楊亞西 鄒哲 李欣

摘?要：以我國2016—2019年A股上市公司為樣本，實證分析企業(yè)扶貧對債務資本成本的影響，并進一步探究扶貧持續(xù)性和扶貧類型對上述關系的影響。研究結果表明：企業(yè)扶貧能降低債務資本成本，且扶貧力度越大，作用越顯著;扶貧持續(xù)性能增強二者的負相關關系;相對于非產(chǎn)業(yè)扶貧，產(chǎn)業(yè)扶貧對債務資本成本的降低效用更明顯。

關鍵詞：企業(yè)扶貧?扶貧特征?債務資本成本

一、引言

企業(yè)的發(fā)展離不開資金的支持，但內部融資往往難以支撐絕大多數(shù)企業(yè)的日常經(jīng)營活動和持續(xù)發(fā)展。因此，外部融資對企業(yè)而言至關重要。但股票融資在我國的資本市場中還不夠完善和成熟，而債務融資具有稅盾效應并能發(fā)揮財務杠桿效用[1][2]，故以銀行貸款為主的債務融資成為我國企業(yè)融資的首選。目前，國內外學者對債務資本成本的影響因素進行了大量研究，其中，關于企業(yè)履行社會責任對債務資本成本影響的研究成果較豐富。大多數(shù)研究成果證實了企業(yè)履行并披露社會責任可以有效地降低債務資本成本（孫宏志，2018;Manyu等，2019;Xinkuo和Jingsi，2020;Jannik，2020;Kurt?A等，2020）。那么，扶貧作為我國企業(yè)在全面建成小康社會期間履行社會責任的一種新型且重要的形式，對債務資本成本是否也存在這樣一種負向影響？

目前關于企業(yè)扶貧與債務融資的研究主要聚焦于企業(yè)扶貧與債務融資約束的關系。學者們通過實證分析得出一致結論：企業(yè)參與扶貧活動能緩解自身的債務融資約束。相比國有企業(yè)，參與扶貧對非國有企業(yè)融資約束的緩解效應更加顯著（陳岱川，2019;王帆等，2020），且該效應僅源于精準扶貧。但國有企業(yè)融資約束的緩解效應則主要源自政治關聯(lián)（王善平和王娟萍，2020）。參與產(chǎn)業(yè)發(fā)展脫貧，特別是以銀企合作形式參與其中的企業(yè)比以其他形式參與扶貧的企業(yè)受到的債務約束更少（鄧博夫等，2020）。另外，林雅梅等（2019）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)扶貧能夠提高自身的債務融資水平，且扶貧力度越大，債務融資能力越強。但關于企業(yè)扶貧對債務資本成本影響的研究尚屬空白。鑒于此，本文基于政治信息關聯(lián)關系機制、聲譽關系理論、信號信息機制傳遞理論、信息不對稱機制理論等，以2016—2019年A股上市公司作為樣本，引用扶貧連續(xù)性作為調節(jié)因素的同時，以扶貧類型為條件進行分組，分析企業(yè)是否扶貧、扶貧持續(xù)性和扶貧類型等因素對債務資本的影響。

本文貢獻如下：首先，基于中國獨特的制度背景，細化了企業(yè)履行社會責任的方式，探索了企業(yè)扶貧對債務資本成本的影響，充實了企業(yè)社會責任和扶貧的研究文獻。其次，研究成果聚焦特定扶貧特征對企業(yè)債務融資的影響，可為企業(yè)扶貧決策提供指導。最后，研究結論揭示了企業(yè)在脫貧攻堅中的巨大潛力，豐富了企業(yè)積極參與扶貧的經(jīng)驗證據(jù)，為鞏固脫貧攻堅成果和助力鄉(xiāng)村振興提供了理解企業(yè)參與產(chǎn)業(yè)幫扶動機的新視角和企業(yè)層面的政策參考。

