列什瑪·卡帕迪亞（Reshma Kapadia）

圖/ 視覺中國(guó)

每一代人都會(huì)用自己的方式詮釋傳統(tǒng)，食譜被改編、婚禮儀式不斷演化、Instagram成了分享度假照片的流行方式。由本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）在美國(guó)逐漸走出經(jīng)濟(jì)大蕭條之際開創(chuàng)的傳統(tǒng)價(jià)值投資也悄然發(fā)生了巨變，而大多數(shù)投資者還沒有注意到這一點(diǎn)。

長(zhǎng)期以來，格雷厄姆有關(guān)價(jià)值投資的觀念被奉為圣經(jīng)。他的兩本開創(chuàng)性著作——1934年出版的《證券分析》（Security Analysis）和1949年的《聰明的投資者》（The Intelligent Investor）——為一代逆向投資者的崛起奠定了基礎(chǔ)，相比宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)和市場(chǎng)模式，他們更關(guān)注公司基本面，尋找那些可以長(zhǎng)期持有的便宜股票。幾十年來，歐文·卡恩（Irving Kahn）、約翰·鄧普頓（John Templeton）和沃倫·巴菲特（Warren Buffett）（格雷厄姆是巴菲特最喜歡的教授，他給自己大兒子起的名字就叫格雷厄姆）這些傳奇投資人的成就令價(jià)值投資成為了成功投資的代名詞。

但是，我們身處的世界和市場(chǎng)都已經(jīng)發(fā)生了變化。巴菲特、讓-馬利·埃維拉德（Jean-Marie Eveillard）、比爾·米勒（Bill Miller）和馬里奧·加貝利（Mario Gabelli）這些大人物年事已高，在價(jià)值股經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)15年的低迷（在此期間，羅素3000成長(zhǎng)股指數(shù)的年均回報(bào)率為12.7%，而羅素3000價(jià)值股指數(shù)為8%）后崛起之際，人們很自然地把目光投向下一代價(jià)值投資者，想知道他們是怎樣做投資的。

然而，當(dāng)《巴倫周刊》向經(jīng)驗(yàn)豐富的投資人詢問有關(guān)距離退休年齡至少還有10年或20年的下一代典型價(jià)值型基金經(jīng)理的問題時(shí)，他們都有一些遲疑。一些人表示這個(gè)問題不好回答，這或許是特立獨(dú)行的逆向投資者不在乎群體思維、而被群體所忽視的結(jié)果。還有一些人擔(dān)心由于價(jià)值股長(zhǎng)期表現(xiàn)不佳，再加上被動(dòng)投資的流行，可能造成了一定程度的人才“真空”。在《巴倫周刊》的追問下，一些投資人透露了他們正在關(guān)注的價(jià)值投資者，但多數(shù)都是私下透露的。

價(jià)值投資的精髓在于以不同的眼光看待事物，在頑石中發(fā)現(xiàn)美玉?！栋蛡愔芸凡捎妙愃品椒▽ふ耶?dāng)前價(jià)值投資領(lǐng)域最優(yōu)秀的投資人。本文重點(diǎn)介紹了其中七位投資人，我們將在之后的報(bào)道中向讀者介紹其他幾位。這些投資人的風(fēng)格和上一代價(jià)值投資者有一些令人意外的不同之處。

和前輩相比，如今的基金經(jīng)理們必須適應(yīng)截然不同的經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，他們對(duì)價(jià)值有著自己的定義。不過，對(duì)價(jià)值的定義一直都在逐漸演變。巴菲特就打破了格雷厄姆過于關(guān)注低估值股票（即那些市凈率或市盈率很低的股票）的模式。在巴菲特職業(yè)生涯的早期，他也曾經(jīng)很青睞這類股價(jià)大大低于公司資產(chǎn)價(jià)值的公司。但隨著時(shí)間的流逝巴菲特發(fā)現(xiàn)，相比“以低價(jià)買入一家普通的公司”，“以合理價(jià)格買入一家出色的公司”是一個(gè)更好的策略。

