譚麗，鐘矗

（1成都產(chǎn)業(yè)研究院，2成都產(chǎn)業(yè)集團，四川 成都 610000）

2020年5月11日，中共中央、國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于新時代加快完善社會主義市場經(jīng)濟體制的意見》，提出“對充分競爭領(lǐng)域的國家出資企業(yè)和國有資本運營公司出資企業(yè)，探索將部分國有股權(quán)轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股，強化國有資本收益功能”［1］。國有企業(yè)如何科學(xué)開展普通股轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股相關(guān)工作，能否通過優(yōu)先股投融資提高經(jīng)營效能？研究這個問題，既有一定的理論意義，又有一定的實踐意義。

一、優(yōu)先股的概念

《國務(wù)院關(guān)于開展優(yōu)先股試點的指導(dǎo)意見》明確：“優(yōu)先股是指依照公司法，在一般規(guī)定的普通種類股份之外，另行規(guī)定的其他種類股份，其股份持有人優(yōu)先于普通股股東分配公司利潤和剩余財產(chǎn)，但參與公司決策管理等權(quán)利受到限制?！保?］按照相關(guān)規(guī)定，優(yōu)先股的發(fā)行人應(yīng)為上市公司或非上市公眾公司［3］，非上市非公眾股份公司發(fā)行優(yōu)先股尚處于試點階段［4］。

二、國有企業(yè)運用優(yōu)先股投融資的目的和路徑

（一）國有企業(yè)運用優(yōu)先股融資的目的和路徑

一般而言，國有企業(yè)運用優(yōu)先股融資主要有置換母公司持有的普通股、為特定產(chǎn)業(yè)項目融資、擴大自身資產(chǎn)規(guī)模、置換現(xiàn)有債務(wù)4個目的，目的不同則路徑各異。

1.發(fā)行優(yōu)先股置換母公司持有的普通股。發(fā)行優(yōu)先股置換母公司持有普通股是指，在母公司不喪失控制權(quán)的前提下，子公司發(fā)行優(yōu)先股融資并回購母公司持有的普通股，增加母公司可動用的資金。在實施路徑上，首先，以置換普通股后母公司不喪失對子公司的控制權(quán)為前提科學(xué)測算并設(shè)定母公司持股比例安全閾值；其次，結(jié)合普通股回購和優(yōu)先股發(fā)行條件確定普通股回購價格與回購數(shù)量、優(yōu)先股發(fā)行價格與發(fā)行數(shù)量四個參數(shù)，形成優(yōu)先股發(fā)行方案和普通股回購方案；最后，經(jīng)內(nèi)部決策和外部審批通過后實施優(yōu)先股發(fā)行方案和普通股回購方案，先發(fā)行優(yōu)先股籌資，再回購母公司持有的普通股，增加母公司可動用的資金。

2.發(fā)行優(yōu)先股為特定產(chǎn)業(yè)項目融資。發(fā)行優(yōu)先股為特定產(chǎn)業(yè)項目落地融資是指，現(xiàn)金流量緊張的上市公司發(fā)行優(yōu)先股籌措資金作為組建子公司的出資款，為特定產(chǎn)業(yè)項目子公司組建運營提供資金支持。在實施路徑上，首先，結(jié)合特定產(chǎn)業(yè)項目投資方案測算資金需求；其次，結(jié)合優(yōu)先股發(fā)行條件確定優(yōu)先股發(fā)行價格與發(fā)行數(shù)量，形成優(yōu)先股發(fā)行方案；最后，經(jīng)內(nèi)部決策和外部審批通過后實施優(yōu)先股發(fā)行方案，先發(fā)行優(yōu)先股籌資，再完成對擬組建子公司的出資。

3.發(fā)行優(yōu)先股提升自身盈利能力。發(fā)行優(yōu)先股擴大自身資產(chǎn)規(guī)模被上市銀行廣泛應(yīng)用，是指資本充足率、資產(chǎn)負債率等關(guān)鍵指標較差的上市公司發(fā)行優(yōu)先股籌措資金提高資本充足率、降低資產(chǎn)負債率，再通過直接間接債務(wù)融資的方式擴大自身資產(chǎn)規(guī)模并提升盈利能力。在實施路徑上，首先，結(jié)合相關(guān)監(jiān)管要求測算權(quán)益資金融資需求；其次，結(jié)合優(yōu)先股發(fā)行條件確定優(yōu)先股發(fā)行價格與發(fā)行數(shù)量，形成優(yōu)先股發(fā)行方案；最后，經(jīng)內(nèi)部決策和外部審批通過后實施優(yōu)先股發(fā)行方案，先發(fā)行優(yōu)先股籌資，再視情通過直接間接債務(wù)融資的方式擴大自身資產(chǎn)規(guī)模，提升盈利能力。

4.發(fā)行優(yōu)先股置換現(xiàn)有債務(wù)。發(fā)行優(yōu)先股置換現(xiàn)有債務(wù)是指，債務(wù)負擔過重的國有企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股置換現(xiàn)有債務(wù)，將債務(wù)風險和財務(wù)風險控制在合理范圍，既降低資產(chǎn)負債率和財務(wù)成本，又增加利潤總額和凈利潤。在實施路徑上，首先，按照國資系統(tǒng)下達的資產(chǎn)負債率預(yù)警線測算債務(wù)置換需求，形成債務(wù)置換方案；結(jié)合優(yōu)先股發(fā)行條件確定優(yōu)先股發(fā)行價格與發(fā)行數(shù)量，形成優(yōu)先股發(fā)行方案；再次，經(jīng)內(nèi)部決策和外部審批通過后實施優(yōu)先股發(fā)行方案，發(fā)行優(yōu)先股籌資；最后，實施債務(wù)置換方案，償還部分債務(wù)。

