陸佳穎，郭建偉

（江南大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 無錫 214000）

一、引言

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，各國經(jīng)濟(jì)日益形成“你中有我，我中有你”的相互依存局面，一國經(jīng)濟(jì)政策的變化不僅會(huì)影響本國的宏觀經(jīng)濟(jì)，還會(huì)對(duì)其他國家產(chǎn)生溢出效應(yīng)。因此，研究貨幣政策的溢出效應(yīng)一直以來都是宏觀金融領(lǐng)域的熱點(diǎn)話題。然而，現(xiàn)有國內(nèi)外研究主要以美歐等發(fā)達(dá)國家作為貨幣政策溢出效應(yīng)的主體，而對(duì)中國等新興市場國家貨幣政策溢出效應(yīng)的關(guān)注較少。

改革開放四十多年來，中國經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，在世界經(jīng)濟(jì)舞臺(tái)上發(fā)揮著愈發(fā)重要的作用。2000—2019年，中國GDP 從12 113.69 億美元上升到143 429.03億美元，占世界的份額從3.60%上升到16.35%，進(jìn)出口金額從4 742.97 億美元上升到45 778.91 億美元。中國已經(jīng)成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體和世界第一貿(mào)易大國。2016 年10 月，人民幣加入SDR，人民幣國際化邁上一個(gè)新臺(tái)階。因而，中國貨幣政策的溢出效應(yīng)開始受到學(xué)術(shù)界越來越多的關(guān)注。

2013 年以來，中國與“一帶一路”沿線國家間的合作交流已涉及政治、經(jīng)濟(jì)、文化教育等諸多方面。中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家的經(jīng)濟(jì)存在溢出效應(yīng)嗎？如果存在，其程度如何？這是本文探討的出發(fā)點(diǎn)。

二、文獻(xiàn)綜述

美國作為超級(jí)大國，其貨幣政策對(duì)他國的影響毋庸置疑。國內(nèi)外學(xué)者對(duì)美國貨幣政策的溢出效應(yīng)進(jìn)行了大量研究，普遍認(rèn)為美國貨幣政策對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了溢出影響。劉克崮和翟晨曦（2011）[1]認(rèn)為美國量化寬松貨幣政策促使我國物價(jià)水平大幅上升，導(dǎo)致輸入型通貨膨脹現(xiàn)象嚴(yán)重。齊曉楠等（2013）[2]的研究表明，長期而言，美國量化寬松貨幣政策會(huì)導(dǎo)致人民幣升值，且對(duì)中國的進(jìn)出口貿(mào)易構(gòu)成負(fù)向沖擊。Cho 和Rhee（2014）[3]的研究則發(fā)現(xiàn)，在全球金融危機(jī)爆發(fā)之后，美國量化寬松貨幣政策通過降低國內(nèi)收益率和信用違約掉期溢價(jià)，顯著推動(dòng)國際資本流向亞洲國家。馬理和余慧娟（2016）[4]運(yùn)用PVAR 模型研究發(fā)現(xiàn)，美國寬松貨幣政策對(duì)世界其他發(fā)達(dá)國家的宏觀經(jīng)濟(jì)具有較強(qiáng)的正向溢出效應(yīng)。Xu 和La（2017）[5]的研究發(fā)現(xiàn)，美國量化寬松貨幣政策顯著促進(jìn)了亞洲的美元信貸增長，對(duì)亞洲信貸市場具有正向溢出效應(yīng)。許志偉等（2020）[6]的研究表明，美國緊縮性貨幣政策會(huì)通過匯率傳導(dǎo)效應(yīng)使中國的進(jìn)口品價(jià)格下降，并引起中國國內(nèi)生產(chǎn)成本下降、物價(jià)下跌和產(chǎn)出上升。

除了研究美國貨幣政策的溢出效應(yīng)以外，國內(nèi)外也有許多學(xué)者對(duì)歐盟、日本等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策溢出效應(yīng)進(jìn)行研究。梁斯和郭紅玉（2015）[7]的研究發(fā)現(xiàn)，日本擴(kuò)張的貨幣政策會(huì)對(duì)中國的利率及進(jìn)出口貿(mào)易帶來顯著影響。張靖佳等（2017）[8]的研究表明，歐洲量化寬松政策的匯率溢出效應(yīng)對(duì)我國企業(yè)出口額和出口量具有正向溢出效應(yīng)。Kucharcuková等（2016）[9]的研究則表明，歐洲央行的傳統(tǒng)貨幣政策沖擊對(duì)歐元區(qū)以外6 個(gè)歐盟國家的產(chǎn)出和通貨膨脹的影響是一致的，而非常規(guī)貨幣政策的影響則差異較大。

