劉珺

新冠疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響仍在持續(xù)，盡管疫苗生產(chǎn)和交付的量和力度在不斷提升和加強(qiáng)，但準(zhǔn)確預(yù)言疫情的走勢(shì)以及經(jīng)濟(jì)回歸常態(tài)的時(shí)間表和運(yùn)動(dòng)軌跡依然是假設(shè)和概率的組合，有效值不高，置信度不強(qiáng)。因此，即便當(dāng)下討論“純”經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，疫情這一公共衛(wèi)生事件仍然是第一性的（the first-order issue），而居于第二性的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題（the second-order issue）得以解決的前提是疫情的實(shí)際可控，如果不奢望新冠病毒倏忽不知所終的話。經(jīng)濟(jì)學(xué)家和經(jīng)濟(jì)政策制定者要看病毒學(xué)家和公共衛(wèi)生專家的臉色，而求解經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的前提是求解公共衛(wèi)生問(wèn)題。

循此邏輯，經(jīng)濟(jì)陷入低谷或是階段性的，假設(shè)供給側(cè)特別是制造業(yè)沒(méi)有受到系統(tǒng)性的破壞，那么疫情的有效防控和經(jīng)濟(jì)的觸底回升在速度和規(guī)模上或有不同，但應(yīng)該是同向且步調(diào)相對(duì)一致的。矛盾論原理表明，矛盾的對(duì)立性依據(jù)一定條件向同一性轉(zhuǎn)化，投射到目前疫情和經(jīng)濟(jì)的相互作用，或許這一進(jìn)程已悄然啟動(dòng)。

在疫情經(jīng)濟(jì)的世界版圖中，中國(guó)和美國(guó)是對(duì)比最為強(qiáng)烈的兩大經(jīng)濟(jì)體。中國(guó)的做法是先解決主要矛盾和矛盾的主要方面，即從抗疫防疫到統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展。美國(guó)的做法大體分兩段，前期是自由主義價(jià)值觀與公共衛(wèi)生突發(fā)事件的隨機(jī)角力，政策端和響應(yīng)機(jī)制的效果幾乎被脆弱的公共衛(wèi)生體系吞噬;近期是一邊通過(guò)疫苗廣泛接種盡快實(shí)現(xiàn)全體免疫（據(jù)美國(guó)傳染病專家福奇預(yù)測(cè)，2021年夏末秋初美國(guó)將有70%至85%的人接種疫苗，從而實(shí)現(xiàn)群體免疫），一邊通過(guò)“寬財(cái)政、寬貨幣”的宏觀經(jīng)濟(jì)政策組合避免經(jīng)濟(jì)衰退并全力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

美國(guó)是全球第一大經(jīng)濟(jì)體，其經(jīng)濟(jì)政策的影響面之廣、影響力之大和影響度之深“無(wú)人能出其右”，平時(shí)如此，危機(jī)時(shí)更如此。新冠疫情暴發(fā)后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策力度和廣度迅速加大，取“無(wú)所不用其極”的姿態(tài)，遠(yuǎn)超歐央行原行長(zhǎng)德拉吉的“盡其所能”（whatever it takes）的極化政策1.0版，形成了政策市場(chǎng)和市場(chǎng)政策的二維矩陣，與“看不見(jiàn)的手”的自由主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)大相徑庭，更是無(wú)幾?！笆匾谷苏钡奶卣?，其中幾個(gè)大手筆政策特列示如下：

一是美聯(lián)儲(chǔ)2020年3月開(kāi)始的“無(wú)上限量化寬松”（unlimited QE），“零利率”（聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間0-0.25%）加無(wú)金額限制的國(guó)債和MBS購(gòu)債計(jì)劃;二是特朗普政府2020年12月出臺(tái)的9000億美元抗疫紓困計(jì)劃;三是拜登政府2021年3月出臺(tái)的1.9萬(wàn)億美元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)影響全球，其經(jīng)濟(jì)政策自然具有對(duì)他國(guó)經(jīng)濟(jì)和國(guó)際市場(chǎng)的超常影響力。更為重要的是，在世界經(jīng)濟(jì)處于新舊范式變遷之際，作為火車頭的美國(guó)一舉一動(dòng)都會(huì)產(chǎn)生“漣漪效應(yīng)”，甚至是波浪運(yùn)動(dòng)。以近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策以及引發(fā)的市場(chǎng)反應(yīng)為主要參照物，兼顧相關(guān)經(jīng)濟(jì)體，結(jié)合自2008年全球金融危機(jī)以來(lái)特別是新冠疫情以來(lái)的全球經(jīng)濟(jì)變化新特征，對(duì)新經(jīng)濟(jì)范式和與之配套的經(jīng)濟(jì)政策加以深度觀察，以下透視角度或可呈現(xiàn)不一樣的經(jīng)濟(jì)政策圖譜，有助于廓清枝干，明晰本末，至少在大趨勢(shì)上不至于墜入約定俗成的窠臼和按圖索驥的程式。

