李增仁 王敖東

摘要：自美國次貸危機以來，黃金價格波動幅度不斷增大，影響因素不斷增多，且與黃金價格相關(guān)性不斷變化，不確定性增加。為提高黃金市場參與者對黃金市場的認知，從黃金的商品、貨幣及金融三大屬性出發(fā)，分析屬性對黃金價格影響及二者相關(guān)性，助力黃金市場參與者提高市場研判能力，規(guī)避市場波動風(fēng)險，保持黃金產(chǎn)業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展。

關(guān)鍵詞：黃金屬性;商品屬性;貨幣屬性;金融屬性;黃金價格;影響因素

中圖分類號：TD-9????????? 文章編號：1001-1277（2021）08-0001-03

文獻標(biāo)志碼：Adoi：10.11792/hj20210801

2008年美國次貸危機后，黃金價格延續(xù)上漲趨勢，在2011年沖至1 920美元/盎司新高，后經(jīng)大幅度、長時間回調(diào)，終在2019年重拾漲勢，并于2020年8月再創(chuàng)新高，達2 075美元/盎司。在此期間，黃金價格波動幅度不斷增大，波動頻率不斷加劇，國際經(jīng)濟、政治局勢越來越復(fù)雜，黃金價格影響因素不斷增多，且不同時期對黃金價格的影響程度不一。在這種情況下，分析判斷黃金市場的難度增加，黃金市場參與者承擔(dān)的風(fēng)險變大，不利于黃金產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定健康發(fā)展。本文旨在基于黃金屬性分析其對黃金價格的影響及二者的相關(guān)性，以增加黃金市場參與者對黃金市場的了解，進而助力黃金市場更好的發(fā)展。

1 黃金屬性分析

傳統(tǒng)意義上，黃金是一般等價物、特殊商品及貨幣。此外，黃金是最知名的貴金屬，承擔(dān)著國際交換媒介及最終保值工具的貨幣職能[1]。黃金是一種商品，同時具有使用價值和價值;是一種特殊的商品，同時擁有商品、貨幣及金融三大屬性;是一種既可以充當(dāng)一般等價物，也可以作為世界貨幣的商品。黃金是一種具有特殊戰(zhàn)略意義的稀缺資源，是一種特殊的貴金屬商品。

黃金特有的屬性，是黃金區(qū)別于其他物質(zhì)的內(nèi)在屬性，即同時具有商品、貨幣和金融三重屬性[2]。黃金的商品屬性類似于一般商品的屬性，是其自然屬性;黃金的金融屬性和貨幣屬性均屬于金融屬性范疇，區(qū)別于一般商品的自然屬性，這也是黃金的獨特之處。

1.1 商品屬性

黃金的商品屬性即黃金具有一般商品的自然屬性，廣泛用于含黃金商品的生產(chǎn)及交易，同時擁有價值和使用價值，遵循商品價值規(guī)律并按規(guī)律進行生產(chǎn)及交易，其價格由社會平均勞動時間和供求關(guān)系決定。黃金的自然屬性，決定了其首先是一種商品，和其他一般商品一樣，具有使用價值，可以滿足人們的多種需求，進而產(chǎn)生了產(chǎn)、供、銷關(guān)系，構(gòu)成了黃金產(chǎn)業(yè)。

1.2 貨幣屬性

在《資本論》中馬克思指出：“金銀天然不是貨幣，但貨幣天然是金銀”。也就是說，黃金天生就具有貨幣屬性。1976年《牙買加協(xié)議》簽署后，黃金與美元脫鉤，黃金的貨幣職能在法律和制度上消失。2017年12月，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會完成《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》修訂，將黃金在全球央行的貨幣屬性進行了再定義：自2019年3月29日起，國際清算銀行（BIS）允許各國央行將持有的實物黃金（按市值計價）作為儲備資產(chǎn)進行計算，如同允許計算現(xiàn)金和主權(quán)債務(wù)工具一樣;這意味著黃金由三級資產(chǎn)（風(fēng)險資產(chǎn)）變成一級資產(chǎn)，與貨幣、國債具備同等的法律地位。黃金的貨幣屬性逐漸加強。

1）流通職能。雖然黃金已基本退出流通領(lǐng)域，但目前仍有多種金幣發(fā)行流通，如美國鷹洋金幣、加拿大楓葉金幣、澳大利亞袋鼠金幣等。

2）價值尺度。黃金現(xiàn)在已經(jīng)不再作為衡量其他商品價格的尺度，但作為評價全球各國宏觀經(jīng)濟運行的參照物，其價格波動已成為衡量各國信用貨幣價格和追蹤通貨膨脹程度的一個重要指標(biāo)。