近年來，隨著中國經(jīng)濟(jì)體量的增大，中國貨幣政策對(duì)世界其他國家的溢出效應(yīng)也逐漸受到學(xué)者們的重視，但相關(guān)研究無論從量上還是質(zhì)上都未達(dá)到研究美國貨幣政策溢出效應(yīng)的成熟程度。Kozluk和Mehrotra（2009）[10]通過SVAR 模型研究了中國貨幣政策沖擊對(duì)東亞和東南亞主要貿(mào)易伙伴的影響，發(fā)現(xiàn)中國貨幣政策會(huì)對(duì)菲律賓和新加坡的產(chǎn)出產(chǎn)生正向的溢出效應(yīng)。Johansson（2012）[11]分析了中國貨幣政策沖擊對(duì)東南亞五國股市的影響，結(jié)果表明，中國擴(kuò)張性貨幣政策對(duì)其中四個(gè)國家的股市具有顯著的正向溢出效應(yīng)。楚爾鳴和王真（2018）[12]采用面板回歸模型研究發(fā)現(xiàn)，中國貨幣政策對(duì)世界其他國家經(jīng)濟(jì)增長存在溢出效應(yīng)，并具有異質(zhì)性。崔百勝和葛凌清（2019）[13]的研究發(fā)現(xiàn)，中國貨幣政策對(duì)中國、日本、美國和歐盟等國家的宏觀經(jīng)濟(jì)變量產(chǎn)生了溢出效應(yīng)，并且在響應(yīng)方向和程度上存在異質(zhì)性。

迄今，貨幣政策溢出方面的國內(nèi)外研究，總體而言：一方面，溢出主體的研究，以發(fā)達(dá)國家為主，而研究新興市場國家貨幣政策溢出效應(yīng)的文獻(xiàn)較少。另一方面，即使以中國作為溢出主體的研究，也存在溢出客體偏少、溢出機(jī)制單一等不足。本文擬從以下幾點(diǎn)補(bǔ)充現(xiàn)有文獻(xiàn)：第一，研究對(duì)象以中國為貨幣政策溢出效應(yīng)的主體，以“一帶一路”沿線國家為貨幣政策溢出效應(yīng)的客體，對(duì)現(xiàn)有中國貨幣政策溢出效應(yīng)的研究做出有效補(bǔ)充。第二，針對(duì)大多數(shù)文獻(xiàn)樣本選擇的局限性，選取了“一帶一路”沿線國家中28 個(gè)代表性國家進(jìn)行研究，使研究更加全面。

三、模型構(gòu)建、變量與數(shù)據(jù)選擇

（一）模型設(shè)定

本文使用面板向量自回歸（PVAR）模型來實(shí)證分析中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家的溢出效應(yīng)。PVAR 模型由Holtz-Eakin 等（1988）[14]最先提出，它能夠在傳統(tǒng)VAR 模型的基礎(chǔ)上對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，因此兼具了時(shí)間序列分析與面板數(shù)據(jù)分析的優(yōu)點(diǎn)，極大地?cái)U(kuò)展了VAR 模型的功能。參照Love 和Zicchino（2006）[15]的研究成果，設(shè)置PVAR模型如下：

式 中，Yit=（CNIRt，CNM2t，IPIit，CPIit，IRit，ERit），其中i代表樣本國家，t代表月度數(shù)據(jù)，j代表滯后階數(shù)，p代表最優(yōu)滯后階數(shù)。Γ0表示截距向量，Γj表示滯后向量的參數(shù)矩陣，αi表示個(gè)體效應(yīng)，βt表示時(shí)間效應(yīng)，εit表示隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

CNIR 和CNM2 為模型的自變量，表示中國的利率和貨幣供應(yīng)量，IPI、CPI、IR 和ER 為模型的因變量，分別表示“一帶一路”沿線國家的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)、貨幣市場利率和匯率。