透視角度之一：政治映射經(jīng)濟(jì)的能力趨強(qiáng)，美國(guó)兩黨政策邊界模糊化，經(jīng)濟(jì)政策逐步極化。其實(shí)早在疫情之前，美國(guó)政治對(duì)經(jīng)濟(jì)政策的影響已經(jīng)漸趨強(qiáng)化，一種解釋側(cè)重于全球金融危機(jī)后政府干預(yù)對(duì)遏制衰退的必要性，一種解釋側(cè)重于自由主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)需要通過(guò)“看得見(jiàn)的手”應(yīng)對(duì)其機(jī)制失靈，在新冠疫情暴發(fā)后抗疫并阻止經(jīng)濟(jì)滑入泥淖和穩(wěn)定就業(yè)更突出了政府的作用。

危機(jī)包括大疫的發(fā)生不以人的意志為轉(zhuǎn)移，但政治人物卻希望在危機(jī)中重演自己的“羅斯福新政”時(shí)刻，執(zhí)政黨通過(guò)經(jīng)濟(jì)政策推行政黨主張以及在野黨通過(guò)反對(duì)相關(guān)政策表達(dá)政治觀點(diǎn)的迫切性和意愿都很強(qiáng)。但囿于人口結(jié)構(gòu)的老齡化和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的本質(zhì)是生產(chǎn)力的發(fā)展，美國(guó)兩黨在應(yīng)對(duì)危機(jī)的經(jīng)濟(jì)政策方面，其原本清晰的政黨分野現(xiàn)在卻越來(lái)越模糊。西弗吉尼亞民主黨參議員Joe Manchin的經(jīng)濟(jì)政策取向偏保守，與民主黨時(shí)有分歧，與共和黨卻不時(shí)一致，如反對(duì)拜登的15美元最低工資等。

由于兩黨基礎(chǔ)選民的主要訴求難以差異化，各自的經(jīng)濟(jì)政策有一定的趨同性，所以進(jìn)一步聚焦于邊際選民的訴求以提升政黨識(shí)別度成為自然選項(xiàng)，導(dǎo)致政策的極化。美國(guó)2020年前五輪財(cái)政刺激總規(guī)模近3萬(wàn)億美元，拜登勝選后的2.8萬(wàn)億也不遑多讓，疊加后續(xù)的基建投資、社保和教育支出等，總規(guī)模將超過(guò)2020年。目前，美國(guó)聯(lián)邦債務(wù)遠(yuǎn)超政府債務(wù)占GDP比率的主流警戒線水平，兩黨皆是“正貢獻(xiàn)”，經(jīng)濟(jì)政策從矯枉過(guò)正向極端化位移。

透視角度之二：經(jīng)濟(jì)范式接近質(zhì)變拐點(diǎn)，工業(yè)經(jīng)濟(jì)的經(jīng)典理論對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)的變量關(guān)系解釋力不足。工業(yè)經(jīng)濟(jì)與數(shù)字經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)和消費(fèi)方式不同，資源配置方式不同，市場(chǎng)運(yùn)行的方式也不同，基于前者的經(jīng)濟(jì)理論對(duì)后者的解釋力愈來(lái)愈顯示出局限性。

