丁傳琛，靳瀚博，田亞明

(1中國鐵路經(jīng)濟規(guī)劃研究院有限公司，研究實習(xí)員，北京100038；2中國鐵路經(jīng)濟規(guī)劃研究院有限公司，助理研究員，北京100038；3中國鐵路經(jīng)濟規(guī)劃研究院有限公司，副研究員，北京100038）

股份制是一種責(zé)、權(quán)、利界限較清晰的制度設(shè)計，經(jīng)過多年發(fā)展已成為公認有效的產(chǎn)權(quán)制度[1]。十九屆五中全會明確提出構(gòu)建高水平社會主義市場經(jīng)濟體制，深化國資國企改革，做強做優(yōu)做大國有資本和國有企業(yè)；推進能源、鐵路等行業(yè)競爭性環(huán)節(jié)市場化改革。近年來，國鐵集團認真貫徹黨中央全面深化國有企業(yè)改革和加快鐵路股份制改造戰(zhàn)略部署，堅持社會主義市場經(jīng)濟改革方向，適應(yīng)加快國鐵企業(yè)股份制改造，深化公司制改革等新形勢。本文以國內(nèi)外股份制改造成功案例為研究對象，從縱向和橫向兩個維度歸納總結(jié)經(jīng)驗和做法，為推進國鐵企業(yè)股份制改造、實現(xiàn)交通強國鐵路先行使命提供參考和支撐。

1 國鐵企業(yè)股份制改造的機遇

1.1 建設(shè)交通強國為鐵路發(fā)揮骨干作用和先行引領(lǐng)帶來重大機遇

《交通強國建設(shè)綱要》為新時代全面推進交通強國建設(shè)提供了行動指南，吹響了鐵路先行的號角。鐵路作為國民經(jīng)濟大動脈，在經(jīng)濟社會發(fā)展中充當(dāng)先行官的角色。此外，黨中央和人民對鐵路發(fā)展的重視和迫切需求確保了鐵路發(fā)展仍處于并將長期處于重要戰(zhàn)略機遇期。《新時代交通強國鐵路先行規(guī)劃綱要》以系統(tǒng)化頂層設(shè)計文件的形式擘畫我國鐵路未來30年發(fā)展藍圖，奏響新時代現(xiàn)代化鐵路強國的最強音。

1.2 國資國企改革和國鐵企業(yè)“六大變革”為鐵路股份制改造指明方向

《國企改革三年行動方案（2020—2022年）》明確提出國有企業(yè)須做強做精主業(yè)，加快健全市場化經(jīng)營機制，優(yōu)化國有資本布局。同時，該方案還強調(diào)深化混合所有制改革，推動企業(yè)制度重構(gòu)，轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制，發(fā)揮非國有股東的積極作用，探索保護國有出資人利益的相關(guān)制度。其中，股份制是實施混改的重要渠道和抓手，這也為鐵路股份制改造指明方向。國鐵集團出臺了《國鐵企業(yè)改革三年行動實施方案（2020—2022）》，提出實施“六大變革”，其中大力推進合資公司重組和股份制改造是“經(jīng)營方式變革”的重要內(nèi)容。

1.3 股票發(fā)行由“核準制”向“注冊制”過渡

2019年，國務(wù)院辦公廳在《關(guān)于貫徹實施修訂后的證券法有關(guān)工作的通知》中要求分步實施股票公開發(fā)行注冊制改革。注冊制體現(xiàn)我國資本的進一步市場化，使得市場和企業(yè)具有更大自由度，對提高上市公司質(zhì)量，維護投資者合法權(quán)益具有重要意義。此外，股票發(fā)行注冊制為鐵路企業(yè)股份制改造及IPO提供了機遇。

1.4 堅持擴大內(nèi)需戰(zhàn)略基點為鐵路產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供了廣闊市場空間

十九屆五中全會明確提出要加快構(gòu)建以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局。堅持開拓外需與擴大內(nèi)需共振為基點，考慮宏觀杠桿率風(fēng)險的同時，將促進消費與深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機結(jié)合。隨著消費結(jié)構(gòu)的升級和市場需求的擴大，強大的內(nèi)需為鐵路客貨運輸和多元經(jīng)營拓展廣闊天地。

2 國鐵企業(yè)股份制改造的目的

2.1 擴大直接融資

股份制是一種靈活高效的籌資手段，能夠在短時間內(nèi)將社會閑散資金集中起來。鐵路建設(shè)需巨大的資金投入，僅靠國鐵集團和地方政府是遠不夠的。鼓勵社會資本參與，緩解國家和地方政府資金壓力，已成為我國鐵路投融資體制改革的重要方向。股份制為解決資金來源問題提供了一條可行路徑，國鐵企業(yè)可以通過股份制改造、上市等直接融資手段來吸引社會資本、擴大權(quán)益性資金來源。

2.2 聯(lián)合外部生產(chǎn)要素

股份制能夠有效推動生產(chǎn)要素的合理配置和優(yōu)化組合。國鐵集團可以利用股份制改造契機，引進其他領(lǐng)域頭部企業(yè)的資金、資源、制度、商業(yè)模式等，助力國鐵企業(yè)實現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新、管理創(chuàng)新、商業(yè)模式創(chuàng)新等，通過優(yōu)勢互補激發(fā)潛在動能，共同做大市場蛋糕，分享發(fā)展收益。

