王 滿，陳珍紅，馬 影

(東北財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，遼寧 大連 116025)

一、引 言

風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)是企業(yè)決策者對(duì)預(yù)期結(jié)果和相關(guān)現(xiàn)金流充滿不確定性的項(xiàng)目進(jìn)行分析和選擇的過(guò)程，是對(duì)企業(yè)決策者的風(fēng)險(xiǎn)偏好和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的綜合反映。合理提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平不僅在微觀層面有利于幫助企業(yè)獲得更高的投資收益率，提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效和股東財(cái)富，還在宏觀層面有利于積累社會(huì)資本，推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)[1][2][3]。特別是在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展已經(jīng)進(jìn)入增長(zhǎng)趨勢(shì)穩(wěn)步放緩和結(jié)構(gòu)再平衡的新形勢(shì)下，適當(dāng)提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，對(duì)于培育新的發(fā)展動(dòng)能和推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型至關(guān)重要。然而，高收益通常伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)。過(guò)度激進(jìn)的冒險(xiǎn)行為反過(guò)來(lái)會(huì)威脅企業(yè)自身的發(fā)展，降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性，甚至引發(fā)破產(chǎn)危機(jī)，為資本市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)帶來(lái)隱患。因此，根據(jù)企業(yè)自身的資源稟賦，權(quán)衡潛在收益與風(fēng)險(xiǎn)，選擇合理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，成為企業(yè)成長(zhǎng)乃至經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要議題。

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策首先取決于內(nèi)部決策者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度，而企業(yè)的實(shí)際控制人則在很大程度上決定著他們的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度?！妒澜缫泼駡?bào)告2020》指出，我國(guó)是2019年世界第三大國(guó)際移民來(lái)源國(guó)，居住于中國(guó)以外的移民人數(shù)為1070萬(wàn)。其中，民營(yíng)企業(yè)家是重要的移民群體。現(xiàn)有研究指出，民營(yíng)上市公司實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)的比例約為10%，且在持續(xù)上升[4][5]。實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)已經(jīng)成為資本市場(chǎng)和公司治理中不容忽視的現(xiàn)象，引發(fā)了理論界與實(shí)務(wù)界的廣泛關(guān)注。

實(shí)際控制人境外居留權(quán)的經(jīng)濟(jì)后果研究存在一定爭(zhēng)議。一方面，境外居留權(quán)為實(shí)際控制人逃脫法律制裁提供了便利，可能刺激其通過(guò)激進(jìn)手段侵占中小股東和債權(quán)人利益，增強(qiáng)其隧道挖掘行為。已有研究發(fā)現(xiàn)，實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)的民營(yíng)企業(yè)更容易發(fā)生會(huì)計(jì)舞弊[6]，因而面臨更高的債務(wù)融資成本[7]和審計(jì)費(fèi)用[8]。另一方面，在資本市場(chǎng)的逃離質(zhì)疑下，企業(yè)出于緩解利益相關(guān)者不信任的目的，會(huì)通過(guò)提高審計(jì)質(zhì)量[9]、承擔(dān)更多社會(huì)責(zé)任[10][11]等方式，向外界釋放強(qiáng)烈的積極信號(hào)，消除利益相關(guān)者對(duì)其存在嚴(yán)重代理問(wèn)題的質(zhì)疑。同時(shí)，從外部監(jiān)督角度來(lái)看，實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)的民營(yíng)企業(yè)可能受到媒體和監(jiān)管部門的重點(diǎn)關(guān)注，面臨更嚴(yán)格的監(jiān)管環(huán)境[4]，違規(guī)行為被稽查的概率更高。

基于這種經(jīng)濟(jì)后果的爭(zhēng)議性，實(shí)際控制人境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)決策既可能存在積極影響，比如由于個(gè)人財(cái)富的分散化或者出于向債權(quán)人轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的目的，使得實(shí)際控制人更傾向于通過(guò)提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，以獲得更高的投資回報(bào)；也可產(chǎn)生消極影響，比如因?qū)嶋H控制人的短視行為以及融資成本的上升，導(dǎo)致企業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目缺少必要的投資意愿和資源支持，使得企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平較低。

本文以中國(guó)滬深股市A股上市民營(yíng)公司為研究對(duì)象，嘗試探究實(shí)際控制人境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。研究發(fā)現(xiàn)，實(shí)際控制人境外居留權(quán)顯著提升了民營(yíng)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。在緩解一系列內(nèi)生性問(wèn)題后，該結(jié)論保持穩(wěn)健。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)、財(cái)富分散動(dòng)機(jī)和資源優(yōu)勢(shì)假說(shuō)在解釋境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的作用關(guān)系中成立。兩者關(guān)系受到法律環(huán)境和實(shí)際控制人參與治理的重要影響。境外居留權(quán)并不會(huì)導(dǎo)致實(shí)際控制人長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)意愿發(fā)生顯著變化。境外居留權(quán)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為具有顯著的價(jià)值促進(jìn)效應(yīng)，有助于提升企業(yè)價(jià)值。