（二）“一帶一路”沿線國家的選擇

雖然“一帶一路”覆蓋歐亞非三個(gè)大陸，涉及65個(gè)國家和地區(qū)，但根據(jù)數(shù)據(jù)的可獲得性，本文僅分析28 個(gè)沿線國家，樣本包括：俄羅斯、蒙古國、菲律賓、馬來西亞、泰國、新加坡、印度尼西亞、越南、巴基斯坦、孟加拉國、斯里蘭卡、印度、埃及、格魯吉亞、土耳其、以色列、白俄羅斯、保加利亞、波蘭、黑山、捷克、克羅地亞、羅馬尼亞、塞爾維亞、烏克蘭、匈牙利、哈薩克斯坦和吉爾吉斯斯坦。

（三）變量與數(shù)據(jù)的選取

本文將中國的利率（CNIR）和貨幣供應(yīng)量（CNM2）作為貨幣政策的代理變量，其中，利率選擇中國銀行間7 天內(nèi)同業(yè)拆借加權(quán)平均利率，貨幣供應(yīng)量選擇廣義貨幣供應(yīng)量M2 的同比①盡管中國人民銀行已經(jīng)推出貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR），這一利率具有權(quán)威性、指導(dǎo)性，正成為中國人民銀行引導(dǎo)金融市場利率的參考，但是由于該利率尚欠時(shí)間序列，故本文不予采用。。模型的因變量為“一帶一路”沿線國家的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)（IPI）、消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）、貨幣市場利率（IR）和匯率（ER），其中，匯率為直接標(biāo)價(jià)法下各國貨幣兌美元的價(jià)格。

本文選擇的樣本區(qū)間為2013 年1 月至2019 年12 月。其中，“一帶一路”沿線國家的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)（IPI）和消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）的數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫；各國貨幣市場利率（IR）和匯率（ER）的數(shù)據(jù)來源于IMF 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫；中國銀行間7 天內(nèi)同業(yè)拆借加權(quán)平均利率（CNIR）和廣義貨幣供應(yīng)量M2 同比增速（CNM2）的數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行官網(wǎng)。

四、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果與分析

（一）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

為了避免模型出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象，在建立PVAR模型之前，首先對(duì)各變量序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。由于變量CNIRt和CNM2t為時(shí)間序列數(shù)據(jù)，因此采用ADF檢驗(yàn)；而變量IPIit、CPIit、IRit和ERit為面板數(shù)據(jù)，則采用LLC檢驗(yàn)和IPS檢驗(yàn)。由表1 的結(jié)果可知，原序列均為平穩(wěn)序列，可以進(jìn)行后續(xù)的格蘭杰因果檢驗(yàn)。所有檢驗(yàn)過程均由Stata 14.0 完成。

表1 變量平穩(wěn)性檢驗(yàn)

（二）滯后期選擇與格蘭杰因果檢驗(yàn)

根據(jù)AIC、BIC和HQIC信息準(zhǔn)則，確定PVAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為2 階，在滯后2 期下進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)，結(jié)果如表2 所示。

根據(jù)表2 中的結(jié)果，基本上可以確定中國的貨幣政策是“一帶一路”沿線國家IPI、IR、ER的格蘭杰原因。其中，中國的銀行間同業(yè)拆借利率是“一帶一路”沿線國家IPI、IR和ER的格蘭杰原因，中國的貨幣供應(yīng)量是“一帶一路”沿線國家IPI和ER的格蘭杰原因，各國CPI在短期內(nèi)并未受到中國貨幣政策的直接影響。但是，格蘭杰因果檢驗(yàn)的結(jié)論只能檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)上的時(shí)間先后順序，而不是真正意義上的因果關(guān)系，不能作為肯定或否定因果關(guān)系的根據(jù)。因此，仍需進(jìn)一步論證。

