石娥 劉方

（云南師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 云南昆明 650500）

引言

商業(yè)銀行對優(yōu)化資金配置、轉(zhuǎn)換風(fēng)險分擔(dān)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要作用。然而，這一功能的有效發(fā)揮需要商業(yè)銀行自身的強(qiáng)大“韌性”為支撐，必須具備可持續(xù)發(fā)展的良好基礎(chǔ)，其中之一便是具有較高的盈利能力。當(dāng)前正處在我國資產(chǎn)證券化快速發(fā)展的重要時期，商業(yè)銀行能否借助資產(chǎn)證券化工具，創(chuàng)造新的利潤增長點，成為各家商業(yè)銀行迫切需要和理論研究亟需回答的問題。從理論上看，資產(chǎn)證券化是將間接融資市場上形成的各類金融產(chǎn)品通過證券化后出售給直接融資市場上的投資者，從而達(dá)到既能盤活銀行資產(chǎn)、提升盈利能力、分散和降低銀行風(fēng)險，又能增加投資渠道、優(yōu)化資金配置的目的。

那么，資產(chǎn)證券化與商業(yè)銀行盈利能力（績效）之間是否存在清晰一致的因果關(guān)系，其內(nèi)在的作用機(jī)制是什么？本文以商業(yè)銀行發(fā)行的各類貸款（如企業(yè)貸款、個人汽車貸款和個人消費(fèi)貸款等）資產(chǎn)證券化為視角，研究信貸資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行盈利能力的影響，并探討二者之間的內(nèi)在邏輯，旨在為促進(jìn)商業(yè)銀行可持續(xù)發(fā)展提供有益借鑒。

相關(guān)文獻(xiàn)述評

鑒于金融市場發(fā)展程度差異，國內(nèi)外學(xué)者對資產(chǎn)證券化的研究側(cè)重點有所不同，但亦基本達(dá)成共識，即“不管資產(chǎn)證券化的動機(jī)是什么，都是為了保證銀行利益最大化”。以此為出發(fā)點，國內(nèi)外學(xué)者從收益、成本、流動性和風(fēng)險等四視角開展了諸多研究，限于樣本、方法等差異，得出的結(jié)論亦有所不同。

收益視角：資產(chǎn)證券化提升銀行盈利能力，但不同銀行效果不同。Wolfe（2000）認(rèn)為，商業(yè)銀行重復(fù)資產(chǎn)證券化過程能有效提高其股本回報率；陳小憲和李杜若（2017）以2011-2014年中國77家商業(yè)銀行為例，發(fā)現(xiàn)信貸資產(chǎn)證券化有助于改善銀行的盈利性；李佳（2020）研究發(fā)現(xiàn)，銀行實施信貸資產(chǎn)證券化可以幫助其拓寬融資渠道，增強(qiáng)銀行的盈利能力，但相較于中小銀行，大型銀行或上市商業(yè)銀行的效果稍微較低；劉丹和楊松令等 （2020）認(rèn)為，信貸資產(chǎn)證券化并不會對任何商業(yè)銀行盈利能力產(chǎn)生明顯影響。

成本視角：資產(chǎn)證券化既能降低也會擴(kuò)大銀行融資成本。Jones（2000）認(rèn)為，銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化后通過降低吸收存款以及債務(wù)比例降低外部融資成本的方式，達(dá)到降低融資總成本的效果；車坦陽（2008）以美國銀行資產(chǎn)證券化為例，發(fā)現(xiàn)銀行資產(chǎn)證券化的目的主要是增加流動性和降低融資成本；與他們不同的是，Casu et al （2013）認(rèn)為銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化后，盡管資金來源多樣化，但面臨更高的信用風(fēng)險敞口，實際融資成本可能更高。

