李愛華 多宇陽

摘要：文章闡述了套期保值實(shí)現(xiàn)的原理和原則，分析了企業(yè)套期保值業(yè)務(wù)可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，并提出風(fēng)險(xiǎn)防控對(duì)策。

關(guān)鍵詞：套期保值;價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);風(fēng)險(xiǎn)控制

近年來，隨著經(jīng)濟(jì)全球化的深入發(fā)展，企業(yè)的業(yè)務(wù)種類和數(shù)量都有了不同程度的增加，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)也越來越復(fù)雜，為了應(yīng)對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)，各種風(fēng)險(xiǎn)控制方法層出不窮，套期保值作為其中最具代表性的一種方式，在防控價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)上效果顯著，因而受到眾多企業(yè)青睞。但是套期保值并不能規(guī)避所有風(fēng)險(xiǎn)，不僅其自身存在固有風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)在進(jìn)行套期保值這一活動(dòng)時(shí)，如果操作不當(dāng)，還會(huì)給企業(yè)帶來其他損失。因此，對(duì)于套期保值中諸多風(fēng)險(xiǎn)的控制就成了套期保值企業(yè)不可忽視的問題。

一、套期保值實(shí)現(xiàn)的原理與原則

（一）套期保值實(shí)現(xiàn)的原理

套期保值是一種通過風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖來減少價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)給企業(yè)帶來損失的方法，套期保值企業(yè)往往會(huì)在期貨市場(chǎng)買入與現(xiàn)貨市場(chǎng)商品種類相同且數(shù)量相等但方向相反的期貨合約來實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。套期保值能夠?qū)崿F(xiàn)的原理是某種商品現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格和期貨市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng)趨勢(shì)大體相同，并且隨著交割日的臨近，現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)該商品的價(jià)格會(huì)趨于一致，按照這個(gè)原理，現(xiàn)貨市場(chǎng)有可能產(chǎn)生的損失就會(huì)被期貨市場(chǎng)的盈利抵消;如果現(xiàn)貨市場(chǎng)有所盈利，那么其盈利也會(huì)被期貨市場(chǎng)的虧損抵消。由于市場(chǎng)瞬息萬變，商品價(jià)格往往難以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，套期保值能夠幫助套期保值企業(yè)鎖定收益，這就是套期保值的意義所在。一般而言，在牛市，商品價(jià)格持續(xù)上漲，此時(shí)宜選用買入套期保值，而在熊市，商品價(jià)格持續(xù)下降，此時(shí)宜先用賣出套期保值。

（二）套期保值的原則

套期保值在實(shí)際使用中有嚴(yán)格的要求，首先，商品數(shù)量相等原則，如果期貨市場(chǎng)交易的商品數(shù)量與現(xiàn)貨市場(chǎng)相同，就能盡可能地避免價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。其次，商品種類相同或相近原則，在進(jìn)行套期保值時(shí)只有遵循這個(gè)原則，配合期貨和現(xiàn)貨價(jià)格變化大致相同的原理，才能有效對(duì)沖價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。再次，交易方向相反原則，這樣才能使企業(yè)在一個(gè)市場(chǎng)上發(fā)生的價(jià)格不利變動(dòng)的虧損，從另一個(gè)市場(chǎng)上得到彌補(bǔ)。最后，時(shí)間相同或相近原則，是指期貨合約的期限要與從現(xiàn)在算起到現(xiàn)貨交易日的期限相近或完全相同，防止商品價(jià)格在兩個(gè)期間的不重疊期間發(fā)生劇烈變動(dòng)。

二、企業(yè)套期保值風(fēng)險(xiǎn)分析

套期保值是一種風(fēng)險(xiǎn)控制手段，但其在幫助企業(yè)規(guī)避商品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也會(huì)產(chǎn)生了一系列其他風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)既包括固有風(fēng)險(xiǎn)，也包括外在風(fēng)險(xiǎn)。? ? 因此，對(duì)套期保值可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析就顯得尤為重要。

（一）套期保值的固有風(fēng)險(xiǎn)

1. 套期保值基差風(fēng)險(xiǎn)

