā)投入等方面進(jìn)行了廣泛研究，但是這些影響因素大多為企業(yè)內(nèi)部因素。 隨著金融科技指標(biāo)的出現(xiàn)，學(xué)者們開始關(guān)注外部金融環(huán)境對企業(yè)成長的影響。 大多學(xué)者認(rèn)為金融科技的發(fā)展可以有效促進(jìn)企業(yè)成長。 姜犇和侯玉巧運(yùn)用VAR 模型分析了科技創(chuàng)新對企業(yè)成長具有顯著的正向沖擊作用。 戴浩和柳劍平、陸平和何維達(dá)、汪洋等的研究結(jié)果也都表明金融科技對企業(yè)成長的顯著推動作用。 同時也有少部分文獻(xiàn)認(rèn)為科技創(chuàng)新與企業(yè)成長之間存在負(fù)相關(guān)或非線性關(guān)系。 徐維爽等利用創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)科技創(chuàng)新對企業(yè)成長并沒有發(fā)揮應(yīng)有的貢獻(xiàn)，甚至導(dǎo)致企業(yè)成長性水平下降。 李顯君等利用中國企業(yè)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)了兩者之間的非線性關(guān)系，其中企業(yè)股份比例的變化是導(dǎo)致非線性關(guān)系的主要原因。

隨著科學(xué)技術(shù)不斷助力金融市場發(fā)展，金融科技的出現(xiàn)弱化了市場上的信息不對稱問題，提高了金融的包容性。 2016 年，可以用來衡量金融科技指標(biāo)的數(shù)字普惠金融指數(shù)被公布，為研究金融科技發(fā)展對經(jīng)濟(jì)行為及企業(yè)行為的影響提供了條件。 目前，很多學(xué)者運(yùn)用其進(jìn)行了宏觀層面的研究，比如在城鄉(xiāng)收入差距、供應(yīng)鏈金融、經(jīng)濟(jì)增長、經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展等方面。 但在微觀層面，金融科技發(fā)展對企業(yè)成長的相關(guān)研究較少。 金融科技發(fā)展是否能夠直接促進(jìn)企業(yè)成長，本文在前人研究的基礎(chǔ)上，利用各省市數(shù)字普惠金融指數(shù)，與A 股上市企業(yè)數(shù)據(jù)相匹配，研究金融科技發(fā)展對企業(yè)成長的影響。

二、 理論分析與研究假設(shè)

(一)金融科技與企業(yè)成長的關(guān)系

企業(yè)能否持續(xù)經(jīng)營與成長主要取決于其自身融資能力以及外部金融環(huán)境因素。 目前，中國傳統(tǒng)金融體系伴隨著效率低、資金配置不均、信息不對稱等問題，導(dǎo)致企業(yè)資金供給不足，無法緊跟經(jīng)濟(jì)改革創(chuàng)新的腳步，阻礙了企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。 而金融科技的創(chuàng)新體系解鎖了銀行的成本結(jié)構(gòu)限制，迅速適應(yīng)了市場需求，極大地改變了傳統(tǒng)范式。

首先，金融科技為企業(yè)成長提供了有利的外部金融環(huán)境。 比如金融科技優(yōu)化了金融服務(wù)，提高了企業(yè)金融服務(wù)的針對性和普惠性，使企業(yè)獲得的金融服務(wù)更加便捷和精準(zhǔn)。 同時，金融科技產(chǎn)生了一個新的生態(tài)維度，即人機(jī)合作，使得大多服務(wù)流程縮減、簡化，降低了金融服務(wù)與交易成本。

其次，金融科技的創(chuàng)新有助于企業(yè)的多元化發(fā)展，通過開發(fā)新資源、拓寬新渠道、研發(fā)新產(chǎn)品來提升企業(yè)核心競爭力，推動企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。 金融科技的技術(shù)優(yōu)勢也可以增強(qiáng)資金流動性，引領(lǐng)資金資源與企業(yè)發(fā)展相匹配，促進(jìn)企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。 基于此，提出以下假設(shè):

