韋 穎

（湖北經(jīng)濟學院法商學院 湖北 武漢 430200）

中國債券市場經(jīng)歷了30年的風風雨雨。眾所周知，債券市場是金融市場的重要組成部分。它具有融資功能，可以使資金由盈余者手中轉(zhuǎn)到空缺者手中。發(fā)行債券的目的是投資于重大基礎設施建設，彌補國家財政赤字。同時債券的利率又能使得業(yè)績優(yōu)良的企業(yè)發(fā)行債券更加受到投資者的青睞從而使得發(fā)行的債券利率低，也就是他們的籌資成本低，從而實現(xiàn)了資源的配置，同時，債券對一個國家具有深遠的作用和意義，國家貨幣政策制定和執(zhí)行的部門是央行，其中，公開市場業(yè)務是其進行宏觀調(diào)控的手段，這需要央行用買賣證券的方式去調(diào)節(jié)貨幣的供給量。我們都知道當經(jīng)濟過熱，央行需要抑制經(jīng)濟過熱的現(xiàn)狀，需要減少貨幣的供給量，便會在公開市場中賣出債券，從投資者或者金融機構手中得到資金；而當經(jīng)濟陷入低谷時，為了炒熱經(jīng)濟，央行會公開買入債券，釋放一部分資金，來使貨幣供應量增加，這樣的調(diào)節(jié)表明債券了對中國金融市場的重要性。本文就從我國債市的一些基礎背景展開討論。

一、市場發(fā)展和現(xiàn)狀分析

（一）我國債券市場發(fā)展歷程

經(jīng)過了30年的發(fā)展歷程，還依稀記得一些重要的節(jié)點。早些年國債在發(fā)行時，市場的規(guī)則也不太嚴謹，在1981年恢復國債發(fā)行，開啟了既無內(nèi)債也無外債的歷史，我國債券市場發(fā)生了翻天覆地的變化。上個世紀80年代末年開啟了企業(yè)債雙重審批，額度管理的進程，1990年有了公開交易的場所。之后的第五年出現(xiàn)了驚動了整個債券市場的事，稱之為327國債期貨事件，這在當時對于附近多地的交易所都出現(xiàn)了不同程度的風險，因此建立一個透明、公正、制度規(guī)范的證券市場迫在眉睫。在2005年債券市場正式對外開放。2007 年在頒布《公司債券發(fā)行試點辦法》后，形成了債券的發(fā)行由央行、發(fā)改委、證監(jiān)會三個部委分別監(jiān)管的發(fā)行的重大格局。2010年發(fā)布的十二五年規(guī)劃綱要明確指出，要擴大直接融資比重，健全資本市場體系。在2015年之后，我國又相繼開放了多種投資的工具。

（二）我國債券發(fā)展現(xiàn)狀

我國債券市場發(fā)展迅速，市場規(guī)模由小到大，發(fā)行的渠道由窄到寬，在我國金融體系中發(fā)揮了不可取代的作用，從而成為了排名在美國日本之后的全球第三大債券市場。我國債市已經(jīng)具有規(guī)模，品種也越來越豐富，同時也有外國資本在不斷地加入其中。

當下我國債券市場的品種主要有三類，第一類是政府債：國債、地方債，第二類是公司債、機構債等，第三類是金融債券等，發(fā)行的總量逐步增加，發(fā)行期限結構趨于平衡結構日趨合理，債券存量日益增加。

伴隨著銀行間債券市場交易量占了九成，二級債券市場總體規(guī)模不斷擴大，在亞洲總體規(guī)模和相對交易量都是領先的。截至2018年年底，名義債券市場規(guī)模已經(jīng)自人民幣15.71萬億元增長至人民幣85.73萬億元。

二、債券市場存在的問題

（一）市場相關制度和法律問題

我國的國債和金融債已經(jīng)實現(xiàn)了報備審核制，相反，企業(yè)債的審核方面則是需要另外審批。審批制也會阻礙中國債券市場的健康發(fā)展。而在注冊制下，讓市場來決定債券的價格、規(guī)模和風險，將審批部門的重點放在監(jiān)督和管理市場上面，能夠更加集中。因機制管理比較差，債券市場會出現(xiàn)權責不同的局面，金融部門的發(fā)行的標準和機制都會有所出入，都不全相同，會導致市場的混亂，此外，債券市場和流通市場缺乏一定的溝通。兩大子市場也處于隔離的狀態(tài)，托管的體系也有所隔離，缺少機構投資者。開放債券市場的政策不完善。資本賬戶仍然不開放，資本賬戶控制仍然存在，所以會導致外商投資一遇到風險難以立馬撤出資金。此外，對外開放其實面臨著很大的風險，包括了信用和利率的風險，而這些風險都是需要相關部門制定一系列有序的識別體系予以甄別和有效降低的，當前也缺乏風險的規(guī)避機制。審計制度在對外開放這一塊還在參考著國外發(fā)行的一系列會計準則，采用國際財務報告準則，我國則沒有與之對應的本國自己設定的會計準則來編制此類的財務報告。

（二）市場結構缺乏合理性

債市出現(xiàn)了結構性的失衡，不夠完善也不夠合理，市場組織效率不高。重點還是存在一些層次上的問題和結構性矛盾，比如國債和企業(yè)債的重心存在著很大的偏差，國債往往受到政府和國家的重視，企業(yè)債往往會得到忽視。還有債券的品種類型少且比較單一，公司債券的發(fā)展緩慢，所占的比率較小，證券市場上的產(chǎn)品也比較缺乏，國債在我國債券市場中比較穩(wěn)定且占有的優(yōu)勢也比較大，公司債券就有比較多的不足之處了。我國債券的發(fā)債主體以商業(yè)銀行為主導，他在銀行市場的發(fā)展中起著關鍵作用，但同時由于發(fā)債主體一家獨大，也會加劇了流動性風險和利率等風險。此外發(fā)行和流通市場被割裂開來，不能按照市場利率折算，包括結算交易的制度、參與者的條件都有差異，這樣的結構使得這兩個市場沒有協(xié)調(diào)發(fā)展，制約了效率。最后，投資者的結構也單一，不利于債市發(fā)展，缺乏的投資者市場的多樣性。

