周克明，劉 博

（1.皖西學(xué)院 經(jīng)濟與管理學(xué)院，安徽 六安 237000；2.安徽財經(jīng)大學(xué) 會計學(xué)院，安徽 蚌埠 233030）

一、引言

近年來，隨著我國經(jīng)濟供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的進一步深入，資本市場并購重組發(fā)展迅猛，交易規(guī)模不斷擴大，這為缺乏內(nèi)生性式增長動力的上市企業(yè)增添了新的活力，但與此同時，“高估值、高溢價”也催生了高達1.26萬億元的巨額商譽?！案叱兄Z、履約難”成為資本市場一種怪象，不僅損害了會計信息質(zhì)量，也為上市企業(yè)后期巨額商譽減值導(dǎo)致業(yè)績“爆雷”埋下隱患。因此，在現(xiàn)象級商譽減值浪潮背景下，探究我國上市企業(yè)相關(guān)商譽減值風(fēng)險問題具有重要的現(xiàn)實意義，也是響應(yīng)黨中央有關(guān)防范金融風(fēng)險要求的重要體現(xiàn)。

2006年2月，財政部印發(fā)《企業(yè)會計準(zhǔn)則第8號——資產(chǎn)減值》和《企業(yè)會計準(zhǔn)則第20號——企業(yè)合并》，這標(biāo)志著我國關(guān)于商譽的減值處理由攤銷法改為測試法。是否減值、何時減值、減值多少等都給上市公司留有較大的主觀選擇的空間，一時間導(dǎo)致減值亂象頻出。2018年11月，證監(jiān)會印發(fā)了《會計監(jiān)管風(fēng)險提示第8號——商譽減值》，明確要求企業(yè)定期、及時進行商譽減值測試，至少在每年度終了進行商譽減值測試，并就商譽減值的會計監(jiān)管風(fēng)險進行提示。關(guān)于商譽減值測試會計規(guī)則如何導(dǎo)致商譽減值風(fēng)險的理論研究分別從內(nèi)部控制（何紅渠和李冰潔，2020）[1]、并購溢價（王月香，2017）[2]、股價（胡凡和李科，2019）[3]和宏觀經(jīng)濟環(huán)境（Francis等，1996）[4]等角度對商譽減值風(fēng)險進行了剖析，也有部分研究（吳虹雁和劉強，2014）[5]對商譽減值的經(jīng)濟后果進行了分析。

但隨著所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，管理者掌握著企業(yè)的實際經(jīng)營權(quán)，當(dāng)管理者本身不是所有者時，管理者辛苦工作，最終使所有者收益，很可能不能滿足自身利益，由此產(chǎn)生代理問題。代理沖突加之信息不對稱和監(jiān)督的缺失，使得管理者更加注重追求更多的物質(zhì)報酬和聲譽、地位等非物質(zhì)報酬。CEO作為管理層的核心，隨著任期的延長，掌握著越來越多的話語權(quán)和決策權(quán)，對企業(yè)的經(jīng)營和投資產(chǎn)生重要影響，同時也對企業(yè)商譽減值產(chǎn)生重要影響。然而，鮮有文獻關(guān)注CEO任期對企業(yè)商譽減值的影響?；诖?，本文以2010—2020年我國A股上市公司為研究樣本，探究CEO任期對商譽減值的影響及其可能的作用機制。

本文在以下兩方面豐富、深化了已有研究：（1）從CEO視角考察了CEO任期與商譽減值的關(guān)系，為CEO任期影響商譽減值提供直接證據(jù)，有助于探索通過改善公司治理結(jié)構(gòu)抑制企業(yè)商譽減值行為。（2）從CEO持股動機和貨幣薪酬動機的視角對CEO任期影響商譽減值的機制做了進一步的探索，為解釋上市公司商譽減值提供新的解讀視角。

二、文獻綜述與研究假設(shè)