表2 格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果

貨幣供應(yīng)量是我國重要的數(shù)量型貨幣政策工具，當(dāng)中國實(shí)行寬松貨幣政策發(fā)行大量貨幣時(shí)，本國貨幣貶值，“一帶一路”沿線國家貨幣相對(duì)升值，對(duì)“一帶一路”沿線國家的匯率和物價(jià)水平產(chǎn)生影響；同時(shí)，“一帶一路”沿線國家的貨幣升值，會(huì)對(duì)其進(jìn)出口貿(mào)易產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響“一帶一路”沿線國家的產(chǎn)出水平。利率是我國重要的價(jià)格型貨幣政策工具，中國銀行間同業(yè)拆借利率的變化會(huì)使得中國與“一帶一路”沿線國家的資金流動(dòng)，進(jìn)而使“一帶一路”沿線國家的利率和匯率發(fā)生變動(dòng)；利率和匯率的變動(dòng)又會(huì)對(duì)其產(chǎn)出和進(jìn)出口貿(mào)易產(chǎn)生影響；貿(mào)易差額的變化亦會(huì)引起“一帶一路”沿線國家外匯儲(chǔ)備的變化，進(jìn)而影響到貨幣供應(yīng)量和通貨膨脹率，對(duì)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)產(chǎn)生影響?；诖耍疚恼J(rèn)為中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家的IPI、CPI、IR、ER存在實(shí)質(zhì)性的影響，構(gòu)成了因果關(guān)系。

（三）變量間的關(guān)系

本文采用廣義矩估計(jì)方法（GMM）估計(jì)模型參數(shù)，對(duì)計(jì)量模型（1）進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表3 所示。由于最優(yōu)滯后階數(shù)為2，因此表中給出了滯后2期的影響系數(shù)?？疾鞙? 期的CNIR（t-2）和CNM2（t-2）的影響可以得出以下結(jié)論：第一，利率對(duì)“一帶一路”沿線國家的宏觀經(jīng)濟(jì)變量IPI、CPI、IR和ER的影響系數(shù)的絕對(duì)值大于貨幣供應(yīng)量，表明價(jià)格型貨幣政策的溢出效應(yīng)要強(qiáng)于數(shù)量型貨幣政策。利率是金融市場中的關(guān)鍵變量，由于金融市場的變化極其迅速，政策的滯后期時(shí)間較短，因此利率的溢出效應(yīng)更為明顯。第二，中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家IPI和ER的影響方向一致①利率下降和貨幣供應(yīng)量上升表示擴(kuò)張性貨幣政策，因此兩者影響系數(shù)相反表示貨幣政策溢出效應(yīng)方向相同。。CNIR（t-2）對(duì)“一帶一路”沿線國家IPI 的影響系數(shù)小于0 為-0.438 5，對(duì)ER的影響系數(shù)大于0 為0.323 7，CNM2（t-2）對(duì)“一帶一路”沿線國家IPI 的影響系數(shù)大于0為0.396 7，對(duì)ER的影響系數(shù)小于0 為-0.085 2。這表明了中國擴(kuò)張性的貨幣政策在短期內(nèi)會(huì)導(dǎo)致“一帶一路”沿線國家的實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出上升和貨幣升值。第三，中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家的CPI和IR兩個(gè)變量的影響方向相反，說明中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家的物價(jià)水平與利率水平的影響存在差異，這可能是因?yàn)橹袊泿耪咧皇怯绊憽耙粠б宦贰毖鼐€國家的物價(jià)與利率水平的一種因素，而世界其他國家宏觀政策的變動(dòng)也會(huì)對(duì)“一帶一路”沿線國家的這些宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)產(chǎn)生影響。

表3 PVAR 模型參數(shù)估計(jì)結(jié)果

（四）脈沖響應(yīng)分析

本文根據(jù)已建立的PVAR模型，分別給中國的銀行間同業(yè)拆借利率和貨幣供應(yīng)量同比一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差大小的正向沖擊，分析“一帶一路”沿線國家主要宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)利率和貨幣供應(yīng)量沖擊的響應(yīng)。設(shè)定蒙特卡洛200 次模擬，沖擊時(shí)間長度為20 期，脈沖響應(yīng)結(jié)果如圖1 至圖4 所示。

圖1 中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家產(chǎn)出的脈沖效應(yīng)

圖2 中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家物價(jià)指數(shù)的脈沖效應(yīng)

圖3 中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家利率的脈沖效應(yīng)

圖4 中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家匯率的脈沖效應(yīng)