本文的研究貢獻(xiàn)體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一方面，從實(shí)際控制人境外居留權(quán)的角度為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為提供了新的理論解釋和經(jīng)驗(yàn)證據(jù)?，F(xiàn)有基于管理者視角的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)研究，多圍繞管理者的人口特征、過(guò)度自信以及社會(huì)網(wǎng)絡(luò)等因素，對(duì)實(shí)際控制人及其背景特征的關(guān)注明顯滯后。本文從實(shí)際控制人境外居留權(quán)的角度，探究其對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，拓展了企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)領(lǐng)域的研究框架，也是對(duì)實(shí)際控制人特征與企業(yè)決策研究文獻(xiàn)的重要補(bǔ)充。另一方面，豐富了實(shí)際控制人境外居留權(quán)的經(jīng)濟(jì)后果研究?，F(xiàn)有對(duì)于實(shí)際控制人境外居留權(quán)經(jīng)濟(jì)后果的研究，既得出了消極結(jié)論，也發(fā)現(xiàn)了積極影響。本文的研究結(jié)論支持了境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的積極影響，并且揭示了具體的影響機(jī)制，有利于加深對(duì)實(shí)際控制人境外居留權(quán)作用機(jī)制的認(rèn)識(shí)。

二、理論分析與研究假設(shè)

在理想的狀態(tài)下，企業(yè)不會(huì)放棄任何有利可圖的投資機(jī)會(huì)，應(yīng)當(dāng)選擇所有凈現(xiàn)值大于零的投資項(xiàng)目，以最大化企業(yè)價(jià)值和股東財(cái)富。然而現(xiàn)實(shí)中風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策不僅受到?jīng)Q策者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿的影響，也因其強(qiáng)烈的資源依賴性受到風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)資源的限制。從風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿和資源角度分析，實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策具有雙重影響，既可能表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)偏好，導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的上升，也可能表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，使得風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平下降。

(一)境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)存在正向影響

擁有境外居留權(quán)的實(shí)際控制人的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿主要來(lái)自控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移動(dòng)機(jī)和財(cái)富分散動(dòng)機(jī)三個(gè)方面。

第一，根據(jù)委托代理理論，實(shí)際控制人與中小股東之間存在普遍的代理沖突。在股權(quán)集中度較高的情況下，實(shí)際控制人可能通過(guò)隧道挖掘的方式掏空上市公司，侵占中小股東利益。高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目可能為企業(yè)帶來(lái)較高的未來(lái)現(xiàn)金流，為實(shí)際控制人攫取控制權(quán)私有收益提供巨大空間。此時(shí)，選擇高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目就成為控股股東謀求控制權(quán)私利的重要方式[12][13][14]。實(shí)際控制人獲取境外居留權(quán)可能是出于逃避法律制裁的動(dòng)機(jī)[6]，以備其非法行為被曝光后可隨時(shí)離境。因此，境外居留權(quán)可能加劇了實(shí)際控制人的控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)，促使其選擇更激進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，以謀取個(gè)人私有收益。

第二，根據(jù)資產(chǎn)替代理論，公司內(nèi)部人通常利用債務(wù)資金投資高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移目標(biāo)。原因在于，如果高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目成功，則股東因剩余索取權(quán)會(huì)獲得絕大部分收益；如果項(xiàng)目失敗，股東僅承擔(dān)有限責(zé)任，債權(quán)人受損嚴(yán)重。內(nèi)部人利用這種債務(wù)資金與高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的匹配方式，可以將投資風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)人，促使財(cái)富從債權(quán)人轉(zhuǎn)移到股東手中。郭瑾等(2017)的研究支持了銀行貸款的資產(chǎn)替代效應(yīng)[15]。當(dāng)實(shí)際控制人擁有可以作為“退路”的境外居留權(quán)時(shí)，其與債權(quán)人之間的利益沖突可能有所加劇，從而可能利用高風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目向債權(quán)人轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。

第三，根據(jù)投資組合理論，分散化投資有利于降低投資組合的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，使得投資者在預(yù)期收益不變的情況下盡可能低地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。如果實(shí)際控制人的個(gè)人財(cái)富過(guò)度集中在某個(gè)上市公司的股票上，會(huì)使得其整體投資風(fēng)險(xiǎn)難以有效降低。這種情況下，實(shí)際控制人在公司的投資決策中只有通過(guò)保守的投資策略，才能降低其個(gè)人財(cái)富的整體風(fēng)險(xiǎn)。反之，在財(cái)富充分分散的情況下，高風(fēng)險(xiǎn)投資并不會(huì)顯著增加實(shí)際控制人的整體風(fēng)險(xiǎn)，反而會(huì)帶來(lái)更高收益。已有研究發(fā)現(xiàn)，財(cái)富分散是投資者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策的重要?jiǎng)訖C(jī)，財(cái)富越分散，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高[16][17]?！?016年中國(guó)高凈值人群出國(guó)需求與趨勢(shì)白皮書》指出，資產(chǎn)配置和分散風(fēng)險(xiǎn)是我國(guó)高凈值人群海外投資的最主要目的，占到受訪人群的八成。擁有境外居留權(quán)的實(shí)際控制人通常在海外擁有豐厚資產(chǎn)，個(gè)人財(cái)富相對(duì)較為分散，因此基于財(cái)富分散動(dòng)機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿應(yīng)當(dāng)更強(qiáng)。

