○重慶工商大學(xué)會計學(xué)院 姚美玲

一、 引言

企業(yè)想要提升績效、鞏固市場地位就要加強企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)活動，增強企業(yè)的核心競爭力。企業(yè)是否大力進(jìn)行創(chuàng)新活動很大程度依賴于高管的主觀選擇。企業(yè)創(chuàng)新活動投入大、周期長、風(fēng)險高和收益不確定性的特征，會影響到高管的決策。現(xiàn)代管理中兩權(quán)分離產(chǎn)生的所有者和經(jīng)營者信息不對稱和利益沖突，使高管在創(chuàng)新研發(fā)投入時可能出現(xiàn)逆向選擇的行為，從而減少研發(fā)投入。而通過激勵高級管理人員可以減少兩者之間的利益沖突，降低公司的代理成本。

2020年4月，瑞幸咖啡財務(wù)造假事件在中外資本市場上引起巨大轟動，董責(zé)險這一舶來品成為爭論焦點。董事高管責(zé)任保險20世紀(jì)30年代誕生于美國，以下簡稱“董責(zé)險”，即被保險董事及高級管理人員在履行公司管理職責(zé)過程中，因被指控工作疏忽或行為不當(dāng)而被追究其個人賠償責(zé)任時，由保險人代為償付其應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的民事賠償責(zé)任的險種。董責(zé)險的主要功能是風(fēng)險轉(zhuǎn)移，有時還會起到風(fēng)險補償?shù)淖饔?，從而降低企業(yè)高管經(jīng)營決策失敗的風(fēng)險。

二、 理論背景和研究假設(shè)

(一)高管激勵與研發(fā)投入

基于“利益趨同假說”理論，對企業(yè)高管實施激勵會使其利益與企業(yè)的利益趨于一致，進(jìn)而做出更多對企業(yè)有利于的決策。王燕妮(2011)實證研究發(fā)現(xiàn)，無論是高管的股權(quán)激勵還是薪酬激勵都能對研發(fā)投入產(chǎn)生正向的影響，此類影響在國有企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)中更為明顯。股權(quán)激勵的影響主要針對于成長快、盈利能力強的企業(yè)；薪酬激勵的影響主要針對于成長較慢、盈利能力較低的企業(yè)[1]。茅寧瑩和李佳佳(2016)得出，短期薪酬激勵與技術(shù)創(chuàng)新之間并非簡單的線性相關(guān)關(guān)系，而是呈倒U型相關(guān)；長期股權(quán)激勵與技術(shù)創(chuàng)新呈正相關(guān)關(guān)系[2]。梁畢明和齊聰俐(2019)研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬激勵會對研發(fā)投入產(chǎn)生顯著的正向影響，高管股權(quán)激勵與研發(fā)投入呈倒 U型關(guān)系。市場競爭程度較高，企業(yè)研發(fā)投入也較高，市場競爭會在強化高管薪酬激勵作用的同時，減弱高管股權(quán)激勵[3]。翁辰和馬良澤(2020)認(rèn)為，高管激勵的三種模式，即貨幣薪酬、股權(quán)激勵和在職消費激勵均顯著促進(jìn)了企業(yè)的創(chuàng)新活動。高管薪酬激勵顯著促進(jìn)了非國有企業(yè)的創(chuàng)新活動；股權(quán)激勵模式提高了高新技術(shù)企業(yè)的研發(fā)投入和非高新技術(shù)企業(yè)的研發(fā)產(chǎn)出[4]。席龍勝和張欣(2021)研究表明，高管薪酬激勵和高管股權(quán)激勵在經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)研發(fā)投入關(guān)系中均發(fā)揮了正向調(diào)節(jié)的作用。高管股權(quán)激勵在非國有企業(yè)中具有更加顯著的調(diào)節(jié)效應(yīng)；高管薪酬激勵在國有和非國有企業(yè)中無顯著的差別，且該調(diào)節(jié)效應(yīng)與企業(yè)是否為高新技術(shù)企業(yè)無關(guān)[5]。絕大多數(shù)學(xué)者都認(rèn)同對高管實施激勵，能夠使高管的利益與股東趨向一致，讓高管更加關(guān)注企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。

