王瓊

摘要：2022年上半年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)明顯增多，財(cái)政政策和貨幣政策的穩(wěn)增長(zhǎng)任務(wù)更加突出，政策空間總體充裕，同時(shí)注重長(zhǎng)期可持續(xù)。二季度，預(yù)計(jì)政策實(shí)施的精準(zhǔn)性將更加突顯，始終對(duì)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行保持較高敏銳度。隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策的效能有序釋放，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)信號(hào)有望得以確認(rèn)。

關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)發(fā)展 財(cái)政政策 貨幣政策

2022年上半年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)明顯增多。從經(jīng)濟(jì)短周期視角看，上行期由復(fù)蘇到過(guò)熱已經(jīng)走完，下行壓力正在逐步顯現(xiàn)。但受益于我國(guó)跨周期和逆周期調(diào)節(jié)的穩(wěn)步推進(jìn)，一系列積極有為的宏觀政策有望形成有效對(duì)沖，同時(shí)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速逐步見(jiàn)底的預(yù)期增強(qiáng)。綜上，預(yù)計(jì)二季度經(jīng)濟(jì)下行壓力仍存，二季度末同比企穩(wěn)預(yù)期或漸起，正反兩方面力量也將交織出現(xiàn)，穩(wěn)增長(zhǎng)依然是二季度的政策主線。

穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)推進(jìn)，經(jīng)濟(jì)下行壓力或?qū)⒕徑?/p>

出口或繼續(xù)回落。2021年，出口是貫穿全年經(jīng)濟(jì)的主線。進(jìn)入2022年，基數(shù)效應(yīng)和外需見(jiàn)頂均使得出口面臨壓力。在海外疫情解封引發(fā)的需求脈沖結(jié)束后，預(yù)計(jì)出口同比增速大概率延續(xù)回落態(tài)勢(shì)。

財(cái)政發(fā)力效果顯現(xiàn)，基建投資有望托底經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。2021年地方政府專項(xiàng)債券（以下簡(jiǎn)稱“專項(xiàng)債”）發(fā)行節(jié)奏有所后置，疊加年末多次高層重要會(huì)議強(qiáng)調(diào)要“保證財(cái)政支出強(qiáng)度”“適度超前開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投資”，盡快“形成實(shí)物工作量”，2021年四季度發(fā)行的部分新增專項(xiàng)債所募資金將結(jié)轉(zhuǎn)至2022年上半年使用，并主要用于2022年《政府工作報(bào)告》所劃定的重點(diǎn)基建投資領(lǐng)域。隨著相關(guān)項(xiàng)目的密集開(kāi)工落地，二季度基建投資有望形成較強(qiáng)托底保障，并成為穩(wěn)定全年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要力量。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速有望觸底。2021年四季度以來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)面臨較大壓力，年末中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展和良性循環(huán)。同時(shí)考慮到房地產(chǎn)在穩(wěn)預(yù)期、防風(fēng)險(xiǎn)等方面的特殊作用，因城施策、滿足合理融資和居住需求是2022年房地產(chǎn)政策的關(guān)鍵詞。政策、金融、企業(yè)的多方合力，有助于帶動(dòng)市場(chǎng)信心回升，精準(zhǔn)引導(dǎo)合理住房需求釋放，預(yù)計(jì)新房銷售降幅有望逐步收斂。同時(shí)，考慮到今年保障房投資集中于上半年開(kāi)工，二季度末房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速有望觸底。

制造業(yè)升級(jí)具備持續(xù)性。一方面，在“雙碳”目標(biāo)大背景下，客觀上要求傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)加大技改投資，制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)基礎(chǔ)將進(jìn)一步鞏固。1～2月，高技術(shù)制造業(yè)帶動(dòng)制造業(yè)投資累計(jì)同比增速較上年末加快7.4個(gè)百分點(diǎn)，并提振了整體制造業(yè)投資，預(yù)計(jì)高新技術(shù)企業(yè)制造業(yè)投資將延續(xù)顯著快于整體制造業(yè)的趨勢(shì)，從而為培育未來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)打牢基礎(chǔ)。另一方面，預(yù)計(jì)二季度上游原材料價(jià)格止?jié)q回落，企業(yè)利潤(rùn)有望改善，并帶動(dòng)企業(yè)投資意愿進(jìn)一步提升。再加上《政府工作報(bào)告》提出了對(duì)制造業(yè)的財(cái)稅和金融支持措施，預(yù)計(jì)今后面向制造業(yè)的信貸傾斜會(huì)進(jìn)一步增加。綜上，預(yù)計(jì)二季度制造業(yè)投資形勢(shì)總體樂(lè)觀，但同時(shí)也應(yīng)密切關(guān)注國(guó)內(nèi)疫情零星散發(fā)給小企業(yè)投資信心和開(kāi)工率帶來(lái)的影響。