從風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)資源角度來(lái)看，境外居留權(quán)的取得作為可以量化的個(gè)人特質(zhì)，能夠在一定程度上反映實(shí)際控制人在海外的生活、工作、投資經(jīng)歷，以及在境外居留地的社會(huì)資本與經(jīng)濟(jì)資源。根據(jù)高階梯隊(duì)理論，實(shí)際控制人的可觀測(cè)特征會(huì)影響其決策行為。同時(shí)，擁有境外居留權(quán)的企業(yè)可能獲得一定的國(guó)內(nèi)政策優(yōu)惠，比如外商投資企業(yè)的政策性稅收優(yōu)惠和財(cái)政補(bǔ)貼[4]。這些都為企業(yè)進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資奠定了必需的資源基礎(chǔ)。鑒于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)是項(xiàng)高資源消耗性活動(dòng)，實(shí)際控制人的境外居留權(quán)可能為其獲取投資信息、把握投資機(jī)會(huì)、開發(fā)新市場(chǎng)等提供必要的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)所需資源，有利于提升企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

(二)境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)存在負(fù)向影響

基于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿和資源的分析，也可能得出境外居留權(quán)降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的推論。風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿維度來(lái)看：其一，高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目通常具有投資高、回報(bào)慢的特點(diǎn)，需要長(zhǎng)期占用大量現(xiàn)金流，使得公司未來(lái)現(xiàn)金流存在較高的不確定性，不利于實(shí)際控制人持續(xù)的利益侵占。在控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)下，擁有境外居留權(quán)的實(shí)際控制人可能出于獲取穩(wěn)定性現(xiàn)金流的目的，采取更為保守的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)策略。其二，境外居留權(quán)暗含了實(shí)際控制人未來(lái)移居境外的可能性。基于心理學(xué)研究，當(dāng)實(shí)際控制人感知到未來(lái)生活環(huán)境出現(xiàn)巨大變化時(shí)，會(huì)更關(guān)注當(dāng)下利益，而非未來(lái)利益[18]。境外居留權(quán)可能加劇了實(shí)際控制人的短視行為，使得其傾向于投資“短平快”的項(xiàng)目，而不是回報(bào)周期長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)性項(xiàng)目。

風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)資源維度來(lái)看，金融資源是影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策的關(guān)鍵性資源要素。相比于國(guó)有企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)由于缺乏政府的隱性擔(dān)保和融資優(yōu)勢(shì)，面臨更強(qiáng)的融資約束。一旦資金鏈出現(xiàn)緊張甚至斷裂，企業(yè)將不得不放棄投資金額較大且投資周期較長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)性項(xiàng)目，以避免陷入財(cái)務(wù)困境。就外源融資而言，王雪平和王小平(2019)的研究認(rèn)為，實(shí)際控制人獲取境外居留權(quán)加劇了股東與債權(quán)人之間的代理沖突，降低了企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，加大了債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，損害了企業(yè)聲譽(yù)，因此會(huì)面臨更高的債務(wù)融資成本[7]。Hou和Liu(2020)發(fā)現(xiàn)，實(shí)際控制人境外居留權(quán)提高了企業(yè)的現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性，降低了銀行貸款比例[19]。

就內(nèi)源融資而言，投資移民是我國(guó)民營(yíng)企業(yè)實(shí)際控制人獲取境外居留權(quán)的主要方式。這種方式要求實(shí)際控制人在移民前后投入大量資金。首先，在申請(qǐng)境外居留權(quán)階段，申請(qǐng)人需要滿足最低的投資金額要求。比如美國(guó)的EB-5項(xiàng)目要求至少50萬(wàn)美元的投資，香港要求申請(qǐng)人持有并投資1000萬(wàn)港幣。其次，在取得境外居留權(quán)后，實(shí)際控制人通常面臨境外居留地嚴(yán)格的稅收環(huán)境，需要繳納更多的個(gè)人所得稅。比如按照美國(guó)稅法，擁有其境外居留權(quán)居民的所有個(gè)人收入包括海外收入均為其課稅范疇。即使對(duì)富有的民營(yíng)企業(yè)家而言，投資移民的花費(fèi)仍然是筆不小的費(fèi)用。實(shí)際控制人個(gè)人財(cái)富的一大部分被占用或消耗，可能會(huì)導(dǎo)致其手中留存的用于上市公司經(jīng)營(yíng)的資金減少，甚至于占用上市公司的現(xiàn)金流，使得風(fēng)險(xiǎn)性項(xiàng)目所需的資金嚴(yán)重不足，最終降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。陳曉珊和劉洪鐸(2020)的研究表明，實(shí)際控制人境外居留權(quán)會(huì)降低民營(yíng)企業(yè)的現(xiàn)金股利支付傾向[20]。Hou和Liu(2020)的研究發(fā)現(xiàn)，擁有境外居留權(quán)實(shí)際控制人會(huì)出于預(yù)防性動(dòng)機(jī)、交易動(dòng)機(jī)、投機(jī)動(dòng)機(jī)和公司治理惡化持有更多的現(xiàn)金[19]。這些結(jié)論也從側(cè)面驗(yàn)證了境外居留權(quán)企業(yè)融資環(huán)境更加惡劣的推論。

