王奕揚(yáng)

(江蘇經(jīng)貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 金融學(xué)院，江蘇 南京 211168)

SX農(nóng)業(yè)股份有限公司是首批農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國(guó)家重點(diǎn)龍頭企業(yè)、北京市第一家農(nóng)業(yè)類上市公司，連續(xù)11年入選中國(guó)制造業(yè)企業(yè)500強(qiáng)。該公司先后設(shè)立了5家分公司、11家子公司，其中SX農(nóng)業(yè)酒廠生產(chǎn)的濃香型白酒共700余種產(chǎn)品，在白酒產(chǎn)業(yè)占70%～80%。“SX農(nóng)業(yè)”以220.77億元的品牌價(jià)值，榮登第九屆“華樽杯”中國(guó)酒類品牌價(jià)值200強(qiáng)榜單，貴州茅臺(tái)以3 273.75億元的品牌價(jià)值位居榜首，酒鬼酒以300億元的品牌價(jià)值位居其中。根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院的統(tǒng)計(jì)資料，SX農(nóng)業(yè)2017—2020年的總資產(chǎn)和營(yíng)業(yè)收入不斷上升，但是凈利潤(rùn)和每股收益持續(xù)下滑。從財(cái)務(wù)角度看，企業(yè)的凈利潤(rùn)和每股收益直接取決于盈利水平，盈利水平不僅受企業(yè)經(jīng)營(yíng)水平的影響，而且在很大程度上受制于企業(yè)的債務(wù)規(guī)模和債務(wù)償還能力。債務(wù)償還能力是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的評(píng)價(jià)指標(biāo)，企業(yè)只有保持適度的債務(wù)規(guī)模才能在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中處于不敗之地。由于SX農(nóng)業(yè)70%以上的收入源于白酒產(chǎn)業(yè)，本研究將SX農(nóng)業(yè)與白酒行業(yè)巨頭貴州茅臺(tái)和以特色馳名的酒鬼酒的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行對(duì)比，分析債務(wù)償還能力對(duì)企業(yè)的盈利水平及發(fā)展帶來(lái)的影響。

一、SX農(nóng)業(yè)債務(wù)償還能力分析

企業(yè)的債務(wù)償還能力是指企業(yè)用其資產(chǎn)償還短期債務(wù)和長(zhǎng)期債務(wù)的能力。根據(jù)債務(wù)償還期限的長(zhǎng)短，債務(wù)可分為短期債務(wù)和長(zhǎng)期債務(wù)。

(一)短期償債能力分析

短期償債能力就是企業(yè)用可變現(xiàn)的資產(chǎn)償還到期的流動(dòng)負(fù)債的能力，跟企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)及流動(dòng)負(fù)債的質(zhì)量有關(guān)。分析短期償債能力通常采用流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、現(xiàn)金比率等指標(biāo)。

1.流動(dòng)比率分析

流動(dòng)比率是指企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債之間的比例關(guān)系，是評(píng)價(jià)企業(yè)短期償債能力的首要指標(biāo)。計(jì)算公式為：流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債。

從債券之星行情中心公布的數(shù)據(jù)來(lái)看，SX農(nóng)業(yè)2017—2020年的流動(dòng)比率維持在1.46～1.75，其中2018年的最高，2019年的最低。白酒行業(yè)的流動(dòng)比率標(biāo)準(zhǔn)通常為2，SX農(nóng)業(yè)的流動(dòng)比率顯然低于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。SX農(nóng)業(yè)2019年的流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)幅度為14.6%，流動(dòng)負(fù)債的增長(zhǎng)幅度為37.48%，當(dāng)流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)幅度小于流動(dòng)負(fù)債的增長(zhǎng)幅度時(shí)，必然帶來(lái)短期償債的風(fēng)險(xiǎn)。為了進(jìn)一步考察SX農(nóng)業(yè)的短期償債能力在行業(yè)中的水平，下面以2020年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為例，選取貴州茅臺(tái)、酒鬼酒，比較三家企業(yè)的流動(dòng)比率，如圖1所示。