3）儲藏手段。黃金仍是一種重要的貨幣儲備工具，在各國央行貨幣儲備中占較大比例，具有極其重要的地位。

4）清償手段。目前，黃金仍是世界公認的“硬通貨”。雖然各國央行已不再直接用黃金結(jié)算，但仍認可黃金在結(jié)算體系中的重要地位，將黃金列為可接受的金融資產(chǎn)。同時，黃金在國際融資中依然是非常重要的抵押品。

按照經(jīng)濟學(xué)中關(guān)于貨幣的定義，黃金還具有貨幣屬性，仍是一種貨幣。

1.3 金融屬性

黃金的金融屬性是在黃金非貨幣化的前提下，由其特性衍生出的金融投資功能，是從其貨幣屬性轉(zhuǎn)化而來的，按照金融投資運行規(guī)律，黃金的金融屬性是其商品職能和貨幣職能的紐帶[3]。

黃金的金融屬性主要體現(xiàn)在：黃金市場是一個全球性24 h市場，可在世界各地不間斷交易。黃金良好的變現(xiàn)性、安全性，使其成為最有效的避險工具，以應(yīng)對各種突發(fā)事件及不確定事件。黃金的避險特性表現(xiàn)為與其他金融資產(chǎn)的反向運動，所以當(dāng)出現(xiàn)金融動蕩或軍事沖突及其他風(fēng)險事件時，黃金成為規(guī)避風(fēng)險、保值增值的有效工具，是金融市場的重要組成部分。

2 黃金價格影響因素及相關(guān)性

2019年黃金價格再次開啟上漲趨勢，主要原因是世界主要經(jīng)濟體越來越多地采用寬松貨幣政策以刺激經(jīng)濟增長。2020年新型冠狀病毒肺炎疫情（下稱“新冠疫情”）更促使各國加大寬松貨幣政策實施力度，寬松貨幣政策及風(fēng)險規(guī)避成為黃金價格上漲的主要推動力。

2.1 基于商品屬性分析

2.1.1 供求關(guān)系

黃金作為一種特殊商品，其價格必然遵循商品經(jīng)濟運行規(guī)律，受供求關(guān)系的影響。當(dāng)供給大于需求時，黃金價格將下跌;反之，則上漲。

1）國際黃金市場供給分析。黃金的供給主要來自3個方面：一是新增礦產(chǎn)金;二是再生金;三是世界各國央行出售的儲備金。總的來說，最近幾年世界黃金供給量基本維持在4 300～4 800 t，波動不超過7 %，整體較平穩(wěn)。其中，礦產(chǎn)金供給量每年約為3 500 t，因環(huán)保政策及品位下降等原因?qū)е侣杂胸撛鲩L。其次是再生金，再生金供給受黃金價格影響上下波動，近年隨著黃金價格上漲，再生金供給增加幅度有所提高。此外，還有世界各國央行售金，2002—2009年各國央行總體向外銷售黃金，但2010年后凈售金為負值，供給變?yōu)樾枨蟆?/p>

2）國際黃金市場需求分析。因為黃金的物理屬性和金融屬性，黃金需求主要分為消費需求、投資需求和官方儲備需求3部分。近年來，世界黃金需求平均約4 350 t。傳統(tǒng)黃金消費需求出現(xiàn)顯著下滑，而投資需求出現(xiàn)明顯增長。2015—2019年，傳統(tǒng)黃金消費需求總量由3 500 t左右降至2 900 t左右，而同期全球黃金ETF由1 594.2 t升至2 886.8 t，央行購金量有所提高，并在2018年出現(xiàn)一致性的購金行為，進而使央行黃金儲備不斷增加，預(yù)計未來一段時間還具有一定持續(xù)性[4]。投資需求開始逐漸成為影響黃金總需求的核心變量。

2.1.2 國際宏觀經(jīng)濟形勢

國際宏觀經(jīng)濟形勢主要通過影響黃金需求間接影響黃金價格。經(jīng)濟發(fā)展良好，黃金需求主要受制造業(yè)影響;經(jīng)濟衰退，黃金需求主要受資產(chǎn)價值變化影響。