數(shù)字經(jīng)濟(jì)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中占比的上升，與傳統(tǒng)的GDP增長(zhǎng)并非正相關(guān)（圖1），反而表現(xiàn)為一定程度的下壓效應(yīng)，包括對(duì)CPI的抑制。數(shù)字經(jīng)濟(jì)和技術(shù)經(jīng)濟(jì)自動(dòng)化程度的提高、機(jī)器對(duì)人工的替代、產(chǎn)業(yè)鏈的全球布局及中間環(huán)節(jié)的減少等，不僅使制約生產(chǎn)和制造的要素和技術(shù)瓶頸大幅度降低，而且數(shù)據(jù)作為新的生產(chǎn)資料拓展了系統(tǒng)性提高生產(chǎn)率的能力。其意義在于供給側(cè)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響降低，即便在疫情下全球供應(yīng)鏈和生產(chǎn)活動(dòng)受到巨大沖擊，生產(chǎn)的全鏈恢復(fù)時(shí)間上縮短，能力上增強(qiáng);與之對(duì)應(yīng)，需求側(cè)的作用逐漸突出，解決需求問(wèn)題的難度和重要性同步增加。David Rosenberg估算，一旦美國(guó)的經(jīng)濟(jì)刺激政策禮包在兩個(gè)季度耗盡，除非私營(yíng)部門的需求在下一年增長(zhǎng)10%，否則政策效果只能是短暫的。需求，特別是有工資增長(zhǎng)和真實(shí)就業(yè)支撐的需求，是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和持續(xù)增長(zhǎng)的題眼。

圖1：中美數(shù)字經(jīng)濟(jì)占比和GDP增長(zhǎng)曲線圖

資料來(lái)源：中國(guó)信息通信研究院《全球數(shù)字經(jīng)濟(jì)新圖景》、《中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展與就業(yè)白皮書》、《G20國(guó)家數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展研究報(bào)告》、《中國(guó)信息經(jīng)濟(jì)發(fā)展白皮書》。制圖：顏斌

透視角度之三：全球化的速度調(diào)整和方向調(diào)整同步進(jìn)行，核心內(nèi)容在變化之中。即便在民粹主義等反全球化回潮的背景下，全球經(jīng)濟(jì)的連通和融合仍然無(wú)法被逆轉(zhuǎn)。數(shù)字經(jīng)濟(jì)的載體是數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)的連通性和流動(dòng)速度是廣域和光速級(jí)的，大數(shù)據(jù)之“大”不可以分割為地理區(qū)域，大數(shù)據(jù)、人工智能等技術(shù)創(chuàng)新之初，其作用力場(chǎng)就是全域，其目標(biāo)市場(chǎng)就是全球。

如果說(shuō)全球化的上半場(chǎng)是一個(gè)生產(chǎn)過(guò)程，是供給適應(yīng)需求，那么，下半場(chǎng)便是更好的分配和更有效率的生產(chǎn)相平衡的過(guò)程，是需求定義供給。經(jīng)濟(jì)全球化的內(nèi)容和實(shí)現(xiàn)方式在優(yōu)化，而政治“孤立主義”卻試圖阻滯這一進(jìn)程，市場(chǎng)一體化與經(jīng)濟(jì)體集群分化之間的張力加大，烈度加強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的解決辦法未必在經(jīng)濟(jì)本身，全球協(xié)作的一攬子方案是破題的關(guān)鍵。

透視角度之四：美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的“跨界組合”頻發(fā)，特別是財(cái)政政策和貨幣政策的涇渭不再分明。經(jīng)濟(jì)政策本就是工具箱的概念，鮮有單一政策唱“獨(dú)角戲”的情況。美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策運(yùn)用越來(lái)越強(qiáng)調(diào)疊加和配合，財(cái)政政策和貨幣政策多組合使用（圖2），甚至二者的邊界逐漸模糊。

圖2：美國(guó)1970年以來(lái)利率政策和財(cái)政政策時(shí)間序列圖

資料來(lái)源：Wind

近期引起巨大爭(zhēng)議的現(xiàn)代貨幣理論（Modern Monetary Theory）便是雜糅財(cái)政和貨幣，給有貨幣發(fā)行權(quán)的政府開(kāi)出藥方：無(wú)需量入為出，通過(guò)加大支出就能把經(jīng)濟(jì)“買出”衰退。現(xiàn)實(shí)中，西方主要經(jīng)濟(jì)體一定程度上都在運(yùn)用或部分運(yùn)用財(cái)政赤字貨幣化或債務(wù)貨幣化，市場(chǎng)反應(yīng)是通脹預(yù)期顯現(xiàn)以及長(zhǎng)債利率、大宗商品價(jià)格等形成階段性新高，宏觀效果則是政策成本和副作用在時(shí)間上被延后，代際負(fù)擔(dān)不均衡被加重。