圖1 2020年三家企業(yè)的流動(dòng)比率對(duì)比

從圖1可看出，三家企業(yè)的平均值為2.22，SX農(nóng)業(yè)的流動(dòng)比率遠(yuǎn)低于平均值。酒鬼酒的流動(dòng)比率是3.1,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，是SX農(nóng)業(yè)的2倍?？梢?jiàn)酒鬼酒的短期償債能力是最強(qiáng)的。從資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，2020年SX農(nóng)業(yè)總資產(chǎn)為217億元，其中流動(dòng)資產(chǎn)為172億元，占79%；貴州茅臺(tái)的總資產(chǎn)為2134億元，其中流動(dòng)資產(chǎn)為1857億，占87%。顯然，SX農(nóng)業(yè)的短期償債能力與貴州茅臺(tái)不可等量齊觀。

2.速動(dòng)比率分析

速動(dòng)比率是指變現(xiàn)資金與流動(dòng)負(fù)債之間的比率。計(jì)算公式為：速動(dòng)比率=速動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債。流動(dòng)資產(chǎn)扣除存貨即為速動(dòng)資產(chǎn)。速動(dòng)比率與短期償債能力呈正相關(guān)。

SX農(nóng)業(yè)2017—2020年的速動(dòng)比率基本維持在0.74～0.89，均未達(dá)到行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)值1。2017年最低，為0.74，2020年提高到0.89，但是尚未達(dá)到充足的水平。圖2顯示，三家企業(yè)的速動(dòng)比率均值為1.29，SX農(nóng)業(yè)的速動(dòng)比率為0.91，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于平均值，但是與貴州茅臺(tái)的速動(dòng)比率相當(dāng)。貴州茅臺(tái)沒(méi)有應(yīng)收賬款，但有相當(dāng)數(shù)量的預(yù)收賬款。SX農(nóng)業(yè)不僅存在應(yīng)收賬款，而且存在大量的預(yù)付賬款。相比之下，SX農(nóng)業(yè)的短期償債能力很弱。

圖2 2020年三家企業(yè)的速動(dòng)比率對(duì)比

3.現(xiàn)金比率分析

考察企業(yè)短期償債能力最直接的指標(biāo)是現(xiàn)金比率。計(jì)算公式為：現(xiàn)金比率=(現(xiàn)金+現(xiàn)金等價(jià)物)/流動(dòng)負(fù)債。

SX農(nóng)業(yè)2017—2020年的現(xiàn)金比率基本穩(wěn)定在0.62～0.78，遠(yuǎn)高于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，說(shuō)明目前短期償債能力沒(méi)有問(wèn)題，但是不穩(wěn)定。2020年SX農(nóng)業(yè)的短期償債能力創(chuàng)歷史最高，本年度的營(yíng)業(yè)收入在歷史上也是增長(zhǎng)最快的，由此帶來(lái)了較多的現(xiàn)金流，可用于償還短期債務(wù)。SX農(nóng)業(yè)與貴州茅臺(tái)、酒鬼酒的現(xiàn)金比率比較如圖3所示。從圖3可看出，2020年三個(gè)企業(yè)的平均值為1.50。但是，貴州茅臺(tái)只有0.32，酒鬼酒為1.87，SX農(nóng)業(yè)為0.78。三家企業(yè)的短期償債能力都不錯(cuò)，酒鬼酒短期償債能力最強(qiáng)。與貴州茅臺(tái)比，SX農(nóng)業(yè)的現(xiàn)金持有水平適中。貴州茅臺(tái)的現(xiàn)金比率雖然最低，但依然有很強(qiáng)的短期償債能力，并且最大限度地避免了貨幣資金的閑置浪費(fèi)。

