贠欣屹?楊永吉

摘 要：企業(yè)金融化的問(wèn)題關(guān)系到我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的振興與發(fā)展。本文對(duì)企業(yè)金融化與創(chuàng)新績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行研究，進(jìn)一步將樣本分為高新技術(shù)行業(yè)與制造業(yè)行業(yè)，國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)做異質(zhì)性分析。結(jié)果如下：（1）滬深上市企業(yè)金融化程度與創(chuàng)新績(jī)效呈倒U型關(guān)系;（2）不同企業(yè)金融化程度與創(chuàng)新績(jī)效呈倒U型關(guān)系，其中高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)相比制造業(yè)企業(yè)、國(guó)有企業(yè)相比非國(guó)有企業(yè)程度更深。

關(guān)鍵詞：金融化;創(chuàng)新績(jī)效;固定效應(yīng)模型

一、引言

當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)出“脫實(shí)就虛”問(wèn)題，實(shí)體企業(yè)傾向于將資金配置于金融市場(chǎng)中以期獲取更大的收益。本文對(duì)企業(yè)金融化與創(chuàng)新績(jī)效進(jìn)行研究，對(duì)依賴(lài)技術(shù)創(chuàng)新突破轉(zhuǎn)型的企業(yè)合理管控金融投資行為具有重要意義，為正確運(yùn)用金融化，提升創(chuàng)新投資效率提供相應(yīng)建議。

二、文獻(xiàn)綜述

宏觀(guān)層面上金融化是指金融部門(mén)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)部門(mén)中相對(duì)比例的上升，而微觀(guān)層面上是指非金融企業(yè)的金融投資占比及金融渠道獲利占比的不斷提升。Krippner（2005）認(rèn)為非金融公司金融化是指非金融公司傾向于參與金融活動(dòng)，獲取不斷上升收益的現(xiàn)象。鐘華明（2021）認(rèn)為其是指非金融企業(yè)部門(mén)和金融市場(chǎng)之間關(guān)系的變化，包含企業(yè)金融投資增加以及市場(chǎng)對(duì)企業(yè)管理壓力加大。

大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為金融化與創(chuàng)新績(jī)效呈現(xiàn)顯著負(fù)向關(guān)系。例如：王少華（2019）指出金融市場(chǎng)支付對(duì)研發(fā)投資具有阻礙作用，而金融投資水平及金融投資機(jī)會(huì)對(duì)研發(fā)投資會(huì)產(chǎn)生擠出效應(yīng)。相似的，郭麗婷（2018）、晉盛武（2017）等指出企業(yè)金融化對(duì)研發(fā)投資會(huì)產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”，顧海峰（2020）等提出企業(yè)金融化減少無(wú)形資產(chǎn)研發(fā)創(chuàng)新的投入。

也有學(xué)者提出不同的看法，顧群（2019）等認(rèn)為金融化對(duì)高新技術(shù)中小企業(yè)研究階段支出有促進(jìn)作用，而對(duì)開(kāi)發(fā)階段支出存在擠占效應(yīng)。也有學(xué)者認(rèn)為企業(yè)金融化與績(jī)效呈非線(xiàn)性的關(guān)系，鞏娜（2021）研究指出短期金融資產(chǎn)對(duì)于績(jī)效會(huì)產(chǎn)生正向影響，而長(zhǎng)期金融資產(chǎn)對(duì)于績(jī)效會(huì)產(chǎn)生負(fù)向影響。劉炳榮（2020）指出企業(yè)金融化對(duì)企業(yè)創(chuàng)新效率具有“倒U型”作用效果。

基于以上分析，提出假設(shè)：

H1a：在其他條件不變的情況下，企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)投入與績(jī)效呈負(fù)向相關(guān)關(guān)系。

H1b：在其他條件不變的情況下，企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)投入與績(jī)效呈正向相關(guān)關(guān)系。

H1c：在其他條件不變的情況下，企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)投入與績(jī)效呈非線(xiàn)性相關(guān)關(guān)系。

三、模型建立

本文以研究人員占比與研究開(kāi)發(fā)支出強(qiáng)度的對(duì)數(shù)來(lái)表示企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效，金融化作為解釋變量;此外，控制變量指標(biāo)有企業(yè)規(guī)模、公司年齡、行業(yè)勒納指數(shù)、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和股權(quán)制衡度。構(gòu)建股權(quán)集中度對(duì)企業(yè)金融化與創(chuàng)新績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)具體模型表達(dá)式及說(shuō)明如下所示：

其中，β0是截距項(xiàng)，β1到β7是各變量的系數(shù)，ε是隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

四、實(shí)證分析

選取2009年至2020年滬深市主板中上市企業(yè)作為觀(guān)察樣本，剔除期間數(shù)據(jù)不全、為零以及金融類(lèi)、ST和*ST企業(yè)，獲得到有效樣本數(shù)量16585個(gè)。

1.描述性統(tǒng)計(jì)

將2009年至2020年滬市主板和深市主板上市企業(yè)金融化、股權(quán)集中度與技術(shù)創(chuàng)新績(jī)效等指標(biāo)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析的。其中，R&D最小值為0，最大值為11066，平均值為17.122589，標(biāo)準(zhǔn)差為90.1470613，說(shuō)明我國(guó)上市企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效差距較大且存在異常值。FAP最小值為0.0001507889，最大值為1，平均值為0.2689663067，標(biāo)準(zhǔn)差為0.1765707901，說(shuō)明金融化程度不盡相同，差距并不大;Shrfd1最高達(dá)到89.991%，最小低至0.2863%，而平均值為34.853755%，表明樣本中Shrfd1數(shù)額較大，股權(quán)集中的現(xiàn)象比較明顯。

