□文/潘 穎 林文釗

（1.江蘇科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 江蘇·鎮(zhèn)江；2.國家電網(wǎng)浙江長興縣供電有限公司 浙江·湖州）

［提要］為了將股東、公司和經(jīng)營者個人利益結(jié)合在一起，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，許多企業(yè)紛紛實(shí)行股權(quán)激勵制度。我國電力行業(yè)關(guān)乎整個國計民生，受到宏觀調(diào)控的影響，近些年對于人才的需求也逐步提高。本文以電力上市公司——思源電氣為例，分析其股權(quán)激勵計劃的實(shí)施，并提出建議。

電力行業(yè)作為國民支柱性產(chǎn)業(yè)，其盛衰影響到千家萬戶。近些年，由于受到政策環(huán)境、市場需求和行業(yè)性質(zhì)等影響，健全激勵機(jī)制、吸收和保留優(yōu)秀人才迫在眉睫。而股權(quán)激勵可以滿足這些需求。思源電氣在行業(yè)中排名處于中上游地位，從2012年至今實(shí)施兩次股權(quán)激勵，因此本文選取這一案例可以為其財務(wù)績效的改善提供參考，并為同行業(yè)公司帶來示范作用。

一、研究綜述

（一）股權(quán)激勵方案設(shè)計。對上市公司來說，在設(shè)置股權(quán)激勵方案時，不可避免地要涉及到激勵對象、激勵模式、行權(quán)條件等基本要素。激勵對象指的是股權(quán)所授予的對象，包括但不限于高層管理人員、董事、核心技術(shù)員工等。在考慮激勵對象時要關(guān)注其職位、業(yè)績能力等。激勵模式被當(dāng)作是股權(quán)激勵的工具，在我國運(yùn)用的比較多的是股票期權(quán)、限制性股票和業(yè)績股票這三種模式。每種模式都有獨(dú)特之處，沒有最好的，只有最適合企業(yè)本身的。行權(quán)條件是企業(yè)與激勵對象事先約定的要求，只有當(dāng)激勵對象達(dá)到了企業(yè)制定的考核目標(biāo)時，才能以約定的價格購買公司的股票。行權(quán)條件要避免暗箱操作，否則股權(quán)激勵計劃將“竹籃打水”，甚至還會影響公司在員工心目中的形象。

（二）股權(quán)激勵實(shí)施效果。通過對國內(nèi)外文獻(xiàn)梳理發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵的實(shí)施效果主要體現(xiàn)在企業(yè)績效方面。大多數(shù)學(xué)者指出股權(quán)激勵能夠提升企業(yè)績效，比如Morgan（2006）發(fā)現(xiàn)股東財富在股權(quán)激勵施行之后得到明顯提升，高管的努力程度也明顯得到提升。陳文強(qiáng)（2018）指出股票期權(quán)模式側(cè)重長期效果，能夠提高企業(yè)的經(jīng)營效率。

另外有一些專家認(rèn)為股權(quán)激勵會給公司績效帶來負(fù)面影響。Homburg（2000）認(rèn)為經(jīng)營者擁有股權(quán)并不能增加公司的績效，還會產(chǎn)生消極影響。楊力（2017）等發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵增加了非高新技術(shù)企業(yè)的管理成本，反而產(chǎn)生了負(fù)面作用。

與上述文獻(xiàn)不同的是還有一些人支持股權(quán)激勵與財務(wù)績效實(shí)際上并沒有什么關(guān)系的觀點(diǎn)。其中，Victoria（2006）通過實(shí)證證明了股權(quán)激勵并不會促進(jìn)凈資產(chǎn)收益率的提升。丁榮清、李治（2014）通過研究得出在統(tǒng)計學(xué)上股權(quán)激勵總額與公司績效并非存在明顯的關(guān)聯(lián)性。

（三）電力上市公司實(shí)施股權(quán)激勵的必要性。與其他上市公司相比，電力上市公司具有以下特點(diǎn)：第一，國家壟斷性特點(diǎn)顯著，容易導(dǎo)致其委托代理問題更加嚴(yán)重、管理層內(nèi)生動力不足，缺乏積極性。第二，競爭意識較為薄弱，忽視長期激勵。在日趨激烈的國際競爭中，電力行業(yè)更應(yīng)該提高創(chuàng)新性和競爭能力，重視核心技術(shù)員工，運(yùn)用股權(quán)激勵這種長期激勵方式彌補(bǔ)現(xiàn)有激勵制度中的短期補(bǔ)償制度。