根據(jù)上述分析提出假設(shè)1A、1B。

假設(shè)1A：高管股權(quán)激勵與研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)1B：高管薪酬激勵與研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系。

(二)董責(zé)險與研發(fā)投入

目前國內(nèi)學(xué)者對董責(zé)險與研發(fā)投入的關(guān)系研究主要存在兩種觀點。一部分學(xué)者認(rèn)為，董責(zé)險對董事和高管的兜底作用，減輕了職業(yè)壓力，放松了決策時的謹(jǐn)慎性，可能加重管理層道德風(fēng)險和逆向選擇問題。學(xué)者凌士顯和白銳鋒(2018)通過研究發(fā)現(xiàn)，董事責(zé)任險作為獨立治理機制，對企業(yè)創(chuàng)新不具有顯著影響，但是董事責(zé)任險通過董事會特征等治理機制對企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生影響。引入董事責(zé)任險會導(dǎo)致機會主義行為，從而抑制企業(yè)創(chuàng)新[6]。另一部分學(xué)者認(rèn)為，董責(zé)險作為風(fēng)險對沖和損失補償工具，提高了董事和高管的風(fēng)險承受能力，在一定程度上免去了董事和高管決策、經(jīng)營時的后顧之憂，激勵其采用更加大膽的政策，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動。李從剛和許榮(2019)實證發(fā)現(xiàn)，企業(yè)購買董事高管責(zé)任保險會對企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出和創(chuàng)新效率產(chǎn)生顯著的正向影響[7]。翟淑萍和張曉琳(2020)研究得出，購買董事高管責(zé)任保險能夠顯著提高企業(yè)的創(chuàng)新效率，但是只有處于市場競爭較高的環(huán)境中，實施長期股權(quán)激勵的企業(yè)購買董責(zé)險才能促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新效率[8]。沈飛和周延(2021)等學(xué)者認(rèn)為，董事高管責(zé)任保險對企業(yè)創(chuàng)新存在顯著的“創(chuàng)新激勵”效應(yīng)，較高科技水平和競爭水平的行業(yè)更為明顯，對創(chuàng)新產(chǎn)出和創(chuàng)新效率的提升作用尤其明顯；董責(zé)險通過提高管理層的風(fēng)險承受力和管理能力，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新[9]。

本文以董責(zé)險能夠促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新活動，提出假設(shè)2A、2B。

假設(shè)2A：董事高管責(zé)任險符合激勵效應(yīng)假說，對企業(yè)的創(chuàng)新活動有正向作用。

假設(shè)2B：董事高管責(zé)任險符合機會主義假說，對企業(yè)的創(chuàng)新活動有抑制作用。

(三)高管激勵、董責(zé)險和研發(fā)投入

國內(nèi)學(xué)者凌士顯和劉澳(2020)通過研究發(fā)現(xiàn)，董責(zé)險會促進(jìn)提升企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出，且購買時間越長越有利于企業(yè)創(chuàng)新；董責(zé)險與薪酬激勵之間存在顯著的正向交互效應(yīng)，董責(zé)險監(jiān)督作用促進(jìn)了薪酬業(yè)績敏感性的提升[10]。本文認(rèn)為引入董事高管責(zé)任險，可以促進(jìn)高管對企業(yè)研發(fā)的投入。企業(yè)明白創(chuàng)新發(fā)展對企業(yè)的重要性，積極推進(jìn)創(chuàng)新活動是企業(yè)獲取核心競爭力的必經(jīng)途徑。因此，以董事高管責(zé)任險為調(diào)節(jié)變量，提出假設(shè)。