流動性視角：資產(chǎn)證券化能夠釋放更大流動性。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)能夠釋放更大流動性是銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化的主要動因。Affinito&Tagliaferri（2010）發(fā)現(xiàn)，銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化不僅是為改善流動性，而且是為減少流動性風(fēng)險暴露；而劉紅霞和幸麗霞（2016）發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管推動促使中國商業(yè)銀行參與信貸資產(chǎn)證券化，對于流動性充足的銀行，他們是不愿意進(jìn)行資產(chǎn)證券化的；（郭桂霞、王勇，2012）認(rèn)為通過資產(chǎn)證券化可以為商業(yè)銀行改善流動性，避免流動性不足，進(jìn)行資產(chǎn)證券化的直接效應(yīng)就是提高銀行流動性。

風(fēng)險視角：資產(chǎn)證券化可能減少或加劇銀行風(fēng)險。資產(chǎn)證券化加劇宏觀經(jīng)濟(jì)波動，降低銀行風(fēng)險但存在門檻效應(yīng)。Jiang &Pritsker（2008）發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)證券化可降低資不抵債風(fēng)險；何維達(dá)和辛宇飛（2015）運(yùn)用DSGE模型研究發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)證券化會加劇宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定；李程和衛(wèi)曉露（2020） 認(rèn)為，信貸資產(chǎn)證券化在一定范圍內(nèi)能夠降低銀行風(fēng)險，但若過度證券化超過一定“門檻”，則會推高銀行風(fēng)險，信貸資產(chǎn)證券化與銀行風(fēng)險呈“倒U型”關(guān)系。

綜上所述，國內(nèi)外文獻(xiàn)從不同視角研究了資產(chǎn)證券化與商業(yè)銀行績效之間的關(guān)系，得出了一些富有啟迪的意見和建議，值得認(rèn)真借鑒和學(xué)習(xí)，但也存在一些不足，具體來說包括：一是缺乏從理論視角探究信貸資產(chǎn)證券化與商業(yè)銀行盈利能力的關(guān)系；二是缺乏探討二者之間內(nèi)在邏輯及其實證檢驗。基于此，本文首先將信貸資產(chǎn)證券化引入貸款收益模型，從理論源頭探討信貸資產(chǎn)證券化與商業(yè)銀行盈利能力之間的關(guān)系，其次運(yùn)用36家上市商業(yè)銀行的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實證檢驗，驗證理論分析假設(shè)，最后依據(jù)理論和實證結(jié)果總結(jié)提煉研究結(jié)論與政策建議。

理論模型與假設(shè)

資產(chǎn)證券化能在較短時間內(nèi)，將銀行非流動資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)，并從資產(chǎn)負(fù)債表上剝離與之相關(guān)的負(fù)債，這部分非流動資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為流動資產(chǎn)后，可為商業(yè)銀行帶來收益。鑒此，本文基于商業(yè)銀行存貸款收益模型，納入信貸資產(chǎn)證券化后構(gòu)建數(shù)理模型探討信貸資產(chǎn)證券化對銀行盈利能力的影響及其有關(guān)的作用機(jī)制，并提出研究假設(shè)。

（一）理論分析

1.前提假設(shè)。參考李佳（2019）的研究思路，模型的相關(guān)假設(shè)如下：

假設(shè)1：存款基準(zhǔn)利率等于銀行存款利率。存款利率越高，投資者愿意存款則存款規(guī)模越大，但存款規(guī)模并非單個銀行決定，屬于外生變量，記為Dc。

假設(shè)2：銀行股票可上市流通，投資者對股票投資多少取決于能夠從中獲得的收益率。假定兩者之間呈現(xiàn)線性關(guān)系，用數(shù)學(xué)式表示為E=E0+βe，其中，E0為收益率為零時的投資額，e代表收益率，β為投資額對收益率的敏感系數(shù)。

假設(shè)3：貸款利率和貸款規(guī)模呈反比例關(guān)系。用數(shù)學(xué)式表示為Ld=L0-αrd，其中，L0為貸款利率rd=0時的貸款規(guī)模，α表示貸款規(guī)模對貸款利率的彈性系數(shù)。

