劉洪彬，彭陳夏

（浙江理工大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，浙江 杭州 310018）

一、引言

相較于股權(quán)融資，債務(wù)治理效應(yīng)主要是要求各類企業(yè)均需定期還本付息、監(jiān)督股東和管理者以及在企業(yè)破產(chǎn)時(shí)債權(quán)人擁有優(yōu)先償還權(quán)等。Fama 等（1972）[1]證明如果管理人員與持股人員利益一致，信息不對(duì)稱會(huì)激化股權(quán)持有人與債權(quán)人二者之間在選擇投資方案方面的矛盾，但是Williamson（2005）[2]表明如果使用債務(wù)融資方法，可以減緩二者分歧。Hart 等（1988）[3]認(rèn)為隨著經(jīng)濟(jì)制度不斷深化，負(fù)債條款對(duì)企業(yè)治理效應(yīng)顯著提升，但是作用大小受到契約完善程度的影響，締約雙方在初始時(shí)難以制定出“完全契約”，未來(lái)將會(huì)不斷修訂，在修訂過(guò)程中需要企業(yè)傳遞相關(guān)信息，訂立合約之前的信息披露對(duì)于契約雙方來(lái)說(shuō)至關(guān)重要，債權(quán)人不是企業(yè)經(jīng)營(yíng)者，相對(duì)于債務(wù)人而言，不能全面掌握企業(yè)內(nèi)部信息，債權(quán)人需要更加了解債務(wù)人的情況以便進(jìn)行更加專業(yè)的評(píng)估。

李志斌和盧闖（2013）[4]認(rèn)為內(nèi)部控制有效性通過(guò)內(nèi)控五要素對(duì)代理人進(jìn)行約束，增加會(huì)計(jì)信息的透明度，減少投資者對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告的疑慮。楊有紅和毛新述（2011）[5]的研究表明在企業(yè)內(nèi)部控制確實(shí)有效的情形下，對(duì)外公開的信息不但可以維護(hù)投資人的個(gè)人利益，還起到傳送企業(yè)信號(hào)的作用。董事社會(huì)關(guān)系作為外部機(jī)制，對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生影響。董事作為委托人的代表，對(duì)代理人的行為進(jìn)行監(jiān)督，董事享有的各種社會(huì)關(guān)系可以為公司帶來(lái)資源及信息優(yōu)勢(shì)，對(duì)各類企業(yè)內(nèi)部控制有效性帶來(lái)直接影響。

現(xiàn)有文獻(xiàn)研究銀企關(guān)聯(lián)對(duì)債務(wù)融資成本的影響；研究政治關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響；采用銀行關(guān)聯(lián)作為調(diào)節(jié)變量，研究其對(duì)內(nèi)部控制與債務(wù)融資成本的影響。金融性債務(wù)受政策性影響較大，內(nèi)部控制有效性對(duì)金融性債務(wù)治理效應(yīng)有無(wú)正向影響，以及董事社會(huì)關(guān)系在其中的作用值得探討?；诖?，本文研究?jī)?nèi)部控制有效性與金融性債務(wù)治理效應(yīng)的關(guān)系，并加入董事社會(huì)關(guān)系，研究其在二者關(guān)系中的作用，在此基礎(chǔ)上結(jié)合債務(wù)期限異質(zhì)性，更進(jìn)一步研究金融性債務(wù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