假設(shè)1:金融科技的發(fā)展有助于推動企業(yè)成長。

(二)金融科技促進(jìn)企業(yè)成長的異質(zhì)性

近年來，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展依然存在不平衡、不充分問題，東西部差異現(xiàn)象突出。 東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高、金融資源豐富，具有大量資本、人才流入市場，所以企業(yè)發(fā)展具有先天性優(yōu)勢，對一些政策支持以及科技創(chuàng)新發(fā)展的影響比較敏感。 相比于東部地區(qū)，中西部地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不完善、融資方式單一，大部分企業(yè)規(guī)模較小、創(chuàng)新能力較差。 因此，金融科技發(fā)展帶來的創(chuàng)新效應(yīng)在東部地區(qū)效果明顯，豐富的市場資源、健全的配套設(shè)施以及高質(zhì)量的人才為企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展創(chuàng)造了完善的基礎(chǔ)條件。 基于此，提出以下假設(shè):

假設(shè)2:金融科技對企業(yè)成長性的促進(jìn)作用在東部地區(qū)比較明顯。

三、 研究設(shè)計

(一)數(shù)據(jù)來源與處理

本文實(shí)證分析利用中國A 股上市企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)衡量其發(fā)展和成長情況，并用北京大學(xué)數(shù)字研究中心發(fā)布的中國各省市數(shù)字普惠金融指數(shù)衡量金融科技的發(fā)展程度。 其中上市企業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)來自國泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫。 本文以2012 ～2020 年A 股上市企業(yè)為樣本，同時為避免無意義數(shù)據(jù)的干擾，剔除ST 類上市企業(yè)、金融上市企業(yè)、相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)。 此外，對樣本主要連續(xù)變量1% 以下和99%以上的數(shù)據(jù)進(jìn)行了縮尾處理，以便消除極端值對本文結(jié)果的影響。 經(jīng)過處理，最終得到14403 個觀測樣本。

(二)模型構(gòu)建

本文參考Nanda ＆ Rhodes - Kropf、汪洋等、吳傳琦和張志強(qiáng)的研究，構(gòu)建如下雙向固定效應(yīng)模型來分析金融科技發(fā)展對企業(yè)成長的影響:

Growth=

α

+

α

Fintech+

α

Controls+

θ

+

β

+

ε

其中

i

、

j

、

t

分 別 代 表 企 業(yè)、 地 區(qū) 和 年 份。Growth為被解釋變量，測度企業(yè)的成長程度，由企業(yè)總資產(chǎn)凈利潤率及營業(yè)收入增長率度量；解釋變量Fintech表示金融科技發(fā)展水平，由數(shù)字普惠金融指數(shù)衡量，Controls表示可能對企業(yè)成長水平產(chǎn)生影響的控制變量，主要包括企業(yè)年齡(Age)、獨(dú)立董事占比(Ind)、企業(yè)規(guī)模(Size)、固定資產(chǎn)占比(PPE)、企業(yè)杠桿率(Lev)、資產(chǎn)負(fù)債率(Loar)、年末總資產(chǎn)增長率(TAGR)、托賓Q(TQ)。

θ

控制了年份固定效應(yīng)，

β

控制了地區(qū)固定效應(yīng)，

ε

為隨機(jī)擾動項(xiàng)。

α

為常數(shù)項(xiàng)，

α

、

α

分別表示解釋變量及控制變量的系數(shù)，根據(jù)本文的研究假設(shè)，預(yù)期系數(shù)

α

應(yīng)顯著為正。

(三)變量設(shè)定

1.被解釋變量:企業(yè)成長(Growth)。 以往研究對企業(yè)成長性的測度主要包括營運(yùn)能力、增長速度、營業(yè)收入等指標(biāo)，考慮到數(shù)據(jù)的可得性，本文選用總資產(chǎn)凈利潤率作為衡量企業(yè)成長的指標(biāo)，另外，在穩(wěn)健性檢驗(yàn)部分選用使用比較廣泛的營業(yè)收入增長率進(jìn)一步對結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn)。

