王東岳

2020年，宇通客車（600066.SH）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入217.05億元，同比下滑28.82%;歸母凈利潤(rùn)為5.16億元，同比下滑73.43%;扣非凈利潤(rùn)為-5502萬(wàn)元，同比下滑103.56%，這是宇通客車上市20年來(lái)首次出現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)虧損。

作為國(guó)內(nèi)客車行業(yè)的龍頭，過(guò)去幾年，宇通客車的經(jīng)營(yíng)境況不佳，業(yè)績(jī)逐年遞減。2020年，突如其來(lái)的新冠疫情進(jìn)一步加劇了宇通客車的困境。盡管此前已有預(yù)告，但貼近預(yù)期下限的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)依舊顯露出公司過(guò)去一年經(jīng)營(yíng)的“艱難”局面。

為了扭轉(zhuǎn)信心，2021年2月，宇通客車推出了《2021年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案）》，考核標(biāo)準(zhǔn)為，以2020年的歸母凈利潤(rùn)為基準(zhǔn)，在未來(lái)三年分別實(shí)現(xiàn)不低于116%、202%和315%的增幅。

僅就增速而言，宇通客車的激勵(lì)計(jì)劃似乎充滿“誠(chéng)意”。然而，在2020年的特殊背景下，宇通客車需要實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)平均值尚不及公司歷史峰值的一半。

利潤(rùn)“加速”下滑 “低門檻”股權(quán)激勵(lì)

受新能源補(bǔ)貼等系列政策推動(dòng)，2016年，客車行業(yè)景氣度被推至高點(diǎn)。當(dāng)年，行業(yè)大中型客車?yán)塾?jì)實(shí)現(xiàn)銷售19.46萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)20.05%。其中，宇通客車?yán)塾?jì)銷售大中型客車7.1萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)59.24%，遠(yuǎn)超行業(yè)增速。

2017年，被透支的客車行業(yè)逐步滑入低谷，行業(yè)銷量逐年遞減。2020年，全國(guó)大中型客車整體銷量已降至9.63萬(wàn)輛，不及2016年峰值的一半;宇通客車?yán)塾?jì)銷售大中型客車4.18萬(wàn)輛，同比下滑28.85%，導(dǎo)致其營(yíng)業(yè)收入較上年減少87.74億元，同比下滑28.82%。

宇通客車的成本收縮速度不及營(yíng)收。2020年，宇通客車的營(yíng)業(yè)成本約為179.12億元，較上年減少51.46億元，同比下滑22.26%。其中，2020年第四季度，宇通客車共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入80.91億元，同比下滑15.9%;營(yíng)業(yè)成本為69.24億元，僅同比下滑1.81%。

受此影響，2020年，宇通客車的綜合毛利率由2019年的24.35%下滑至17.48%，公司毛利潤(rùn)由上年的74.21億元降至37.93億元;其中，公司第四季度毛利率為14.41%，較2019年同期減少了11.92個(gè)百分點(diǎn)，下滑幅度超過(guò)40%。

為扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)，2021年2月，宇通客車披露了《2021年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案）》（下稱“激勵(lì)草案”），授予價(jià)格為6.99元/股。本次激勵(lì)計(jì)劃授予的限制性股票將自授予日起滿12個(gè)月后，在未來(lái)36個(gè)月內(nèi)分三次解除限售。在解除限售期的三個(gè)會(huì)計(jì)年度中，分年度進(jìn)行績(jī)效考核。

具體而言，本次股權(quán)激勵(lì)以2020年度的歸母凈利潤(rùn)為業(yè)績(jī)考核基準(zhǔn)。在第一個(gè)解除限售期，宇通客車2021年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率需不低于116%;同時(shí)，2022年和2023年，公司的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別不低于202%和315%。

從凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率角度看，宇通客車的股權(quán)激勵(lì)似乎“誠(chéng)意”十足，但基于2020年的特殊背景，宇通客車激勵(lì)考核的門檻并不高。