楊興全和陳旭東（2004）[6]研究發(fā)現(xiàn)金融負(fù)債契約的債權(quán)人通常具備較強(qiáng)的專業(yè)評(píng)估能力和完善的風(fēng)險(xiǎn)控制體系，而且李心合等（2014）[7]認(rèn)為我國(guó)銀行等金融機(jī)構(gòu)大多具有國(guó)有性質(zhì)，存在較強(qiáng)的政府政策導(dǎo)向，金融市場(chǎng)中債務(wù)履約機(jī)制更加嚴(yán)格。金融負(fù)債債權(quán)人可以根據(jù)其規(guī)定的條款和機(jī)制來(lái)監(jiān)管企業(yè)，有效抑制信息不對(duì)稱下發(fā)生“道德風(fēng)險(xiǎn)”和“逆向選擇”問(wèn)題。西方學(xué)者認(rèn)為，銀行無(wú)論在相關(guān)經(jīng)驗(yàn)還是專業(yè)技能方面，都能有效地得到企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和財(cái)務(wù)狀況方面的信息，并在提供貸款以后監(jiān)督企業(yè)管理者行為。Gady 等（2018）[8]研究推斷出如果公司中存在內(nèi)部控制缺陷，其在融資過(guò)程中需要支付的成本相對(duì)較高。建立和完善內(nèi)部控制制度，會(huì)導(dǎo)致企業(yè)加強(qiáng)對(duì)管理者日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的監(jiān)督，提高內(nèi)部控制有效性，約束和規(guī)范管理者的行為，減少委托代理成本，彌補(bǔ)委托代理帶來(lái)的漏洞，并且可以提升財(cái)務(wù)報(bào)告可靠性，為企業(yè)健康發(fā)展和持續(xù)經(jīng)營(yíng)提供更多可能。

基于此，提出本文假設(shè)1：

H1：內(nèi)部控制有效性與金融性債務(wù)治理效應(yīng)有顯著正相關(guān)關(guān)系。

Fracassi 等（2012）[9]、Adler 等（2002）[10]研究說(shuō)明上市公司基于社會(huì)關(guān)系在投資決策上進(jìn)行信息交流，高管社會(huì)關(guān)系可以通過(guò)減少信息成本、提高信息及時(shí)性與關(guān)聯(lián)性，為該公司帶來(lái)潛在盈利。胡建雄等（2015）[11]分析發(fā)現(xiàn)上下游企業(yè)愈發(fā)了解對(duì)方經(jīng)營(yíng)管理情況，更能精確度量企業(yè)資產(chǎn)的具體價(jià)值。董事具有豐富的商業(yè)關(guān)系，與上下游企業(yè)之間關(guān)系密切，作為提供資金的一方更加了解借款企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)狀況，債務(wù)契約雙方信息不對(duì)稱程度較低，加強(qiáng)債權(quán)人對(duì)管理人員的束縛。吳明禮和戴榮波（2015）[12]實(shí)證證明了具有商業(yè)關(guān)系的企業(yè)，其信息披露質(zhì)量與異質(zhì)性債務(wù)治理效應(yīng)之間的相關(guān)性愈發(fā)強(qiáng)烈。鄒國(guó)慶和倪昌紅（2010）[13]認(rèn)為管理人員的商業(yè)關(guān)系可以使企業(yè)更多地與外界其他企業(yè)展開互動(dòng)，第一時(shí)間了解到市場(chǎng)和產(chǎn)品的具體變動(dòng)情況。魏群（2018）[14]從中國(guó)社會(huì)注重“關(guān)系”與“人情”的角度，研究發(fā)現(xiàn)商業(yè)信用的債權(quán)人，由于與企業(yè)管理者有著比較親密的關(guān)系，可能會(huì)獲得企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理與投融資決策相關(guān)的信息，進(jìn)而監(jiān)督管理人員經(jīng)營(yíng)管理與投融資決策。