假設(shè)3A：董事高管責(zé)任險能促進(jìn)高管薪酬激勵對于研發(fā)投入的正向反應(yīng)。

假設(shè)3B：董事高管責(zé)任險能促進(jìn)高管股權(quán)激勵對于研發(fā)投入的正向反應(yīng)。

三、 研究設(shè)計

(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取滬深A(yù)股上市公司2010—2020年的面板數(shù)據(jù)作為研究對象，為了保證數(shù)據(jù)的真實性、可靠性和完整性，在樣本選取中按照如下原則進(jìn)行篩選：①剔除ST、*ST 類上市企業(yè)以及金融保險類企業(yè)；②剔除研究期間內(nèi)研發(fā)投入缺失較多的企業(yè)以及在2016年年底前退市的企業(yè)；③對樣本企業(yè)的數(shù)據(jù)進(jìn)行上下1%的縮尾處理。經(jīng)過篩選后得出 24 551 個樣本觀測值。本文董事高管責(zé)任險數(shù)據(jù)來源于CNRDS數(shù)據(jù)庫，其余數(shù)據(jù)源于國泰安數(shù)據(jù)庫，使用Stata16.0軟件統(tǒng)計和分析回歸模型。

(二)變量定義

1.被解釋變量。學(xué)者們在研究過程中通常采用研發(fā)投入/營業(yè)收入、研發(fā)投入/資產(chǎn)總額、研發(fā)投入的對數(shù)等指標(biāo)來衡量企業(yè)研發(fā)投入?；谇叭说难芯?，本文選取研發(fā)投入與營業(yè)收入的比值來表示企業(yè)研發(fā)投入，研發(fā)投入的對數(shù)作為穩(wěn)健性檢驗時的替代變量。由于部分公司的研發(fā)投入值有缺失，所以在取對數(shù)的時候采用LN值(當(dāng)期研發(fā)投入+1)。

2.解釋變量。對高管激勵一般包括股權(quán)激勵和薪酬激勵，本文選取高管薪酬激勵(PAY)和高管股權(quán)激勵(HOLD)。薪酬激勵以公司董事、監(jiān)事和高級管理人員的薪酬取自然對數(shù)來表示。股權(quán)激勵以三者的持股數(shù)量占總公司總股數(shù)的持股比例來表示。

3.調(diào)節(jié)變量。企業(yè)引入董責(zé)險勢必會影響董事高管的經(jīng)營決策判斷，因此本文選擇董責(zé)險作為調(diào)節(jié)變量。

4.控制變量。綜合國內(nèi)外相關(guān)研究，本文選取總資產(chǎn)收益率(ROA)、公司規(guī)模(SIZE)、資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)、股權(quán)集中度(SHRCR)這四個變量來控制對企業(yè)研發(fā)投入的影響。

各變量的具體含義如表1所示。

表1 變量名稱和描述

(三)模型構(gòu)建

(1) 高管激勵與研發(fā)投入

RD=α0+α1PAY+α2HOLD+α3ROA+α4LEV+α5SIZE+α6SHRCR+ε

(1)

(2) 董責(zé)險與研發(fā)投入

RD=α0+α1INSURE+α2ROA+α3LEV+α4SIZE+α5SHRCR+ε

(2)