圖3 2020年三家企業(yè)的現(xiàn)金比率對(duì)比

通過(guò)上述指標(biāo)分析，可以看出： 2017—2020年SX農(nóng)業(yè)的短期償債能力均在可控范圍之內(nèi)，大部分指標(biāo)在行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)值之上，但是遠(yuǎn)不及行業(yè)優(yōu)秀企業(yè)。

(二)長(zhǎng)期償債能力分析

長(zhǎng)期償債能力是指企業(yè)的資產(chǎn)償還長(zhǎng)期債務(wù)的保障程度，取決于企業(yè)的盈利能力和資本結(jié)構(gòu)。分析和評(píng)價(jià)長(zhǎng)期償債能力的指標(biāo)主要有資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率、權(quán)益乘數(shù)等。

1.資產(chǎn)負(fù)債率分析

資產(chǎn)負(fù)債率又稱舉債經(jīng)營(yíng)比率,是衡量企業(yè)負(fù)債水平及風(fēng)險(xiǎn)程度的重要標(biāo)志。計(jì)算公式為：資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)總額×100%。

SX農(nóng)業(yè)2017—2020年的資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)定在61%～66%，明顯高于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)范圍，但都沒(méi)有超過(guò)警戒線(70%)，說(shuō)明SX農(nóng)業(yè)負(fù)債總額較大，面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大，但仍然是可控的。

2.同行對(duì)比

與資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)應(yīng)的長(zhǎng)期償債能力指標(biāo)還有產(chǎn)權(quán)比率和權(quán)益乘數(shù)。產(chǎn)權(quán)比率反映企業(yè)是否具有適當(dāng)?shù)馁Y本結(jié)構(gòu)，權(quán)益乘數(shù)反映企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的程度。

2020年SX農(nóng)業(yè)與貴州茅臺(tái)、酒鬼酒的長(zhǎng)期償債能力對(duì)比情況見(jiàn)表1。從表1可看出，SX農(nóng)業(yè)在2020年的資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率、權(quán)益乘數(shù)均高于三家企業(yè)的平均值。其中，只有SX農(nóng)業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率超過(guò)了警戒線。權(quán)益乘數(shù)的低風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)是等于或小于2，而SX農(nóng)業(yè)的權(quán)益乘數(shù)高于低風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)。如果債務(wù)沒(méi)有帶來(lái)財(cái)務(wù)杠桿收益，會(huì)使企業(yè)面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

表1 2020年三家企業(yè)的長(zhǎng)期償債指標(biāo)比較

經(jīng)過(guò)上述分析可知，SX農(nóng)業(yè)無(wú)論是短期償債能力還是長(zhǎng)期償債能力，都在行業(yè)優(yōu)秀企業(yè)之下。SX農(nóng)業(yè)這四年都存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，尤其是2020年的債務(wù)償還能力最差，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最大。

二、SX農(nóng)業(yè)債務(wù)償還能力變?nèi)醯脑?/h2>

(一)流動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量低于流動(dòng)負(fù)債

SX農(nóng)業(yè)的短期償債能力不強(qiáng)，問(wèn)題主要出在流動(dòng)資產(chǎn)質(zhì)量上，一是資產(chǎn)流動(dòng)性不強(qiáng)，二是需要償還的到期債務(wù)較多。以2020年為例，貴州茅臺(tái)的存貨占比為16%，速動(dòng)資產(chǎn)為15 678 307萬(wàn)元，當(dāng)年償還流動(dòng)負(fù)債4 567 367萬(wàn)元，償還負(fù)債后結(jié)余資金為11 110 940萬(wàn)元；酒鬼酒的存貨占比為28%，速動(dòng)資產(chǎn)為256 255萬(wàn)元，當(dāng)年償還流動(dòng)負(fù)債146 512萬(wàn)元，償還負(fù)債后結(jié)余資金為109 743萬(wàn)元；SX農(nóng)業(yè)的存貨占比為42%，速動(dòng)資產(chǎn)為994 697萬(wàn)元，當(dāng)年償還流動(dòng)負(fù)債1 122 173萬(wàn)元，尚有127 476萬(wàn)元的負(fù)債沒(méi)有可隨時(shí)變現(xiàn)的資金來(lái)償付?？梢?jiàn)，SX農(nóng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)的數(shù)量和質(zhì)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于償還流動(dòng)負(fù)債的數(shù)量和質(zhì)量，造成了短期債務(wù)償還能力下降。

