陳伊竹

在我國(guó)不斷推進(jìn)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行混合所有制改革的背景之下，國(guó)內(nèi)外許多學(xué)者對(duì)國(guó)企混改的政策后果進(jìn)行了大量的理論和實(shí)證研究。下面本文將就混合所有制改革的經(jīng)濟(jì)效果進(jìn)行文獻(xiàn)回顧。

一、混合所有制改革經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

正向作用。全球部分混改國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)基本一致表明，當(dāng)國(guó)有企業(yè)被全部或部分民營(yíng)化后，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將在很大程度上得到提高（Megginson and Netter，2001）。Porta&Silanes（1999）通過對(duì)墨西哥的國(guó)有企業(yè)研究認(rèn)為民營(yíng)化改革大幅度地提高了企業(yè)利潤(rùn)。Megginson&Netter（2001）認(rèn)為將國(guó)有企業(yè)全部或部分民營(yíng)化以后，不僅提高了企業(yè)盈利能力，還對(duì)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)水平和就業(yè)情況具有促進(jìn)作用（Beladi&Chao，2006）。Maw（2002）研究認(rèn)為，在混合所有制改革過程中，為了完成國(guó)有企業(yè)改革的目標(biāo)，原國(guó)有股東可能會(huì)保留對(duì)企業(yè)的控股權(quán)，這也會(huì)影響企業(yè)的治理效果。

此外，我國(guó)也有大量文獻(xiàn)研究了我國(guó)國(guó)有企業(yè)混合所有制改革的正向影響。混合所有制是一種產(chǎn)權(quán)制度、財(cái)產(chǎn)組織制度之間相互吸納的一種耦合（何立勝等，2005）。國(guó)內(nèi)大量研究表明混合所有制改革可以彌補(bǔ)市場(chǎng)化不足，穩(wěn)定國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展（趙晶），提高公司績(jī)效（郝陽等，2017），改善國(guó)有企業(yè)高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性（蔡貴龍，2018），增加企業(yè)研發(fā)投入水平（解維敏，2019）的同時(shí)抑制非主要研發(fā)的投入（楊興全，2021），抑制債務(wù)融資錯(cuò)配（盧佳瑄，2021），提升企業(yè)創(chuàng)新效率（王業(yè)雯等，2017）和生產(chǎn)率（劉嘩等，2016），改善公司內(nèi)部控制（劉運(yùn)國(guó)，2016），提高企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力，進(jìn)而提升營(yíng)業(yè)收入企業(yè)價(jià)值（楊興全等，2018），提振經(jīng)濟(jì)增速（許召元等，2015）。

反向作用。也有大量的研究表明，混合所有制過程中并未出現(xiàn)上述所說的業(yè)績(jī)?cè)黾拥默F(xiàn)象，相反業(yè)績(jī)還出現(xiàn)了一定的下滑（Sun and Tong，2003），因?yàn)閱渭兊墓蓹?quán)混改并不能改善國(guó)有企業(yè)績(jī)效（馬連福，2015），現(xiàn)實(shí)中非國(guó)有股東“同股不同權(quán)”的境遇大量存在（陳良銀，2021）?？赡苁怯捎趪?guó)有企業(yè)被民營(yíng)股東掏空（涂國(guó)前等，2010）、股權(quán)制衡度過高（徐莉萍等，2006）、增加了新的代理沖突等原因。