2020年，宇通客車的歸母凈利潤(rùn)為5.16億元，2021年需實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)為不低于11.15億元，2022年和2023年需分別不低于15.58億元和21.41億元。

2017-2019年，宇通客車的歸母凈利潤(rùn)分別為31.29億元、23.01億元和19.4億元。以上述數(shù)據(jù)計(jì)，宇通客車2021年的考核條件只占公司過(guò)去三年歸母凈利潤(rùn)的34.95%、48.46%和57.47%，2023年考核歸母凈利潤(rùn)占過(guò)去三年歸母凈利潤(rùn)的比重分別為67.12%、93.05%和110.36%。

上述數(shù)據(jù)意味著，只需要實(shí)現(xiàn)相較于2019年10%的利潤(rùn)增長(zhǎng)，宇通客車的管理層就可以獲得最后一期的激勵(lì)股權(quán)，而作為激勵(lì)計(jì)劃的第一年，公司需要實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)尚不及2018年的一半。

“瓶頸”or“筑底”？

根據(jù)宇通客車披露，2021年，公司的計(jì)劃收入約為247.77億元。以激勵(lì)方案的考核下限計(jì)，2021年，宇通客車的預(yù)期凈利率約為4.5%。

2018年和2019年，宇通客車的凈利率分別為7.33%和6.43%。同時(shí)，2013年，宇通客車的營(yíng)業(yè)收入為220.94億元，接近公司2021年計(jì)劃收入的九成，但2013年宇通客車實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)為18.23億元，高出公司第一期業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)63.5%。

從利潤(rùn)率和利潤(rùn)絕對(duì)值兩個(gè)角度出發(fā)，基于2020年歸母凈利潤(rùn)的考核標(biāo)準(zhǔn)似乎預(yù)示著宇通客車對(duì)公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)的“悲觀”。

受新能源汽車政策推動(dòng)，2013年起，客車行業(yè)啟動(dòng)了一輪量?jī)r(jià)雙增的高景氣周期，巨額補(bǔ)貼吸引了一眾參與者涌入電動(dòng)客車市場(chǎng)，推動(dòng)客車銷售邁向歷史高峰。但人為推動(dòng)的銷售不可避免透支了行業(yè)的增長(zhǎng)潛力。2016年以來(lái)，國(guó)內(nèi)大中型客車銷量連年下滑。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017-2019年，中國(guó)大中型客車銷量分別為16.76萬(wàn)輛、15.15萬(wàn)輛和13.43萬(wàn)輛。

同時(shí)，伴隨私家汽車保有量以及鐵路、民航在交通運(yùn)輸占比中的持續(xù)提升，客車需求端的持續(xù)萎縮一定程度上壓制了宇通客車的“成長(zhǎng)”潛力。

2016年，全國(guó)共完成營(yíng)業(yè)性客運(yùn)量190億人。其中，公路運(yùn)輸完成營(yíng)業(yè)性客運(yùn)量154.28億人，占比81.2%。2019年，全國(guó)營(yíng)業(yè)性客運(yùn)量下滑至176.04億人，同比下滑4.8%;其中，公路運(yùn)輸完成營(yíng)業(yè)性客運(yùn)量130.12億人，占比下滑至73.9%。

2020年，受新冠疫情影響，國(guó)內(nèi)營(yíng)業(yè)性客運(yùn)量預(yù)計(jì)約為96.65億人（初步測(cè)算），同比下滑45.1%。其中，公路運(yùn)輸營(yíng)業(yè)性客運(yùn)量約為68.9億人，同比下滑47.05%，占比約為71.33%，占比下滑2.57個(gè)百分點(diǎn)。

與公路運(yùn)輸形成相比的是，2016年以來(lái)，鐵路和民航運(yùn)輸占全部營(yíng)業(yè)性客運(yùn)量的比重持續(xù)增長(zhǎng)。

