曾童

摘要：有色金屬期貨最為最早進(jìn)入市場的期貨品種，其交易是最活躍的，對現(xiàn)貨價(jià)格的指導(dǎo)是最為準(zhǔn)確的，對資本市場的影響也更為顯著。本文通過對2018-2020年銅鋁鋅期貨及相關(guān)行業(yè)的股票價(jià)格進(jìn)行分析，證明有色金屬期貨價(jià)格與同行業(yè)A股股價(jià)之間存在著引導(dǎo)關(guān)系。

關(guān)鍵詞：有色金屬;期貨價(jià)格;A股股價(jià)

一、前言

有色金屬指的是除了鐵、錳、鉻以外的其他金屬的統(tǒng)稱，其中金、銀、鉑等因價(jià)格昂貴又被稱為貴金屬。有色金屬在工業(yè)領(lǐng)域有著重要的應(yīng)用，因此有色金屬行業(yè)的健康發(fā)展對于一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)有著舉足輕重的作用。但我國因進(jìn)入資本市場較晚，國內(nèi)有色金屬價(jià)格在很長一段時(shí)間都被國際價(jià)格左右，而英美等國通過壓低或提高某些品種有色金屬的價(jià)格，大量購買低價(jià)資源并輸入高價(jià)資源，嚴(yán)重影響了我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。但隨著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展已經(jīng)資本市場的建設(shè)，我國通過上市有色金屬期貨，優(yōu)化了資源的配置，也為國內(nèi)有色金屬價(jià)格提供了參考。期貨作為與現(xiàn)貨緊密相連的一種金融產(chǎn)品，一直是國內(nèi)外學(xué)者的研究重點(diǎn)。早在上世紀(jì)九十年代，國外就要研究表明期貨價(jià)格對現(xiàn)貨價(jià)格具有指導(dǎo)作用。進(jìn)入21世紀(jì)后，國外學(xué)者通過進(jìn)一步的研究，發(fā)現(xiàn)國內(nèi)商品期貨與股票市場存在正相關(guān)關(guān)系。

由于有色金屬行業(yè)技術(shù)壁壘較低，各企業(yè)間的生產(chǎn)成本相差不大，在生產(chǎn)技術(shù)未有突破性進(jìn)步的情況下，有色金屬行業(yè)的利潤與有色金屬現(xiàn)貨價(jià)格有著極大的聯(lián)系。而期貨市場的重要功能之一就是價(jià)格發(fā)現(xiàn)，期貨價(jià)格是對未來某一時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格的無偏估計(jì)，因此有色金屬企業(yè)普遍將期貨價(jià)格作為現(xiàn)貨貿(mào)易活動的定價(jià)基準(zhǔn)。由此可見，有色金屬期貨價(jià)格和同行業(yè)A股股價(jià)之間存在著一定的聯(lián)系。通過有色金屬期貨價(jià)格對同行業(yè)A股股價(jià)的影響分析，一方面有利于投資者對股票的價(jià)值進(jìn)行預(yù)期，其次也為政府調(diào)節(jié)相關(guān)政策提供給了參考。

二、有色金屬期貨價(jià)格對同行業(yè)A股股價(jià)的影響分析

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)處理

本文研究的是有色金屬期貨價(jià)格對同行業(yè)A股股價(jià)的影響分析，因有色金屬品種繁多，本文選取了比較具有代表性的銅鋁鋅三個(gè)品種的期貨。同時(shí)，因?yàn)槊總€(gè)期貨品種同時(shí)存在著數(shù)個(gè)期貨合約在交易，不同交割月份的期貨價(jià)格和交易活躍程度均不同。為了方便研究，本文選取了上海期貨交易所銅鋁鋅期貨連三合約作為期貨樣本。相對應(yīng)地，本文從A股市場上選取了江西銅業(yè)、中國鋁業(yè)、馳宏鋅鍺三個(gè)股票進(jìn)行研究。在股票和期貨市場上，每日交易的價(jià)格有開盤價(jià)、收盤價(jià)、最高價(jià)、最低價(jià)和平均價(jià)。其中收盤價(jià)作為交易多空雙方多次交易后的結(jié)果，更具有代表性，真實(shí)反應(yīng)了多空雙方對資產(chǎn)價(jià)格的認(rèn)可程度。因此，本文采用了銅鋁鋅期貨及江西銅業(yè)、中國鋁業(yè)、馳宏鋅鍺三個(gè)A股股票在2018-2020年間每日的收盤價(jià)作為樣本。