假設(shè)4：銀行貸款資金僅源于吸收存款和證券市場籌資，二者之比為k:（1-k）。結(jié)合假設(shè)2、3，有如下關(guān)系：（1-ρ）Dc=kLd，E=(1-k)Ld，ρ為存款準(zhǔn)備金率，0＜ρ＜1。

假設(shè)5：銀行存貸規(guī)模越大，成本越高。借鑒顧海峰、張亞楠（2018）的成本設(shè)定方式，即，其中Ci為銀行經(jīng)營成本，a1、a2分別是存貸款的邊際成本。

假設(shè)6：信貸資產(chǎn)證券化可以提高銀行經(jīng)營效率，達(dá)到降低邊際成本的效果。這意味著，其中sec表示信貸資產(chǎn)證券化程度。

2.模型推導(dǎo)。根據(jù)上述假設(shè)和分析，單個銀行的目標(biāo)是利潤最大化，其函數(shù)關(guān)系式為：

式（1）中，π代表銀行的利潤，它是貸款收益與存款成本、股權(quán)成本、經(jīng)營成本之差。將假設(shè)2、3、4和5中涉及的關(guān)系式代入式（1）中，對貸款規(guī)模Ld 求一階偏導(dǎo)數(shù)，并令其等于0，得到最優(yōu)貸款規(guī)模的方程如下：

3.變量關(guān)系。本部分可以分為五部分，具體如下所示：

第一，信貸資產(chǎn)證券化對銀行盈利能力的影響。本文選取總資產(chǎn)收益率（roa）作為商業(yè)銀行盈利能力代理指標(biāo)，表示銀行總資產(chǎn)創(chuàng)造利潤的效率。具體計算公式如下：

同理，在最優(yōu)貸款規(guī)模式（2）條件下，得到其表達(dá)式為：

式（4）對參數(shù)a2 求一階偏導(dǎo)數(shù)，得到：

基于商業(yè)銀行盈利能力受經(jīng)營成本影響，以及商業(yè)銀行進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化將會引起營業(yè)成本變動的假定，得出商業(yè)銀行盈利能力與資產(chǎn)證券化的關(guān)系：

第二，信貸資產(chǎn)證券化對銀行風(fēng)險影響。資本充足率（car）作為銀行資本總額對風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)的比率，該比值較大意味著銀行具有較強(qiáng)的抵御風(fēng)險能力。為了簡化，本文將資本充足率定義為，在最優(yōu)貸款規(guī)模式（2）條件下得到資本充足率與存款、貸款、證券投資額之間的關(guān)系：

式（7）對參數(shù)a2求一階偏導(dǎo)數(shù)，得到：

式（8）中，α、β、Dc、E0、L0均為大于零的常數(shù)，因此αβDc（αE0+βL0）＞0。根據(jù)0＜ρ＜1，判斷。故，根據(jù)鏈?zhǔn)椒▌t，資本充足率與信貸資產(chǎn)證券化的關(guān)系可表示為：

第三，信貸資產(chǎn)證券化對銀行流動性的影響。銀行對外放貸規(guī)模不變，實施信貸資產(chǎn)證券化可以增加銀行流動性資產(chǎn)在總資產(chǎn)中的比重，因此導(dǎo)致銀行流動性增強(qiáng)，即。

第四，信貸資產(chǎn)證券化對銀行融資成本的影響。由于信貸資產(chǎn)證券化依賴的資金池資產(chǎn)是信貸資產(chǎn)，根據(jù)假設(shè)5和6，在此不考慮股權(quán)融資成本，只考慮信貸資產(chǎn)利息支出產(chǎn)生的債務(wù)融資成本，因此根據(jù)已有條件可知。故，理論上信貸資產(chǎn)證券化能夠降低銀行的債務(wù)融資成本。

第五，信貸資產(chǎn)證券化、中間變量與銀行盈利能力。為探尋信貸資產(chǎn)通過各類中間變量影響銀行盈利能力，根據(jù)前述四個方面的關(guān)系和求導(dǎo)的鏈?zhǔn)椒▌t，分解各類中間變量與商業(yè)銀行盈利能力之間的關(guān)系，如下所示：