(二)成本費(fèi)用失控，利潤(rùn)攤薄

成本費(fèi)用與利潤(rùn)是此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。2020年SX農(nóng)業(yè)與貴州茅臺(tái)、酒鬼酒的成本費(fèi)用及利潤(rùn)率比較情況見(jiàn)表2。從表2可看出，2020年SX農(nóng)業(yè)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)4.1%，成本費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比重高達(dá)95%，利潤(rùn)總額反而下降了40.9%。三家企業(yè)中，SX農(nóng)業(yè)的成本費(fèi)用控制最差。貴州茅臺(tái)的成本費(fèi)用利潤(rùn)率、銷售毛利率和銷售凈利率分別是SX農(nóng)業(yè)的44倍、3.3倍和19倍；酒鬼酒的成本費(fèi)用利潤(rùn)率、銷售毛利率和銷售凈利率分別是SX農(nóng)業(yè)的11倍、2.8倍和9.8倍。由此可見(jiàn)，SX農(nóng)業(yè)2020年的營(yíng)銷能力還是不錯(cuò)的，但是成本費(fèi)用過(guò)高，經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)沒(méi)有發(fā)揮出來(lái)，加上債務(wù)大幅度增加，財(cái)務(wù)杠桿出現(xiàn)反作用，造成凈利潤(rùn)大幅度下滑，這就是SX農(nóng)業(yè)長(zhǎng)期償債能力差的根本原因。

表2 2020年三家企業(yè)的成本費(fèi)用及利潤(rùn)率比較 (單位：萬(wàn)元)

(三)資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)效率欠佳

資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)效率表現(xiàn)為資產(chǎn)的營(yíng)運(yùn)能力，直接影響著企業(yè)的償債能力。企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快，資產(chǎn)利用效率越高，表明其經(jīng)營(yíng)能力越強(qiáng)，那么企業(yè)所取得的收入和盈利就越多，就會(huì)有足夠的資金還本付息，企業(yè)的償債能力就越強(qiáng)。

2020年SX農(nóng)業(yè)與貴州茅臺(tái)、酒鬼酒的資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)效率的對(duì)比情況見(jiàn)表3。從表3可看出，SX農(nóng)業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度并不慢，但是存在大量的應(yīng)收賬款且應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)速度最慢，年周轉(zhuǎn)277次，而酒鬼酒是362次，貴州茅臺(tái)全部是現(xiàn)款銷售，沒(méi)有應(yīng)收賬款。貴州茅臺(tái)的年?duì)I業(yè)收入是SX農(nóng)業(yè)的6倍之多，全部是現(xiàn)銷，銷售凈利率是52.18%，所以貴州茅臺(tái)的債務(wù)償還能力最強(qiáng)。SX農(nóng)業(yè)的年?duì)I業(yè)收入是酒鬼酒的8倍多，但酒鬼酒的銷售凈利率是26.92%，幾乎是SX農(nóng)業(yè)的10倍，所以長(zhǎng)期債務(wù)償還能力強(qiáng)于SX農(nóng)業(yè)。

表3 2020年三家企業(yè)的資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)效率比較

(四)資本結(jié)構(gòu)不合理，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大

這里的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期負(fù)債資本在企業(yè)全部資本中所占的比重。2020年SX農(nóng)業(yè)的負(fù)債資本與權(quán)益資本的比例是1∶1.79,資產(chǎn)負(fù)債率64%，意味著該公司的資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本的比重較大。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，表示財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。計(jì)算公式為：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)/(息稅前利潤(rùn)-債務(wù)利息和優(yōu)先股股息)。