消費(fèi)持穩(wěn)運(yùn)行。3月，國(guó)內(nèi)疫情呈現(xiàn)多點(diǎn)散發(fā)態(tài)勢(shì)，疫情防控任務(wù)依然艱巨。預(yù)計(jì)上半年疫情擾動(dòng)影響較難完全消除，這既對(duì)餐飲、旅游、住宿、文化娛樂(lè)等行業(yè)產(chǎn)生明顯約束，也導(dǎo)致居民收入預(yù)期不穩(wěn)，進(jìn)而拖累整體消費(fèi)修復(fù)節(jié)奏。但與此同時(shí)，一系列促消費(fèi)、擴(kuò)內(nèi)需的宏觀政策也在積極發(fā)力，綠色消費(fèi)、文旅消費(fèi)、農(nóng)村消費(fèi)等是政策的重要發(fā)力方向，并有望對(duì)二季度消費(fèi)活動(dòng)形成一定的支撐。

通脹壓力可控，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）與居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）剪刀差收斂。PPI方面，在保供穩(wěn)價(jià)政策指導(dǎo)的影響下，未來(lái)國(guó)內(nèi)定價(jià)的工業(yè)品難有大幅漲價(jià)空間。同時(shí)，在高基數(shù)效應(yīng)作用下，二季度PPI回落幅度或有所擴(kuò)大，但下行斜率受到全球通脹制約而存變數(shù)。CPI方面，豬肉價(jià)格同比基數(shù)降幅明顯，疊加高油價(jià)向下游消費(fèi)品的傳導(dǎo)，預(yù)計(jì)二季度CPI上漲或有所加快，但尚屬溫和上漲。

綜上，二季度出口對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累或趨于明顯，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)但存在見(jiàn)底預(yù)期。穩(wěn)增長(zhǎng)政策仍在持續(xù)發(fā)力，將帶動(dòng)市場(chǎng)信心逐步恢復(fù)。預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)雖有下行壓力，但企穩(wěn)預(yù)期或漸起。

同時(shí)，也要警惕俄烏局勢(shì)不確定性對(duì)我國(guó)通脹的外生沖擊，以及國(guó)內(nèi)疫情不確定性對(duì)消費(fèi)、房地產(chǎn)銷售和投資負(fù)面影響的持續(xù)性，這些都將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期有所延后。

宏觀政策兼顧短期任務(wù)和長(zhǎng)期目標(biāo)：

穩(wěn)定預(yù)期、提振信心、呵護(hù)經(jīng)濟(jì)

上半年，我國(guó)財(cái)政政策和貨幣政策的穩(wěn)增長(zhǎng)任務(wù)更加突出，政策空間總體充裕，同時(shí)注重長(zhǎng)期可持續(xù)。因此，預(yù)計(jì)政策實(shí)施的精準(zhǔn)性將更加突顯，始終對(duì)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行保持較高敏銳度。后續(xù)，隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策的效能有序釋放，其有望逐步推動(dòng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)信號(hào)的確認(rèn)。屆時(shí)政策將更加注重對(duì)短期逆周期對(duì)沖和中長(zhǎng)期跨周期調(diào)節(jié)的平衡，著力護(hù)航高質(zhì)量發(fā)展。

積極的財(cái)政政策重在“有為”，促進(jìn)政策效能加力釋放。2021年，我國(guó)財(cái)政赤字水平處于近三年低值，并且中國(guó)人民銀行、特定國(guó)有金融機(jī)構(gòu)和專營(yíng)機(jī)構(gòu)向財(cái)政上繳利潤(rùn)也增加了財(cái)政可用資金，進(jìn)一步增加了2022年積極財(cái)政政策的空間?？紤]到上半年財(cái)政政策的穩(wěn)增長(zhǎng)作用有所強(qiáng)化，預(yù)計(jì)二季度會(huì)在延續(xù)一季度的積極發(fā)力的基礎(chǔ)上更加有為、有效。今年的一大亮點(diǎn)是加大直接惠及市場(chǎng)主體的減稅退稅降費(fèi)力度。根據(jù)安排，今年退稅減稅規(guī)模高達(dá)2.5萬(wàn)億元，其中對(duì)符合條件的小微企業(yè)將在6月底前一次性退還存量留抵稅額，能夠靠前、直接為相關(guān)市場(chǎng)主體提供現(xiàn)金流，穩(wěn)定二季度企業(yè)預(yù)期和信心。同時(shí)，還會(huì)加快推動(dòng)專項(xiàng)債資金向?qū)嵨锕ぷ髁康霓D(zhuǎn)化，發(fā)揮重大項(xiàng)目牽引和政府投資的撬動(dòng)作用。