透視角度之五：美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策目標(biāo)從通脹與就業(yè)兼顧趨向更關(guān)注就業(yè)，貨幣政策工具適配性讓位于效力。其他主要經(jīng)濟(jì)體央行貨幣政策的多目標(biāo)也逐漸成為主流，通脹、就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等并行成為目標(biāo)，利率、貨幣發(fā)行、資產(chǎn)負(fù)債表管理、前瞻指引等組成工具箱?！皢我弧辈辉偈茄胄胸泿耪叩淖非?，而是更多的相機(jī)抉擇，甚至是更多的、更頻繁的財(cái)政政策和貨幣政策的組合，如目前的“寬財(cái)政、寬貨幣”組合。基本共識(shí)是，沒(méi)有政策間的相互協(xié)調(diào)和銜接，政策效力就會(huì)大打折扣，貨幣政策目標(biāo)與其效力是統(tǒng)一的，所以，適當(dāng)降低政策工具適配性的重要度，而以測(cè)算的政策效力倒推政策工具的類型和量已成為常規(guī)做法。

透視角度之六：美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性抑或央行的獨(dú)立性只能是相對(duì)的，貨幣政策作為宏觀經(jīng)濟(jì)政策可選項(xiàng)的本質(zhì)沒(méi)有變。應(yīng)對(duì)危機(jī)時(shí)，貨幣政策在總量調(diào)節(jié)上發(fā)揮了不可替代的作用，是宏觀政策的主力軍。但是，財(cái)政政策的結(jié)構(gòu)調(diào)整作用也不容低估，并且二者在其本職之外，均進(jìn)入對(duì)方的領(lǐng)域，如結(jié)構(gòu)性貨幣政策和總量性財(cái)政政策，政策的相互交叉對(duì)各自的獨(dú)立性產(chǎn)生了深刻的影響，美聯(lián)儲(chǔ)也在其列。

另外，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策顯示出越來(lái)越多的與政府的互動(dòng)，如金融危機(jī)和疫情暴發(fā)后的一系列“寬貨幣”政策，速度和力度均超出預(yù)期，對(duì)其獨(dú)立性的質(zhì)疑再度起勢(shì)也就不足為奇了。貨幣政策是政府宏觀經(jīng)濟(jì)政策的組成部分，貨幣政策當(dāng)局的獨(dú)立性只能是相對(duì)的，是系統(tǒng)內(nèi)的獨(dú)立，即在系統(tǒng)內(nèi)與其他政策制定部門的相互獨(dú)立，而非系統(tǒng)性的獨(dú)立，即全然獨(dú)立于政府之外。貨幣政策是宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主要選項(xiàng)，與其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策特別是財(cái)政政策的配合是必然的，政策的多元性和組合化特征決定了政策制定者之間協(xié)調(diào)也是必然的，貨幣政策當(dāng)局不是為獨(dú)立而獨(dú)立，而是須持續(xù)強(qiáng)化政策的前瞻性、精準(zhǔn)性、針對(duì)性和時(shí)效性，否則就是本末倒置。

透視角度之七：通脹與就業(yè)的傳統(tǒng)對(duì)應(yīng)關(guān)系不再成立，美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)校貨幣政策目標(biāo)順理成章。無(wú)論是“失業(yè)-工資”的菲利普斯曲線，還是薩繆爾森和索洛提出的“失業(yè)-物價(jià)”的第二菲利普斯曲線，其揭示的通脹與就業(yè)的關(guān)系在后工業(yè)經(jīng)濟(jì)時(shí)代已經(jīng)缺乏實(shí)證數(shù)據(jù)的支持。美國(guó)持續(xù)走低的失業(yè)率并未引發(fā)工資的上漲和通脹的上升，而不斷下降的勞動(dòng)參與率降低了低失業(yè)率的成色，共享經(jīng)濟(jì)、零工經(jīng)濟(jì)等新的數(shù)字經(jīng)濟(jì)形態(tài)，就業(yè)的概念和形式更是發(fā)生了質(zhì)的變化，就業(yè)和失業(yè)不再是非黑即白的“二分法”，而是一個(gè)不斷左右游移的過(guò)程，二者的相互切換既頻繁，又自然。