基于此，提出本文假設(shè)2：

H2：董事商業(yè)關(guān)系加強(qiáng)內(nèi)部控制有效性與金融性債務(wù)治理效應(yīng)顯著正相關(guān)性。

杜興強(qiáng)和周澤（2010）[15]研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)在政治上的關(guān)聯(lián)會(huì)對(duì)信息披露質(zhì)量造成影響，具有政治上關(guān)聯(lián)的企業(yè)其會(huì)計(jì)信息質(zhì)量會(huì)大大降低。雷光勇等（2009）[16]、黃新建等（2011）[17]研究發(fā)現(xiàn)存有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)使其可能并沒(méi)有動(dòng)力提高其信息披露質(zhì)量，當(dāng)企業(yè)管理層具備政治關(guān)聯(lián)時(shí)，會(huì)消減信息披露質(zhì)量對(duì)債務(wù)融資成本的正向影響（吳明禮等，2015）。Faccio 等（2006）[18]通過(guò)研究推斷出存在政治上關(guān)聯(lián)的各企業(yè)，會(huì)引起銀行借貸資金方面軟約束問(wèn)題，造成金融機(jī)構(gòu)無(wú)法根據(jù)不確定性變更債務(wù)人的貸款標(biāo)準(zhǔn)，造成不同政治關(guān)聯(lián)度的企業(yè)在信貸標(biāo)準(zhǔn)上存在差別，從而使得債務(wù)融資治理功能失靈。內(nèi)部控制有效性可以減緩會(huì)計(jì)信息的不確定性，使投資人從外部也能更為真實(shí)了解到企業(yè)的營(yíng)運(yùn)情況、獲利能力和持續(xù)發(fā)展情況（程小可等，2013；Jeffrey 等，2007）[19-20]，高管具有明顯的政治背景，內(nèi)部控制有效性越高（池國(guó)華等，2014）[21]。Fishman（2001）[22]認(rèn)為企業(yè)在確立政治上關(guān)聯(lián)性時(shí)，一般需要投入大量資金，同時(shí)政治關(guān)聯(lián)可以為企業(yè)助長(zhǎng)額外的收益，讓企業(yè)有足夠的經(jīng)費(fèi)去確立內(nèi)部控制管理制度，提升內(nèi)部控制有效性。

基于此，提出本文假設(shè)3：

H3：董事政治關(guān)系加強(qiáng)內(nèi)部控制有效性與金融性債務(wù)治理效應(yīng)顯著正相關(guān)性。

政界和商界關(guān)系是現(xiàn)代我國(guó)政治上的職權(quán)、行政方面的資源與經(jīng)濟(jì)上利益、市場(chǎng)行為互相交融在一起的，一種值得關(guān)注的社會(huì)關(guān)系。謝佩洪（2014）[23]認(rèn)為利益相關(guān)者應(yīng)該盡可能區(qū)分政治關(guān)系與商業(yè)關(guān)系，主要原因在于政治關(guān)系和商業(yè)關(guān)系之間存在不同，管理人員商業(yè)方面的關(guān)系推動(dòng)了組織深造學(xué)習(xí)提升企業(yè)績(jī)效，而管理者政治關(guān)系正好相反。劉鑫和蔣春燕（2016）[24]結(jié)果表明企業(yè)兩類董事社會(huì)關(guān)系對(duì)探索式創(chuàng)新的影響有較大差異，比較豐富的商業(yè)關(guān)系，可以帶來(lái)更多有用的信息，而具有政治關(guān)聯(lián)的公司可能并沒(méi)有動(dòng)力提高其信息披露質(zhì)量。與董事政治關(guān)系或商業(yè)關(guān)系相比，董事政商關(guān)系可能也會(huì)影響內(nèi)部控制有效性對(duì)異質(zhì)性債務(wù)治理效應(yīng)的影響。

基于此，提出本文假設(shè)4：

H4：董事政商關(guān)系加強(qiáng)內(nèi)部控制有效性與金融性債務(wù)治理效應(yīng)之間顯著正相關(guān)性。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）變量界定

1.金融性債務(wù)治理效應(yīng)。本文被解釋變量為金融性債務(wù)治理效應(yīng)，將金融性債務(wù)作為控制變量?，F(xiàn)有文獻(xiàn)衡量債務(wù)治理效應(yīng)，主要從是否改善公司財(cái)務(wù)狀況或者減少代理成本出發(fā)，由于本文主要探究債權(quán)人對(duì)管理者機(jī)會(huì)主義的約束，而代理成本往往是因?yàn)楣芾砣藛T通過(guò)不合規(guī)消費(fèi)蓄意謀取私人利益而造成，代理成本越低，則表示債權(quán)人對(duì)債務(wù)人的約束作用越好，債務(wù)治理效應(yīng)越好?；诖?，本文借鑒李世輝和雷新途（2008）[25]的方法，選取管理費(fèi)用率（MFR）指標(biāo)衡量代理成本。