(3) 高管激勵、董責(zé)險與研發(fā)投入

RD=α0+α1INSURE+α2PAY+α3HOLD+α4INSURE×PAY+α5INSURE×HOLD+α6ROA+α7LEV+α8SIZE+α9SHRCR+ε

四、實證結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計

如表2所示，研發(fā)投入(RD)最大值為當(dāng)期營業(yè)收入的24.6倍，最小值為0，標(biāo)準(zhǔn)差為4.3658，說明企業(yè)之間的研發(fā)投入兩極分化較嚴(yán)重。平均值為當(dāng)期營業(yè)收入的4.1476倍，說明少數(shù)企業(yè)的研發(fā)投入較大，大部分樣本上市企業(yè)的研發(fā)投入強度還有待提高，但也可能跟不同行業(yè)的性質(zhì)相關(guān)；薪酬激勵(PAY)最大值為17.1429，最小值為13.4491，均值為15.21，說明樣本企業(yè)的高管薪酬整體差異并不大；股權(quán)激勵(HOLD)最大值為69.85%，最小值為0，可見上市企業(yè)在企業(yè)規(guī)模、治理結(jié)構(gòu)等許多方面有較大差異，公司對于股權(quán)方面的激勵也有較大的差異，均值為16.24%，說明樣本企業(yè)對高管激勵的重視程度較高；虛擬變量董責(zé)險(INSURE)的均值為0.0559，即樣本企業(yè)中僅有5.59%的公司購買了董責(zé)險，表明我國上市公司并不重視為董事、高管人員購買該保險，董責(zé)險的普及率低；總資產(chǎn)凈利率(ROA)的均值為4.6%左右, 說明樣本上市公司整體利用資產(chǎn)獲利能力一般，業(yè)績好的公司總資產(chǎn)凈利率能夠達(dá)到23.01%左右, 而業(yè)績差的公司虧損率達(dá)到了23.21%, 這表明樣本上市公司的企業(yè)績效具有顯著差異；資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)平均值40.68%，最小值為4.86%，最大值為90.16%，說明不同上市企業(yè)的負(fù)債水平差距較大，并且大部分樣本企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率低于50%；股權(quán)集中度(SHRCR)最小值為20.02%，最大值為88.53%，說明不同上市公司的股權(quán)集中程度有差異，但是由于樣本企業(yè)的均值為54.1%，說明我國多數(shù)上市公司前五大股東總持股比例過半數(shù)，總體股權(quán)集中度較高，也說明我國的企業(yè)在集權(quán)和分權(quán)制度的選擇中更傾向于集權(quán)制度。

(二)相關(guān)性分析

為了驗證上述變量是否具有較強的相關(guān)性，對以上變量做pearson相關(guān)性分析。具體結(jié)如表3所示。

根據(jù)表3所示，董事高管責(zé)任險(INSURE)與企業(yè)研發(fā)投入(RD)之間的相關(guān)系數(shù)為負(fù)數(shù)，P值<0.01，說明它們相關(guān)系數(shù)在1%的置信區(qū)間內(nèi)顯著，可以推測出董責(zé)險與研發(fā)投入可能成負(fù)向關(guān)系，初步驗證假設(shè)2B成立；薪酬激勵和股權(quán)激勵與企業(yè)研發(fā)投入的相關(guān)系數(shù)分別為0.0875和0.2365，兩者均通過了1%顯著性水平的檢驗；資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)與企業(yè)研發(fā)投入(RD)呈現(xiàn)負(fù)的相關(guān)性，可以推測杠桿率的過高并不能促進(jìn)企業(yè)的研發(fā)投入。其余各變量都通過了1%顯著性檢驗。各解釋變量之間的兩兩相關(guān)系數(shù)值不高，最大值約0.5，方差膨脹因子VIF的最大值為1.42，接近于1，說明回歸模型基本不存在多重共線性問題，所選變量能夠合理構(gòu)建模型。

表3 相關(guān)性分析

(三)回歸結(jié)果分析

三種模型的回歸結(jié)果如表4所示，表中的被解釋變量為研發(fā)投入與營業(yè)收入比值。

表4 回歸分析結(jié)果

1.模型(1)研究的高管激勵包括薪酬和股權(quán)兩個方面對企業(yè)研發(fā)投入產(chǎn)生的影響。根據(jù)混合OLS回歸結(jié)果顯示，高管薪酬激勵的回歸系數(shù)是1.4635，股權(quán)激勵的回歸系數(shù)是3.1040，兩者均在1%的置信水平下顯著正相關(guān)?？梢?，這兩種高管激勵的方式都會對企業(yè)研發(fā)投入產(chǎn)生積極的正向影響。因此，企業(yè)想要促進(jìn)創(chuàng)新活動，可以通過對高管薪酬和股權(quán)激勵達(dá)到目的，進(jìn)而驗證了假設(shè)1A，1B。該結(jié)論符合代理理論的觀點，即通過高管激勵能夠使所有者和管理者利益趨于一致，都致力于提高企業(yè)的績效。此外，企業(yè)的負(fù)債率與企業(yè)研發(fā)投入之間負(fù)向變動，在1%的置信區(qū)間內(nèi)顯著，說明企業(yè)的杠桿率過大，會導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)風(fēng)險過大，不利于企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險較大的創(chuàng)新活動。