二、理論分析與假設提出

（一）企業(yè)扶貧對債務資本成本的影響

依據(jù)資源依賴理論，企業(yè)本身是一個開放體系，需要從外部環(huán)境中提取其所需的資源，故會對資源的供給者產(chǎn)生依賴。因此，企業(yè)的日常經(jīng)營管理、生產(chǎn)、服務活動等持續(xù)健康地發(fā)展，必然離不開其利益相關者各種資源的投入。而從利益相關者理論的角度，企業(yè)的利益相關者不僅包括企業(yè)股東，還包括各級政府、債權人、客戶等。在我國目前制度背景下，政府擁有直接分配企業(yè)持續(xù)生存發(fā)展所必需的各種關鍵資源的特殊行政權力，是企業(yè)最關鍵的利益相關者[3]。所以我國許多企業(yè)選擇與政府建立密切聯(lián)系，以獲取其生存和發(fā)展所需的資源。扶貧作為國家和社會治理的重要組成部分，無疑是企業(yè)與政府建立關系的最佳途徑。通過參與扶貧，企業(yè)能更容易地與政府建立關系，贏得政府的青睞，建立政治網(wǎng)絡，積累政治資本，甚至具備在政治上討價還價的能力，在獲得貸款和其他財政資源方面得到更多的政府支持[3]。同時，在政府和中央號召整個社會廣泛參與扶貧、加大對扶貧開發(fā)資金的投放力度下，各類金融機構，尤其是國有控股銀行的信貸資金分配向扶貧企業(yè)大力傾斜，在貸款條件、利率、額度等方面給予支持和優(yōu)惠。扶貧企業(yè)的貸款渠道得以拓展，貸款門檻得以放低，貸款便利性得以增強，貸款利率得以下調，從而降低其債務融資的顯性和隱性成本。

企業(yè)在獲取外部資源的過程中，不僅需要關注與政府之間的聯(lián)系，也需要注重保持良好的社會關系。企業(yè)參與扶貧可以幫助企業(yè)獲得社會的贊賞和認可，樹立良好的社會形象，進而提高企業(yè)聲譽。聲譽作為確保契約有效實施的重要機制，是度量企業(yè)是否值得信賴的重要圭臬，對建立和拓展企業(yè)的社會關系網(wǎng)發(fā)揮著首要作用。聲譽能夠增強承諾的力度，為證券發(fā)行企業(yè)披露信息的準確性提供某種保障從而增加投資者對企業(yè)的信任。債權人和投資者也可依據(jù)企業(yè)聲譽推斷信用評級的有效性。較高聲譽企業(yè)的信用評級信息在市場上的認可度更高，也擁有更低的債務融資成本。除此之外，企業(yè)扶貧還可以發(fā)揮聲譽保險功能，有效避免負面事件對企業(yè)的危害，在突發(fā)情況發(fā)生時產(chǎn)生更少的負面影響，強化其風險管理機制[4][5]。

我國存在信息不對稱的市場現(xiàn)象：企業(yè)往往存在阻截與違約風險相關的負面信息流入市場的行為，因此外部利益相關者會要求更高的風險溢價，從而大大提高了企業(yè)外部融資的成本。但企業(yè)履行社會責任所帶來的信號傳遞效應，可以有效地緩解信息不對稱現(xiàn)象，然后降低企業(yè)的債務資本成本。扶貧作為新經(jīng)濟時期企業(yè)履行社會責任的一種重要途徑和方式，參與扶貧可以提高企業(yè)知名度和社會影響力，吸引更多的社會關注和大量的媒體報道，且較多扶貧企業(yè)也會在其年報或者社會責任研究報告等公告中及時披露相關信息，這些都將增加企業(yè)的透明度，使企業(yè)的外部利益相關者對企業(yè)有更全面的了解，對[HJ1.8mm]未來現(xiàn)金流有更準確的預測。另外，參與扶貧的企業(yè)會給社會傳遞一種積極的信號，即企業(yè)財務狀況良好。因為一般而言，只有現(xiàn)金流充裕、發(fā)展前景廣闊的企業(yè)才會有多余的資金和精力參與扶貧。綜上所述，企業(yè)參與扶貧具有良好的信號傳遞效應，能有效降低信息不對稱程度，增強社會利益相關者對企業(yè)的信任，降低債權人對企業(yè)進行信用評估的費用和代理成本，進而合理實現(xiàn)債務融資成本的減少?；谝陨戏治?，本文提出假設1和假設2。