2.解釋變量:金融科技(Fintech)。 參考萬佳彧等的研究，用經(jīng)過對數(shù)化的省級層面的數(shù)字普惠金融指數(shù)衡量金融科技的發(fā)展程度，該指標(biāo)體系使用了24 個指標(biāo)，涵蓋了全國31 個省、337 個地級以上城市，可以較全面地反映中國金融科技的發(fā)展水平。

3.其他控制變量及說明。 如表1 所示，控制變量的選取參考前人論文。

表1 變量說明

續(xù)表

(四)變量描述性統(tǒng)計

企業(yè)主要變量的描述性統(tǒng)計如表2 所示。 通過表2 可以看出企業(yè)成長性指標(biāo)無論用總資產(chǎn)凈利潤率還是營業(yè)收入增長率衡量，樣本數(shù)據(jù)最大值和最小值之間都有較大差異。 由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同，金融科技指數(shù)(Fintech)在不同省份之間也存在較大差異。

表2 變量描述性統(tǒng)計

四、 實(shí)證分析

(一)基準(zhǔn)回歸結(jié)果

本文采用的基準(zhǔn)回歸模型為雙向固定效應(yīng)模型，為減輕企業(yè)所處地區(qū)其他因素對企業(yè)成長產(chǎn)生的影響，固定了年份效應(yīng)和城市效應(yīng)。 表3 的第(1)列為金融科技(Fintech)對企業(yè)成長(Growth)影響的回歸結(jié)果。 結(jié)果顯示，金融科技發(fā)展程度的系數(shù)為0.025，且在5%的水平上顯著為正，表明金融科技的發(fā)展與企業(yè)成長性之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

回歸結(jié)果中控制變量對企業(yè)成長的影響也基本與理論預(yù)期相符:企業(yè)年齡(Age)、企業(yè)規(guī)模(Size)的系數(shù)都在1%的水平下顯著為正，說明一些歷史悠久的大規(guī)模企業(yè)的成長能力更強(qiáng)。 企業(yè)杠桿率(Lev)、資產(chǎn)負(fù)債率(Loar)與企業(yè)成長存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明企業(yè)負(fù)債情況不利于企業(yè)成長。 托賓Q(TQ)的系數(shù)也顯著為正，說明企業(yè)未來投資能力越強(qiáng)，企業(yè)成長能力越強(qiáng)。

(二)內(nèi)生性問題

本文內(nèi)生性問題主要由遺漏變量或指標(biāo)測量誤差等導(dǎo)致，為解決此問題的干擾，本文借鑒謝絢麗等的研究，選擇應(yīng)用比較廣泛的省級互聯(lián)網(wǎng)普及率(Internet)作為金融科技的工具變量。 其中數(shù)據(jù)源于2012～2018 年《中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)發(fā)展?fàn)顩r統(tǒng)計報告》。 由于互聯(lián)網(wǎng)普及率與各地區(qū)金融科技發(fā)展程度相關(guān)性較強(qiáng)，而在控制相關(guān)變量后，互聯(lián)網(wǎng)普及率與企業(yè)成長之間并不存在直接關(guān)聯(lián)，相關(guān)性較弱，所以選取互聯(lián)網(wǎng)普及率作為工具變量比較合理。 本文采用兩階段最小二乘法重新進(jìn)行估計。 表3 中第(2)列顯示兩階段最小二乘法中的第一階段主要變量在1%的水平正顯著，并且聯(lián)合

F

值為5817.88，表明不存在弱工具變量問題。 第(3)列顯示回歸的第二階段，金融科技的系數(shù)依然顯著為正，這說明在考慮可能存在的內(nèi)生性問題時，金融科技可以促進(jìn)企業(yè)成長的結(jié)論穩(wěn)健存在。