二、非國(guó)有股東治理效應(yīng)的文獻(xiàn)綜述

從股權(quán)性質(zhì)角度分析。非國(guó)有股東的引入，為獲得預(yù)期回報(bào)，將會(huì)有較強(qiáng)的動(dòng)機(jī)推動(dòng)企業(yè)建立約束激勵(lì)機(jī)制（Gupta，2005），在創(chuàng)新投入（李文貴，2015）、投資效率（祁懷錦，2018）、高管薪酬激勵(lì)（蔡貴龍，2018）等方面有較好的治理效果，與企業(yè)治理效率的改善程度正相關(guān)（陳曉珊，2019）。在股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化的背景下，第二大股東若有效制約第一大股東，需承擔(dān)監(jiān)督職能，當(dāng)股權(quán)性質(zhì)多元的情況下，大股東之間的監(jiān)督動(dòng)機(jī)才會(huì)超過合謀動(dòng)機(jī)（魏明海等，2013）。但非國(guó)有股東僅持有國(guó)有企業(yè)股權(quán)不能有效改善內(nèi)部控制水平，參與董事會(huì)高層決策治理才能更好地改善企業(yè)內(nèi)部控制結(jié)構(gòu)（劉運(yùn)國(guó)，2016）。劉星和劉偉（2007）指出，股權(quán)性質(zhì)可以影響股東間制衡效應(yīng)，當(dāng)?shù)谝弧⒌诙蠊蓶|分別是不同性質(zhì)的股東時(shí)，制衡效應(yīng)是有效的，但若前兩大股東均為非國(guó)有股東時(shí)，制衡效應(yīng)可能不盡如人意。李明娟等（2020）通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，顯著提升國(guó)有企業(yè)資本配置效率的因素是民營(yíng)股權(quán)比例的提升。陳艷利（2020）通過對(duì)競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)有上市公司研究發(fā)現(xiàn)非國(guó)有股東治理水平的提升可以有效促進(jìn)國(guó)有企業(yè)股利的穩(wěn)定上升，尤其在地方國(guó)有企業(yè)、市場(chǎng)化程度與融資約束較低的樣本地區(qū)更顯著。郝云宏和汪茜（2015）以“鄂武商控制權(quán)之爭(zhēng)”為案例，研究發(fā)現(xiàn)非國(guó)有股東與國(guó)有股東對(duì)于企業(yè)控制權(quán)的爭(zhēng)奪是符合效率原則的市場(chǎng)化行為，且在混合所有制改革中非國(guó)有股東可以通過爭(zhēng)奪董事會(huì)表決席位和其他非控股股東聯(lián)合等方式對(duì)國(guó)有大股東進(jìn)行制衡。所以在中國(guó)當(dāng)前混合所有制改革不斷推進(jìn)的背景下，想要有效改善公司治理問題，需要大股東在保持一定股權(quán)集中度的條件下，構(gòu)造股權(quán)多元化、股權(quán)制衡的治理體制（劉星等，2007）。

從現(xiàn)金流權(quán)角度分析。現(xiàn)金流權(quán)是指股東通過持股比例獲取企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的分享權(quán)。對(duì)于控股股東來說，現(xiàn)金流權(quán)也代表其分享企業(yè)利潤(rùn)、經(jīng)營(yíng)成果的激勵(lì)。非國(guó)有股東的引入，非國(guó)有股東的引入，大股東之間的股權(quán)制衡和現(xiàn)金流量權(quán)制衡均可以有效緩解企業(yè)內(nèi)部的代理成本（張旭輝等，2012）。

三、董事會(huì)制衡文獻(xiàn)綜述

1.非國(guó)有股東董事會(huì)制衡效應(yīng)