新冠疫情及防疫要求的居家辦公，進(jìn)一步改變了就業(yè)的狀態(tài)，疫情后就業(yè)能否回歸原樣的問(wèn)題答案顯然傾向于否定。所以，美聯(lián)儲(chǔ)“控制通脹、促進(jìn)充分就業(yè)”的貨幣政策目標(biāo)所對(duì)應(yīng)的工具和傳導(dǎo)機(jī)制亦隨之調(diào)整。美聯(lián)儲(chǔ)一再?gòu)?qiáng)調(diào)，除非勞動(dòng)力市場(chǎng)大幅改善得以確立，否則寬松的貨幣政策不會(huì)輕易退出。與該立場(chǎng)一致，美聯(lián)儲(chǔ)去年首次對(duì)其貨幣政策執(zhí)行框架進(jìn)行修正，僅考慮就業(yè)與最大就業(yè)之間的單向缺口，實(shí)行平均通脹目標(biāo)制，而非如過(guò)去通脹率一接近2%就啟動(dòng)預(yù)防性加息，政策意圖十分明顯，寧愿承擔(dān)一定的通脹和過(guò)熱的風(fēng)險(xiǎn)，也不愿背負(fù)把經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的萌芽扼殺在搖籃中的“經(jīng)濟(jì)殺手”的罵名。貨幣政策是平衡術(shù)，但現(xiàn)在卻向一側(cè)偏離，除政治因素外，或許是因?yàn)榫o縮一側(cè)難有用武之地，數(shù)字經(jīng)濟(jì)的通脹仍是一片人跡罕至的“新大陸”。貨幣超發(fā)與通脹的關(guān)系或許沒(méi)有被駁倒，但通脹的計(jì)量、預(yù)測(cè)和管理工具一定與之前迥異，新的方法論須“破繭成蝶”。

透視角度之八：美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率與股市指數(shù)走勢(shì)發(fā)生背離，股債之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系出現(xiàn)變化。按一般規(guī)律，股市和債市的表現(xiàn)大體上互為代價(jià)，因?yàn)橘Y金是有限的。降息周期對(duì)應(yīng)的是債券牛市，股市資金流出和增債配置，反之，升息周期對(duì)應(yīng)的是債券熊市，股市資金流入和加股配置。但是，這種關(guān)系從上世紀(jì)七八十年代以來(lái)出現(xiàn)了系統(tǒng)性的背離，進(jìn)入新世紀(jì)表現(xiàn)更為明顯， 2008年全球金融危機(jī)以來(lái)更是原有關(guān)系的徹底重置（圖4）。

圖3：美國(guó)失業(yè)率與CPI

資料來(lái)源：Wind

圖4：美國(guó)10年期國(guó)債收益率與標(biāo)普500股指

資料來(lái)源：Wind

解釋之一，工業(yè)經(jīng)濟(jì)時(shí)代股票收益率高，但經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的債券收益率相對(duì)可比，所以，股債的相對(duì)平衡組合符合邏輯，而數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代債券收益率持續(xù)走低，與股票的互補(bǔ)效果不再是左右投資的關(guān)鍵因素;解釋之二，大的經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后，鴿派貨幣政策占據(jù)主流，特別是量化寬松和零利率、負(fù)利率的長(zhǎng)期化，使得資本市場(chǎng)價(jià)格中樞扭曲和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)失靈，債市只存在單向運(yùn)動(dòng)的可能，債券投資在利率破零后博價(jià)差的投資行為盛行，而股市中的分紅股卻成為博利差投資者的目標(biāo)，兩種投資在組合中的功能發(fā)生一定程度的錯(cuò)位;解釋三，股市指數(shù)大幅上漲的驅(qū)動(dòng)力不是正態(tài)分布，甚至不是“二八效應(yīng)”，而是數(shù)量極少的頭部企業(yè)，如科技股、生物醫(yī)藥等龍頭股，引領(lǐng)股市不斷創(chuàng)出新高，而這樣的股市顯然是個(gè)性特征強(qiáng)于共性特征，兩大市場(chǎng)的整體比較在實(shí)際投資中意義不大?；究梢灶A(yù)測(cè)，投資中股債比關(guān)系或許會(huì)回歸，但一定不是傳統(tǒng)的強(qiáng)相關(guān)，而是弱相關(guān)。