（二）分析過程

在平穩(wěn)性檢驗(yàn)中，六個(gè)樣本均不存在明顯的趨勢，因此選擇了有截距項(xiàng)無趨勢項(xiàng)的檢驗(yàn)。在ADF的檢驗(yàn)結(jié)果上看，六個(gè)樣本均表現(xiàn)為非平穩(wěn)性。進(jìn)一步對價(jià)格序列的一階差分進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，結(jié)果為所有樣本的一階差分均在1%、5%、10%顯著水平下是平穩(wěn)的，因此江西銅業(yè)股票價(jià)格、瀘銅期貨連三價(jià)格、中國鋁業(yè)股票價(jià)格、瀘鋁期貨連三價(jià)格、馳宏鋅鍺股票價(jià)格與瀘鋅期貨連三價(jià)格均為一階單整序列。同時(shí)，在協(xié)整分析中，西銅業(yè)股票價(jià)格與瀘銅期貨連三價(jià)格、中國鋁業(yè)股票價(jià)格與瀘鋁期貨連三價(jià)格、馳宏鋅鍺股票價(jià)格與瀘鋅期貨連三價(jià)格之間存在一個(gè)長期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系。

因?yàn)槿M樣本的一階差分是平穩(wěn)的，且存在長期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系，因此可建立含協(xié)整的VAR模型，即VEC模型。在VEC模型的滯后階數(shù)的選擇上，本文采取AIC和SBIC原則，對三組樣本各階數(shù)的AIC以及SBIC數(shù)值大小進(jìn)行對比后，選擇了二階滯后作為VEC模型的滯后階數(shù)。通過STATA軟件計(jì)算出VEC回歸方程，結(jié)果如下：

1.江西銅業(yè)股票價(jià)格與瀘銅期貨連三價(jià)格向量誤差修正模型

D.LOGJXTY=-0.1649CointEq1-0.0029D.LOGJXTY（-1）+0.1927D.LOGCU（-1）-9.85

D.LOGCU=-0.0028CointEq1-0.0283D.LOGJXTY（-1）+0.0191D.LOGCU（-1）

CointEq1=LOGJXTY-0.2307LOGCU-0.1349

2.中國鋁業(yè)股票價(jià)格與瀘鋁期貨連三價(jià)格向量誤差修正模型

D.LOGZGLY=-0.0070CointEq1+0.0787D.LOGZGLY（-1）+0.1074D.LOGAL（-1）

D.LOGAL=-0.0031CointEq1-0.0232D.LOGZGLY（-1）-0.0497D.LOGAL（-1）

CointEq1=LOGZGLY+0.8701LOGAL-4.2335

3.馳宏鋅鍺股票價(jià)格與瀘鋅期貨連三價(jià)格向量誤差修正模型

D.LOGCHXZ=-0.0132CointEq1+0.0299D.LOGCHXZ（-1）+0.2390D.LOGZN（-1）

D.LOGZN=-0.0013CointEq1-0.0214D.LOGCHXZ（-1）-0.0267D.LOGZN（-1）

CointEq1=LOGCHXZ-0.2513LOGZN+0.3132

建立VEC模型后對以上模型進(jìn)行穩(wěn)定性及滯后階數(shù)自相關(guān)檢驗(yàn)。從自相關(guān)檢驗(yàn)結(jié)果來看，各檢驗(yàn)結(jié)果的P值均大于0.01，因此可以接受滯后階數(shù)不存在自相關(guān)的假設(shè)。而各VECM系統(tǒng)穩(wěn)定性判別圖顯示，除VECM模型本身所假設(shè)的單位根之外，伴隨矩陣的所有特征值均落在單位圓內(nèi)，故這三個(gè)VECM模型均是穩(wěn)定的。

在VEC模型的結(jié)果中，三組模型的誤差修正項(xiàng)的系數(shù)均為負(fù)數(shù)，符合誤差修正模型的反響修正機(jī)制。也就是當(dāng)短期期貨價(jià)格或是A股股價(jià)具有向上偏離短期均衡狀態(tài)的趨勢時(shí)，由于其系數(shù)均小于0，該向上偏離的趨勢得到抑制，使得其價(jià)格向均衡位置移動。但各方程的誤差修正項(xiàng)的系數(shù)均十分小，因此期貨價(jià)格對A股股價(jià)的修正速度還是A股股價(jià)對期貨價(jià)格的修正速度都是較慢的，反映出我國期貨市場與A股市場之間信息傳遞效率是較為低下的。