綜上所述，鑒于境外居留權(quán)對(duì)實(shí)際控制人風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)資源影響的復(fù)雜性，其對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響并不能得出確定性的推論。因此，本文提出兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)：

H1a：在其他條件相同的情況下，實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)會(huì)提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

H1b：在其他條件相同的情況下，實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)會(huì)降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)模型與變量

為了驗(yàn)證研究假設(shè)，本文設(shè)定如下OLS回歸模型：

RiskTi，t=α0+α1FRRi，t+α2Sizei，t+α3Levi，t+α4Growthi，t+α5Fagei，t+α6Ownershipi，t+

α7Indratioi，t+α8Mholdi，t+Year+Industry+εi，t

(1)

其中，被解釋變量RiskT為企業(yè)i在t年的總體風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，等于企業(yè)經(jīng)行業(yè)均值調(diào)整后的股票回報(bào)率(Stk_Return)在5年內(nèi)(t-2年至t+2年)的標(biāo)準(zhǔn)差[2]。解釋變量FRR為實(shí)際控制人是否擁有境外居留權(quán)的啞變量。實(shí)際控制人取得外國(guó)和中國(guó)香港、中國(guó)澳門、中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的居留權(quán)被視為取得境外居留權(quán)?；貧w結(jié)果中，α1表示實(shí)際控制人境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響，若α1>0，則表示實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)會(huì)提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。相反，若α1<0，則表示實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)會(huì)降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

控制變量方面，本文參考已有研究[2][21]，分別選取以下影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的因素：企業(yè)規(guī)模(Size)，用期末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)衡量；企業(yè)杠桿率(Lev)，等于總負(fù)債與總資產(chǎn)的比值；企業(yè)成長(zhǎng)性(Growth)，用銷售收入增長(zhǎng)率代表；企業(yè)經(jīng)營(yíng)年限(Fage)，等于企業(yè)成立年限加1后的自然對(duì)數(shù)；股權(quán)集中度(Ownership)，使用第一大股東的持股比例衡量；獨(dú)立董事比例(Indratio)，等于獨(dú)立董事人數(shù)與董事會(huì)總?cè)藬?shù)的比值；股權(quán)激勵(lì)(Mhold)，用高管持股比例表示。同時(shí)控制年度(Year)和行業(yè)(Industry)固定效應(yīng)。

(二)樣本選擇

證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司實(shí)際控制人境外居留權(quán)的披露要求始于2003年，國(guó)有企業(yè)因其實(shí)際控制人為國(guó)有企業(yè)或政府機(jī)構(gòu)，而非自然人，不存在境外居留權(quán)。因此本文樣本限定為民營(yíng)上市公司?？紤]到2007年以后我國(guó)上市公司執(zhí)行了新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，本文使用2007～2019年滬深股市A股民營(yíng)上市公司作為研究對(duì)象。由于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)指標(biāo)的計(jì)算需要使用連續(xù)5年的數(shù)據(jù)，因此實(shí)際參與回歸的樣本期間為2009～2017年。在剔除金融行業(yè)樣本和相關(guān)變量缺失值后，共得到1505家上市民營(yíng)企業(yè)7921個(gè)觀測(cè)值。為了消除極端值的不良影響，本文對(duì)主要變量進(jìn)行了1%水平的縮尾處理。實(shí)際控制人背景數(shù)據(jù)來(lái)自于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，經(jīng)手工整理而得。其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

表1的Panel A列示了主要變量的全樣本描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。民營(yíng)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平(RiskT)的均值為0.422，標(biāo)準(zhǔn)差為0.279。FRR的均值為0.094，表明約有9.4%的民營(yíng)企業(yè)的實(shí)際控制人擁有境外居留權(quán)。其他變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果與現(xiàn)實(shí)情況基本一致。Panel B列示了風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的單變量檢驗(yàn)結(jié)果，以直觀考察有無(wú)境外居留權(quán)樣本在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為上的差異。結(jié)果顯示，有境外居留權(quán)樣本的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平明顯高于無(wú)境外居留權(quán)樣本，均值差異檢驗(yàn)和中位數(shù)差異檢驗(yàn)分別在5%和1%水平上顯著。初步驗(yàn)證了境外居留權(quán)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的正向關(guān)系。