基差是指在某一時(shí)點(diǎn)，商品的現(xiàn)貨價(jià)格和被選用的期貨合約的價(jià)格的差額。雖然同一商品的現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格的走勢(shì)基本一致，但其變動(dòng)幅度卻并不相同，因此，基差也處于不停的變化中，當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格高于期貨價(jià)格時(shí)，基差為正，此時(shí)稱為期貨貼水。當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格低于期貨價(jià)格時(shí)，基差為負(fù)，此時(shí)稱為期貨升水?；畹牟粩嘧兓瘯?huì)影響套期保值的效果。當(dāng)基差走弱時(shí)，現(xiàn)貨價(jià)格的增長(zhǎng)速度低于期貨價(jià)格的增長(zhǎng)速度，此時(shí)如果買入套期保值，那么期貨市場(chǎng)所能獲得的盈利就大于現(xiàn)貨市場(chǎng)上所產(chǎn)生的虧損，不但可以成功的鎖定利潤(rùn)，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，還能獲取一定的盈利。當(dāng)基差走強(qiáng)時(shí)，現(xiàn)貨價(jià)格的下跌速度高于期貨價(jià)格的下跌速度，此時(shí)如果進(jìn)行賣出套期保值，那么期貨市場(chǎng)所能獲得的盈利同樣大于現(xiàn)貨市場(chǎng)上所產(chǎn)生的虧損，套期保值能取得非常好的效果?；铒L(fēng)險(xiǎn)的影響因素有以下三個(gè)方面：持有成本。從理論上來講，期貨價(jià)格=現(xiàn)貨價(jià)格+持有成本，而持有成本又包括：一是儲(chǔ)存相關(guān)商品所帶來的成本、商品毀損或滅失所可能帶來的成本、持有商品造成的資金占用所帶來的機(jī)會(huì)成本、為相關(guān)商品購買保險(xiǎn)所支付的費(fèi)用等，這些成本的變化就會(huì)影響基差的變動(dòng)，從而影響套期保值的效果。二是市場(chǎng)供求關(guān)系。根據(jù)供求關(guān)系定價(jià)理論，商品的價(jià)格取決于市場(chǎng)供求關(guān)系，例如：當(dāng)某商品供大于求時(shí)，商品的現(xiàn)貨價(jià)格就會(huì)下降，同時(shí)期貨價(jià)格也會(huì)隨之下降但往往下降幅度小于現(xiàn)貨價(jià)格，此時(shí)就容易出現(xiàn)基差走弱的現(xiàn)象，會(huì)影響買入套期保值的效果。20世紀(jì)90年代，著名的德國金屬公司案例就是由于受供求關(guān)系影響導(dǎo)致基差風(fēng)險(xiǎn)最后造成了慘痛的損失。三是交叉套期保值風(fēng)險(xiǎn)。交叉套期保值是指套期保值企業(yè)要進(jìn)行套期保值時(shí)由于期貨市場(chǎng)上不存在相應(yīng)的商品從而不得不選用相近商品進(jìn)行套期保值的方式。例如要對(duì)原油進(jìn)行套期保值，而期貨市場(chǎng)上沒有對(duì)應(yīng)數(shù)量或期限的期貨合約，因此選擇汽油期貨合約來進(jìn)行套期保值，這樣一來就會(huì)存在更大的風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)來自于兩個(gè)方面，一是選擇的套期保值商品汽油的現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的差;二是所選擇的套期保值商品汽油和被套期保值商品石油現(xiàn)貨價(jià)格的差。因此，交叉套期保值所帶來的基差風(fēng)險(xiǎn)較大。

2. 套期保值比率風(fēng)險(xiǎn)

套期保值比率是指進(jìn)行套期保值是所選取的期貨合約的價(jià)值與被套期保值的現(xiàn)貨價(jià)值的比率。套期保值比率的選取是否合理是決定套期保值能否成功的關(guān)鍵因素。套期保值企業(yè)往往會(huì)用復(fù)雜的模型和統(tǒng)計(jì)方法來計(jì)算合理的套期保值比率，但這樣計(jì)算出的套期保值比率會(huì)存在一定的誤差風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，無論是現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格還是期貨市場(chǎng)價(jià)格都是處于不斷變化之中的，所以套期保值比率也要進(jìn)行不斷調(diào)整，這又帶來了套期保值比率的動(dòng)態(tài)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。

（二）套期保值的外在風(fēng)險(xiǎn)