（二）研究假設(shè)

基于上述理論推導(dǎo)以及分析，本文提出如下研究假設(shè)：

假設(shè)1：商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化正向影響其盈利能力。

假設(shè)2：信貸資產(chǎn)證券化可能通過提高商業(yè)銀行資本充足率、流動性和降低融資成本的途徑提升盈利能力。

實證研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源

截至2021年4月，共計40家上市商業(yè)銀行實行過信貸資產(chǎn)證券化，限于部分銀行數(shù)據(jù)缺失，本文選取36家銀行為研究樣本，微觀數(shù)據(jù)來源于中國資產(chǎn)證券化分析網(wǎng)和相應(yīng)銀行對外公布的年度報告，宏觀數(shù)據(jù)源于Wind數(shù)據(jù)庫。時間跨度為2012-2019年。

（二）模型設(shè)計

為探尋信貸資產(chǎn)證券化與商業(yè)銀行盈利能力之間的因果關(guān)系，以證實本文提出的研究假設(shè)，故設(shè)立如下實證模型：

式（13）中，roa代表銀行盈利能力，sec代表銀行信貸資產(chǎn)證券化程度，t代表時間，i代表銀行，α0為常數(shù)項，CV代表所有控制變量，λi代表個體固定效應(yīng)，θt代表時間固定效應(yīng)，ε為隨機(jī)誤差項。

鑒于信貸資產(chǎn)證券化影響商業(yè)銀行的資本充足率、流動性和融資成本，進(jìn)而影響其盈利能力的理論分析，因此有必要做機(jī)制檢驗。模型設(shè)立如下：

med為中間變量，分別代表銀行融資成本、風(fēng)險和流動性指標(biāo)。如果β1、γ1均顯著，說明信貸資產(chǎn)證券化通過各類中間變量影響了銀行盈利能力。

（三）變量選取

1.被解釋變量。以往學(xué)者選取代表盈利能力的指標(biāo)主要有總資產(chǎn)收益率（roa）、凈資產(chǎn)收益率（roe）和凈息差（nim），本文重點關(guān)注信貸資產(chǎn)證券化對盈利能力影響，roa可以體現(xiàn)銀行總資產(chǎn)產(chǎn)生利潤的效率，因此本文以roa為核心被解釋變量?；诮Y(jié)果穩(wěn)健性考慮，以中間業(yè)務(wù)收入占營業(yè)收入比重（mid）和roe為替代被解釋變量。

2.解釋變量?？紤]到我國資產(chǎn)證券化起步較晚、業(yè)務(wù)過少情況，本文借鑒了李佳（2019）研究成果，將信貸資產(chǎn)證券化（sec）代表指標(biāo)定義為一個虛擬變量，若銀行i在第k年實施了信貸資產(chǎn)證券化，變量值設(shè)定為1，否則設(shè)定為0。

3.控制變量。本文控制變量包括：

資產(chǎn)規(guī)模（lnsize）：大規(guī)模銀行可以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)降低成本，對盈利能力產(chǎn)生積極影響，為降低數(shù)據(jù)波動性，指標(biāo)以總資產(chǎn)取對數(shù)表示。

市場份額（mshare）：市場份額越大，銀行在同行業(yè)中競爭力相對較大，對盈利能力產(chǎn)生影響，指標(biāo)以i銀行資產(chǎn)占全體銀行總資產(chǎn)之比表示。

不良貸款率（nloa）：不良貸款率越高，收回資金的能力越弱，發(fā)生損失的可能性越大。

存貸比（dloa）：即貸款余額占各項存款余額比重，代表銀行資金的穩(wěn)定程度。

國內(nèi)生產(chǎn)總值（lngdp）：宏觀經(jīng)濟(jì)變化能夠反映出商業(yè)周期對銀行盈利能力的影響，向好的宏觀經(jīng)濟(jì)可以對銀行盈利能力產(chǎn)生積極影響。