表1 描述性統(tǒng)計(jì)及單變量檢驗(yàn)

(二)基礎(chǔ)回歸結(jié)果

表2列示了模型(1)的檢驗(yàn)結(jié)果。通過(guò)逐步加入控制變量、年度固定效應(yīng)和行業(yè)固定效應(yīng)的方式進(jìn)行多次OLS檢驗(yàn)，以提高回歸結(jié)果的穩(wěn)健性。FRR的系數(shù)始終顯著為正，這說(shuō)明，實(shí)際控制人的境外居留權(quán)顯著提高了民營(yíng)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好程度，促使其采取更高風(fēng)險(xiǎn)的投資策略，選擇更多預(yù)期凈現(xiàn)值大于零的高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目。就經(jīng)濟(jì)意義而言，根據(jù)列(5)的回歸結(jié)果，實(shí)際控制人取得境外居留權(quán)的企業(yè)比未取得企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平高出約6.40%(0.027/0.422)，表明境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為有重要的經(jīng)濟(jì)影響。研究結(jié)果支持了境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的促進(jìn)作用。

表2 實(shí)際控制人境外居留權(quán)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)(N=7921)

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了緩解內(nèi)生性問(wèn)題，本文采取如下方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)(1)限于篇幅，相關(guān)穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果未列示，作者備索。。

1.內(nèi)生性測(cè)試。借鑒Hou和Liu(2020)的研究，使用民營(yíng)企業(yè)所在省市的涉外婚姻數(shù)量(Fore_Marriage)和人均醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)數(shù)量(Medical_Inst)作為工具變量[19]，通過(guò)兩階段最小二乘法進(jìn)行內(nèi)生性測(cè)試。Fore_Marriage使用各省市涉外及華僑、港澳臺(tái)居民登記結(jié)婚件數(shù)的自然對(duì)數(shù)衡量，Medical_Inst采用各省市每百萬(wàn)人口醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)數(shù)衡量。本文所選擇的工具變量滿足外生性要求。第一階段回歸結(jié)果中，F(xiàn)ore_Marriage的回歸系數(shù)為正，Medical_Inst的回歸系數(shù)為負(fù)，均在1%水平上顯著，與Hou和Liu(2020)的結(jié)果一致[19]。第二階段回歸結(jié)果進(jìn)一步表明，在控制內(nèi)生性問(wèn)題后，境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的正向影響依然顯著存在。

2.其他穩(wěn)健性檢驗(yàn)。除了逆向因果關(guān)系外，本文結(jié)論還可能是有無(wú)境外居留權(quán)企業(yè)之間固有差異造成的結(jié)果，即可能存在遺漏重要解釋變量的內(nèi)生性問(wèn)題。為了緩解這一內(nèi)生性問(wèn)題，采取傾向評(píng)分匹配法，控制前文一系列控制變量，經(jīng)過(guò)最近鄰一比一配對(duì)后形成新樣本?；A(chǔ)回歸中使用的是5年內(nèi)不考慮股票紅利再投資的股票回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)差作為風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的衡量指標(biāo)，涉及到以前年度數(shù)據(jù)，可能存在衡量偏誤和因果糾纏等內(nèi)生性問(wèn)題。本文分別使用3年內(nèi)(t-1年至t+1年)的股票回報(bào)率標(biāo)準(zhǔn)差(RiskT2)、t年至t+3年的標(biāo)準(zhǔn)差(RiskT3)、5年內(nèi)考慮股票紅利后的股票回報(bào)率標(biāo)準(zhǔn)差(RiskT4)作為替代性指標(biāo)對(duì)模型進(jìn)行重新回歸?？紤]到境外居留權(quán)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)可能存在滯后效應(yīng)，使用未來(lái)一期風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)指標(biāo)進(jìn)行檢驗(yàn)。本文樣本中排名前三的省市分別為：廣東、浙江和上海，為了降低境外居留權(quán)過(guò)度集中造成的不利影響，本文進(jìn)一步剔除該三地區(qū)樣本進(jìn)行檢驗(yàn)。穩(wěn)健性處理后，回歸結(jié)果保持不變。

五、影響機(jī)制檢驗(yàn)

根據(jù)前文的理論推導(dǎo)，實(shí)際控制人境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的正向影響作用可能的解釋有控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移動(dòng)機(jī)、財(cái)富分散動(dòng)機(jī)和資源優(yōu)勢(shì)假說(shuō)四種。這四種理論解釋是否成立，有待于進(jìn)一步檢驗(yàn)。

(一)控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)