透視角度之九：美元和美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的外部影響力變得更大，外溢效應(yīng)強(qiáng)化。危機(jī)時(shí)，美元作為避險(xiǎn)貨幣的地位得以凸顯，美元升值并吸納極其稀缺的資金，使本需要經(jīng)濟(jì)紓困和刺激的國(guó)家缺少資金，特別是硬通貨的美元，美國(guó)的全球資源虹吸效應(yīng)在危機(jī)時(shí)愈發(fā)顯著，危機(jī)越大，越是如此;非危機(jī)時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)訴求一定程度上需要美元走弱，即便在市場(chǎng)利率走高尤其是長(zhǎng)債利率走高以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)基本確定時(shí)，美元也不是按邏輯升值，而是反向貶值，其中非市場(chǎng)因素的“計(jì)劃性”可見(jiàn)一斑（圖5）。

圖5：美元指數(shù)與標(biāo)普500波動(dòng)指數(shù)（VIX）

資料來(lái)源：Wind

除全球最有深度“安全港”和最大規(guī)模避險(xiǎn)資產(chǎn)的因素之外，美元一定程度上被“政治化”，其強(qiáng)弱不再由單純市場(chǎng)供求和風(fēng)險(xiǎn)收益決定，而是以綜合國(guó)力為基，甚至不排除保護(hù)本國(guó)市場(chǎng)和維護(hù)國(guó)家安全的主動(dòng)“設(shè)計(jì)”，因此，固守全球復(fù)蘇及美國(guó)經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)的“因”產(chǎn)生“強(qiáng)美元”的“果”是一種想當(dāng)然的誤判。如果資本市場(chǎng)是“經(jīng)濟(jì)晴雨表”，真實(shí)情形是非危機(jī)時(shí)，新興經(jīng)濟(jì)體資本市場(chǎng)的表現(xiàn)未必超越美國(guó);危機(jī)時(shí)，更是滯后頗多（美股、美債和全球指數(shù)的比較見(jiàn)圖6），而當(dāng)前新興經(jīng)濟(jì)體更是需要一邊在抗疫中繼續(xù)爬坡，一邊應(yīng)對(duì)美元貶值和美債利率陡升的雙重沖擊。

圖6：美國(guó)股指、美國(guó)債指、全球綜合股指、全球綜合債指

資料來(lái)源：Bloomberg

透視角度之十：美元信用被“美國(guó)第一”等民粹經(jīng)濟(jì)政策和“以鄰為壑”的貿(mào)易政策嚴(yán)重透支，虛擬信用生態(tài)甫成。虛擬貨幣價(jià)格開(kāi)年以來(lái)急速上升，其中比特幣更是走出屢創(chuàng)新高的詭異走勢(shì)。除分布式數(shù)據(jù)庫(kù)、額度上限、算力等技術(shù)因素外，信任顯然是核心問(wèn)題之一。如密克羅尼西亞Yap島的“巨石幣”一樣，貨幣的本質(zhì)屬性是信任或信用，法幣更是如此。延伸這一概念至國(guó)際貨幣體系，核心貨幣存在和廣泛使用的前提是發(fā)行國(guó)的信用和使用者對(duì)發(fā)行國(guó)的信任。無(wú)需糾纏于 “去中心化”的口號(hào)，虛擬貨幣只是“去”物理中心，而實(shí)質(zhì)上構(gòu)建了一個(gè)圍繞算法和平臺(tái)的虛擬中心，如果中心是堅(jiān)不可摧的，中心的存在意味著體系的穩(wěn)定，何須取而代之。

所以，比特幣價(jià)格的飆升與稀缺性、智能合約、防貨幣超發(fā)、防政治干預(yù)等因素關(guān)聯(lián)不大，而是因?yàn)樽鳛槠鋵?duì)手的法幣表現(xiàn)“技不如人”，貨幣發(fā)行紀(jì)律松弛、貨幣政策不穩(wěn)定、財(cái)政政策借貨幣政策“暗度陳倉(cāng)”等行為嚴(yán)重侵蝕其信用，使用者的信任也在被逐漸消耗，貨幣的一般等價(jià)物地位被嚴(yán)重動(dòng)搖，美元亦是如此。如果國(guó)際主要貨幣的信任問(wèn)題得不到有效解決，尋求替代品的嘗試就不會(huì)停止，虛擬貨幣或其他形式貨幣的春天就只是個(gè)開(kāi)始，而美元等國(guó)際主要貨幣的冬天就仍未過(guò)去。

以上趨勢(shì)性的變化仍在發(fā)展中，宏觀層面右側(cè)的故事仍在繼續(xù)。

（編輯：袁滿）