目前學(xué)者們關(guān)于商譽減值的研究主要集中在商譽減值的經(jīng)濟后果和商譽減值的影響因素方面。在商譽減值的經(jīng)濟后果方面，Lapointe-Antunes等（2009）[6]等研究發(fā)現(xiàn)商譽減值與上市公司股價呈顯著正向相關(guān)。Bens和Heltzer（2004）[7]就SFAS142①SFAS142為美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會（FASB）于2001年6月通過的第142號準(zhǔn)則公告——《商譽和無形資產(chǎn)》。實施前后，商譽減值對資本市場的影響進行了檢驗，結(jié)果發(fā)現(xiàn)資本市場對商譽減值信息給予負(fù)面回應(yīng)。Li等（2011）[8]通過實證研究發(fā)現(xiàn)，上市公司披露商譽減值信息之后，各項異常下降的利潤指標(biāo)會導(dǎo)致投資者降低對上市公司盈利能力的預(yù)期。國內(nèi)學(xué)者韓宏穩(wěn)等（2019）[9]，也就商譽減值引起股價崩盤風(fēng)險進行了實證研究。在商譽減值的影響因素方面，學(xué)者們認(rèn)為商譽減值風(fēng)險主要是經(jīng)濟因素和管理因素引起的（胡凡和李科，2019）[3]。較差的宏觀經(jīng)濟會造成企業(yè)經(jīng)營業(yè)績和成長性的惡化，進而會使企業(yè)會計提更多的商譽減值（Francis等，1996）[4]。

早在2003年Massoud等（2003）[10]就發(fā)現(xiàn)管理層存在利用商譽減值進行盈余管理的行為。陸正華等（2010）[11]通過實證研究發(fā)現(xiàn)，上市公司商譽減值明顯反映了管理者盈余管理的動機，高管會出于規(guī)避退市、維護聲譽等目的作出影響商譽減值的決策。Ramanna和Watts（2012）[12]也發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)面臨債務(wù)違約風(fēng)險時，高管會對企業(yè)商譽減值計提的時機進行調(diào)整。由此可見，高管行為是影響商譽減值風(fēng)險的重要內(nèi)部因素之一。作為高管核心的CEO，隨著其任期的延長，CEO掌握著越來越多的話語權(quán)和決策權(quán)，一方面其擁有更強的能力利用商譽進行盈余管理，實現(xiàn)自身利益最大化。另一方面，CEO任期越長，權(quán)力越穩(wěn)固，越容易造成CEO過度自信。市場信息不對稱加之過度自信，CEO往往就更愿意支付更高的對價。較大規(guī)模的“泡沫”商譽就會成為企業(yè)的“定時炸彈”，一旦出現(xiàn)并購標(biāo)的業(yè)績承諾不能夠兌現(xiàn)、市場不確定因素增多和管理者能力不足，就會引發(fā)商譽大額減值?；谝陨戏治觯疚奶岢龅谝粋€假設(shè)：

H1：其他條件不變，CEO任期與商譽減值顯著正相關(guān)。

現(xiàn)代企業(yè)制度下所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，導(dǎo)致了代理沖突的產(chǎn)生。根據(jù)傳統(tǒng)委托代理理論，股東追求的是股東財富最大化，而代理人追求的是個人利益最大化，信息不對稱和監(jiān)督的局限性加劇了這種代理沖突的頻繁發(fā)生。由于信息不對稱的存在，股東并不能完全考察代理人的工作成效，而代理人直接負(fù)責(zé)企業(yè)的經(jīng)營與管理，擁有著絕對的信息優(yōu)勢。CEO作為理性“經(jīng)濟人”，不可能總是服務(wù)于股東的利益，也會謀求個人利益最大化，由此會產(chǎn)生“道德風(fēng)險”和“逆向選擇”，往往會利用信息優(yōu)勢，通過自身積累的自主權(quán)獲取超額收益，并通過盈余與獎勵標(biāo)準(zhǔn)的平衡，獲取更高的貨幣薪酬和股權(quán)等回報。此外，呂長江和趙宇恒（2008）[13]研究也發(fā)現(xiàn)，部分高管會通過設(shè)計激勵組合的方式實現(xiàn)自身較高的貨幣性補償?；诖?，本文提出第二個假設(shè)：