董事會(huì)作為公司治理結(jié)構(gòu)中的核心機(jī)構(gòu)，其發(fā)揮的紐帶作用有利于減少代理成本，提高公司盈利水平。在國(guó)有企業(yè)改革過程中，非國(guó)有股東通過股權(quán)委派人員進(jìn)入董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)進(jìn)行決策、監(jiān)督，保障其權(quán)益，進(jìn)而可以吸引更多的優(yōu)質(zhì)股東和優(yōu)質(zhì)資源，提高企業(yè)盈利能力和治理能力。郝云宏和汪茜（2015）運(yùn)用案例分析法提出了當(dāng)前國(guó)有企業(yè)改革中控制權(quán)爭(zhēng)奪引發(fā)沖突的解決建議，即非國(guó)有股東作為第二大股東，通過向國(guó)有企業(yè)董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)委派董事、監(jiān)事等路徑有效制衡國(guó)有大股東。劉運(yùn)國(guó)等（2016）從內(nèi)部控制質(zhì)量視角實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，只有在競(jìng)爭(zhēng)性、地方性國(guó)有企業(yè)中，非國(guó)有股東才能通過參與董事會(huì)治理有效改善國(guó)有企業(yè)內(nèi)部治理問題。由此可見，國(guó)有企業(yè)改革中引入的非國(guó)有股東需要通過參與董事會(huì)治理，才能較好地提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)績(jī)效。張任之（2019）從高管腐敗角度實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)改革中引入的民營(yíng)股東只有通過委派董事并參與公司的經(jīng)營(yíng)決策，可以有效緩解高級(jí)管理人員腐敗的問題，但這種方式在壟斷性行業(yè)中并不顯著。吳秋生和獨(dú)正元（2019）從國(guó)有企業(yè)負(fù)債水平的角度分析，認(rèn)為國(guó)有企業(yè)混合所有制程度越高，企業(yè)的負(fù)債水平越低，且相較于股權(quán)結(jié)構(gòu)而言，企業(yè)高層治理結(jié)構(gòu)的改革更有益于緩解企業(yè)高負(fù)債水平的困境。

2.非國(guó)有股東董事會(huì)制衡強(qiáng)度

從非國(guó)有股東董事會(huì)權(quán)力與非國(guó)有股權(quán)對(duì)混改國(guó)企經(jīng)濟(jì)后果的影響研究來看，學(xué)者們一致認(rèn)為前者的影響作用強(qiáng)于后者。在對(duì)比兩者影響作用強(qiáng)度的同時(shí)，也有學(xué)者對(duì)兩者之間內(nèi)在的影響關(guān)系進(jìn)行了探討。謝海洋等（2018）認(rèn)為相較于股權(quán)結(jié)構(gòu)安排而言，董事會(huì)結(jié)構(gòu)安排對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響更大，所以混改重點(diǎn)是控制權(quán)安排，應(yīng)基于非對(duì)等權(quán)力讓渡部分控制權(quán)給非國(guó)有股東。劉漢民等（2018）也通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)結(jié)構(gòu)安排對(duì)企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效的影響更強(qiáng)，從而證實(shí)了持股比例與企業(yè)控制權(quán)之間是不對(duì)等的。鄭志剛（2019）通過對(duì)比股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效與董事會(huì)結(jié)構(gòu)安排對(duì)企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效之間影響的差額部分，引出了“超額委派董事”，即實(shí)際控制人可能通過委派超額董事來抑制經(jīng)營(yíng)決策中產(chǎn)生的反對(duì)票。

