張賀

在羸弱的A股，鹽湖股份（000792.SZ）可能是最具理想與現(xiàn)實(shí)的公司之一。

在去年8月浴火重生復(fù)牌大漲300%之后，鹽湖股份股價(jià)雖然波動(dòng)較大，但總體仍“高高在上”。截至3月9日收盤(pán)，去年12月以來(lái)，滬深300指數(shù)累跌12.53%，鹽湖股份卻上漲5%。這對(duì)于曾經(jīng)日成交額達(dá)到300億元的股票來(lái)說(shuō)較為難得。

股價(jià)背后除了被人熟知的“鹽湖提鋰”的想象力，還有“鉀肥之王”的現(xiàn)實(shí)。

鉀肥毛利占比超90%

經(jīng)歷了去年“鹽湖提鋰”概念的高歌猛進(jìn)，關(guān)于鹽湖股份碳酸鋰的競(jìng)爭(zhēng)力已經(jīng)無(wú)需贅言。

除了持股51.42%的藍(lán)科鋰業(yè)所擁有的3萬(wàn)噸產(chǎn)能，鹽湖股份與比亞迪合作建設(shè)的3萬(wàn)噸電池級(jí)碳酸鋰項(xiàng)目的前期建設(shè)準(zhǔn)備也基本完成。當(dāng)前飛漲的鋰價(jià)及新能源車的確定性，給鹽湖股份帶來(lái)不小的估值溢價(jià)。

但對(duì)于目前市值達(dá)1600億的鹽湖股份來(lái)說(shuō)，碳酸鋰只是錦上添花，基本的業(yè)績(jī)支撐來(lái)自氯化鉀。

鉀是農(nóng)作物生長(zhǎng)三大必需的營(yíng)養(yǎng)元素之一，具有增強(qiáng)農(nóng)作物的抗旱、抗寒、抗病、抗鹽、抗倒伏的能力，對(duì)作物穩(wěn)產(chǎn)、高產(chǎn)有明顯作用，因此幾乎每種作物都需要適量施用鉀肥。在所有的鉀肥品種中，氯化鉀由于養(yǎng)份濃度高，資源豐富，價(jià)格相對(duì)低廉，在農(nóng)業(yè)生產(chǎn)中起主導(dǎo)作用，占所施鉀肥數(shù)量的95%以上。

鹽湖股份坐擁中國(guó)最大的可溶性鉀鎂鹽礦床察爾汗鹽湖，氯化鉀、氯化鎂、氯化鋰、氯化鈉等儲(chǔ)量，均居全國(guó)首位，其中氯化鉀儲(chǔ)量約5.4億噸。

基于此，鹽湖股份是國(guó)內(nèi)最大的氯化鉀生產(chǎn)企業(yè)，2020年生產(chǎn)氯化鉀551.75萬(wàn)噸，占全國(guó)的64%。當(dāng)年銷量更是達(dá)到644.9萬(wàn)噸，產(chǎn)銷量遠(yuǎn)超藏格控股、亞鉀國(guó)際等可比公司。

主要公司氯化鉀板塊毛利率對(duì)比

資料來(lái)源：公司公告 ，申港證券研究所

毛利率方面，鹽湖股份也是一騎絕塵，2021H1達(dá)到65.09%。

2021半年報(bào)顯示，鹽湖股份氯化鉀業(yè)務(wù)收入占比81.52%，毛利潤(rùn)占比則超過(guò)90%。氯化鉀也被鹽湖股份視為“壓艙石”。

地緣沖突致使鉀肥供需失衡加劇

“壓艙石”的價(jià)格線也可稱為鹽湖股份的生命線。在經(jīng)過(guò)2010年后長(zhǎng)達(dá)10年的低迷之后，氯化鉀價(jià)格近兩年步入上行區(qū)間。截至2022年2月11日，國(guó)內(nèi)氯化鉀市場(chǎng)平均價(jià)報(bào)3475元/噸，同比上漲70.85%。種種跡象表明，上行趨勢(shì)有望延續(xù)。

氯化鉀全球分布不均，加拿大、俄羅斯和白俄羅斯儲(chǔ)量約占全球的68%以上，俄羅斯和白俄羅斯占比分別為34.5%和12.9%。我國(guó)鉀鹽資源量雖然位居第四，但全球占比僅6%，鉀肥比較依賴進(jìn)口。2020年我國(guó)鉀肥進(jìn)口依賴度高于50%。