H2：CEO任期可能通過貨幣薪酬動機和持股動機兩個渠道影響商譽減值。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以滬深A(yù)股上市公司2010—2020年的數(shù)據(jù)為實證研究的樣本數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫和萬德數(shù)據(jù)庫。樣本數(shù)據(jù)剔除了保險和銀行等金融公司，剔除了ST和*ST公司，同時也剔除了缺失樣本的數(shù)據(jù)。本文主要使用的實證分析工具是Stata14.0軟件，并使用Excel對數(shù)據(jù)進行初步處理。

（二）變量定義

被解釋變量，GWI為商譽減值的虛擬變量，表示是否發(fā)生商譽減值。GWIR為商譽減值的連續(xù)變量，表示商譽減值的計提比例。參考已有研究（王秀麗，2015）[14]，用商譽減值損失金額/商譽減值前商譽期末余額作為GWIR的衡量標(biāo)準(zhǔn)。

解釋變量，參考陳英等（2015）[15]基于管理層防御的經(jīng)理人特征和長期資產(chǎn)減值，將CEO任期RMO大于中位數(shù)時取1，否則取0。

控制變量，參考已有文獻，選取企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、商譽規(guī)模、總資產(chǎn)凈利率、營業(yè)收入增長率等控制變量。具體變量定義及說明如表1所示。

表1 變量定義及說明

（三）模型選擇

為驗證上述假設(shè)，借鑒Hayn等（2006）的[16]研究，構(gòu)建如下實證模型：

被解釋變量引入了商譽減值的虛擬變量和連續(xù)變量。此外，商譽減值為0的企業(yè)占樣本比重較大，當(dāng)被解釋變量被壓縮到一個點上時，如果利用OLS回歸，將會得到有偏的估計結(jié)果，故模型（1）采用了Probit回歸，模型（2）采用了Tobit回歸。

四、實證結(jié)果

（一）相關(guān)性分析

通過表2變量的相關(guān)系數(shù)矩陣可知，商譽減值的虛擬變量GWI與自變量RMO的相關(guān)系數(shù)為0.055，且在1%水平上顯著相關(guān)。商譽減值的連續(xù)變量GWIR與自變量RMO的相關(guān)系數(shù)為0.027，也在1%水平上顯著正相關(guān)。說明CEO任職期限越長，越傾向于計提商譽減值，并且計提商譽減值的規(guī)模越大，初步驗證假設(shè)H1。此外，被解釋變量與控制變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.6，且多重共線性檢驗的VIF均小于3，說明不存在嚴(yán)重的多重共線性，本文選取的模型變量較為合理。

表2 變量的相關(guān)系數(shù)矩陣

（二）回歸結(jié)果分析

為有效識別CEO任期對商譽減值的影響，根據(jù)模型（1）和（2）的設(shè)定進行了回歸分析，在控制年度和上市公司所屬行業(yè)的固定效應(yīng)后，報告的回歸結(jié)果如表3所示。表3第（1）列和第（2）列僅包括核心解釋變量，第（3）和第（4）列加入了控制變量。

表3第（1）列和第（2）列的估計結(jié)果顯示，在僅控制年度固定效應(yīng)和行業(yè)固定效應(yīng)后，商譽減值變量GWI、GWIR的估計系數(shù)均為正，且在1%水平上顯著。表明在給定其他條件不變的情況下，CEO的任期越長，計提商譽減值的傾向和商譽減值的規(guī)模都越高。第（3）列和第（4）列加入企業(yè)層面的控制變量，商譽減值變量GWI、GWIR的估計系數(shù)仍均為正，且在1%水平上顯著。這表明CEO任期對商譽減值的正向影響不隨企業(yè)層面的控制變量特征變化，結(jié)果較為穩(wěn)健。驗證假設(shè)H1。

表3 CEO任期與商譽減值的回歸結(jié)果

（三）穩(wěn)健性檢驗

從CEO任期與商譽減值的互動邏輯來看，CEO任期這一看似外生給定的影響因素，事實上存在樣本選擇性偏誤引起的內(nèi)生性問題。年報中明確報告商譽減值項目無或為零的企業(yè)，商譽減值變量賦值為0，而未披露商譽減值項目的企業(yè)，商譽減值變量按照缺漏值處理，這樣選取商譽減值作為被解釋變量就意味著自動忽略了那些沒有商譽減值的樣本，這種非隨機的選擇會使得估計有偏。所以為了解決樣本選擇偏誤問題，本文采用Heckman兩階段模型，具體回歸模型如下：