2.模型(2)研究了董事高管責(zé)任險對企業(yè)研發(fā)投入產(chǎn)生的影響。根據(jù)回歸結(jié)果顯示，董事高管責(zé)任險的回歸系數(shù)是-0.1298，對企業(yè)研發(fā)投入具有負(fù)向影響但不顯著。表明企業(yè)單純地引入董責(zé)險并不能有效發(fā)揮其激勵作用和監(jiān)督職能。

3.模型(3)研究高管激勵和董事高管責(zé)任險與研發(fā)投入的交互關(guān)系。為了降低交叉項的共線性，提高模型的可靠性，本文對其做了去中心化處理。模型顯示，高管股權(quán)激勵(HOLD)與企業(yè)研發(fā)投入(RD)之間顯著正相關(guān),董責(zé)險與高管股權(quán)激勵交互項的回歸系數(shù)也為正，兩者均通過1%水平的顯著性檢驗。這說明購買董責(zé)險的企業(yè)，高管股權(quán)激勵對企業(yè)研發(fā)投入促進(jìn)作用較好，引入董責(zé)險能夠正向調(diào)節(jié)股權(quán)激勵和研發(fā)投入之間的關(guān)系。但是董責(zé)險與高管薪酬激勵(INSURE×PAY)這個交叉項未通過顯著性檢驗，表明研發(fā)投入對高管薪酬激勵與企業(yè)創(chuàng)新活動的相關(guān)性影響并不顯著，不符合假設(shè)3A，符合假設(shè)3B。

(四)穩(wěn)健性檢驗

為了讓回歸結(jié)論更加可靠和嚴(yán)謹(jǐn)，本文使用研發(fā)投入的自然對數(shù)來代替研發(fā)投入/營業(yè)收入進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。結(jié)果顯示，檢驗結(jié)果與前述結(jié)果基本一致，具體結(jié)果如表5所示。

表5 穩(wěn)健性檢驗

五、結(jié)論與建議

1.結(jié)論。本文基于2010—2020年 A 股上市公司面板數(shù)據(jù)，采用混合OLS回歸方法，探討高管激勵、董事高管責(zé)任險與研發(fā)投入三者的關(guān)系。①對高管實施股權(quán)激勵和薪酬激勵能夠有效的促進(jìn)企業(yè)的研發(fā)活動；②企業(yè)引入董事高管責(zé)任險對企業(yè)創(chuàng)新具有不顯著的負(fù)向影響；③引入董責(zé)險增強了對高管進(jìn)行股權(quán)激勵及研發(fā)投入的正向影響。董責(zé)險在高管薪酬激勵與企業(yè)研發(fā)投入的關(guān)系中并未起到調(diào)節(jié)作用。該結(jié)論為提升我國上市企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新活動提供實證參考。

2.建議。①創(chuàng)新活動是企業(yè)發(fā)展壯大的源泉，企業(yè)應(yīng)該重視高管激勵對研發(fā)投入提升的作用，結(jié)合企業(yè)內(nèi)部的條件、自身的結(jié)構(gòu)和經(jīng)營的目標(biāo)制定可行的高管激勵政策，緩解經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)分離所帶來的代理問題，降低沖突和代理成本，間接促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新活動；②應(yīng)在企業(yè)長期戰(zhàn)略目標(biāo)的基礎(chǔ)上，合理適度的增強企業(yè)創(chuàng)新力度，樹立企業(yè)的自身優(yōu)勢，讓企業(yè)在競爭中獲得優(yōu)勢，提升企業(yè)的績效水平；③對于企業(yè)而言，引入董責(zé)險對高管薪酬激勵與企業(yè)研發(fā)投入的促進(jìn)有反作用，所以在兩種政策實施過程中，企業(yè)應(yīng)對兩種方式合理實施以提高企業(yè)績效。