2.企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新績(jī)效實(shí)證分析

對(duì)變量進(jìn)行變量多重共線(xiàn)性后所有結(jié)果均小于10，表明適合下一步模型的構(gòu)建。采用分析軟件對(duì)數(shù)值進(jìn)行分析，結(jié)果如表1所示。從結(jié)果來(lái)看，F(xiàn)AP與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為正，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為負(fù)，表明企業(yè)金融化與創(chuàng)新績(jī)效呈非線(xiàn)性關(guān)系。適度的金融化在一定程度上有利于企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的提升，但隨著企業(yè)金融化程度不斷加深，過(guò)度的金融化并不利于企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的提升。隨后采用Hausman分析法選取固定效應(yīng)模型。

3.制造業(yè)、高新技術(shù)業(yè)企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的分析

本文將整體樣本進(jìn)行重新劃分，將樣本進(jìn)一步細(xì)分為制造業(yè)行業(yè)和高新技術(shù)行業(yè)。表2中列示了企業(yè)金融化與創(chuàng)新績(jī)效的回歸結(jié)果，從結(jié)果來(lái)看，制造業(yè)行業(yè)FAP與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為5.498306，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為-8.007504;高新技術(shù)行業(yè)FAP與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為6.162854，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為-8.310193，高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)絕對(duì)值均大于制造業(yè)行業(yè)企業(yè)，表明短期金融化對(duì)高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的提升優(yōu)于制造業(yè)行業(yè)，但隨著企業(yè)金融化程度不斷加深，過(guò)度的金融化對(duì)高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的減損大于制造業(yè)行業(yè)。

4.國(guó)有與非國(guó)有企業(yè)分析金融化對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的分析

本文將整體樣本進(jìn)行重新劃分，選取股權(quán)性質(zhì)編碼為1的記作國(guó)有企業(yè)（注：1=國(guó)企、2=民營(yíng)、3=外資、4=其他），其他的所有編碼記作非國(guó)有企業(yè)。

從結(jié)果來(lái)看，國(guó)有企業(yè)FAP與R&D的系數(shù)為5.653885，F(xiàn)AP2與R&D的系數(shù)為-10.4553;非國(guó)有企業(yè)FAP與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為3.860925，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為-4.271136，其絕對(duì)值中國(guó)有企業(yè)均大于非國(guó)有企業(yè)，表明短期金融化對(duì)國(guó)有企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的提升優(yōu)于非國(guó)有企業(yè)，但隨著企業(yè)金融化程度不斷加深，過(guò)度的金融化對(duì)國(guó)有企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的減損大于非國(guó)有企業(yè)。

5.穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)上述估計(jì)結(jié)果的穩(wěn)健性，在模型中選用研究開(kāi)發(fā)支出強(qiáng)度的對(duì)數(shù)替代研究人員占比來(lái)表示創(chuàng)新績(jī)效。除系數(shù)值不同，主變量之間系數(shù)正負(fù)方向和顯著性并沒(méi)有發(fā)生明顯改變，說(shuō)明通過(guò)了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

五、研究結(jié)論與建議

1.結(jié)論

通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)AP與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為正，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績(jī)效的回歸系數(shù)為負(fù)，適度的金融化一定程度上有利于企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的提升，但隨著金融化程度的逐漸加強(qiáng)，變得不利于創(chuàng)新績(jī)效的提升。

2.建議

第一，企業(yè)應(yīng)辯證看待金融化問(wèn)題。企業(yè)應(yīng)適度進(jìn)行“金融化”，特別是針對(duì)于國(guó)有企業(yè)以及高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)，管理層應(yīng)優(yōu)化企業(yè)投資結(jié)構(gòu)，通過(guò)合理的資金管理獲得金融資產(chǎn)收益，減少外部的融資，為企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)提供良好的創(chuàng)新環(huán)境，同時(shí)要避免過(guò)度金融化對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的“擠出效應(yīng)”，以及過(guò)度金融化引致的企業(yè)“脫實(shí)向虛”現(xiàn)象。只有這樣，才能促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新行為的長(zhǎng)遠(yuǎn)性、穩(wěn)定性和長(zhǎng)期性。

第二，企業(yè)應(yīng)積極建立研發(fā)投入創(chuàng)新價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的體系。在進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)之前，可以通過(guò)建立合理完善的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值評(píng)估體系對(duì)項(xiàng)目的可行性進(jìn)行分析比較。企業(yè)可以通過(guò)衡量項(xiàng)目所帶來(lái)的收益和風(fēng)險(xiǎn)，在進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)時(shí)做出更利于企業(yè)自身發(fā)展的選擇。

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作者簡(jiǎn)介：贠欣屹（1997.10- ），女，漢族，陜西渭南人，西安財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，碩士研究生在讀，研究方向：制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展、金融風(fēng)險(xiǎn)管理;楊永吉（1995.09- ），男，漢族，甘肅天水人，西安財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，碩士研究生在讀，研究方向：金融風(fēng)險(xiǎn)管理