（三）市場缺乏流動性

流動性即債券快速交易的能力，很大程度上反映出債市的成熟度。這和發(fā)債者的融資能力以及融資的成本密切相關。市場流動性差，將不能起到調(diào)節(jié)債券經(jīng)濟的作用。相比起股票而言，其流動性的測量方法完全就是照搬股票，沒有針對債券的一個完整可靠的指標。2018年，我國國債換手率約為1.05，這遠低于美國國債的換手率。由于缺乏流動性，無法吸引機構投資者，限制了境外的投資者對我國債券的投資，阻礙市場化的進程。這樣來看，我國的債券市場還不是很成熟，主要體現(xiàn)在參與的品種，發(fā)債主體流動性低，發(fā)行債券的成本較高，市場配置效率較低。

三、債市發(fā)展的建議

（一）改善制度和法律體系。

目前，債券主要由銀行間債券和企業(yè)間債券發(fā)行。企業(yè)很少參與市場，這與政府的限制息息相關。因此我們需要轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的觀念，加強政府對債券市場的重視程度，改變傳統(tǒng)的完善法律體系，減少制度壁壘，完善債券市場發(fā)展的相關法律法規(guī)，使得發(fā)行主體多元化。尤其是為了大型企業(yè)和中小企業(yè)之間的協(xié)調(diào)和均衡。與此同時，加強對企業(yè)債券的發(fā)展，加強社會對資本市場的認識，企業(yè)資產(chǎn)融資方式也需要政府的大力支持。繼續(xù)創(chuàng)新金融產(chǎn)品，完善金融市場結構，促進我國金融市場和諧發(fā)展。與此同時隨著一級市場規(guī)模不斷加大，做市商制度越來越完善，市場的流動性也會加大，投資者的結構也會不斷豐富起來。之后就可以一起來建設具有國際競爭力的主權債券市場，吸引更多外資，使我國債券更好地走向國際化。

（二）優(yōu)化市場的結構

因我國債市的結構失衡，就要對其結構進行調(diào)整，發(fā)行各種期限的債券，創(chuàng)新債券品種，使債券市場結構得以優(yōu)化。從籌資者角度來說，目前我國債券市場主要籌資方仍然以政府、政策性銀行為主，企業(yè)為輔。在未來發(fā)展的過程中，應該加快企業(yè)債券市場的發(fā)展，提高其占債市的總體比例。同時，對企業(yè)債券發(fā)行要求、流程等給予一定的政策性支持，為企業(yè)發(fā)展提供更大的資金支持，幫助我國債券市場籌資者結構向更加合理化方向發(fā)展。從投資者角度來說，目前我國債券市場的投資者發(fā)展規(guī)律與發(fā)達國家的發(fā)展軌跡基本一致，只是由于我國債券市場起步較晚，目前還沒有發(fā)展到很成熟的程度。因此，對于我國投資者結構而言，可能會逐步發(fā)展成為有非銀行金融機構參與的多樣化的投資主體結構，進而逐漸發(fā)展成為個人、銀行等機構共同構成、協(xié)調(diào)發(fā)展的投資結構。

（三）加強債市的流動性

從二級市場流動性方面來說，要促進企業(yè)債的發(fā)行，建立嚴格的強制性市場信息披露制度，首先要使二級市場的基礎設施和平臺建設的規(guī)范得以完善再來以此來刺激投資者的投資熱情，促進并增強整個市場的流動性。另外，更重要的一點就是要完善我國債券市場的做市商制度。這項制度自成立以來一直處于一種尷尬的地位，現(xiàn)如今依靠做市商完成債券交易的不到兩成，由此可見我們需要對債市的對入市和退出機制進一步協(xié)調(diào)，可以確保做市商兩邊的優(yōu)待福利，激發(fā)做市的積極性。還可積極開發(fā)新的債券品種，激發(fā)更多投資者。只有他們的數(shù)量多了，債券的種類豐富了，那么便可以有效加強債市的流動性。

結束語：

全文大體從三大部分展開，討論了我國債券市場的現(xiàn)狀以及問題所在，并且提出了解決的方案，旨在構建一個開放融合的市場。盡管發(fā)展迅速，但我國債券市場的制度、法律制度、債券結構的不合理和流動性問題亟待解決。為了使企業(yè)在未來的經(jīng)濟增長中占據(jù)主導地位，必須通過股票市場和債券發(fā)行，大力發(fā)展公司債券市場，改善融資環(huán)境。另外，比如完善市場的結構，完善市場的監(jiān)督體制，完善債券的托管體制，繼續(xù)發(fā)展做市商制度，推動利率市場化和對外開放的進程也十分重要。比如2017年發(fā)行的“債券通”就為債券市場的開放打下了深厚的基礎，成為中國債券市場開放里程碑式的一步。當前我國債券市場已經(jīng)取得了較大的發(fā)展，但在金融問題頻頻發(fā)生的今天，我國的債市需要在全面深化改革中創(chuàng)新進步。只有這樣，債券市場才能在未來穩(wěn)步、有序、國際化地發(fā)展。