2.內(nèi)部控制有效性。本文解釋變量為內(nèi)部控制有效性?，F(xiàn)有文獻(xiàn)衡量企業(yè)內(nèi)部控制有效性的方法主要分為以下三種：一是內(nèi)容分析法，即參照相關(guān)內(nèi)部控制基本規(guī)范，根據(jù)內(nèi)部控制五大目標(biāo)，建立內(nèi)部控制綜合評(píng)價(jià)指數(shù)，來(lái)衡量?jī)?nèi)部控制水平的高低；二是分組法，根據(jù)樣本企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況、外部審計(jì)報(bào)告、內(nèi)部控制自我評(píng)價(jià)報(bào)告等來(lái)獲取企業(yè)內(nèi)部控制信息，并劃分為高、中和低三個(gè)內(nèi)部控制質(zhì)量層次進(jìn)行研究；三是指標(biāo)替代法。

通過(guò)比較三種方法，認(rèn)為內(nèi)容分析法衡量?jī)?nèi)部控制有效性更全面，包含的內(nèi)容更廣泛。迪博內(nèi)部控制指數(shù)屬于內(nèi)容分析法，基于實(shí)現(xiàn)內(nèi)部控制中五大目標(biāo)的程度，構(gòu)建內(nèi)部控制指數(shù)，并通過(guò)內(nèi)部控制缺陷修訂指數(shù)大小，綜合反映了上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量和監(jiān)控風(fēng)險(xiǎn)能力，科學(xué)衡量?jī)?nèi)部控制有效性。俞俊利等（2018）[26]眾多文獻(xiàn)采用迪博上市公司內(nèi)部控制指數(shù)來(lái)衡量?jī)?nèi)部控制質(zhì)量，本文也采用迪博指數(shù)來(lái)衡量解釋變量，指數(shù)取值在0～1000 之間，數(shù)值越大，企業(yè)內(nèi)部控制有效性越好。

3.董事社會(huì)關(guān)系。董事社會(huì)關(guān)系作為調(diào)節(jié)變量，將其分為董事政治關(guān)系、董事商業(yè)關(guān)系和董事政商關(guān)系。

（1）董事政治關(guān)系（D_POLR）。國(guó)外關(guān)于政治關(guān)聯(lián)的衡量，有通過(guò)高管的政治捐獻(xiàn)來(lái)驗(yàn)證或者是通過(guò)議會(huì)成員和公司高管之間的地緣關(guān)系或校友關(guān)系來(lái)研究（Faccio 等，2006），有通過(guò)管理者與各級(jí)政府部門的領(lǐng)導(dǎo)、工商部門和稅務(wù)局官員以及國(guó)有銀行官員的關(guān)系的平均值來(lái)衡量（Peng 等，2000）[27]。借鑒吳明禮等（2015）衡量上市公司政治關(guān)系的方法，本文衡量董事政治關(guān)系是根據(jù)上市公司的董事是否曾在或者正在人大、政協(xié)和政府機(jī)關(guān)任職，如果曾經(jīng)或者正在任職，賦值為1，否則賦值為0。

（2）董事商業(yè)關(guān)系（COMR）。借鑒徐超和池仁勇（2016）[28]用前五名供應(yīng)商/ 客戶合計(jì)采購(gòu)/ 銷售金額占年度采購(gòu)/銷售總額比衡量市場(chǎng)社會(huì)資本的方法以及任宏達(dá)和王琨（2018）[29]衡量企業(yè)社會(huì)關(guān)系的方法，本文衡量董事商業(yè)關(guān)系采用以下方法，即至少符合下述條件中的一個(gè)，賦值為1；否則，賦值為0。條件如下：①公司前5 大供應(yīng)商的購(gòu)買量占總購(gòu)買量40%以上；②公司前5 大客戶的銷售量占總銷售量40%以上。

（3）董事政商關(guān)系（DCR）。政商關(guān)系主要特點(diǎn)是政商相結(jié)合或政商聯(lián)盟，政商結(jié)合表明企業(yè)家既在政治方面扮演角色，也在經(jīng)濟(jì)方面扮演角色，表現(xiàn)為政商雙重角色，同時(shí)存在董事商業(yè)關(guān)系和董事政治關(guān)系賦值為1，否則為0。

4.控制變量。將金融性債務(wù)水平（F_Debt）作為控制變量。企業(yè)的債務(wù)治理效應(yīng)可能會(huì)受到很多因素的影響，為了盡量避免其他因素的影響，通過(guò)梳理企業(yè)債務(wù)治理效應(yīng)相關(guān)文獻(xiàn)，本文還控制現(xiàn)金流（Cash）、公司成長(zhǎng)性（Growth）、公司規(guī)模（Size）、行業(yè)（Industry）、年份（Year）。