1. 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

套期保值中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指在套期保值過程中出現(xiàn)的保證金不足的可能性。期貨市場(chǎng)的保證金制度是指在期貨市場(chǎng)進(jìn)行交易時(shí)，需要建立一個(gè)保證金賬戶并繳納一定數(shù)額的初始保證金，一般是成交金額的5%～15%，在交易過程中需要維持一個(gè)最低的保證金水平。期貨市場(chǎng)履行逐日盯市的原則，因此保證金賬戶的金額是隨著商品價(jià)格的波動(dòng)而不斷變化的，借此來反映交易者的浮動(dòng)盈虧，在進(jìn)行買入套期保值時(shí)，如果商品價(jià)格下跌，那么保證金賬戶的余額也會(huì)下降，若低于交易所規(guī)定的最低額時(shí)，就需要補(bǔ)足保證金，否則就會(huì)被強(qiáng)制平倉。因此，在套期保值過程中，如果期貨市場(chǎng)發(fā)生不利變化，那么保值者就需要不斷地補(bǔ)足保證金，雖然期貨市場(chǎng)上的虧損未來會(huì)被現(xiàn)貨市場(chǎng)上的盈利所抵消，但是不斷的補(bǔ)足保證金就會(huì)使企業(yè)的現(xiàn)金減少，而現(xiàn)金的減少會(huì)使企業(yè)喪失其他投資機(jī)會(huì)，帶來機(jī)會(huì)成本，如果虧損巨大，企業(yè)的現(xiàn)金難以填補(bǔ)空缺，那么企業(yè)就會(huì)面臨日常經(jīng)營現(xiàn)金流不足和被強(qiáng)制平倉的風(fēng)險(xiǎn)。

2. 運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)

運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)包括決策風(fēng)險(xiǎn)和體制風(fēng)險(xiǎn)。決策風(fēng)險(xiǎn)是指由于企業(yè)管理層的能力不足，導(dǎo)致其制定的套期保值方案存在不足和缺陷，在實(shí)踐操作中難以達(dá)到套期保值預(yù)期的目標(biāo)。體制風(fēng)險(xiǎn)的存在是由于我國期貨市場(chǎng)管理體制不健全造成的，管理體制不健全導(dǎo)致套期保值企業(yè)的需要無法被完全滿足，套期保值企業(yè)的利益無法得到保障。

3. 投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)

套期保值與期貨投機(jī)在操作流程上并不存在本質(zhì)的區(qū)別，但套期保值的目的是為了鎖定價(jià)格，幫助企業(yè)規(guī)避價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。而期貨投機(jī)則是利用價(jià)格波動(dòng)，來進(jìn)行短期期貨交易借此為企業(yè)賺取巨額利潤(rùn)。因此，企業(yè)在套期保值中很有可能受到誘惑而違背套期保值的原則和宗旨，這樣一來，如果對(duì)于市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)的預(yù)判錯(cuò)誤，再加上期貨交易的保證金制度帶來的杠桿的影響，就有可能給企業(yè)帶來更大的損失。同時(shí)，還有一些企業(yè)在套期保值的過程中沒能建立合理的頭寸，這也會(huì)使其套期保值業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)化為投機(jī)行為，帶來投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。

三、企業(yè)套期風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策

為了防止套期保值業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，企業(yè)必須采取一系列措施來加以防范。

（一）提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)

企業(yè)應(yīng)當(dāng)重視風(fēng)險(xiǎn)管理教育，對(duì)企業(yè)內(nèi)部管理層及員工定期進(jìn)行培訓(xùn)和考核，力爭(zhēng)提升管理人員的管理能力、道德水平、使命感和決策性，同時(shí)將管理人員的收入與其風(fēng)險(xiǎn)管理績(jī)效掛鉤借以避免其違反忠誠義務(wù)或勤勉義務(wù)。同時(shí)還要兼顧普通員工專業(yè)水平和業(yè)務(wù)能力的提升，借此搭建一個(gè)更專業(yè)，也更有責(zé)任感的工作團(tuán)隊(duì)。這不僅可以幫助企業(yè)制定合理的套期保值方案，還有助于在套期保值過程中根據(jù)需要對(duì)方案作出合理調(diào)整。