供給方面，去年8月以來(lái)，國(guó)內(nèi)氯化鉀庫(kù)存持續(xù)下降，2022年則處于近3年低位。而且全球鉀肥產(chǎn)能增長(zhǎng)緩慢。華安證券研報(bào)顯示，過(guò)去5年，全球鉀肥產(chǎn)能CAGR僅約3.6%，IFA預(yù)計(jì)到2024年全球鉀肥產(chǎn)能將增至約6996萬(wàn)噸，CAGR為2.4%。

需求則比較樂(lè)觀。

農(nóng)產(chǎn)品的景氣周期將帶動(dòng)鉀肥需求上行。一方面，人均耕地面積的下降，在刺激單位作物鉀肥使用量的增加;另一方面，原油價(jià)格的飆升不僅會(huì)增加糧食生產(chǎn)和運(yùn)輸成本，而且生物替代能源的性價(jià)比也在提升。

不僅如此，疫情影響下，在全球農(nóng)產(chǎn)品去庫(kù)存化加快的同時(shí)，供給卻受到擾動(dòng)，無(wú)法跟上。糧食安全備受矚目，糧食價(jià)格大幅上漲。全球經(jīng)濟(jì)從疫情中恢復(fù)，又將增加對(duì)糧食的需求。這都將刺激糧食生產(chǎn)的積極性，進(jìn)而增加鉀肥需求。

供不應(yīng)求的局面支撐著全球鉀肥價(jià)格。而由于我國(guó)鉀肥進(jìn)口依賴度較高，因此很難不受到影響。

地緣沖突又對(duì)鉀肥的供給緊缺狀態(tài)增加了不確定性。俄羅斯和白俄羅斯均為全球主要的鉀肥供給地區(qū)，即使地緣沖突結(jié)束，也難說(shuō)制裁隨之解除。

面臨哪些挑戰(zhàn)？

但是為何氯化鉀價(jià)格上漲，鹽湖股份股價(jià)卻沒(méi)什么動(dòng)靜？

除了情緒上受到指數(shù)大跌的拖累，以及技術(shù)上資金對(duì)上方套牢盤(pán)的顧忌，還有一些基本面因素。

首先是業(yè)績(jī)。

根據(jù)鹽湖股份1月19日發(fā)布的2021年業(yè)績(jī)預(yù)告：預(yù)計(jì)2021年歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)38.8億-42.8億元，同比增長(zhǎng)90.24%-109.85%。預(yù)計(jì)扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)為38.3億-42.3億元，同比增長(zhǎng)78.25%-96.87%。

經(jīng)測(cè)算四季度凈利潤(rùn)為1.65億-5.65億元，相比二季度的13.21億元和三季度的16.01億元有明顯下滑，甚至不及一季度的7.93億元。

華鑫證券分析，鹽湖股份四季度業(yè)績(jī)不及預(yù)期，主要因?yàn)樽庸钧}湖能源退繳所得以及生態(tài)環(huán)境修復(fù)治理、生態(tài)環(huán)境損害賠償造成，藍(lán)科鋰業(yè)碳酸鋰銷量環(huán)比下滑也是原因之一。

還有業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。

雖然鹽湖股份股價(jià)平平，但同樣主營(yíng)氯化鉀的亞鉀國(guó)際卻總體走高。截至4月18日，亞鉀國(guó)際今年累漲約46%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏大盤(pán)。

與鹽湖股份幾乎全部業(yè)務(wù)位于國(guó)內(nèi)不同，亞鉀國(guó)際產(chǎn)品僅面向國(guó)外。其以老撾生產(chǎn)基地為核心，主要面向東南亞為主的亞洲市場(chǎng)。而東亞和東南亞地區(qū)大部分國(guó)家鉀肥進(jìn)口依賴度高達(dá)100%。

鉀肥作為農(nóng)業(yè)發(fā)展重要的戰(zhàn)略資源，我國(guó)已經(jīng)建立了鉀肥戰(zhàn)略儲(chǔ)備，可結(jié)合市場(chǎng)情況，適時(shí)采取針對(duì)性保供穩(wěn)價(jià)措施。這就抑制了國(guó)內(nèi)鉀肥的投機(jī)因素，也限制了鉀肥價(jià)格的上漲空間。當(dāng)然，供求關(guān)系的影響并不會(huì)因此根本扭轉(zhuǎn)，只是鉀肥漲價(jià)不能過(guò)于傷害農(nóng)業(yè)生產(chǎn)。