借鑒宋淑琴和姚凱麗（2014）[30]、王玨和劉釔沅（2015）[31]衡量金融債務(wù)的方法，金融性債務(wù)水平（F_Debt）=（短期借款＋應(yīng)付債券＋一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債＋長(zhǎng)期應(yīng)付款＋長(zhǎng)期借款＋應(yīng)付利息）/債務(wù)總額。現(xiàn)金流（Cash）：本年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~/本年?duì)I業(yè)收入衡量，評(píng)價(jià)企業(yè)獲得現(xiàn)金的能力。公司成長(zhǎng)性（Growth）：采用營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率作為成長(zhǎng)性的衡量指標(biāo)。公司規(guī)模（Size）：表示公司所擁有資源的總和，規(guī)模越大，公司的融資能力越強(qiáng)，利用期末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)來(lái)衡量。行業(yè)（Industry）：不同行業(yè)企業(yè)規(guī)模以及內(nèi)部控制管理各不相同，加入行業(yè)控制變量。年份（Year）：目的是排除宏觀經(jīng)濟(jì)因素波動(dòng)的影響，避免干擾模型回歸結(jié)果，采用虛擬變量，衡量本年為1，其余為0。

模型中涉及的變量類型和測(cè)算方法具體如表1所示。

表1 研究變量一覽表

（二）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

通過(guò)比較深市各板塊管理費(fèi)用率標(biāo)準(zhǔn)差，本文選取我國(guó)2013—2018 年深圳證券交易所A 股主板511 家上市公司為初始樣本，并對(duì)樣本進(jìn)行如下篩選：（1）剔除金融類上市公司；（2）剔除ST、*ST 類公司；（3）剔除董事個(gè)人簡(jiǎn)歷存在缺陷的樣本；（4）剔除變量存在缺失或明顯異常的上市公司，通過(guò)篩選最終得到405 家上市公司，共2 430 個(gè)樣本值。

借助國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中有關(guān)高級(jí)管理人員個(gè)人資料，與巨潮資訊網(wǎng)站進(jìn)行對(duì)比，去除董事個(gè)人簡(jiǎn)歷存在缺陷的樣本，逐條閱讀高管簡(jiǎn)歷來(lái)搜集董事與政府以及供應(yīng)商的關(guān)系，根據(jù)衡量方法，逐條對(duì)照，獲取董事政治關(guān)系和商業(yè)關(guān)系的數(shù)據(jù)。衡量?jī)?nèi)部控制有效性的數(shù)據(jù)來(lái)自迪博內(nèi)部控制數(shù)據(jù)庫(kù)，本研究所涉及的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù)，分析處理數(shù)據(jù)使用Excel、Stata 14.0 軟件。

（三）模型構(gòu)建

參考宋淑琴（2013）[32]構(gòu)建模型檢驗(yàn)內(nèi)部控制有效性對(duì)金融性債務(wù)治理效應(yīng)的影響，參考趙玉珍等（2012）[33]構(gòu)建模型檢驗(yàn)董事社會(huì)關(guān)系調(diào)節(jié)作用，根據(jù)本文研究假設(shè)，共提出以下4 個(gè)模型。

為了檢驗(yàn)本文H1 建立模型（1），具體如下：

為了檢驗(yàn)本文H2 建立模型（2），具體如下：

為了檢驗(yàn)本文H3 建立模型（3），具體如下：

為了檢驗(yàn)本文H4 建立模型（4），具體如下：

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2 所示。從總體上看，管理費(fèi)用率最小值為0.002 1，最大值為4.82，標(biāo)準(zhǔn)差為0.200 8，變異系數(shù)為1.797 7，說(shuō)明債務(wù)在束縛管理者行為這塊存在差異。內(nèi)部控制有效性是根據(jù)迪博數(shù)據(jù)庫(kù)獲得，最小值與最大值二者之間差異比較大，意味著公司之間內(nèi)部控制環(huán)境參差不齊，但是平均值為613.71，從總體上來(lái)說(shuō)，內(nèi)部控制有效性較高，這說(shuō)明了各企業(yè)也更加注重內(nèi)部控制有效性建設(shè)。