1.中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家產(chǎn)出的影響

圖1 是中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家產(chǎn)出（IPI）的沖擊效果。從圖中可以看出，面對(duì)中國1 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的正向利率沖擊，“一帶一路”沿線國家產(chǎn)出的即期表現(xiàn)為正向變化，并在1 期～2 期后逐步轉(zhuǎn)變?yōu)樨?fù)向反應(yīng)，但負(fù)向反應(yīng)的持續(xù)時(shí)間較短，在第3 期以后，利率對(duì)“一帶一路”沿線國家產(chǎn)出的影響又逐漸回到正向變化，且在第10 期后正面影響呈穩(wěn)定狀態(tài)。表明中國緊縮性的價(jià)格型貨幣政策（利率上升）在長期內(nèi)會(huì)對(duì)“一帶一路”沿線國家的產(chǎn)出產(chǎn)生正向的溢出效應(yīng)。面對(duì)中國1 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的正向貨幣供應(yīng)量沖擊，“一帶一路”沿線國家產(chǎn)出的響應(yīng)始終為正，并且在第5 期達(dá)到最大值，此后影響效應(yīng)逐漸遞減。表明中國擴(kuò)張性的數(shù)量型貨幣政策在短期和長期內(nèi)都會(huì)促進(jìn)“一帶一路”沿線國家的產(chǎn)出水平上升。

2.中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家物價(jià)指數(shù)的影響

圖2 是中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家物價(jià)指數(shù)（CPI）的沖擊效果。從圖中可以看出，利率的正向沖擊對(duì)“一帶一路”沿線國家物價(jià)指數(shù)的影響在第1 期短暫為正，在第2 期后逐步轉(zhuǎn)變?yōu)樨?fù)向反應(yīng)，且負(fù)向反應(yīng)逐漸增大，負(fù)向沖擊效應(yīng)在第15期后呈穩(wěn)定狀態(tài)。貨幣供應(yīng)量的正向沖擊對(duì)“一帶一路”沿線國家物價(jià)指數(shù)的影響始終為負(fù)，在前期中，負(fù)向影響一直呈遞增狀態(tài)，直到第15 期時(shí)負(fù)向影響達(dá)到最大，此后影響效應(yīng)逐漸趨于穩(wěn)定。這說明中國擴(kuò)張性的價(jià)格型貨幣政策和緊縮性的數(shù)量型貨幣政策在長期內(nèi)會(huì)推動(dòng)“一帶一路”沿線國家的物價(jià)上漲。

3.中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家利率的影響

圖3 是中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家利率（IR）的沖擊效果。兩幅子圖均顯示，中國利率和貨幣供應(yīng)量的正向沖擊對(duì)“一帶一路”沿線國家利率的影響始終為負(fù)。具體來看，中國利率的正向沖擊對(duì)“一帶一路”沿線國家利率的負(fù)向影響從第1期到第5 期逐步增強(qiáng)，并在第5 期達(dá)到最大值，此后影響效應(yīng)逐漸遞減；面對(duì)中國1 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的正向貨幣供應(yīng)量沖擊，“一帶一路”沿線國家利率的負(fù)向反應(yīng)在即期達(dá)到最大，此后影響效應(yīng)快速下降，在第1 期達(dá)到最小，在第2 期又有所回升，第2 期后影響效應(yīng)呈波動(dòng)下降趨勢。表明中國擴(kuò)張性的價(jià)格型貨幣政策和緊縮性的數(shù)量型貨幣政策會(huì)推動(dòng)“一帶一路”沿線國家的貨幣市場利率上升。

4.中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家匯率的影響

圖4 是中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家匯率（ER）的沖擊效果。從圖中可以看出，利率的正向沖擊對(duì)“一帶一路”沿線國家匯率的影響始終為正，正向影響在前期處于遞增狀態(tài)，并且在第12 期達(dá)到最大值，此后影響趨于平緩并出現(xiàn)遞減趨勢。面對(duì)中國1 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的正向貨幣供應(yīng)量沖擊，“一帶一路”沿線國家匯率的即期表現(xiàn)為負(fù)向變化，但負(fù)向影響逐步減弱，并在第6 期后影響效應(yīng)轉(zhuǎn)變?yōu)檎?，正向沖擊效應(yīng)在第14 期后呈穩(wěn)定狀態(tài)。表明中國緊縮性的價(jià)格型貨幣政策和擴(kuò)張性的數(shù)量型貨幣政策在長期內(nèi)會(huì)促使“一帶一路”沿線國家匯率貶值。

（五）方差分解

進(jìn)一步運(yùn)用方差分解方法考察中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家經(jīng)濟(jì)變量的貢獻(xiàn)程度與解釋能力的變化。表4 分別給出了“一帶一路”沿線國家各經(jīng)濟(jì)變量在第10、20 和30 個(gè)預(yù)測期內(nèi)方差分解的結(jié)果。