財(cái)政政策注重“有度”，兼顧當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)和長(zhǎng)期可持續(xù)。今年財(cái)政赤字率和政府舉債規(guī)模較2021年有所收窄，充分體現(xiàn)政策對(duì)可持續(xù)發(fā)展的考量。但考慮到調(diào)入和結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余資金增加，實(shí)際可用財(cái)力和支出規(guī)模并未減少。專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模與去年持平，但加上去年結(jié)轉(zhuǎn)的存量可用資金，實(shí)際可投資形成實(shí)物量的資金規(guī)模也有所增加。同時(shí)，中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付明顯增多，有助于促進(jìn)財(cái)政下沉和直達(dá)，增強(qiáng)地方政府可用財(cái)力，為地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)賦能。

穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度，“寬貨幣”進(jìn)入觀察期，“寬信用”穩(wěn)慎推進(jìn)。2021年末召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確要求各方面積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策。上半年穩(wěn)增長(zhǎng)任務(wù)較為突出，疊加當(dāng)前PPI壓力明顯緩解，為貨幣政策釋放了空間。中國(guó)人民銀行于2022年2月發(fā)布的《2021年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》指出，下一階段，穩(wěn)健的貨幣政策要注重充足、精準(zhǔn)、靠前發(fā)力。1月社會(huì)融資總量超預(yù)期，但結(jié)構(gòu)改善有限;2月有關(guān)社會(huì)融資數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前實(shí)體部門內(nèi)生的融資需求偏弱，表明需求不足問(wèn)題仍較突出。綜上，預(yù)計(jì)二季度貨幣政策將在保持總體穩(wěn)健、不急轉(zhuǎn)彎的前提下，適度放緩“寬貨幣”節(jié)奏，再度使用價(jià)格型貨幣政策工具的可能性有所降低。但未來(lái)仍將延續(xù)一季度的“寬信用”，以組合拳的打法營(yíng)造寬平衡的信用環(huán)境，鞏固市場(chǎng)預(yù)期，激發(fā)內(nèi)生需求。二季度社會(huì)融資數(shù)據(jù)也有望企穩(wěn)。

貨幣政策的精準(zhǔn)性、前瞻性、有效性將進(jìn)一步強(qiáng)化。上半年，為了引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)綜合融資成本繼續(xù)下降，激發(fā)內(nèi)生融資需求，推動(dòng)信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化，在保持相對(duì)充裕的信用環(huán)境基礎(chǔ)上，貨幣政策還將在疏通信用傳導(dǎo)渠道上持續(xù)發(fā)力。聚焦二季度，除了延續(xù)對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持外，預(yù)計(jì)穩(wěn)定和滿足購(gòu)房者合理住房需求、房企正常融資需求，呵護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的政策權(quán)重將有所提升，并會(huì)適時(shí)采取穩(wěn)定銀行負(fù)債成本的措施，保持銀行業(yè)凈息差總體穩(wěn)定。此外，綜合考慮國(guó)內(nèi)防風(fēng)險(xiǎn)任務(wù)要求，以及中美經(jīng)濟(jì)周期和貨幣政策分化等因素，我國(guó)貨幣政策將保持“小步慢行”，并會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化前瞻性的監(jiān)測(cè)分析和預(yù)期管理，“靠前布局”，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期和信心，切實(shí)發(fā)揮政策實(shí)效。

債券收益率可能呈現(xiàn)區(qū)間震蕩走勢(shì)。一季度，在經(jīng)濟(jì)下行壓力漸顯、宏觀政策“以穩(wěn)為主，托底發(fā)力”的雙重因素作用下，中債10年期國(guó)債收益率以2.78%為中樞震蕩運(yùn)行。展望二季度，一方面，考慮到穩(wěn)增長(zhǎng)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策已在有序推進(jìn)，“寬貨幣”的政策進(jìn)程將暫時(shí)進(jìn)入觀察期。另一方面，近期俄烏局勢(shì)惡化推動(dòng)全球避險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)階段性走高。若二季度局勢(shì)仍未緩解，可能導(dǎo)致金融市場(chǎng)整體情緒仍偏悲觀，并進(jìn)一步推高全球通脹水平;若局勢(shì)緩解，則輸入型通脹壓力有望階段性緩解。綜上，預(yù)計(jì)二季度中債10年期國(guó)債收益率雖有內(nèi)生性的下行動(dòng)力，但存在諸多掣肘和變數(shù)，預(yù)計(jì)將維持2.65%～2.9%的寬幅區(qū)間震蕩態(tài)勢(shì)。