表2 公司總樣本描述統(tǒng)計(jì)量

在控制變量部分，金融性債務(wù)水平在企業(yè)之間相差較大，公司規(guī)模是一個(gè)常見的控制變量指標(biāo)，根據(jù)結(jié)果表明不同企業(yè)的規(guī)模之間確實(shí)存在一定差異，不同生產(chǎn)規(guī)模，經(jīng)營(yíng)方針會(huì)有所不同，進(jìn)而會(huì)影響內(nèi)部控制有效性的差異。從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流（Cash）可以看出，最大值和最小值之間差距非常大，說(shuō)明企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)之間有所不同，其對(duì)債務(wù)水平的需求可能也大不一樣，從而影響債務(wù)治理效應(yīng)。

（二）相關(guān)性檢驗(yàn)

本文對(duì)模型所涉及到的主要變量做了Pearson 相關(guān)性分析，具體分析結(jié)果如表3 所示。結(jié)果表明金融性債務(wù)水平與管理費(fèi)用率之間相關(guān)系數(shù)為-0.082，且在1%水平下顯著，說(shuō)明金融性債務(wù)有治理效應(yīng)。內(nèi)部控制有效性與金融性債務(wù)之間相關(guān)系數(shù)為-0.007，但是不顯著，有待于回歸分析中進(jìn)一步驗(yàn)證。通過(guò)系數(shù)分析可以初步確定模型構(gòu)建合理，不存在多重共線性問(wèn)題。

表3 Pearson 相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果

（三）回歸分析

表4 在模型（1）的回歸結(jié)果中，內(nèi)部控制有效性（IC）與管理費(fèi)用率（MFR）之間回歸系數(shù)為-0.000 03，盡管不顯著，但是內(nèi)部控制有效性對(duì)金融性債務(wù)的治理效應(yīng)有正向作用，假設(shè)1 成立，其中控制變量中現(xiàn)金流（Cash）、規(guī)模（Size）和公司成長(zhǎng)性（Growth）系數(shù)均為負(fù)，且均在1%水平下具有顯著性。在模型（2）的回歸結(jié)果中，內(nèi)部控制有效性和董事商業(yè)關(guān)系交互項(xiàng)與管理費(fèi)用率回歸系數(shù)為-0.000 1，且在1%水平下顯著，說(shuō)明了董事商業(yè)關(guān)系促進(jìn)內(nèi)部控制有效性對(duì)金融性債務(wù)治理效應(yīng)的影響，假設(shè)2 成立。在模型（3）的回歸結(jié)果中，內(nèi)部控制有效性和董事政治關(guān)系交互項(xiàng)與管理費(fèi)用率回歸系數(shù)為-0.000 1，且在1%的水平下顯著，說(shuō)明董事政治關(guān)系促進(jìn)內(nèi)部控制有效性對(duì)金融性債務(wù)治理效應(yīng)的作用，假設(shè)3 成立。在模型（4）的回歸結(jié)果中，內(nèi)部控制有效性和董事政商關(guān)系交互項(xiàng)與管理費(fèi)用率的回歸系數(shù)為-0.000 1，且在1%水平下顯著，說(shuō)明董事政商關(guān)系加強(qiáng)內(nèi)部控制有效性對(duì)金融性債務(wù)治理效應(yīng)的影響，假設(shè)4 成立?；谏鲜鰧?shí)證分析，說(shuō)明董事社會(huì)關(guān)系顯著正向調(diào)節(jié)內(nèi)部控制有效性對(duì)金融性債務(wù)治理效應(yīng)的影響。