SX農(nóng)業(yè)、酒鬼酒、貴州茅臺(tái)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)見(jiàn)表4。從表4可以看出，2020年SX農(nóng)業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.35，即企業(yè)的息稅前利潤(rùn)下降導(dǎo)致每股利潤(rùn)下降1.35倍，是三者中風(fēng)險(xiǎn)最高的。2020年SX農(nóng)業(yè)息稅前利潤(rùn)為94 396萬(wàn)元，2019年息稅前利潤(rùn)為131 084 萬(wàn)元，比前一年下降了28%，按財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)1.35計(jì)算，必將導(dǎo)致普通股每股利潤(rùn)下降37.8%，即SX農(nóng)業(yè)在盈利水平逐年下降的情況下，財(cái)務(wù)杠桿發(fā)揮了反作用。這就是SX農(nóng)業(yè)總資產(chǎn)和營(yíng)業(yè)收入不斷增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)和每股收益卻持續(xù)下滑的原因。

表4 2020年度三家企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)比較 (單位：萬(wàn)元)

三、提高SX農(nóng)業(yè)債務(wù)償還能力的建議

(一)減少企業(yè)存貨，提高流動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量

一要采用經(jīng)濟(jì)訂貨批量模型管理存貨儲(chǔ)備量，既保證生產(chǎn)正常需要，又防止庫(kù)存積壓，同時(shí)降低存貨的采購(gòu)成本、儲(chǔ)存成本等。二要確定合理的存貨結(jié)構(gòu)。對(duì)于維持再生產(chǎn)必要的原材料，應(yīng)該限制在保證再生產(chǎn)正常進(jìn)行的最低水平，要根據(jù)生產(chǎn)規(guī)模保持穩(wěn)定的產(chǎn)品比例，必須將庫(kù)存商品規(guī)模壓縮到最小。三要加大銷售與生產(chǎn)力度，實(shí)施銷售計(jì)劃，使銷售數(shù)量大幅增加，同時(shí)清理滯銷產(chǎn)品，從而提高庫(kù)存周轉(zhuǎn)率。

(二)控制成本費(fèi)用，提高企業(yè)的盈利水平

SX農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品種類過(guò)多，不利于企業(yè)提高核心競(jìng)爭(zhēng)力。建議SX農(nóng)業(yè)將多元化的生產(chǎn)模式盡量整合，對(duì)采購(gòu)、生產(chǎn)和銷售等環(huán)節(jié)的成本費(fèi)用進(jìn)行嚴(yán)格把控，實(shí)施定額管理制度，盡可能減少經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的成本費(fèi)用，以提高企業(yè)的銷售毛利率和凈利率，增加銷售收入，盡快使企業(yè)走出窘境。

(三)制訂信用政策，提高應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率

SX農(nóng)業(yè)必須采取對(duì)策扭轉(zhuǎn)被動(dòng)局面。一方面，要制訂科學(xué)的應(yīng)收賬款信用政策，既能穩(wěn)定優(yōu)秀的客源，又能縮短收款期限，預(yù)防壞賬損失的產(chǎn)生。另一方面，要最大限度地減少賒銷和預(yù)付款交易，利用企業(yè)某些品牌優(yōu)勢(shì)，增加預(yù)收款交易，充分利用預(yù)收賬款。

(四)改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

第一，降低債務(wù)水平，拓寬自有資金來(lái)源渠道?？刹扇“l(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券、優(yōu)先股、認(rèn)購(gòu)股權(quán)證等方式，提高自有資金占有水平。第二，確定最佳資本結(jié)構(gòu)，保持適度的債務(wù)水平，使企業(yè)既能獲得財(cái)務(wù)杠桿收益，又能控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。適度的債務(wù)水平應(yīng)該是使企業(yè)價(jià)值最大、綜合資本成本最低的債務(wù)規(guī)模。