四、委托代理問題文獻(xiàn)綜述

對(duì)于國(guó)有上市公司而言，較長(zhǎng)的委托代理鏈條導(dǎo)致所有者缺位，錯(cuò)綜復(fù)雜的委托代理層級(jí)引發(fā)了信息不對(duì)稱和道德風(fēng)險(xiǎn)（黃天添，2020），進(jìn)而形成的“廉價(jià)投票權(quán)”導(dǎo)致無法合理監(jiān)督國(guó)有企業(yè)（張維迎，2015），而且缺乏有效的激勵(lì)和約束機(jī)制，難以使管理者利益與企業(yè)利益統(tǒng)一（金宇超等，2016），管理層可能為了自身利益造成投資不足或投資過度（向東，2020），損害企業(yè)價(jià)值（Jouahn等，2005）形成了第一類委托代理成本。由于國(guó)有控股股東的一股獨(dú)大，大股東可能會(huì)利用關(guān)聯(lián)交易手段侵占和掏空公司利益（余桂明等，2004），使得國(guó)有上市公司可能還面臨著國(guó)有控股股東與非國(guó)有中小股東之間的利益沖突，通過對(duì)企業(yè)利益的侵占和掏空，對(duì)企業(yè)內(nèi)部治理決策質(zhì)量帶來不利影響（何巍，2020），即第二類委托代理問題。李向榮（2018）認(rèn)為國(guó)企天然存在多重代理，引入私人投資主體減少了國(guó)有產(chǎn)權(quán)代理人的機(jī)會(huì)主義行為，減少了經(jīng)理人的代理成本。Marcelin（2015）認(rèn)為國(guó)有企業(yè)改革引入民營(yíng)股東，促進(jìn)了企業(yè)監(jiān)督治理效率的提高，且對(duì)于產(chǎn)權(quán)保護(hù)較弱和金融機(jī)構(gòu)落后的國(guó)家更為顯著。建峰（2020）研究得出對(duì)高管的超額薪酬實(shí)施“限薪令”可以有效降低國(guó)有企業(yè)委托代理成本，但同時(shí)也降低了報(bào)酬對(duì)高級(jí)管理人員的激勵(lì)作用，即雖然此方法產(chǎn)生了新的收益，但也產(chǎn)生了一定損失。蔡地（2012）等研究發(fā)現(xiàn)，若國(guó)有法人作為制衡股東進(jìn)入國(guó)有企業(yè)后，不僅制衡結(jié)構(gòu)難以發(fā)揮作用，且容易導(dǎo)致其他非國(guó)有股東與高管合謀，不利于改善委托代理問題（涂國(guó)前等，2010）。王蘇楠等（2021）站在中小股東角度研究發(fā)現(xiàn)，第一大股東持股比例越高，第二類委托代理成本越嚴(yán)重，對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出負(fù)面影響越大，同時(shí)嚴(yán)重降低了公司經(jīng)營(yíng)效率（何巍，2020）。

五、社會(huì)性負(fù)擔(dān)文獻(xiàn)綜述

根據(jù)社會(huì)交換理論，個(gè)體與群體之間的互動(dòng)根本上是一種互換物質(zhì)的關(guān)系，社會(huì)的形成即是人類交換行為的結(jié)果。根據(jù)此理論，Homans（1958）認(rèn)為由于政府與企業(yè)之間的雙向?qū)ぷ庑袨?，所以?guó)有企業(yè)承擔(dān)了一定的社會(huì)性負(fù)擔(dān)。一方面，政府干預(yù)導(dǎo)致了國(guó)有企業(yè)承擔(dān)了更多的社會(huì)責(zé)任。因?yàn)閲?guó)企具有“政治”與“經(jīng)濟(jì)”雙重屬性，政府將其作為實(shí)現(xiàn)社會(huì)福利最大化目標(biāo)的工具（葉靜怡等，2019）。魏紀(jì)泳（2021）提出地方政府行為目標(biāo)分為內(nèi)生性目標(biāo)和外生性目標(biāo)，內(nèi)生性目標(biāo)是指地方政府根據(jù)自身所擁有的資源和現(xiàn)有條件可實(shí)現(xiàn)的公共管理目標(biāo);外生性目標(biāo)是指地方政府根據(jù)上級(jí)下達(dá)的整體發(fā)展戰(zhàn)略而制定的總體目標(biāo)。當(dāng)?shù)胤秸耐馍阅繕?biāo)超過該地區(qū)可供使用的資源時(shí)，各級(jí)政府官員為政治晉升、發(fā)展政績(jī)，使國(guó)有企業(yè)承擔(dān)更多除盈利以外的目標(biāo)，將穩(wěn)定就業(yè)、維護(hù)穩(wěn)定等職能附加至企業(yè)（周黎安，2007），這也使得國(guó)有控股公司存在較為嚴(yán)重的冗余雇員問題（曾慶生等，2006;Shleifer&Vishny，1994），扭曲企業(yè)投資行為，降低企業(yè)投資效率（魏紀(jì)泳，2021）。同時(shí)相較于非國(guó)有企業(yè)而言，政府干預(yù)國(guó)有企業(yè)成本更低，這也使得國(guó)有企業(yè)常常處于干預(yù)之中（Sppington&Stinglitz，1987）。另一方面，國(guó)有企業(yè)通過與政府之間的特殊紐帶關(guān)系，可以獲得政府補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠等優(yōu)惠政策（戴亦一等，2014）。當(dāng)國(guó)有企業(yè)面臨財(cái)務(wù)困境時(shí)，“政府兜底效應(yīng)”發(fā)揮作用（胡寧等，2018），政府通過特殊貸款安排、招標(biāo)優(yōu)先、稅收優(yōu)待等方式對(duì)其進(jìn)行救濟(jì)（王紅建等，2015）幫助企業(yè)渡過難關(guān)。