2.3 改善內(nèi)部治理，提升企業(yè)透明度和知名度

國鐵企業(yè)股份制改造的重要目標之一是優(yōu)化企業(yè)的治理體系，提升企業(yè)的治理能力。國鐵企業(yè)股改上市后，企業(yè)透明度增加，來自股東及社會的監(jiān)督會促進企業(yè)實現(xiàn)自我約束和自我革新。同時，股改上市企業(yè)必須向社會進行信息披露，進而被更多公眾所認知，有利于提升企業(yè)的社會影響力和傳播力，形成品牌效應(yīng)。

2.4 構(gòu)建暢通的退出渠道以吸引社會資本

社會資本非常重視資本的流動性和所投資項目的風(fēng)險控制。鐵路資產(chǎn)存在專用性強、流動性差的天然特征，對社會資本的吸引力較弱。但是，通過國鐵企業(yè)股改上市，實現(xiàn)資產(chǎn)資本化股權(quán)化證券化，能夠為社會資本提供暢通的退出渠道，打破其投資顧慮，從而吸引更多社會資本參與鐵路投資[2]。

3 國外鐵路企業(yè)股份制改造經(jīng)驗啟示

3.1 股份制改造需整體謀劃、循序漸進

股份制改造的關(guān)鍵在于明晰產(chǎn)權(quán)和轉(zhuǎn)變經(jīng)營模式，是一個逐步發(fā)展完善的過程，不可一蹴而就。日本花了6年對國鐵改革進行全方位的分析和可行性論證，到1987年才開始實施改革。之后，又經(jīng)過6年之久，才實現(xiàn)JR股票上市[3]。英國在推進股份制改造時分“三步走”，秉持由易到難的改造邏輯。國鐵企業(yè)進行股份制改造時也應(yīng)尊重客觀實際，堅持循序漸進。

3.2 國家給予政策支持，股改呈現(xiàn)良好效果

國外鐵路企業(yè)進行股份制改造時得到了國家政策的鼎力支持。如德國、日本政府都成立了專門機構(gòu)承接鐵路企業(yè)股改過程中剝離的不良資產(chǎn)、歷史債務(wù)等。美國政府則放松對鐵路的管制，出臺專項政策促進鐵路企業(yè)市場化運作。有力的政策支持為達到良好的股改效果奠定了基礎(chǔ)，股改后鐵路企業(yè)的市場主體地位得以提升，實現(xiàn)了自主經(jīng)營、自負盈虧。國鐵企業(yè)在進行改革時也應(yīng)該積極爭取國家層面的政策支持。

3.3 總部國家控股，下屬企業(yè)總部控股

發(fā)達國家鐵路企業(yè)總部多為國家控股（日本財團也在一定程度上代表國家意志），二級企業(yè)多為總部控股，三級企業(yè)多為二級企業(yè)控股或參股，具體如表1所示。鐵路作為基礎(chǔ)性、先導(dǎo)性行業(yè)，即使在私有化較為常見的發(fā)達資本主義國家，多數(shù)鐵路企業(yè)總部仍由國家控制，執(zhí)行國家意志。

表1 發(fā)達國家鐵路企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)概況

4 國內(nèi)大型企業(yè)股份制改造經(jīng)驗啟示

4.1 促進國有資產(chǎn)增值，維護公有產(chǎn)權(quán)利益

股份制可以從三個方面促進國有資產(chǎn)增值，維護公有產(chǎn)權(quán)利益。第一，股份制改造可以通過清產(chǎn)核資和資產(chǎn)評估確保國有資產(chǎn)保值增值。第二，國有企業(yè)股改上市后可以獲得資本市場溢價。第三，股份制能夠吸引社會資本參與，壯大國有資產(chǎn)規(guī)模，提升國有資產(chǎn)價值。例如，深圳發(fā)展銀行、深圳康佳公司等深圳最初上市的五家公司利潤平均增長97%，凈資產(chǎn)增加1.3倍，且其中大部分利潤又用于再投資，使國有資產(chǎn)進入增值—投資—再增值的良性循環(huán)[4]。

4.2 利用股改剝離不良資產(chǎn)，實現(xiàn)企業(yè)重組整合

國內(nèi)其他企業(yè)依托股份制改造對不良資產(chǎn)進行剝離，使企業(yè)甩掉包袱，突出核心競爭力；同時，開展并購重組，通過資本市場引導(dǎo)資源進行再配置，做強做大企業(yè)。例如，上海石化總廠在上市前將業(yè)務(wù)、資產(chǎn)進行適當(dāng)剝離，進而達到提高公司效益的目的[5]。