表4 模型（1）—（4）回歸結(jié)果

（四）進(jìn)一步研究

在上述實(shí)證分析基礎(chǔ)上，結(jié)合債務(wù)期限異質(zhì)性，將金融性債務(wù)進(jìn)一步分為短期金融性債務(wù)水平（S_F）和長(zhǎng)期金融性債務(wù)水平（L_F）。長(zhǎng)期債務(wù)不確定性程度更高，因此將長(zhǎng)期金融性債務(wù)水平（L_F）進(jìn)一步分為長(zhǎng)期借款（L_term）、應(yīng)付債券（B_pay）和長(zhǎng)期應(yīng)付款（L_pay），對(duì)前文假設(shè)2、假設(shè)3、假設(shè)4進(jìn)一步分析，回歸結(jié)果如表5 所示。為了便于比較分析債務(wù)之間的差異，表5 省略控制變量回歸結(jié)果以及F值等，其中F值的檢驗(yàn)系數(shù)均在1%的水平下顯著，表明固定效應(yīng)模型明顯優(yōu)于混合回歸，回歸方法選擇合理。

表5 進(jìn)一步研究回歸結(jié)果分析

短期金融性債務(wù)水平下，交互項(xiàng)和內(nèi)部控制有效性（IC）分別與管理費(fèi)用率回歸系數(shù)相比，發(fā)現(xiàn)董事社會(huì)關(guān)系弱化內(nèi)部控制有效性對(duì)短期金融性債務(wù)治理效應(yīng)的影響。長(zhǎng)期金融性債務(wù)下，交互項(xiàng)和內(nèi)部控制有效性分別與管理費(fèi)用率回歸系數(shù)相比，董事社會(huì)關(guān)系加強(qiáng)內(nèi)部控制有效性對(duì)長(zhǎng)期金融性債務(wù)治理效應(yīng)的正向影響，并且與董事政治關(guān)系和董事政商關(guān)系相比，董事商業(yè)關(guān)系對(duì)二者正向作用最明顯。進(jìn)一步分析長(zhǎng)期金融性債務(wù)，董事社會(huì)關(guān)系加強(qiáng)內(nèi)部控制有效性與長(zhǎng)期借款治理效應(yīng)正向影響，且董事商業(yè)關(guān)系正向作用最顯著，董事社會(huì)關(guān)系對(duì)內(nèi)部控制有效性與應(yīng)付債券和長(zhǎng)期應(yīng)付款治理效應(yīng)的影響較小，可能是因?yàn)殚L(zhǎng)期借款風(fēng)險(xiǎn)很高。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

借鑒閆偉宸和肖星（2019）[34]衡量代理成本的方法，使用經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率衡量債務(wù)治理效應(yīng)，即經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率=（管理費(fèi)用+銷售費(fèi)用）/ 營(yíng)業(yè)收入，并用公司總營(yíng)業(yè)收入自然對(duì)數(shù)作為公司規(guī)模替代變量，按前文步驟重新進(jìn)行實(shí)證研究，實(shí)證假設(shè)得到檢驗(yàn)。

六、結(jié)語(yǔ)

通過(guò)實(shí)證分析得出以下結(jié)論：內(nèi)部控制有效性促進(jìn)金融性債務(wù)治理效應(yīng)；董事社會(huì)關(guān)系有利于內(nèi)部控制有效性對(duì)金融性債務(wù)治理效應(yīng)的正向影響；進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)董事社會(huì)關(guān)系對(duì)短期金融性債務(wù)治理效應(yīng)有弱化作用，而對(duì)長(zhǎng)期金融性債務(wù)治理效應(yīng)有正向影響，其中董事商業(yè)關(guān)系的正向調(diào)節(jié)作用最明顯，特別是對(duì)長(zhǎng)期借款?；谏鲜鼋Y(jié)論，建議如下：

第一，簽訂契約前，金融性債權(quán)人應(yīng)該更加關(guān)注企業(yè)內(nèi)部控制有效性。內(nèi)部控制有效性越高，代表企業(yè)披露信息越真實(shí)，出具的財(cái)務(wù)報(bào)告也更可靠，更具有可讀性，債權(quán)人可以更好地發(fā)揮自身債務(wù)治理效應(yīng)，保護(hù)自身利益不受傷害。

第二，金融性債權(quán)人應(yīng)該更加關(guān)注董事社會(huì)關(guān)系，特別是針對(duì)長(zhǎng)期借款債權(quán)人。對(duì)于長(zhǎng)期借款債權(quán)人在簽訂債務(wù)契約前，應(yīng)該分析企業(yè)是否存在董事社會(huì)關(guān)系，尤其是董事商業(yè)關(guān)系。