模型（3）為Heckman第一階段的樣本選擇模型，解釋變量引入高管背景，并考慮年度和行業(yè)效應(yīng)。模型（4）為Heckman第二階段的影響模型，在模型（4）中加入millsi作為新的解釋變量，克服了是否商譽減值的樣本選擇性偏誤問題。從模型有效識別的角度，樣本選擇模型（3）滿足Heckman兩階段模型要求的至少包括一個解釋變量不出現(xiàn)在影響模型（4）中。報告結(jié)果如表4所示。其中第（1）（2）列僅控制了CEO任期、年度效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)，第（3）（4）列加入控制變量。并且如前文，為了使結(jié)果便于理解和解釋，本文在Heckman兩階段模型的第一階段報告的是解釋變量的邊際效應(yīng)，結(jié)果如表4第（1）（3）列。

根據(jù)表4第（1）列估計結(jié)果可以看出，CEO任期的回歸結(jié)果在1%水平上顯著為正，說明CEO任期對商譽減值傾向的影響為正，即CEO任期每延長10%，上市公司商譽減值的可能性提高約0.4%。初步表明，在其他情況不變的情況下，CEO任期越長，上市公司商譽減值的可能性就越高。第（3）列進一步控制企業(yè)層面的特征變量，雖然CEO任期的回歸系數(shù)絕對值有所下降，但仍然在1%水平上顯著為正。表4第（2）列結(jié)果顯示，CEO任期對商譽減值規(guī)模的估計系數(shù)在1%水平上顯著為正。第（4）列結(jié)果顯示，在進一步控制企業(yè)層面的特征變量后，雖然CEO任期對商譽減值規(guī)模的回歸系數(shù)和顯著性都有所下降，但仍然在10%水平上顯著為正。

此外，本文用商譽減值損失金額/期初資產(chǎn)總額來重新定義商譽減值比例[17]，并用符號GWIRR表示，重新對CEO任期與商譽減值進行回歸。報告結(jié)果如表4第（5）列所示，CEO任期對商譽減值比例的估計系數(shù)在1%水平上顯著為正。在進一步控制企業(yè)層面的特征變量后，回歸結(jié)果如第（6）列所示，仍在1%水平上顯著正相關(guān)。綜上，穩(wěn)健性檢驗結(jié)果與前文研究結(jié)論保持一致。

表4 CEO任期對商譽減值影響穩(wěn)健性檢驗報告結(jié)果

（續(xù)表4）

五、進一步分析：CEO任期如何影響上市公司商譽減值

前文已經(jīng)考察了CEO對上市公司商譽減值的影響，以及該效應(yīng)在異質(zhì)性企業(yè)的差異。為了進一步理解CEO任期與上市公司商譽減值行為的內(nèi)在聯(lián)系，有必要進一步探究CEO任期通過何種機制影響了上市公司的商譽減值。本文將通過中介效應(yīng)模型揭示背后可能的影響渠道。根據(jù)本文前部分的理論分析，選取CEO持股動機（EEQU）和CEO貨幣薪酬動機（EMON）作為中介變量，并參考Baron和Kenny（1986）設(shè)定如下中介模型：

通過表5報告的CEO任期對商譽減值的影響渠道檢驗結(jié)果來看，存在中介效應(yīng)。表5第（1）列報告了式（5）的估計結(jié)果。第（2）列報告了式（6）的回歸結(jié)果，即以CEO持股動機（EEQU）為被解釋變量進行回歸，第（4）列對應(yīng)的是式（7）的回歸結(jié)果，即以CEO貨幣薪酬動機（EMON）為被解釋變量進行回歸。根據(jù)第（2）（4）列CEO任期的估計結(jié)果顯示，CEO任期的估計系數(shù)顯著為正，表明CEO任期明顯對CEO持股動機和CEO貨幣薪酬動機有正向影響。表5第（3）列（即對應(yīng)（8）式）和第（5）列（即對應(yīng)（9）式）進一步展示了商譽減值對基本變量和中介變量的回歸結(jié)果。其中，CEO持股動機和CEO貨幣薪酬動機估計結(jié)果都為正，且在1%水平上顯著為正，表明CEO持股動機和CEO貨幣薪酬動機在一定程度上刺激了商譽減值。本文認(rèn)為其背后的原因可能是，在現(xiàn)代企業(yè)制度背景下，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離使得上市公司股東和代理人產(chǎn)生代理沖突。此外，任職越長的CEO，其權(quán)力往往越穩(wěn)定，過度的自信也會使得CEO在并購交易中高估預(yù)期并購效益，高溢價并購形成高額商譽，這也為其利用商譽進行盈余管理提供基礎(chǔ)。