二、思源電氣股權(quán)激勵案例分析

（一）公司簡介。思源電氣成立于1993年，其主營業(yè)務(wù)是輸配電設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和工程服務(wù)，公司產(chǎn)品及核心技術(shù)在同行業(yè)處于領(lǐng)先地位。此外，產(chǎn)品還遠(yuǎn)銷日本、韓國、菲律賓等多國。

（二）兩次股權(quán)激勵方案介紹。2012年思源電氣開始實(shí)施股權(quán)激勵，持續(xù)到2015年結(jié)束，2019年又再次發(fā)布了新一輪的股權(quán)激勵計劃，2021年為實(shí)施的第三個年頭。

1、兩次股權(quán)激勵方案設(shè)計對比。思源電氣自從上市以來分別在2012年6月26日和2019年4月27日發(fā)布了股權(quán)激勵計劃的草案。經(jīng)過對比我們不難發(fā)現(xiàn)，這兩期股權(quán)激勵存在很大的相似之處：有限期都是4年；兩次激勵工具都為股票期權(quán)；激勵對象也基本沒有發(fā)生變化：為董事、高管、核心技術(shù)業(yè)務(wù)人員；但是，人數(shù)從391人下降到355人，激勵股數(shù)也從1，730萬份下降到了1，589.5萬份，占總股本比例同樣跌到2%。

2、兩次股權(quán)激勵行權(quán)條件及結(jié)果對比。思源電氣兩次股權(quán)激勵都有四個行權(quán)期，具體安排如表1所示。第一次股權(quán)激勵的四期解鎖條件全部滿足，第二次股權(quán)激勵還在進(jìn)行中，但是已經(jīng)成功解鎖了2019年和2020年的兩期。第一次股權(quán)激勵業(yè)績考核的主要指標(biāo)為凈利潤增長率和凈資產(chǎn)收益率，而到了第二次考核指標(biāo)則只剩凈利潤增長率，但同時增加了員工個人層面的績效考核：激勵對象個人當(dāng)年實(shí)際行權(quán)額度=個人當(dāng)年計劃行權(quán)額度×個人行權(quán)比例。（表1）

表1 考核指標(biāo)及結(jié)果對比表（單位：%）

三、思源電氣股權(quán)激勵實(shí)施效果分析

本文對股權(quán)激勵計劃的實(shí)施效果分析主要包括以下兩個方面：短期市場反應(yīng)和長期財務(wù)績效。

（一）短期市場反應(yīng)分析。本文運(yùn)用事件研究法來研究股權(quán)激勵計劃發(fā)布前后股價變動來確定其短期實(shí)施效果，將發(fā)布股權(quán)激勵計劃草案公告日的當(dāng)天作為事件日，將（-10，10）作為窗口期。通過Excel完成數(shù)據(jù)處理，結(jié)果分別如圖1和圖2所示。對于第一次股權(quán)激勵計劃，可以看出公告后的第一天，超額收益率相較于前一天增長了118.06%，但是后期總體上與公告前的數(shù)據(jù)差不多。第二次股權(quán)激勵計劃超額收益率指標(biāo)呈現(xiàn)波動趨勢，而累積超額收益率波動下降，市場反應(yīng)不理想，整體反應(yīng)為負(fù)面居多。（圖1、圖2）

圖1 第一次股權(quán)激勵計劃公布后市場反應(yīng)圖

圖2 第二次股權(quán)激勵公布后市場反應(yīng)圖

（二）長期財務(wù)績效分析。本文選取思源電氣2010～2020年財務(wù)數(shù)據(jù)，從營運(yùn)能力、盈利能力和發(fā)展能力三個方面對長期財務(wù)業(yè)績作出分析。

1、營運(yùn)能力。本文選取總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率兩個指標(biāo)對思源電氣營運(yùn)能力進(jìn)行分析?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總體趨勢較為穩(wěn)定，存貨周轉(zhuǎn)率從2012～2015年呈明顯的上升趨勢，這說明第一次股權(quán)激勵計劃使得總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度加快，反映了其資產(chǎn)利用率的提高和銷售能力的增強(qiáng)。但是，第二次股權(quán)激勵計劃對于存貨周轉(zhuǎn)率的提升作用不明顯，頒布后的兩年里存貨周轉(zhuǎn)率分別為3.47%和3.02%，下滑趨勢明顯。