4.3 建立約束機制，合理利用獨立董事制度

股份制改造應(yīng)避免“一股獨大”，有效地保護國有股東的利益，防止因監(jiān)督缺位導(dǎo)致無法進行科學(xué)、民主的決策，甚至損害其他股東和職工的權(quán)益[6]。同時，上市公司須接受股東、社會中介機構(gòu)和新聞輿論的監(jiān)督，進而形成內(nèi)外部約束機制。例如，中石化12家公司上市以來，自覺接受來自資本市場的各種監(jiān)督，不斷改進內(nèi)部管理模式，經(jīng)營成果顯著改善。

此外，市場經(jīng)驗證明，獨立董事制度對于提高上市公司決策過程的科學(xué)性、效益性、安全性，加強公司競爭力，預(yù)防上市公司內(nèi)部控制人魚肉公司和股東利益，強化上市公司內(nèi)部民主機制，維護中小股東和其他公司相關(guān)者的利益發(fā)揮了積極作用[7]。

5 國鐵企業(yè)股份制改造路徑建議

5.1 優(yōu)先推進下屬二、三級企業(yè)進行股份制改造

國內(nèi)大部分央企都采用“自下而上”的改革方式，優(yōu)先推進下屬二、三級企業(yè)進行股份制改造。在下級試點的同時不斷完善頂層設(shè)計，并適時將總部層面的主營業(yè)務(wù)獨立出來成立專門的股份公司。此模式的主要優(yōu)勢在于一企一策、靈活可控、風(fēng)險隔離，通過成熟一個、實施一個推進改革循序漸進、逐步升級。

國鐵集團資產(chǎn)規(guī)模大、下屬企業(yè)多、經(jīng)營業(yè)務(wù)廣、社會影響大，總部層面的改革牽一發(fā)動全身。因此，國鐵集團可以參考其他央企經(jīng)驗，采用“自下而上”模式，優(yōu)先推進二、三級企業(yè)股份制改造。在下級企業(yè)推進股改的同時，總部層面應(yīng)加快研究改組為國有資本投資公司的方案路徑，以構(gòu)建靈活高效的兩級企業(yè)關(guān)系和市場化經(jīng)營機制。

5.2 運輸業(yè)聚焦“資產(chǎn)換資金”

目前，國鐵集團正積極推進下屬企業(yè)股改上市。其中，運輸業(yè)有3家上市企業(yè)，非運輸業(yè)有2家上企業(yè)和4家擬上市企業(yè)，詳見表2。整體上看，非運輸業(yè)股改上市力度大于運輸業(yè)。下一階段，國鐵集團應(yīng)同步推進運輸業(yè)和非運輸業(yè)股份制改造。在運輸業(yè)方面，重點是“資產(chǎn)換資金”，即利用優(yōu)質(zhì)線路資產(chǎn)吸引社會資本，在保障國鐵資本控制力的前提下，將優(yōu)質(zhì)存量資產(chǎn)變現(xiàn)，緩解鐵路資金壓力。優(yōu)先以經(jīng)營狀況良好的合資鐵路為考慮對象，研究利用區(qū)域鐵路股改上市吸引社會資本。

表2 國鐵上市企業(yè)概況

5.3 非運輸業(yè)聚焦“市場換資本、技術(shù)、人才和品牌”

在非運輸業(yè)方面，重點是“市場換資本、技術(shù)、人才和品牌”，即充分利用鐵路關(guān)聯(lián)性產(chǎn)業(yè)的市場規(guī)模優(yōu)勢，吸引相關(guān)領(lǐng)域企業(yè)的資金、資源等，與國鐵企業(yè)形成合力，共同做大市場蛋糕，共享發(fā)展成果。

從非運輸業(yè)業(yè)務(wù)板塊來看，目前商貿(mào)物流、制造維修、建筑施工、科信服務(wù)4個板塊都有已上市或擬上市的企業(yè)，站車商業(yè)、土地開發(fā)、金融保險3個板塊尚無股份制改造試點。國鐵企業(yè)可以優(yōu)先填補空白，推進站車商業(yè)、土地開發(fā)、金融保險3個板塊的股份制改造。

5.4 妥善選擇股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式或增資擴股方式

股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資擴股是國鐵企業(yè)引進社會資本的兩種主要途徑，這兩種方式的區(qū)別具體如表3所示。

表3 股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資擴股的區(qū)別

續(xù)表

從資金受讓方的維度而言，采用股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式的交易雙方是國鐵集團和社會資本，最終資金歸屬于國鐵集團，由國鐵集團自由支配；采用增資擴股方式的交易雙方是合資公司和社會資本，最終資金歸屬于合資公司，國鐵集團沒有資金支配權(quán)。

從對股權(quán)結(jié)構(gòu)影響的維度而言，采用股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式僅一家原有股東的持股比例發(fā)生變化，而采用增資擴股方式全部原有股東的股權(quán)都會被同比例稀釋，需要充分溝通協(xié)調(diào)。

6 結(jié)語

本文以全面深化國鐵改革、實現(xiàn)國鐵企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展為契機，同步推動運輸業(yè)和非運輸業(yè)股份制改造，尋求方法和路徑創(chuàng)新，推進國鐵企業(yè)“十四五”期間“六大變革”之經(jīng)營方式變革取得實質(zhì)性進展。下一步，作者擬聚焦區(qū)域鐵路合資公司，針對其重組整合及股份制改造展開深化研究。