H1：企業(yè)開展扶貧活動能夠降低其債務資本成本。

H2：企業(yè)扶貧力度越大，其債務資本成本越低。

（二）扶貧行為的持續(xù)性對企業(yè)扶貧與債務資本成本關系的影響

企業(yè)扶貧對債務資本成本的影響是一種長期積累的過程，企業(yè)參與扶貧的次數(shù)越多，持續(xù)性越強，所積累的政府資本和聲譽資本就越多，對債務資本成本的降低效應越顯著。在國家大力號召企業(yè)扶貧的背景下，越來越多的企業(yè)加入扶貧行列，有的企業(yè)選擇將扶貧列入自身長期的發(fā)展戰(zhàn)略，但有的企業(yè)僅參與了一次扶貧活動，這種短期扶貧行為意味著這些企業(yè)的扶貧僅是流于形式，做表面文章，是在政府號召之下的運動式扶貧。相比之下，長期持續(xù)扶貧的企業(yè)要比短期扶貧的企業(yè)在履行扶貧社會責任方面更加持續(xù)、積極，在扶貧方面做出的貢獻也更多，會給外界塑造社會責任感更強的良好形象和聲譽。并且，企業(yè)在持續(xù)扶貧的過程中，將不斷向社會傳遞積極信號，從而進一步強化這種良好的形象和聲譽，獲得更多的社會價值認同。同時，企業(yè)持續(xù)扶貧，能進一步加強企業(yè)與政府已建立的政治聯(lián)系，還能因為幫助政府分擔了更多的政治成本，得到政府更多的青睞和認可，從而獲得更多的政治資源和政府的偏袒優(yōu)惠。據(jù)此提出假設3：

H3：相對于非持續(xù)性扶貧，持續(xù)性扶貧企業(yè)降低債務資本成本的作用更顯著。

（三）扶貧類型對企業(yè)扶貧與債務資本成本關系的影響

企業(yè)扶貧的類型可以分為產(chǎn)業(yè)發(fā)展脫貧、教育脫貧、健康及生態(tài)保護扶貧、兜底保障與社會扶貧、轉移就業(yè)與易地搬遷脫貧以及其他項目扶貧（包括公共事業(yè)、基礎設施建設、認購貧困地區(qū)農產(chǎn)品等）六大領域。其中產(chǎn)業(yè)扶貧作為扶貧的根本之策、長久之策，是政府大力倡導的扶貧類型。政府對參與產(chǎn)業(yè)扶貧的企業(yè)往往會給予更多的政策傾斜和資源支持。除此之外，產(chǎn)業(yè)扶貧兼具慈善和投資兩方面的性質。其一，產(chǎn)業(yè)扶貧作為一種慈善活動，具有持續(xù)性扶貧濟弱的作用;其二，作為一種投資活動，由于產(chǎn)業(yè)扶貧所需的投入資金較多，它比非產(chǎn)業(yè)扶貧以及慈善捐助向市場傳遞了更多有關企業(yè)未來現(xiàn)金流的信息，增強企業(yè)業(yè)績的可預測性，降低信息不對稱程度，從而降低債務資本成本。據(jù)此提出假設4：

H4：相對于非產(chǎn)業(yè)扶貧，產(chǎn)業(yè)扶貧降低債務資本成本的作用更顯著。

三、研究設計

（一）樣本與數(shù)據(jù)來源

本文以2016—2019年A股上市公司作為初始樣本，從中剔除了金融行業(yè)、ST、ST*及其他相關變量存在缺失的上市公司樣本，并對除企業(yè)是否扶貧外的其他連續(xù)變量按首尾各1%的標準對其進行縮尾處理，最終得到447個有效樣本，共計1341個樣本觀測值。企業(yè)扶貧信息依據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫手工整理，利息支出根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫中財務報表數(shù)據(jù)手工處理，其他財務數(shù)據(jù)均源自CSMAR數(shù)據(jù)庫。采用Stata16計量分析軟件進行回歸分析。

（二）變量定義

①=1*GB3被解釋變量。本文參考王建玲等（2016）對債務資本成本的衡量指標，以利息支出與年末負債總額的比值計量債務資本成本。②=2*GB3解釋變量。本文借鑒王克穩(wěn)等（2014）對慈善捐贈的研究，從是否扶貧以及扶貧力度兩個方面對企業(yè)扶貧行為進行衡量。③=3*GB3控制變量。本文參考相關文獻，將公司規(guī)模（Size）、公司年齡（Age）等指標作為控制變量并控制年度和行業(yè)所造成的影響。

（三）模型設計

為檢驗前述的假設，構建如下回歸模型：

本文對假設H1、H2?和H3分別使用模型（1）、（2）和（3）進行回歸分析。針對假設H4，將總樣本分為產(chǎn)業(yè)扶貧和非產(chǎn)業(yè)扶貧兩個子樣本，再次使用模型（2）進行回歸分析。