從表4 中可以看出：第一，中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家產(chǎn)出（IPI）、物價(jià)指數(shù)（CPI）、貨幣市場利率（IR）和匯率（ER）均存在溢出效應(yīng)，其中，貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家匯率（ER）的貢獻(xiàn)程度最大，利率的貢獻(xiàn)率最大達(dá)到了37.58%，貨幣供應(yīng)量的貢獻(xiàn)率最大達(dá)到了3.19%。第二，中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家溢出影響的持續(xù)時(shí)間較長，均在30 期以上，且利率和貨幣供應(yīng)量對(duì)各經(jīng)濟(jì)變量的貢獻(xiàn)率均處于遞增狀態(tài)。第三，利率對(duì)“一帶一路”沿線國家宏觀經(jīng)濟(jì)變量IPI、CPI、IR、ER的貢獻(xiàn)程度均大于貨幣供應(yīng)量的貢獻(xiàn)程度。

表4 方差分解結(jié)果

五、結(jié)論及政策建議

（一）研究結(jié)論

本文基于中國和“一帶一路”沿線28 個(gè)國家2013 年1 月至2019 年12 月的月度宏觀數(shù)據(jù)，采用PVAR 模型實(shí)證檢驗(yàn)了中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)（IPI）、消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）、貨幣市場利率（IR）和匯率（ER）的影響，主要得出以下結(jié)論：（1）中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家的宏觀經(jīng)濟(jì)變量IPI、CPI、IR、ER均存在顯著的溢出效應(yīng)，且短期內(nèi)中國擴(kuò)張性貨幣政策會(huì)促使“一帶一路”沿線國家的實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出上升和貨幣升值。（2）價(jià)格型與數(shù)量型貨幣政策工具均對(duì)“一帶一路”沿線國家的宏觀經(jīng)濟(jì)存在溢出效應(yīng)，但其影響程度存在差異，一般來說價(jià)格型貨幣政策工具的影響要大于數(shù)量型貨幣政策工具的影響。（3）中國貨幣政策對(duì)“一帶一路”沿線國家的溢出影響持續(xù)時(shí)間較長。

（二）政策建議

基于以上結(jié)論，本文針對(duì)我國中央銀行與“一帶一路”沿線國家分別提出如下政策建議：

對(duì)于我國中央銀行而言：（1）根據(jù)價(jià)格型和數(shù)量型貨幣政策溢出效應(yīng)的異質(zhì)性，合理地選擇貨幣政策工具，在實(shí)現(xiàn)國內(nèi)貨幣政策目標(biāo)的同時(shí)，也能對(duì)“一帶一路”沿線國家的宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生正向影響，促進(jìn)各國共同發(fā)展。（2）抓住有利時(shí)機(jī)，推動(dòng)區(qū)域貨幣政策協(xié)調(diào)與合作，加強(qiáng)中國與“一帶一路”沿線國家的戰(zhàn)略合作。（3）將穩(wěn)健中性的貨幣政策作為長期國策，避免中國擴(kuò)張性或緊縮性的貨幣政策使他國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生劇烈波動(dòng)。這個(gè)也就是中央銀行反復(fù)強(qiáng)調(diào)的政策思路，不搞“大水灌溉”。

對(duì)于“一帶一路”沿線國家而言：（1）中國擴(kuò)張性貨幣政策的實(shí)施在短期內(nèi)會(huì)導(dǎo)致“一帶一路”沿線國家貨幣升值，對(duì)“一帶一路”沿線國家的進(jìn)出口貿(mào)易產(chǎn)生不利影響，因此，“一帶一路”沿線國家應(yīng)調(diào)整貿(mào)易結(jié)構(gòu)，提高出口產(chǎn)品的競爭力，增強(qiáng)自身抵御匯率風(fēng)險(xiǎn)的能力。（2）“一帶一路”沿線國家之間尤其是他們與中國之間應(yīng)加強(qiáng)國際經(jīng)濟(jì)金融合作，協(xié)調(diào)好其國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融政策，在更高的層次，深挖他們與中國“一帶一路”的經(jīng)濟(jì)金融合作潛力，最終實(shí)現(xiàn)各自國家持續(xù)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)發(fā)展與金融穩(wěn)定。