控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)下，擁有境外居留權(quán)的實(shí)際控制人可能出于利益侵占的目的，選擇高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目以提高潛在的私有收益。實(shí)際控制人間接持股導(dǎo)致的兩權(quán)分離問(wèn)題，是造成實(shí)際控制人侵占中小股東利益行為的重要原因。研究表明，現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的分離程度越高，實(shí)際控制人的掏空動(dòng)機(jī)越強(qiáng)烈[22]，越有可能出于“逃離”動(dòng)機(jī)取得境外居留權(quán)。本文計(jì)算實(shí)際控制人的兩權(quán)分離度指標(biāo)，并根據(jù)其年度行業(yè)中值，區(qū)分兩權(quán)分離度高低組樣本，考察不同分組狀態(tài)下境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響差異。分組回歸結(jié)果如表3列(1)、(2)所示。在兩權(quán)分離度高組，實(shí)際控制人境外居留權(quán)(FRR)的回歸系數(shù)在1%水平顯著為正。在兩權(quán)分離度低組，該系數(shù)不顯著。說(shuō)明兩權(quán)分離加劇了擁有境外居留權(quán)實(shí)際控制人的控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)，使得其從高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策中獲益。

實(shí)際控制人的私利行為有可能受到監(jiān)管部門的行政處罰，甚至法律制裁。境外居留權(quán)可以為實(shí)際控制人的不法行為提供保護(hù)傘，干擾或延遲監(jiān)管部門的調(diào)查與執(zhí)法，降低實(shí)際控制人從事不法行為的成本。這種“法律規(guī)避效應(yīng)”在居留國(guó)家或地區(qū)與我國(guó)并未簽約引渡條約的情況下，更為顯著。原因在于，未簽約引渡條約國(guó)家或地區(qū)大多經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，對(duì)實(shí)際控制人的庇護(hù)作用更強(qiáng)[6]。根據(jù)是否與我國(guó)并未簽約引渡條約，參考Hou和Liu(2020)的做法，本文分別設(shè)置有引渡條約的境外居留權(quán)(FRR_EX)和無(wú)引渡條約的境外居留權(quán)(FRR_NOEX)兩個(gè)啞變量[19]，考察這種境外居留權(quán)的異質(zhì)性對(duì)本文結(jié)論的影響。檢驗(yàn)結(jié)果列示在表3列(3)。只有FRR_NOEX的回歸系數(shù)依然保持正向顯著，說(shuō)明實(shí)際控制人在擁有無(wú)引渡條約的境外居留權(quán)時(shí)，更傾向于采取激進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。境外居留權(quán)的法律庇護(hù)功能放大了實(shí)際控制人在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)決策中的作用，支持了控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)。

表3 控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)檢驗(yàn)

(二)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移動(dòng)機(jī)

風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移動(dòng)機(jī)從資產(chǎn)替代的角度認(rèn)為，境外居留權(quán)因加劇了實(shí)際控制人與債權(quán)人的代理沖突，會(huì)鼓勵(lì)其利用風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策向債權(quán)人轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。隨著企業(yè)負(fù)債率的上升，實(shí)際控制人與債權(quán)人的利益沖突會(huì)加劇，實(shí)際控制人的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移動(dòng)機(jī)更強(qiáng)烈。本文根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債率的高低，以年度行業(yè)中值為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分組檢驗(yàn)，回歸結(jié)果如表4列(1)、(2)所示。境外居留權(quán)的回歸系數(shù)僅在負(fù)債率低組顯著，與預(yù)期相反。

進(jìn)一步地，本文參考鐘凱等(2016)對(duì)“短貸長(zhǎng)投”的衡量思路，使用“投資支出與內(nèi)源融資的差額”作為負(fù)債投資錯(cuò)配的衡量指標(biāo)(Mismatch1)[23]。為了保證結(jié)果的穩(wěn)健性，使用“資金期限結(jié)構(gòu)錯(cuò)配”指標(biāo)(Mismatch2)補(bǔ)充檢驗(yàn)[24]?；貧w結(jié)果列示在表4列(3)、(4)。境外居留權(quán)對(duì)資金錯(cuò)配無(wú)顯著影響，表明擁有境外居留權(quán)的實(shí)際控制人并未表現(xiàn)出明顯的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移行為。造成這種現(xiàn)象的原因可能是，債權(quán)人對(duì)境外居留權(quán)的“法律規(guī)避效應(yīng)”較為敏感，擔(dān)憂此類實(shí)際控制人侵占自身利益，因此會(huì)加強(qiáng)對(duì)實(shí)際控制人的監(jiān)督，要求更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，減少對(duì)其的資金支持。列(5)參考郭瑾等(2017)的做法[15]，使用銀行貸款持有水平(Loan)的回歸結(jié)果顯示，境外居留權(quán)降低了企業(yè)的銀行貸款水平。表明境外居留權(quán)企業(yè)面臨更嚴(yán)格的來(lái)自債權(quán)人的約束，很難通過(guò)將負(fù)債資金配置到風(fēng)險(xiǎn)性項(xiàng)目中，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移目標(biāo)，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移動(dòng)機(jī)在解釋境外居留權(quán)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系時(shí)并未得到驗(yàn)證。