4.機(jī)制檢驗變量。以資本充足率（car）衡量銀行風(fēng)險；以核心流動性比率（liq）衡量銀行流動性，即現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物與總資產(chǎn)之比；以付息率（cost）衡量銀行融資成本，即利息費(fèi)用與銀行總資產(chǎn)之比。

實證結(jié)果分析

信貸資產(chǎn)證券化對盈利能力影響。根據(jù)表1所示的雙向固定效應(yīng)模型回歸結(jié)果，sec的系數(shù)顯著為正，表明信貸資產(chǎn)證券化對其盈利能力具有顯著積極影響，結(jié)論與假設(shè)1一致。為了再次驗證該回歸結(jié)果，逐步遞增控制變量，結(jié)果如（2）—（6）列所示均顯著為正，為基本假設(shè)1提供了穩(wěn)健性初步證明。據(jù)此可知，自2012年以來，上市商業(yè)銀行實施信貸資產(chǎn)證券化確實起到了提高自身盈利能力的效果。

表1 基本回歸結(jié)果

穩(wěn)健性檢驗?；诒疚臉?gòu)建模型回歸結(jié)果的穩(wěn)健性考慮，本文用mid和roe為盈利能力替代指標(biāo)，再次對模型（13）回歸，結(jié)果如表2所示。結(jié)果顯示，sec對mid和roe的回歸結(jié)果系數(shù)均為正且顯著，為假設(shè)1進(jìn)一步提供了穩(wěn)健性檢驗支持。

表2 穩(wěn)健性檢驗

機(jī)制檢驗。在實證了信貸資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行盈利能力影響的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步探究其內(nèi)在影響機(jī)制。以假設(shè)2作為指導(dǎo)研究基礎(chǔ)，對模型（13）（14）回歸，結(jié)果如表3所示。sec對car和liq的影響都顯著正相關(guān)，但對cost影響不顯著；car對roa影響顯著且正相關(guān)，liq和cost對roa影響不顯著。說明信貸資產(chǎn)證券化可以通過降低銀行風(fēng)險助推盈利水平上升，對流動性產(chǎn)生積極顯著影響，對融資成本影響不顯著，但流動性對盈利性影響不顯著，這可能由于我國資產(chǎn)證券化起步晚，釋放流動性資產(chǎn)所帶來盈利不明顯的原因所致。

表3 機(jī)制檢驗

結(jié)論與啟示

信貸資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展為銀行帶來了新的發(fā)展契機(jī)，對上市商業(yè)銀行來說，較大的存貸規(guī)?；鶖?shù)是其利用信貸資產(chǎn)證券化這一金融工具的優(yōu)勢條件?；诖?，本文利用我國36家上市商業(yè)銀行2012-2019年的面板數(shù)據(jù)，研究信貸資產(chǎn)證券化對其盈利能力的影響，得出以下結(jié)論和啟示。

研究結(jié)論：第一，信貸資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行盈利能力有積極影響。實證結(jié)果表明，增加或減少控制變量，信貸資產(chǎn)證券化對盈利能力均產(chǎn)生顯著正向影響，穩(wěn)健性檢驗的結(jié)果與其一致，由此認(rèn)為信貸資產(chǎn)證券化確實提高了銀行盈利能力；第二，信貸資產(chǎn)證券化有降低銀行風(fēng)險效果，同時銀行風(fēng)險的降低助推盈利能力上升。機(jī)制檢驗結(jié)果表明，信貸資產(chǎn)證券化的實施與資本充足率顯著正相關(guān)，資本充足率與銀行盈利能力顯著正相關(guān)。

根據(jù)上述實證結(jié)論，提出以下啟示：第一，上市商業(yè)銀行的高信貸規(guī)模為信貸資產(chǎn)證券化提供了較佳契機(jī)，可以在原信貸業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，增加中間業(yè)務(wù)收入提高盈利水平；第二，構(gòu)建健康信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展體系。以信貸規(guī)模作為參考依據(jù)之一，在安全可控范圍內(nèi)最大化利用信貸資產(chǎn)的融資功能，引導(dǎo)市場健康有序發(fā)展。