表3 回歸結(jié)果

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.使用營業(yè)收入增長率(Growth)作為被解釋變量。 表4 的(1)中顯示金融科技與企業(yè)成長之間依然呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，即金融科技的發(fā)展可以提高企業(yè)營業(yè)收入，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)成長，這與前文的結(jié)論一致。

2.更換不同的回歸模型。 使用系統(tǒng)GMM 檢驗(yàn)金融科技發(fā)展對企業(yè)成長的影響，表4 的(2)中顯示金融科技的系數(shù)依然顯著為正，結(jié)論成立。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

五、 異質(zhì)性分析

當(dāng)前，中國東部和中西部地區(qū)發(fā)展水平、發(fā)展階段的差距依然存在。 中西部地區(qū)區(qū)位優(yōu)勢不突出，產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)相對薄弱，發(fā)展內(nèi)生動力不足，科技創(chuàng)新能力較差，導(dǎo)致企業(yè)發(fā)展空間有限。 因此，為考察不同區(qū)域下的金融科技對企業(yè)成長的影響情況，本文根據(jù)企業(yè)所處的不同省市，將其劃分為東部地區(qū)和中西部地區(qū)，分別研究金融科技對企業(yè)成長的作用情況。 其中東部地區(qū)包括:北京、天津、浙江、河北、廣東、上海、山東、江蘇、福建和海南10 個省(直轄市)。

表5 的結(jié)果顯示，金融科技的發(fā)展對企業(yè)成長的影響在東部地區(qū)顯著存在，而中西部地區(qū)并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。 這可能是由于中西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平有限，而東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，市場和人才資源豐富，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)較完善，金融科技的發(fā)展對企業(yè)成長的促進(jìn)作用相對明顯。

表5 異質(zhì)性分析結(jié)果

六、 結(jié)論及啟示

本文利用A 股上市企業(yè)2012 ～2020 年非平衡面板數(shù)據(jù)，通過雙向固定效應(yīng)模型來檢驗(yàn)金融科技發(fā)展對企業(yè)成長的影響，并進(jìn)一步分析了異質(zhì)性情況，采用工具變量、替換變量、更換模型等方法對上述機(jī)制進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。 結(jié)果表明，金融科技對企業(yè)成長確實(shí)具有穩(wěn)定且顯著的正向作用，即金融科技發(fā)展程度越高，企業(yè)的成長速度越快。 同時，異質(zhì)性分析表明，在東部地區(qū)，金融科技可以發(fā)揮顯著的促進(jìn)作用，激勵企業(yè)成長，而中西部地區(qū)的企業(yè)由于地區(qū)發(fā)展的限制并不能得到金融科技的較多支持。

本文從宏觀層面出發(fā)，探究了金融科技這一外部因素對微觀企業(yè)成長的影響，完善了科技創(chuàng)新推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展及促進(jìn)企業(yè)成長這一方面的研究。 研究這一科技創(chuàng)新對微觀企業(yè)的作用情況，無論在學(xué)術(shù)上還是監(jiān)管部門政策制定上均具有重要啟示。 第一，金融科技發(fā)展對企業(yè)成長具有一定促進(jìn)作用。因此要穩(wěn)步推動大數(shù)據(jù)與金融科技發(fā)展，加大科技創(chuàng)新投入，擴(kuò)大金融科技的覆蓋范圍，優(yōu)化金融科技服務(wù)體系，創(chuàng)新開發(fā)特色產(chǎn)品，充分發(fā)揮金融科技的普惠性，使企業(yè)在科技創(chuàng)新帶來便利的同時降低成本，進(jìn)而持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。 第二，要挖掘企業(yè)的綜合化需求和差異性偏好，以主動提供更有針對性的金融服務(wù)。 并且不同地區(qū)要因地制宜、因時制宜，提升各類服務(wù)的精準(zhǔn)性、充分性和均衡性，促進(jìn)企業(yè)的多層次發(fā)展。