表5 CEO任期對商譽減值的影響渠道檢驗結(jié)果

另外，根據(jù)中介效應(yīng)的計算方法可計算出CEO持股動機的中介效應(yīng)約為0.03（0.45*0.07），即CEO任期每提高10%，CEO持股動機的提高導(dǎo)致商譽減值規(guī)模就會提高0.3%。同理，CEO貨幣薪酬動機的中介效應(yīng)約為0.002（0.21*0.01），表明CEO任期每提高10%，CEO貨幣薪酬動機的提高會導(dǎo)致商譽減值規(guī)模提高0.02%。本文還進行了Sobel檢驗，檢驗結(jié)果也驗證了CEO持股動機和CEO貨幣薪酬動機的中介效應(yīng)。至此，驗證了假設(shè)H2。

六、結(jié)論與啟示

本文以2010—2020我國A股上市公司商譽減值數(shù)據(jù)為研究樣本，考察了CEO任期對商譽減值的影響。研究發(fā)現(xiàn)：CEO任期越長，商譽減值的傾向和規(guī)模也就越高。影響機制檢驗發(fā)現(xiàn)，CEO持股動機和CEO貨幣薪酬動機是CEO任期影響上市公司商譽減值行為的可能渠道。

從上市公司層面來看。第一，上市公司股東應(yīng)當(dāng)更加關(guān)注企業(yè)經(jīng)營，并投入更多的精力了解企業(yè)狀況，重視CEO任期帶來的影響。結(jié)合企業(yè)戰(zhàn)略、企業(yè)文化、CEO領(lǐng)導(dǎo)風(fēng)格等因素綜合確定CEO任期，并完善CEO進入和退出相關(guān)配套措施。第二，建立有效的薪酬激勵和股權(quán)激勵體制，完善激勵和懲罰機制，緩解代理沖突，降低代理沖突引起的CEO利用商譽減值進行盈余管理的動機。比如，將商譽減值納入CEO薪酬評價體系，注重CEO“隱形”付出，對企業(yè)有突出貢獻的CEO給予適當(dāng)?shù)念~外的薪酬獎勵或股權(quán)獎勵。注重CEO精神激勵，積極宣傳CEO榮譽，將CEO自身經(jīng)濟利益、個人聲譽和企業(yè)發(fā)展緊密聯(lián)系在一起。

從政府層面來看。第一，完善有關(guān)商譽準(zhǔn)則及相關(guān)配套措施，引導(dǎo)利益相關(guān)方多方位對企業(yè)的監(jiān)督，從源頭上減少商譽泡沫的產(chǎn)生。通過制度安排將商譽規(guī)模同企業(yè)再融資行為相聯(lián)系，比如當(dāng)企業(yè)商譽規(guī)模超過凈資產(chǎn)的某一限制比例時，就限制甚至拒絕企業(yè)再融資。第二，完善信息披露機制，提高信息披露質(zhì)量和企業(yè)透明度。對于企業(yè)商譽產(chǎn)生階段和后續(xù)存續(xù)階段的相關(guān)信息，政府監(jiān)管部門可以采取強制措施要求其及時、完整地披露。第三，增強商譽減值準(zhǔn)則的現(xiàn)實適應(yīng)性，根據(jù)資本市場會計信息供給和需求的實際情況，適時調(diào)整修訂商譽減值會計準(zhǔn)則，并充分考慮政策、規(guī)范可能存在的負(fù)面效應(yīng)。縮減商譽減值準(zhǔn)則實行的彈性空間，加大對惡意利用商譽減值進行盈余管理的上市公司和個人的處罰力度，降低商譽減值風(fēng)險。