六、文獻(xiàn)評(píng)述

本文在國(guó)有企業(yè)混合所有制改革的背景下，分別從混合所有制改革的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)、非國(guó)有股東治理效應(yīng)、董事會(huì)治理效應(yīng)以及非國(guó)有股東通過影響企業(yè)委托代理成本和社會(huì)性負(fù)擔(dān)進(jìn)而改善企業(yè)績(jī)效五個(gè)方面進(jìn)行綜述。通過對(duì)現(xiàn)有的國(guó)內(nèi)外學(xué)者的文獻(xiàn)進(jìn)行閱讀整理，可以發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于混合所有制改革對(duì)企業(yè)的績(jī)效影響觀點(diǎn)尚不統(tǒng)一，而多數(shù)學(xué)者從不同角度分析認(rèn)為國(guó)有企業(yè)改革中引入非國(guó)有股東對(duì)原國(guó)有大股東起到了制衡作用，但需要滿足委派董事參與董事會(huì)治理等條件才能有效改善公司內(nèi)部治理水平。對(duì)于國(guó)有企業(yè)中的委托代理成本，第一、第二大股東的性質(zhì)和持股比例對(duì)于企業(yè)產(chǎn)生的委托代理成本至關(guān)重要，只有形成有效制衡，才能有效緩解此類問題。從社會(huì)性負(fù)擔(dān)角度來看，混合所有制改革形成的股權(quán)制衡可以有效緩解企業(yè)承擔(dān)的政策性負(fù)擔(dān)，但同時(shí)也會(huì)損失政府給予國(guó)有企業(yè)的特殊優(yōu)待，所以股權(quán)制衡是否能通過緩解國(guó)有企業(yè)社會(huì)性負(fù)擔(dān)進(jìn)而改善企業(yè)績(jī)效的結(jié)論仍值得研究。

國(guó)外學(xué)者的研究大多從混合所有制改革對(duì)企業(yè)績(jī)效、利潤(rùn)及治理效率角度出發(fā)，研究特定地區(qū)民營(yíng)化給企業(yè)帶來的正向或反向作用。對(duì)于企業(yè)委托代理成本和社會(huì)性負(fù)擔(dān)的研究，多數(shù)研究都是圍繞其對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，但缺乏從制衡角度研究分析，缺少混改中引入非國(guó)有股東影響企業(yè)績(jī)效的路徑研究。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于混合所有制改革的研究較為豐富，主要通過實(shí)證研究法，研究主要集中在混合所有制改革對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，但對(duì)企業(yè)績(jī)效是促進(jìn)作用還是阻礙作用并沒有得到一個(gè)一致的觀點(diǎn)。且對(duì)于混改中非國(guó)有股東治理作用，研究多從股權(quán)性質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)等角度出發(fā)，缺少?gòu)姆菄?guó)有股東制衡角度的研究，對(duì)于混改研究中董事會(huì)制衡的研究多數(shù)表明制衡能夠提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量、績(jī)效等方面，也較少有研究將非國(guó)有股東影響企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效的路徑綜合研究。

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