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

從表2看出：①=1*GB3參加扶貧的企業(yè)占總樣本量的89.3%，其中持續(xù)性扶貧的企業(yè)占比94.4%，產(chǎn)業(yè)扶貧占比59.5%，說明絕大多數(shù)樣本企業(yè)都參與了扶貧且普遍開展持續(xù)性扶貧和產(chǎn)業(yè)扶貧;②=2*GB3扶貧力度的平均值為4.411，標準差為2.519，最大值為10.98，最小值為0，表明數(shù)據(jù)的離散程度偏高，企業(yè)間的扶貧力度差距較大且其平均值遠遠低于最大值，多數(shù)企業(yè)扶貧投入的資金適中，進行扶貧時較為謹慎;③=3*GB3DEBT均值和中位數(shù)相對接近，且數(shù)據(jù)分布較為合理，基本服從正態(tài)分布對稱性的特點;④=4*GB3各控制變量之間的標準差分布說明樣本公司的財務特征有著一定程度的差別，企業(yè)債務融資很可能會因此受到影響。

（二）回歸分析

1.企業(yè)扶貧對債務資本成本的影響

從表3看，企業(yè)是否扶貧、扶貧力度與債務資本成本的回歸系數(shù)顯著為負，企業(yè)扶貧能降低債務資本成本，且扶貧實施力度越大，其債務資本成本越低，由此假設1和2得到驗證。

2.扶貧特征的影響

表4的回歸結果顯示，交互項lnPower*Sus系數(shù)顯著為負，說明進行持續(xù)性扶貧會強化企業(yè)扶貧對債務資本成本的降低效應。產(chǎn)業(yè)扶貧企業(yè)的lnPower系數(shù)顯著為負，非產(chǎn)業(yè)扶貧企業(yè)的lnPower系數(shù)為負，但結果不顯著，這說明與相比非產(chǎn)業(yè)扶貧，產(chǎn)業(yè)扶貧對降低債務資本成本的作用更為顯著。由此假設3、4得以驗證。

（三）穩(wěn)健性檢驗

負債的年末余額容易受到年初余額的影響，從而造成負債的年末余額無法正確地反映當期負債，這種情況很可能會導致本文回歸結果的準確性產(chǎn)生偏誤。因此，本文采用更換被解釋變量債務資本成本定義的方法進行穩(wěn)健性檢驗。重新將債務資本成本定義為利息支出除以年初與年末負債總額的平均值，并將這一衡量方法分別代入原有模型進行回歸分析。所有穩(wěn)健性檢驗的結果與原回歸結果之間不存在顯著差異，證實結論穩(wěn)健。

五、結論與建議

本文研究結論如下：①企業(yè)扶貧能顯著降低其債務資本成本，且實施扶貧的力度越大，其債務資本成本越低。②扶貧持續(xù)性能增強二者的負相關關系。③與非產(chǎn)業(yè)扶貧相比，產(chǎn)業(yè)扶貧對債務資本成本的降低效用更明顯。

基于上述結論，本文提出如下建議：①企業(yè)應結合自身實際，積極參與扶貧，將扶貧與企業(yè)融資管理和發(fā)展戰(zhàn)略融合，開展持續(xù)的產(chǎn)業(yè)幫扶，抓住鄉(xiāng)村振興機遇，重構或優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈，實現(xiàn)國家、社會和企業(yè)的多贏。②政府部門要進一步完善和優(yōu)化激勵企業(yè)開展幫扶的金融政策，促使其得到有效貫徹落實，形成企業(yè)扶貧—金融市場獎勵的良性循環(huán)機制，促進資金優(yōu)化配置，激發(fā)企業(yè)扶貧動力和意愿，進一步鞏固脫貧攻堅成果、助力鄉(xiāng)村振興。

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〔本文系重慶郵電大學社會科學基金項目“全面小康后推進企業(yè)履行扶貧社會責任的長效機制研究”（項目編號：K2020-80）;重慶郵電大學大學生科研訓練計劃“企業(yè)精準扶貧行為的可持續(xù)性研究”（項目編號：K2020-164）研究成果〕

〔楊亞西、鄒哲（通訊作者）、李欣，重慶郵電大學經(jīng)濟管理學院〕