（二）明確套期保值目的

在進(jìn)行套期保值業(yè)務(wù)前企業(yè)需要明確套期保值的目的。多數(shù)情況，套期保值的目的都是為了保證企業(yè)收益穩(wěn)定增長(zhǎng)，因此對(duì)于一些缺乏經(jīng)驗(yàn)或是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵循靜態(tài)套期保值的原則;而對(duì)于一些以利潤(rùn)最大化為目標(biāo)的企業(yè)，則需要對(duì)套期保值方案進(jìn)行優(yōu)化，傳統(tǒng)的1：1對(duì)沖策略沒有考慮到套期保值企業(yè)需求的多樣性，如果這些企業(yè)嚴(yán)格遵照靜態(tài)套期保值的原則，基差風(fēng)險(xiǎn)有時(shí)會(huì)難以規(guī)避，套期保值的效果就會(huì)大打折扣。由于流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，很多套期保值企業(yè)不得不退而求其次選擇交叉套期保值，如果所選擇的期貨合約和被套期保值的現(xiàn)貨合約種類完全相同，其基差風(fēng)險(xiǎn)就主要來自于可以計(jì)算的交割成本，但在交叉套期保值的情況下，基差的不確定性就會(huì)大大增加。因此，追求更好效果的套期保值的企業(yè)應(yīng)當(dāng)采取動(dòng)態(tài)管理方式，在基差風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，可以適當(dāng)?shù)卣{(diào)整頭寸，降低套期保值比率。

（三）進(jìn)行套期保值風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與評(píng)估

管理層應(yīng)當(dāng)將有可能影響套期保值效果的各個(gè)因素找出來，例如基差變化、所持有的流動(dòng)資金量、期貨合約的流動(dòng)性等，并分析這些因素所帶來的是有利影響亦或不利影響，如果是有利影響則意味著這是企業(yè)的一次機(jī)會(huì)，企業(yè)可以繼續(xù)按照原先的方案運(yùn)作，如果是消極影響就意味著企業(yè)需要對(duì)這些因素進(jìn)行評(píng)估，將其在各個(gè)方面有可能造成的不利影響和損失進(jìn)行量化處理，而后由管理層采取一定措施應(yīng)對(duì)這些不利變化。

（四）根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)承受度選擇風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施

對(duì)于套期保值所遇到的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)的應(yīng)對(duì)方式有：風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和風(fēng)險(xiǎn)控制。如若套期保值的風(fēng)險(xiǎn)處于風(fēng)險(xiǎn)偏好和容量之內(nèi)，可以采取風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)方式，繼續(xù)按照原先的套期保值方案進(jìn)行操作，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)可能帶來的損失較小，處于可接受范圍內(nèi);反之應(yīng)當(dāng)選擇風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避方式，例如在即將進(jìn)行套期保值時(shí)如果發(fā)現(xiàn)基差產(chǎn)生異動(dòng)，過度偏離正常值，此時(shí)入場(chǎng)所面臨的基差風(fēng)險(xiǎn)過大，應(yīng)當(dāng)慎重選擇合適的入場(chǎng)時(shí)機(jī)，盡可能規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。或是選擇風(fēng)險(xiǎn)控制方式，主動(dòng)出擊來降低相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制措施實(shí)質(zhì)上是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)方式的進(jìn)行進(jìn)一步細(xì)化，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)與評(píng)估結(jié)果，制定出有針對(duì)性的細(xì)化操作流程，根據(jù)套期保值中出現(xiàn)的各種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)癥下藥。

（五）建立有效的信息與溝通機(jī)制

企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立一套風(fēng)險(xiǎn)管理信息系統(tǒng)，及時(shí)對(duì)期貨市場(chǎng)發(fā)生的新變化及企業(yè)內(nèi)部變動(dòng)因素進(jìn)行實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)的追蹤和收集，并將這些信息呈報(bào)管理層。同時(shí)還應(yīng)構(gòu)建信息溝通平臺(tái)，可以采用相關(guān)專家頭腦風(fēng)暴法或德爾菲法等方式，廣泛收集相關(guān)意見。根據(jù)相關(guān)者利益最大化原則，企業(yè)的員工也是利益相關(guān)者，套期保值的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)影響員工的利益，因此還可以讓員工參與套期保值的風(fēng)險(xiǎn)管理，因?yàn)榛鶎訂T工是最接近業(yè)務(wù)的人員，在對(duì)員工進(jìn)行專業(yè)培訓(xùn)的基礎(chǔ)上，聽取員工的建議，集思廣益，不斷完善企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理體系。

（六）加強(qiáng)套期保值風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)態(tài)監(jiān)控

企業(yè)應(yīng)當(dāng)開展套期保值風(fēng)險(xiǎn)管理的全過程動(dòng)態(tài)監(jiān)督，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)中存在的漏洞要及時(shí)發(fā)現(xiàn)，及時(shí)反饋，及時(shí)改進(jìn)。同時(shí)，這種監(jiān)控方式還有利于監(jiān)督各部門和人員職責(zé)的履行情況，對(duì)于消極履職部門或員工進(jìn)行督導(dǎo)。

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（作者單位：沈陽大學(xué)商學(xué)院）

1888501705202