表4 風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移動(dòng)機(jī)檢驗(yàn)

(三)財(cái)富分散動(dòng)機(jī)

財(cái)富分散動(dòng)機(jī)是指實(shí)際控制人個(gè)人財(cái)富的分散化投資有利于降低投資組合的非系統(tǒng)性，使得其在具體風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目選擇時(shí)不受整體風(fēng)險(xiǎn)控制的限制，更傾向于選擇高風(fēng)險(xiǎn)投資以追求更高的投資回報(bào)率。實(shí)際控制人持有上市公司股票的比例越高，其個(gè)人財(cái)富越集中，越難有效分散公司的特有風(fēng)險(xiǎn)。本文選擇實(shí)際控制人擁有的所有權(quán)比例(現(xiàn)金流權(quán))作為財(cái)富集中度的衡量指標(biāo)，根據(jù)年度行業(yè)中值進(jìn)行分組檢驗(yàn)。表5的回歸結(jié)果顯示，實(shí)際控制人財(cái)富集中度較低時(shí)，境外居留權(quán)會(huì)顯著提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，支持了財(cái)富分散動(dòng)機(jī)。

表5 財(cái)富分散動(dòng)機(jī)檢驗(yàn)

(四)資源優(yōu)勢(shì)假說(shuō)

資源優(yōu)勢(shì)假說(shuō)認(rèn)為，擁有境外居留權(quán)的實(shí)際控制人在海外投資經(jīng)歷、認(rèn)知能力、信息渠道和社會(huì)關(guān)系等方面具有明顯的優(yōu)勢(shì)，還可能獲得一定的國(guó)內(nèi)政策優(yōu)惠，為風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策提供了資源支持。本文參考柳光強(qiáng)(2016)的研究[25]，考察實(shí)際控制人境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)財(cái)政補(bǔ)貼(Subsidy)和稅收優(yōu)惠(Taxp)的影響。表6列(1)、(2)的結(jié)果顯示，境外居留權(quán)企業(yè)收到的財(cái)政補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠更低，與劉行等(2016)的預(yù)期相反[4]。可能是因?yàn)殡S著反腐追逃行動(dòng)的開展，政府部門對(duì)境外居留權(quán)企業(yè)的監(jiān)督力度加強(qiáng)，對(duì)相關(guān)政策優(yōu)惠的給予更加謹(jǐn)慎。列(3)、(4)使用對(duì)外直接投資啞變量(OFDI_Dum)和海外收入比例(OFDI_Income)的檢驗(yàn)結(jié)果顯示，境外居留權(quán)顯著提高了企業(yè)的對(duì)外直接投資。這說(shuō)明，境外居留權(quán)更多體現(xiàn)為實(shí)際控制人的海外社會(huì)、信息與經(jīng)濟(jì)資源優(yōu)勢(shì)，有利于其利用海外資源進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)性投資，支持了資源優(yōu)勢(shì)假說(shuō)。

表6 資源優(yōu)勢(shì)假說(shuō)檢驗(yàn)

六、進(jìn)一步分析

(一)法律制度環(huán)境的影響

規(guī)避法律制裁是實(shí)際控制人獲取境外居留權(quán)的重要?jiǎng)訖C(jī)之一，也是企業(yè)各類代理沖突的催化劑。良好的法律制度環(huán)境能夠提高實(shí)際控制人從事不法行為的被稽查概率和違法成本，有效約束實(shí)際控制人的私利行為。本文使用“市場(chǎng)中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境評(píng)分”衡量企業(yè)面臨的法制環(huán)境?；貧w結(jié)果如表7列(1)、(2)所示。只有法制環(huán)境弱組的境外居留權(quán)系數(shù)顯著，說(shuō)明法制環(huán)境弱化了境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。

表7 進(jìn)一步分析回歸結(jié)果

(二)實(shí)際控制人參與治理的影響

實(shí)際控制人的公司治理參與狀況直接影響了其對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)決策的影響程度。當(dāng)實(shí)際控制人兼任公司高管，直接參與公司治理時(shí)，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿和能力可以直接投射到企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策上。當(dāng)實(shí)際控制人并未直接參與治理，而是僅作為企業(yè)所有人存在時(shí)，需要借助高管等代理人對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策施加間接影響。本文根據(jù)實(shí)際控制人是否兼任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理作為參與治理程度的衡量指標(biāo)?；貧w結(jié)果如表7列(3)、(4)所示。實(shí)際控制人兼任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理時(shí)，其境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)存在顯著影響，驗(yàn)證了實(shí)際控制人直接參與治理對(duì)兩者關(guān)系的強(qiáng)化作用。