2016年，中國(guó)鐵路運(yùn)輸完成營(yíng)業(yè)性客運(yùn)量28.1億人，占比14.8%，民航運(yùn)輸完成營(yíng)業(yè)性客運(yùn)量4.9億人，占比2.6%;2019年，中國(guó)鐵路運(yùn)輸客運(yùn)量增至36.6億人，占比升至20.79%，民航運(yùn)輸客運(yùn)量增至6.6億人，占比升至3.75%。

2020年，國(guó)內(nèi)鐵路運(yùn)輸客運(yùn)量約為22.04億人，占比22.8%，較2019年提升2.01個(gè)百分點(diǎn);國(guó)內(nèi)民航運(yùn)輸客運(yùn)量約為4.18億人，占比4.32%，較上年提升0.57個(gè)百分點(diǎn)。

受上述因素影響，中國(guó)公路運(yùn)營(yíng)載客車保有量從2016年的84萬(wàn)輛下滑至2019年的77.67萬(wàn)輛。

在私家車保有量上，2016年，中國(guó)的汽車保有量合計(jì)約為1.94億輛;截至2020年，中國(guó)汽車保有量約為2.81億輛，同比增加8.07%。

但需要指出的是，宇通客車的經(jīng)營(yíng)狀況并非完全“不堪”。

根據(jù)年報(bào)，2020年，宇通客車的客車產(chǎn)品累計(jì)實(shí)現(xiàn)的銷售收入為199.5億元，較上年同期減少79.64億元，同比下滑28.53%。同期，公司的客車產(chǎn)品營(yíng)業(yè)成本合計(jì)約為163.82億元，較上年減少45.9億元，同比下降21.89%。

受此影響，2020年，宇通客車的客車產(chǎn)品毛利潤(rùn)同比減少了33.74億元，下滑48.61%，遠(yuǎn)超營(yíng)收降幅。在各項(xiàng)成本構(gòu)成中，2020年，宇通客車新增列示了其他成本13.66億元。此前，公司并未列示過(guò)上述成本。

除成本以外，管理費(fèi)用的微漲也加劇了宇通客車的業(yè)績(jī)下滑程度。根據(jù)年報(bào)，2020年，宇通客車確認(rèn)的管理費(fèi)用為8.35億元，同比微增0.60%，約占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的3.85%。2019年，宇通客車管理費(fèi)用為8.3億元，占比2.72%。

以細(xì)項(xiàng)計(jì)，2020年，宇通客車管理費(fèi)用中的職工薪酬約為3.79億元，同比增長(zhǎng)了18.07%;其他費(fèi)用為1.1億元，大幅增長(zhǎng)了45.37%。盡管收入大幅下滑，2020年，宇通客車管理人員的薪酬并未受到“波及”。

此外，2020年，宇通客車的研發(fā)費(fèi)用約為15.52億元，較上年縮減了2.22億元，同比下滑12.51%，同樣低于營(yíng)業(yè)收入的下滑幅度。以收入占比計(jì)，2020年，公司研發(fā)費(fèi)用約占當(dāng)期銷售收入的7.15%，較上年提升了1.33個(gè)百分點(diǎn)。

而從資產(chǎn)端來(lái)看，2020年，宇通客車的合同負(fù)債有顯著增加。2020年年末，宇通客車合同負(fù)債約為23.37億元，較上年同期增加5億元，同比大幅增長(zhǎng)27.15%。同期，公司存貨的賬面價(jià)值約為50.17億元，同比增長(zhǎng)14.25%。其中，開(kāi)發(fā)成本為22.12億元，同比增長(zhǎng)22.82%。

現(xiàn)金流量表顯示，2020年，宇通客車經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為35.68億元，同比下滑33.32%，現(xiàn)金流凈額高于當(dāng)期凈利潤(rùn)金額30.52億元。

與往年經(jīng)營(yíng)的業(yè)績(jī)相比，宇通客車相對(duì)偏低的股權(quán)激勵(lì)考核門檻是對(duì)未來(lái)經(jīng)營(yíng)的“預(yù)示”，還是對(duì)管理層們的“饋贈(zèng)”？

截至發(fā)稿，宇通客車沒(méi)有回復(fù)《證券市場(chǎng)周刊》記者的采訪。