1）美國經(jīng)濟復(fù)蘇艱難。美國自2008年金融危機以來經(jīng)濟持續(xù)低迷，雖然2019年美國重啟經(jīng)濟刺激政策，經(jīng)濟略有復(fù)蘇跡象，但2020年新冠疫情再次令美國經(jīng)濟陷于泥潭，導(dǎo)致美國經(jīng)濟2020年基本確定為負增長。同時，美國仍面臨居高不下的失業(yè)率及財政懸崖。

2）英國脫歐，歐盟經(jīng)濟萎縮。2016年6月英國脫歐公投，2020年1月31日正式脫歐，結(jié)束了其47年歐盟成員國身份，后續(xù)英國將與歐盟展開包括貿(mào)易在內(nèi)的一系列談判，確認新的合作關(guān)系。2020年新冠疫情令歐洲經(jīng)濟雪上加霜，不斷延期的各種禁令阻止病毒擴散的同時，也阻止了經(jīng)濟的正常運行，失業(yè)率不斷提高，經(jīng)濟大幅萎縮。英國國家統(tǒng)計局2021年2月12日公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2020年英國GDP同比萎縮9.9 %，是有記錄以來的年度最大跌幅;而歐盟（27國）2020年完成的名義GDP下滑至13.3萬億歐元，按可比價格計算，同比縮減6.2 %。

3）中國經(jīng)濟增速放緩。中國經(jīng)濟雖仍保持較高速度增長，但增速已有所放緩，近幾年中國GDP增速見表1。高速增長中積累了一定程度的發(fā)展不均衡問題，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型勢在必行。

4）資金外流的新興經(jīng)濟體。2020年新冠疫情對世界經(jīng)濟的負面影響具有普遍性，新興經(jīng)濟體由于自身經(jīng)濟、政治等現(xiàn)實情況，受到的影響更甚。實體經(jīng)濟發(fā)展不足，未能為新興經(jīng)濟體提供良性運轉(zhuǎn)、持續(xù)發(fā)展的市場環(huán)境，致使資本投資的收益率偏低。同時，由于新興經(jīng)濟體通貨膨脹水平一直在高位運轉(zhuǎn)，貨幣貶值成為常態(tài)，市場避險情緒加重，新興經(jīng)濟體出現(xiàn)資金外流現(xiàn)象。

2.2 基于貨幣屬性分析

2.2.1 貨幣政策

2020年世界各國加大寬松貨幣政策實施力度，以應(yīng)對新冠疫情對經(jīng)濟的影響。美國第一次無限量化寬松貨幣政策，央行不斷擴表。為應(yīng)對債務(wù)危機，歐洲央行宣布實施無限量沖銷式國債購買計劃;面對疫情，歐洲再次加大政策刺激力度。日本、俄羅斯、巴西等在疫情爆發(fā)后，也開始實施寬松貨幣政策，以刺激經(jīng)濟增長。在全球?qū)捤韶泿耪叩拇蟪敝?，對具有抗通貨膨脹、保值增值功能的黃金來說，必然受到追捧[5]。

2.2.2 美元指數(shù)

美元指數(shù)（USDX）由一籃子貨幣組成，是當(dāng)前反映美元匯率的一個非常重要且有效的指標(biāo)。目前，國際黃金價格主要以美元標(biāo)價，從美元價值尺度邏輯分析，美元與黃金存在負相關(guān)性，即美元升值則黃金貶值;美元指數(shù)則是美元在匯率角度上的相對價值，即美元升值則美元指數(shù)上漲。因此，美元指數(shù)與黃金價格存在理論上的負相關(guān)性。

2.2.3 大宗商品

從現(xiàn)貨黃金價格與大宗商品指數(shù)相關(guān)性走勢曲線（見圖1）可以觀察到，黃金價格與大宗商品指數(shù)存在較高的正相關(guān)性。2008年以前，黃金價格與大宗商品指數(shù)基本存在相對恒定的比值。2008年后，黃金價格與大宗商品指數(shù)雖然仍存在極高的正相關(guān)性，但其相對比值已有較大變化。2020年3月受新冠疫情爆發(fā)影響，黃金價格與大宗商品指數(shù)有較大背離。總體來說，在金融市場比較穩(wěn)定時，黃金價格和大宗商品指數(shù)存在較強的正相關(guān)性，但出現(xiàn)金融危機或其他對經(jīng)濟有重大影響的突發(fā)事件時，二者的走勢會出現(xiàn)較大背離，而這種背離正是黃金貨幣屬性和金融屬性的體現(xiàn)。