（二）國有企業(yè)運用優(yōu)先股投資的目的和路徑

一般而言，國有企業(yè)運用優(yōu)先股投資主要有推動招商引資項目落地、為中小企業(yè)提供資金和提升自身盈利能力3個目的，目的不同則路徑各異。

1.認購優(yōu)先股推動招商引資項目落地。認購優(yōu)先股推動招商引資項目落地，是指國有企業(yè)通過認購擬組建項目公司母公司發(fā)行優(yōu)先股的方式為該母公司提供資金支持，同時該國有企業(yè)以參股股東身份通過普通股對擬組建項目公司出資確保招商引資項目落地國有企業(yè)所在地。在實施路徑上，首先，國有企業(yè)與符合發(fā)行人條件的擬組建項目公司母公司達成投資協(xié)議；其次，國有企業(yè)以合格投資者身份認購擬組建項目公司母公司非公開發(fā)行的優(yōu)先股；再次，國有企業(yè)通過參股股東身份以普通股方式對擬組建項目公司出資，實現(xiàn)招商引資項目落地國有企業(yè)所在地；最后，國有企業(yè)擇機將購買的優(yōu)先股在資本市場上處置實現(xiàn)退出。

2.認購優(yōu)先股為本地中小企業(yè)提供資金支持。認購優(yōu)先股為中小企業(yè)提供資金支持是指，國有企業(yè)以認購中小企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股的形式為本地中小企業(yè)提供資金支持，加快本地產(chǎn)業(yè)鏈和產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈的建設(shè)。在實施路徑上，第一種路徑是，國有企業(yè)選擇具備優(yōu)先股發(fā)行條件的公司以認購其發(fā)行優(yōu)先股的方式直接投資。第二種路徑是，國有企業(yè)篩選短期內(nèi)可能具備優(yōu)先股發(fā)行條件的公司以普通股出資進行重點扶持，待該企業(yè)具備優(yōu)先股發(fā)行條件后將普通股轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股，擇機將優(yōu)先股在資本市場上處置實現(xiàn)退出。第三種路徑是，國有企業(yè)以有限合伙人身份對產(chǎn)業(yè)化基金公司出資，產(chǎn)業(yè)化基金公司再對產(chǎn)業(yè)化基金項目公司以普通股形式投資；待產(chǎn)業(yè)化基金項目公司上市后，國有企業(yè)通過產(chǎn)業(yè)化基金出售股份收回對產(chǎn)業(yè)化基金公司的出資；最后，國有企業(yè)認購產(chǎn)業(yè)化基金項目公司發(fā)行的等額優(yōu)先股，并擇機將優(yōu)先股在資本市場上處置實現(xiàn)退出。

3.認購優(yōu)先股提升自身盈利能力。認購優(yōu)先股提升自身盈利能力是指，國有企業(yè)在風險可控的前提下，通過購買票面利率較高的優(yōu)先股提高自身盈利能力。在實施路徑上，首先，國有企業(yè)根據(jù)風險偏好建立優(yōu)先股投資分析模型，篩選風險回報相對平衡的優(yōu)先股投資標的；然后，制定優(yōu)先股投資方案，確定投資對象、投資時間和投資金額；再次，經(jīng)內(nèi)部決策后實施優(yōu)先股投資方案，獲取相對穩(wěn)定的優(yōu)先股股息；最后，在有更好投資機會的情況下，將優(yōu)先股在資本市場上處置實現(xiàn)退出。

三、對國有企業(yè)搶抓優(yōu)先股投融資政策機遇的建議

（一）爭取試點開展非上市非公眾股份公司銀行債權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股

2019年，廣州越秀集團已按照《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)實施中有關(guān)具體政策問題的通知》精神，開展了全國首例非公眾股份公司銀行債權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股試點。其他國有企業(yè)也可向國家爭取試點開展非上市非公眾股份公司銀行債權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股。

（二）爭取國有股權(quán)轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股試點

自中共中央、國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于新時代加快完善社會主義市場經(jīng)濟體制的意見》以來，國家尚未出臺將部分國有股權(quán)轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股的實施細則，國有企業(yè)可搶抓先行先試機遇向國家爭取試點開展國有股權(quán)轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股。

（三）提升國有企業(yè)證券化率和盈利能力

除了銀行債權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股的發(fā)行人可以是非公眾股份公司外，優(yōu)先股發(fā)行人必須是上市公司或者新三板掛牌公司。同時，公司盈利能力越強，成功發(fā)行優(yōu)先股的概率越高。因此，國有企業(yè)既要大力開展證券化專項行動，通過成為上市公司或者新三板掛牌公司具備優(yōu)先股發(fā)行人條件，又要深入開展提質(zhì)增效專項行動，通過購買回報率較高的優(yōu)先股等方式全面提升自身盈利能力。