李嘉瑋　李秀麗

摘要：貝特瑞作為首批進(jìn)入新三板精選層的制造業(yè)企業(yè)之一，主營產(chǎn)品為鋰電池正負(fù)極，是目前的新能源電池行業(yè)的代表企業(yè)，符合高新技術(shù)企業(yè)特點(diǎn)。B-S模型對高新技術(shù)企業(yè)適用性較強(qiáng)，本文通過B-S模型評估貝特瑞價(jià)值，目的為了給企業(yè)管理層和投資者了解企業(yè)的價(jià)值，為決策提供依據(jù)。

關(guān)鍵詞：企業(yè)價(jià)值評估;新三板精選層;B-S模型

1.背景

目前，新三板存在流動(dòng)性逐年下降、結(jié)構(gòu)性分化等問題，許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)存在融資困難問題。針對這一現(xiàn)象，2019年10月25日，證監(jiān)會(huì)推出了新三板全面深化改革措施，這一舉措對于新三板中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)來說，進(jìn)入新三板精選層，并在精選層連續(xù)掛牌一年以上，可以不再經(jīng)IPO環(huán)節(jié)直接向滬深交易所的市場板塊提出轉(zhuǎn)版上市申請，為新三板優(yōu)質(zhì)企業(yè)新增了一條上市可選路徑，大大節(jié)約了新三板企業(yè)上市的時(shí)間成本和財(cái)務(wù)成本。

貝特瑞新材料集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱貝特瑞）作為第一批申報(bào)進(jìn)入新三板精選層制造業(yè)企業(yè)，主要業(yè)務(wù)是生產(chǎn)經(jīng)營鋰離子電池正極材料和負(fù)極材料，是新三板高新技術(shù)企業(yè)的代表公司。因此，對貝特瑞價(jià)值評估可以為管理層和投資者做出決策依據(jù)。

2.以B-S模型對貝特瑞企業(yè)價(jià)值評估

2.1標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格

本文選取2019年12月31日為評估基準(zhǔn)日。最近的一個(gè)交易日是2019年12月27日，當(dāng)日的收盤價(jià)為26.39元，股本總額為439569900股，股權(quán)資本價(jià)值為11600249661元，貝特瑞2019年報(bào)中負(fù)債總額為3994258520.11元。因此，貝特瑞企業(yè)的整體價(jià)值等于股權(quán)資本價(jià)值加上債務(wù)資本價(jià)值等于15594508181.11元。

2.2期權(quán)期限

在近幾年的實(shí)物期權(quán)法研究中，更多學(xué)者認(rèn)為企業(yè)在持續(xù)經(jīng)營的過程中，股東可以在債務(wù)到期時(shí)依據(jù)企業(yè)具體情況決定是否行權(quán)。此時(shí)，債務(wù)的到期時(shí)間可以看作企業(yè)的期權(quán)期限。貝特瑞長期債務(wù)期限在1-5年，金額分布較為均勻，因此，在運(yùn)用B-S模型測算期權(quán)價(jià)值時(shí)將貝特瑞期權(quán)期限定為3年。

2.4波動(dòng)率

企業(yè)整體價(jià)值波動(dòng)率可以用股權(quán)資本波動(dòng)率代替。

波動(dòng)率計(jì)算公式如下：

式中：? ?為連續(xù)復(fù)利的股票收益率的平均數(shù);Rt為連續(xù)復(fù)利的股票在t時(shí)的收益率;Pt為在t時(shí)的價(jià)格;Pt-1為在t-1時(shí)的價(jià)格

本文選取貝特瑞2019年日交易均價(jià)來計(jì)算波動(dòng)率σ，計(jì)算結(jié)果如下：

上表選取了貝特瑞2019年241個(gè)交易日的交易均價(jià)作為參數(shù)計(jì)算波動(dòng)率，其中日交易均價(jià)=日成交額/成交量。由于篇幅有限，只截取部分?jǐn)?shù)據(jù)展現(xiàn)出來。將241交易日的數(shù)據(jù)帶入公式，計(jì)算出貝特瑞2019年日波動(dòng)率為3.28%，將日波動(dòng)率轉(zhuǎn)化為年波動(dòng)率σ為 。

2.5無風(fēng)險(xiǎn)利率

B-S模型無風(fēng)險(xiǎn)利率假設(shè)在期權(quán)期限內(nèi)是穩(wěn)定不變的。在研究過程中，考慮到國債是國家信用發(fā)行的，信貸風(fēng)險(xiǎn)往往最低的，因此運(yùn)用國債利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率。基于此，本文選取2019年中國人民銀行中的3-5年中長期貸款利率4.75%作為無風(fēng)險(xiǎn)利率。

2.6價(jià)值計(jì)算

上文已經(jīng)計(jì)算出B-S期權(quán)定價(jià)模型的5個(gè)參數(shù)，分別為標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格S=15594508181.11元，執(zhí)行價(jià)格X=4188564023.41元，期權(quán)期限T=3，波動(dòng)率σ=50.97%和無風(fēng)險(xiǎn)利率r=4.75%。

將上述參數(shù)帶入B-S模型中：

計(jì)算得出d1=0.602826555，d2=-0.279999742。通過查詢正態(tài)分布累計(jì)概率表N（d）可以得出N（d1）=0.7257，N（d2）=0.3897。

將N（d1），N（d2）代入期權(quán)價(jià)值公式可以算出C=9901438737.54元。

實(shí)物期權(quán)法計(jì)算貝特瑞在評估基準(zhǔn)日的價(jià)值為990143.87萬元。

作者簡介：李嘉瑋，男，黑龍江八一農(nóng)墾大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，碩士研究生。李秀麗，女，黑龍江八一農(nóng)墾大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，教授，碩士生導(dǎo)師，主要研究方向：知識(shí)產(chǎn)權(quán)評估、企業(yè)價(jià)值評估。