2.3 基于金融屬性分析

2.3.1 黃金投資

黃金非貨幣化是其金融屬性的前提，使其成為金融投資工具之一。目前，國際黃金市場大致可以分為場內(nèi)交易市場和場外交易市場2類。國際黃金場內(nèi)交易市場主要是由各國交易所組成，產(chǎn)品主要為標(biāo)準(zhǔn)化衍生品，以紐約商業(yè)交易所（COMEX）和東京商品交易所（TOCOM）為代表。國內(nèi)黃金場內(nèi)交易市場由上海黃金交易所、上海期貨交易所組成。國際黃金場外交易市場，以倫敦黃金交易市場和蘇黎世黃金交易市場為代表。通過黃金ETF持倉量變化分析出資金動向，進而分析出投資者投資方向。

2.3.2 黃金避險

1）經(jīng)濟危機。由于黃金具有貨幣的獨特天然屬性（金本位），在布雷頓森林體系崩潰之后，信用貨幣替代黃金成為全球貨幣體系的錨，而美元成為全球信用貨幣體系最重要的錨。在美國經(jīng)濟危機或美元信用危機爆發(fā)時，黃金才能最大限度地體現(xiàn)替代美元信用的避險作用。黃金的避險作用表現(xiàn)為買入黃金以對沖其他資產(chǎn)的價格下跌。因此，經(jīng)濟危機爆發(fā)時，黃金作為一種貨幣替代，投資者會搶購黃金以避險，進而推動黃金價格上漲。

2）地緣政治。“二戰(zhàn)”以后，地域性局部沖突是地緣政治沖突的主要特征，且主要發(fā)生在中東及非洲等欠發(fā)達地區(qū)，對世界的影響局限在一定范圍內(nèi)。小規(guī)模地緣政治沖突多具有突發(fā)性，市場普遍不能有效預(yù)測，對市場的影響較劇烈，黃金價格往往表現(xiàn)為短時間內(nèi)大幅、快速上漲后再快速下跌的走勢，行情一般不具有持續(xù)性。大規(guī)模地緣政治沖突一般是可預(yù)見的，在沖突爆發(fā)前，市場已經(jīng)對事件有了充分的預(yù)期，表現(xiàn)為黃金價格在沖突爆發(fā)前就已上漲。

3 結(jié) 語

隨著經(jīng)濟的發(fā)展，金融市場日益復(fù)雜，影響黃金價格的因素不斷增多，且在不同背景下，對黃金價格走勢起主導(dǎo)作用的因素也不盡相同，致使黃金市場分析難度不斷增加。因此，在分析影響黃金價格因素時，要因時而異，不能拘泥于某一特定因素或歷史經(jīng)驗，應(yīng)具體情形具體對待。

[參 考 文 獻]

[1] 韓博.黃金的貨幣化與非貨幣化研究[D].呼和浩特：內(nèi)蒙古大學(xué)，2012.

[2] 張岱，劉桂閣，李潔美，等.黃金的金融屬性分析[J].中國國土資源經(jīng)濟，2011（4）：45-47.

[3] 劉山恩.論黃金市場的金融性[J].中國黃金經(jīng)濟，2000（4）：8-10.

[4] 2020全年及第四季度黃金需求趨勢[EB/OL].（2021-01-28）[2021-06-09].https：∥www.gold.org/cn/goldhub/research/gold-demand-trends/gold-demand-trends-full-year-2020.

[5] BLOSE E.Gold prices，cost of carry，and expected inflation[J].Journal of Economics and Business，2010，62（1）：35-47.

Analysis on the impact factors of gold prices and their correlations based on gold property

Li Zengren1，Wang Aodong2

（1.Shenzhen Jinhong Industry Development Co.，Ltd.;

2.Business School，Hongkong Chu Hai College of Higher Education）

Abstract：Since the United States subprime mortgage crisis，the fluctuation of gold prices has become greater，and the number of impact factors has been increasing.Whats more，the correlation between these factors and gold prices is varying consistently，increasing the uncertainty.In order to improve the market practitioners understanding of the gold market，the paper analyzed the impact of gold property on gold prices and the correlations between them from three major properties including commodity，currency and finance.The study contributes to improving the judgment of market practitioners，evading market fluctuation risks，and keeping the healthy and robust development of gold industry.

Keywords：gold property;commodity property;currency property;finance property;gold price;impact factor