同時(shí)，各一階滯后項(xiàng)的系數(shù)也是較小的，反映出A股股價(jià)雖然受其自身以及期貨的一階滯后價(jià)格影響，但這種影響相對較小。這個(gè)結(jié)果與現(xiàn)實(shí)相符合，因?yàn)橛绊慉股股價(jià)的因素是多元的，而期貨價(jià)格只影響了現(xiàn)貨的價(jià)格，也就是通過影響有色金屬行業(yè)的利潤從而影響相對應(yīng)的A股股價(jià)。

在此基礎(chǔ)上開展Granger因果檢驗(yàn)，當(dāng)以LOGJXTY或以LOGCU為被解釋變量是，P值小于10%的置信水平，因此可以認(rèn)為江西銅業(yè)股票價(jià)格與瀘銅期貨連三價(jià)格互為格蘭杰因果原因。而另外兩組樣本的檢驗(yàn)結(jié)果均只有一項(xiàng)的P值小于10%的置信水平，因此可以認(rèn)為中國鋁業(yè)股票價(jià)格是瀘鋁期貨連三價(jià)格的格蘭杰原因，而瀘鋁期貨連三價(jià)格不是中國鋁業(yè)股票價(jià)格的格蘭杰原因;瀘鋅期貨連三價(jià)格是馳宏鋅鍺股票價(jià)格的格蘭杰原因，而馳宏鋅鍺股票價(jià)格不是瀘鋅期貨連三價(jià)格的格蘭杰原因。根據(jù)Granger因果檢驗(yàn)的結(jié)果，可以推斷出有色金屬期貨價(jià)格與同行業(yè)A股股價(jià)之間是存在引導(dǎo)關(guān)系的。最終，在脈沖響應(yīng)函數(shù)的期數(shù)選擇上，本文使用了STATA的默認(rèn)期數(shù)，也就是8期。

三、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

本文通過對2018-2020年，江西銅業(yè)、中國鋁業(yè)、馳宏鋅鍺這三個(gè)股票以及對應(yīng)的銅鋁鋅期貨連三價(jià)格進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果顯示有色金屬期貨價(jià)格會對同行業(yè)A股股價(jià)產(chǎn)生一定的影響。因?yàn)橛猩饘倨谪泝r(jià)格對現(xiàn)貨價(jià)格具有指導(dǎo)作用，有色金屬期貨價(jià)格的上升或下降必將會致使同行業(yè)A股公司的利潤增加或減少，從而引起A股股價(jià)的上升或下降。同時(shí)我國有色金屬期貨市場與同行業(yè)A股市場之間的信息傳遞效率是低下的。但隨著現(xiàn)代社會信息傳遞技術(shù)的發(fā)展，信息傳遞將會更為快捷，投資者獲取信息的成本也將更為近似。因此在未來，不同市場上的價(jià)格信息會迅速傳到到另一個(gè)相關(guān)市場上，造成其他市場的價(jià)格波動。隨著信息傳遞技術(shù)的普及，期貨市場的價(jià)格對同行業(yè)股票價(jià)格的影響將會更加顯著。

（二）建議

因?yàn)槠谪泝r(jià)格會對股票價(jià)格產(chǎn)生一定的影響，因此期貨價(jià)格信息能否迅速傳導(dǎo)到股票市場尤為重要，完善證券市場的信息披露制度是非常重要的。信息披露不僅僅是對公司自身信息的披露，更需要對與行業(yè)相關(guān)的其他市場信息的披露。有色金屬行業(yè)公司年度報(bào)告上，需披露原料期貨與現(xiàn)貨價(jià)格以及對未來的預(yù)測，這樣有利于投資者進(jìn)行正確的投資決策。同時(shí)，我國應(yīng)優(yōu)化各市場之間信息傳遞的機(jī)制以及信息傳遞的技術(shù)，使各市場之間信息的傳遞更為精準(zhǔn)與高效。

除了完善證券市場的各種制度，政府還應(yīng)該增加期貨品種，從而吸引更多的套期保值者。同時(shí)應(yīng)該建設(shè)過層次的投資市場，并打通各市場之間的信息傳遞，使投資者能通過更多的信息作出更加正確的決策，也豐富了投資者的投資手段，吸引更多資金進(jìn)入資本市場。

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