楊典　孫艷

證券投資的投資目標(biāo)具有多元化特點(diǎn)，并不簡單停留在絕對收益率這一個(gè)指標(biāo)。其他重要指標(biāo)還有相對排名、收益率回撤、人生不同年齡和境遇情況下的不同目標(biāo)等等。本系列文章共三篇，旨在總結(jié)常見的設(shè)定投資目標(biāo)需要考慮的主要因素、探討什么樣的投資目標(biāo)相對比較合理以及相應(yīng)心理建設(shè)。本篇為全部三篇系列之第二篇——同業(yè)排名目標(biāo)。

同業(yè)排名目標(biāo)的科學(xué)性

證券投資的絕對收益率目標(biāo)并不完全能涵蓋投資績效評價(jià)，因?yàn)榻^對收益率受證券市場牛熊環(huán)境、宏觀經(jīng)濟(jì)和通貨膨脹環(huán)境的影響。

相對業(yè)績基準(zhǔn)（通常是某個(gè)市場指數(shù)）、相對同業(yè)的收益率排名（下文簡稱“同業(yè)排名”）則可以剔除掉綜合市場環(huán)境的影響。其中，由于同類型基金的業(yè)績基準(zhǔn)設(shè)置大同小異，因此同業(yè)排名結(jié)果，基本就已經(jīng)涵蓋了大部分相對業(yè)績基準(zhǔn)的排名結(jié)果。換言之，總體上僅同業(yè)排名指標(biāo)即可有效剔除投資績效評價(jià)中綜合市場環(huán)境的影響。

實(shí)際上，同業(yè)排名這個(gè)指標(biāo)，對基金經(jīng)理和投資者個(gè)人而言也許是最重要的指標(biāo)。戰(zhàn)勝市場、戰(zhàn)勝同業(yè)，才能證明績效優(yōu)秀，相當(dāng)多投資者的滿足感來自于收益率要好于多數(shù)投資者。長期同業(yè)排名就是量化的相對比較指標(biāo)。

另外，當(dāng)熊市來臨，通常大多數(shù)投資者和股票及偏股型基金都難以躲過系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的沖擊，但實(shí)際上，一般意義上也并不需要、也不可能“全部躲過”，只要下跌幅度不比大盤（某個(gè)寬基指數(shù)如滬深300指數(shù)）高很多、不比業(yè)績基準(zhǔn)高很多、不比同業(yè)普遍水平高很多即可。

那么，合理的同業(yè)相對排名指標(biāo)應(yīng)該是怎樣的呢？年度排名前列才是好基金嗎？年度排名前二分之一這個(gè)目標(biāo)是不是太保守？

合理的同業(yè)排名目標(biāo)

首先，不爭短期優(yōu)秀。證券投資不確定性太大，尤其是中短期（例如1-3年左右的時(shí)間維度），市場風(fēng)格、公司基本面、組合調(diào)整情況……太多的因素具有太大的偶然性，投資者通常無法對短期目標(biāo)有很大的把控能力。想要短期排名優(yōu)秀，很容易使投資者陷入焦慮狀態(tài)，影響投資管理的理性思考能力。

從實(shí)際情況來看，短期跑得快的基金大概率接下來可能有一個(gè)明顯回撤。統(tǒng)計(jì)2011年以來所有公募偏股型和股票型基金的排名情況，可以發(fā)現(xiàn)，單年度排名前十的基金，不但并未顯示出后續(xù)單年度的持續(xù)高排名，反而很可能會在接下來的年度掉入年度排名后二分之一。

其次，中短期平庸不礙長期優(yōu)秀。統(tǒng)計(jì)2011年初之前成立的所有398只主動股票型和偏股混合型公募基金，從2011年初至2020年末十年間，只有一只基金的收益率一直排列在當(dāng)年所有主動股票型和偏股混合基金的前50%，十年累計(jì)凈值收益率472.41%，年化收益率19.06%。該基金十年的累計(jì)收益率排名是第3名（3/398）。值得注意的是，在上述統(tǒng)計(jì)時(shí)段內(nèi)，該基金更換過兩次基金經(jīng)理——這差不多意味著，同一基金經(jīng)理管理的基金連續(xù)十年同業(yè)排名前二分之一還沒有在A股市場出現(xiàn)過！