(三)境外居留權(quán)對(duì)實(shí)際控制人長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)意愿的影響

高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目產(chǎn)生利潤(rùn)的時(shí)間通常較長(zhǎng)。實(shí)際控制人承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的前提是其愿意長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)企業(yè)。如果實(shí)際控制人經(jīng)常發(fā)生變更，會(huì)導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)缺乏長(zhǎng)期性和穩(wěn)定性，更容易發(fā)生決策的短視行為。前文基于心理學(xué)的分析認(rèn)為，擁有境外居留權(quán)的實(shí)際控制人可能更為短視。本文使用未來(lái)一年或兩年內(nèi)是否發(fā)生實(shí)際控制人變更的啞變量(Change1、Change2)作為被解釋變量，發(fā)生變更為1，否則為0。運(yùn)用Probit方法的回歸結(jié)果列示在表7列(5)、(6)。境外居留權(quán)(FRR)的系數(shù)均不顯著，說(shuō)明有無(wú)境外居留權(quán)的實(shí)際控制人沒(méi)有明顯的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)意愿差異，排除了境外居留權(quán)導(dǎo)致實(shí)際控制人短視的假說(shuō)。

(四)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的價(jià)值效應(yīng)檢驗(yàn)

風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的根本目的在于創(chuàng)造價(jià)值，提升企業(yè)績(jī)效。擁有境外居留權(quán)的實(shí)際控制人的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為能否最終產(chǎn)生價(jià)值提升效應(yīng)，有待于進(jìn)一步檢驗(yàn)。由于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的衡量使用了前后5年的數(shù)據(jù)，本文參考李文貴和余明桂(2012)的方法[21]，使用相同觀測(cè)階段內(nèi)托賓Q值的平均值衡量企業(yè)價(jià)值(TobinQ)，利用中介模型進(jìn)行檢驗(yàn)。表7列(7)為境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)價(jià)值的回歸結(jié)果，回歸系數(shù)顯著為正，表明實(shí)際控制人境外居留權(quán)有利于提高企業(yè)價(jià)值。列(8)進(jìn)一步引入風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)變量，境外居留權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的回歸系數(shù)均顯著為正。該中介模型的Sobel檢驗(yàn)顯示，Z值等于2.585，在1%水平上顯著。這表明風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)是境外居留權(quán)提升企業(yè)價(jià)值的一個(gè)中介路徑，發(fā)揮著部分中介作用，即擁有境外居留權(quán)的實(shí)際控制人通過(guò)承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)，提升了企業(yè)價(jià)值。

七、結(jié)論與啟示

本文以2007～2019年滬深股市A股民營(yíng)上市公司為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了實(shí)際控制人境外居留權(quán)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，實(shí)際控制人境外居留權(quán)有助于提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，相比無(wú)境外居留權(quán)企業(yè)，境外居留權(quán)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平更高。該結(jié)論在控制一系列內(nèi)生性問(wèn)題后保持穩(wěn)定。進(jìn)一步研究結(jié)果顯示，控制權(quán)私利動(dòng)機(jī)、財(cái)富分散動(dòng)機(jī)和資源優(yōu)勢(shì)假說(shuō)在解釋境外居留權(quán)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的促進(jìn)作用時(shí)成立，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移動(dòng)機(jī)并未得到驗(yàn)證。法律制度環(huán)境會(huì)弱化實(shí)際控制人境外居留權(quán)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，實(shí)際控制人參與治理會(huì)強(qiáng)化該影響。境外居留權(quán)并不會(huì)導(dǎo)致實(shí)際控制人長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)意愿的顯著變化，否定了短視假說(shuō)。實(shí)際控制人的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為最終會(huì)產(chǎn)生積極的價(jià)值促進(jìn)效應(yīng)，有助于提升企業(yè)價(jià)值。

本文不僅拓展了實(shí)際控制人境外居留權(quán)經(jīng)濟(jì)后果和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)領(lǐng)域的研究，補(bǔ)充相關(guān)研究文獻(xiàn)，還對(duì)企業(yè)、監(jiān)管者和決策者具有一定參考價(jià)值。對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，雖然實(shí)際控制人境外居留權(quán)會(huì)引發(fā)外界的警覺(jué)與質(zhì)疑，但是對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)也存在一定的積極影響，有助于提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平，為企業(yè)創(chuàng)造更大價(jià)值；對(duì)監(jiān)管者來(lái)說(shuō)，需要重點(diǎn)關(guān)注境外居留權(quán)企業(yè)，加強(qiáng)對(duì)其的監(jiān)管，引導(dǎo)企業(yè)有序合理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，避免宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)度積累；對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，在投資選擇與決策時(shí)可以借助境外居留權(quán)這一特質(zhì)，對(duì)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好作出初步判斷，提高對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策的認(rèn)識(shí)。