巴菲特培養(yǎng)了新一代的追隨者和價(jià)值投資的擁護(hù)者，許多人根據(jù)他的改變繼續(xù)前行。公司質(zhì)量仍然是重點(diǎn)，具體來說是指強(qiáng)有力的管理層、強(qiáng)大的財(cái)務(wù)實(shí)力和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。但新一代也更關(guān)注一家公司能否在長(zhǎng)期內(nèi)保持強(qiáng)勁實(shí)力，尤其是在面臨顛覆力量時(shí)能否保持自己的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這也意味著一家公司的管理層和公司文化變得更受關(guān)注了。

布魯斯·格林沃爾德（Bruce Greenwald）在哥倫比亞商學(xué)院教授過幾代價(jià)值投資者，同時(shí)也是First Eagle Investment Management全球價(jià)值投資團(tuán)隊(duì)的高級(jí)顧問。他說，了解如何評(píng)估增長(zhǎng)和競(jìng)爭(zhēng)定位等特質(zhì)對(duì)如今的價(jià)值投資者的成功至關(guān)重要。如今要找到股價(jià)低于其內(nèi)在價(jià)值的優(yōu)秀公司不容易，信息的自由流通、根據(jù)低市盈率等指標(biāo)進(jìn)行選股的便利以及快速的變化都增加了做出正確選擇的難度，便宜的股票有可能是價(jià)值陷阱，而不是隱藏的寶石。在Miller Value Partners和比爾·米勒一起工作、并運(yùn)營(yíng)自己公司Patient Capital Management的薩曼莎·麥克勒莫爾（Samantha McLemore）說：“深度價(jià)值股的風(fēng)險(xiǎn)常常大于回報(bào)，這一事實(shí)影響了很多我這樣的價(jià)值投資者?！?/p>

如今的價(jià)值型基金經(jīng)理像前輩一樣耐心而且紀(jì)律嚴(yán)明，但他們對(duì)價(jià)值的看法更加靈活。許多人青睞“長(zhǎng)期復(fù)利企業(yè)”（compounders），即那些增長(zhǎng)幅度適中但能實(shí)現(xiàn)多年增長(zhǎng)的公司。長(zhǎng)期復(fù)利企業(yè)擁有高估值成長(zhǎng)型公司所不具備的財(cái)務(wù)實(shí)力和實(shí)際收入，它們的管理層著眼于緩慢但穩(wěn)定的增長(zhǎng)，而不是依賴10年后某個(gè)單一的創(chuàng)新取得成果而出現(xiàn)的大繁榮。

格林沃爾德說，當(dāng)代投資者包括了一些行業(yè)專家和激進(jìn)投資者，他們?cè)敢馀c公司管理層合作以創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值，而且愿意長(zhǎng)期持有。還有一小部分傳統(tǒng)價(jià)值投資者，他們?cè)诜治鲑Y產(chǎn)的重置價(jià)值方面非常精明。還有些人擅長(zhǎng)評(píng)估特許經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，這些業(yè)務(wù)在股市價(jià)值領(lǐng)域中所占的比重比過去大得多。

《價(jià)值投資者洞察》（Value Investor Insight）的主編約翰·海因斯（John Heins）說：“如果抱著對(duì)價(jià)值投資者的舊觀點(diǎn)，那就很難分辨下一代價(jià)值投資者，他們更加不拘一格，更關(guān)注特殊情況。有些人擁有成長(zhǎng)型投資者的頭腦和價(jià)值投資者的心。”這類投資者中最知名的包括：專注亞洲市場(chǎng)的喜馬拉雅資本（Himalaya Capital）創(chuàng)始人、為查理·芒格（Charlie Munger）管理一部分資金的李錄，Mantle Ridge的激進(jìn)投資者保羅·希拉勒（Paul Hilal），為First Eagle管理890億美元資產(chǎn)的馬修·麥克倫南（Matthew McLennan）。

除此之外，《巴倫周刊》還挑選了七位下一代價(jià)值投資者。他們有些比較傳統(tǒng)，有些不那么傳統(tǒng)，但所有人的過往業(yè)績(jī)都十分突出，都展現(xiàn)出了發(fā)現(xiàn)價(jià)值的能力。