2、盈利能力。選取凈資產(chǎn)收益率、成本費(fèi)用利潤率指標(biāo)對思源電氣盈利能力進(jìn)行分析。這兩個指標(biāo)的趨勢大致一樣，2012～2015年、2019～2020年二次計劃實(shí)施期間增幅明顯，說明股權(quán)激勵計劃給企業(yè)的盈利能力帶來了積極的影響，成本費(fèi)用大大降低，股東利益得到了增加，企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效也相應(yīng)得到提升。

3、成長能力。成長能力反映了企業(yè)的未來發(fā)展能力和預(yù)期的前景態(tài)勢。我們可以發(fā)現(xiàn)，第一次股權(quán)激勵計劃的實(shí)行使得主營業(yè)務(wù)收入增長率和凈利潤增長率超額增長，尤其是實(shí)行的當(dāng)年即2012年凈利潤增長率較上年相比增長了將近1倍。雖然之后兩個指標(biāo)有下降趨勢，但是總體來說還是要優(yōu)于實(shí)施前的情況。同樣，第二次股權(quán)激勵的實(shí)施也使得2019年的這兩項(xiàng)增長率指標(biāo)再次出現(xiàn)大幅度上升的現(xiàn)象。可見，股權(quán)激勵給企業(yè)的成長能力帶來了正面的影響，如果堅(jiān)持下去，未來將會獲得更高的收益。

四、總結(jié)及建議

（一）兩次股權(quán)激勵計劃的優(yōu)與劣。通過以上研究可以發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵對思源電氣的財務(wù)績效產(chǎn)生了一定的積極作用，但其中也出現(xiàn)了較多的問題，所以本文希望思源電氣的兩次股權(quán)激勵計劃能夠給同行業(yè)的公司帶來一些啟發(fā)。

思源電氣兩次股權(quán)激勵值得被借鑒的有：其一，選擇的激勵對象考慮全面、覆蓋面較廣，對于核心技術(shù)員工給予了充分的重視，易于調(diào)動他們的積極性；其二，思源電氣首次股權(quán)激勵采用了股票期權(quán)的模式，該種模式有利于減少激勵對象對風(fēng)險的厭惡，比較合適。但是，也存在一些問題使得激勵未能達(dá)到最佳效果：一是考核指標(biāo)單一而簡單，選擇的指標(biāo)過于關(guān)注盈利能力，忽視了諸如營運(yùn)能力和一些非財務(wù)能力的指標(biāo)；二是股權(quán)激勵期限偏短，易導(dǎo)致員工重視短期經(jīng)濟(jì)利益，忽視長期發(fā)展。例如，第一次股權(quán)激勵的積極作用主要體現(xiàn)在2012年和2013年，到了激勵的后期明顯各項(xiàng)業(yè)績指標(biāo)開始下滑，如存貨周轉(zhuǎn)率、凈利潤增長率和凈資產(chǎn)收益率與2014年相比下降趨勢明顯。

（二）建議。第一，電力上市公司在設(shè)置股權(quán)激勵方案時，要根據(jù)自身實(shí)際情況合理設(shè)置。在選擇激勵對象時向思源電氣學(xué)習(xí)，考慮得更全面、廣泛，甚至可以加大核心技術(shù)人員在激勵對象中的比重，培養(yǎng)他們的忠誠度和積極性。第二，在激勵工具方面可以更多地嘗試復(fù)合激勵工具。思源電氣兩次股權(quán)激勵都是采用股票期權(quán)的方式，雖然股票期權(quán)有風(fēng)險激勵效應(yīng)，但是在積極性方面不如限制性股票。第三，多方面考慮和設(shè)置激勵指標(biāo)。以思源電氣為例，在考慮指標(biāo)的設(shè)計上不僅要兼顧此次的盈利能力指標(biāo)，還可以吸取教訓(xùn)再加入營運(yùn)能力指標(biāo)。另外，加入一些如市場占有率、企業(yè)創(chuàng)新能力等非財務(wù)指標(biāo)或許更能使得企業(yè)綜合發(fā)展。第四，設(shè)置合理的股權(quán)激勵期限。股權(quán)激勵有效期一般建議在5年以上，10年以下。如果設(shè)置時間過短，易造成員工重短期利益輕長期發(fā)展的情況，但是如果有效期跨度過長，也容易使得員工后期拼勁不足，最終無法完成考核指標(biāo)，導(dǎo)致股權(quán)激勵的失敗。