證券投資某種意義上可以說無過就是功。盡量擺脫短期排名誘惑，更有利于保持良好心態(tài)，在個(gè)股研究、組合風(fēng)險(xiǎn)控制等方面做得更好，從而減少犯大錯的幾率，長期績效遂得以提高。

再次，中短期排名落后并不要命。這里統(tǒng)計(jì)了十年同業(yè)排名前十的基金其年度排名情況如表1（統(tǒng)計(jì)口徑：2011年初之前成立的所有398只股票型和偏股型公募基金，總排名為2011年初至2020年末累計(jì)收益率排名，年度排名指該年度內(nèi)上述398只樣本基金內(nèi)的排名）。

表1：十年同業(yè)排名前十的基金其年度排名情況

由表1來看，過去十年累計(jì)同業(yè)排名第十的基金，有9只基金都出現(xiàn)過單年度排名掉入后30%的情況，有4只基金出現(xiàn)過單年度排名掉入后10%的情況，有5只出現(xiàn)過兩個(gè)年度的單年度排名掉入后30%的情況。

可見，即使是市場排名前十的優(yōu)秀基金，也極大概率免不了會出現(xiàn)單年度排名落后甚至大幅落后的情況。

因此，對基金管理人來講，實(shí)際大可不必因?yàn)閭€(gè)別年度排名落后而過度情緒低落進(jìn)而影響理性決策，短期排名落后時(shí)積極的做法應(yīng)當(dāng)是保持冷靜和理性，加大組合審視力度，審視組合的長期邏輯是否成立、組合是否過于不平衡、是否需要及時(shí)調(diào)整組合等;對于投資人或基金持有人來講，則不應(yīng)輕易因?yàn)閭€(gè)別年度排名落后而放棄目標(biāo)基金，而應(yīng)更多關(guān)注基金經(jīng)理投資理念和風(fēng)格、最新觀點(diǎn)是否認(rèn)同等。

回撤目標(biāo)

回撤，即價(jià)格階段性高點(diǎn)到階段性低點(diǎn)的下跌幅度。投資目標(biāo)中的回撤目標(biāo)，差不多等同于波動性控制目標(biāo)。

投資目標(biāo)為什么要考慮回撤控制，主要因?yàn)樘蟮幕爻窌哟笸顿Y者的恐懼心理從而影響理性決策和加大犯錯概率，此外太大回撤也可能會影響投資者的流動性需求。

即使是長期表現(xiàn)優(yōu)秀的基金，往往也有很大概率會遭遇比較大的回撤。中國公募基金的實(shí)際運(yùn)行數(shù)據(jù)表明，即便是長期優(yōu)秀基金，遭遇較大回撤亦幾乎不可避免。

從表2來看，過去十年累計(jì)收益率排名前十的基金，有四只基金最大回撤超過50%，最大回撤的最小值都有31.58%，其中有一半的基金最大回撤高于滬深300指數(shù)的最大回撤。

表2：累計(jì)收益率排名前十的偏股型和股票型基金最大回撤情況

對于基金管理人來講，完全不控制回撤，哪怕過往長期業(yè)績優(yōu)秀，仍然有可能遭遇致命打擊。

基于回撤控制的必要性、回撤的難以控制性，以及過度控制回撤有可能帶來的得不償失等因素，本文給出如下相應(yīng)觀點(diǎn)：

投資目標(biāo)有必要將回撤控制納入考慮;

可以使用分散組合、控制或杜絕使用杠桿、控制大類資產(chǎn)配置比例等方式來有限地控制回撤率;

股票型基金管理人不必因特殊階段回撤率比較大、回撤率高于市場整體指數(shù)而過度影響情緒進(jìn)而影響理性決策;

股票型基金管理人可以考慮采取措施，爭取自己管理基金的回撤率不顯著高于業(yè)績基準(zhǔn)或整體市場的回撤率和同業(yè)的平均回撤率;

投資人（特別是追求長期高收益的投資人）并無必要對目標(biāo)基金的回撤率寄予不現(xiàn)實(shí)的過高期望，但對波動率、回撤率顯著高于業(yè)績基準(zhǔn)和基金同業(yè)均值的基金宜保持相對審慎的態(tài)度。