李經(jīng)路 宋士博

摘要文章選取四家獨(dú)角獸企業(yè)為樣本，以企業(yè)層面的企業(yè)家精神為對(duì)象，將其分為創(chuàng)新精神、冒險(xiǎn)精神、開(kāi)拓精神和社會(huì)責(zé)任四個(gè)要素，利用因子分析法，生成企業(yè)家精神指數(shù)，探討其與企業(yè)成長(zhǎng)間的關(guān)系。企業(yè)家精神對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)存在正向影響，與凈資產(chǎn)增長(zhǎng)存在正變關(guān)系。冒險(xiǎn)精神有助于總資產(chǎn)的增長(zhǎng)；開(kāi)拓精神和創(chuàng)新精神有利于凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)；社會(huì)責(zé)任有利于總資產(chǎn)的增長(zhǎng)和凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)。因此構(gòu)建能夠維護(hù)企業(yè)家合法權(quán)益的環(huán)境，統(tǒng)籌考慮企業(yè)家精神各個(gè)維度對(duì)企業(yè)的影響，兼顧內(nèi)外部環(huán)境引導(dǎo)不同行業(yè)的企業(yè)家精神健康成長(zhǎng)，是提升企業(yè)家精神，促進(jìn)獨(dú)角獸企業(yè)茁壯成長(zhǎng)的重要舉措。

關(guān)鍵詞 企業(yè)家精神；獨(dú)角獸企業(yè)；企業(yè)成長(zhǎng)性；主成分分析；滯后期確定

DOI： 10.19840/j.cnki.FA.2021.06.011

*基金項(xiàng)目：河南省教育廳基金“企業(yè)家精神與公司價(jià)值：理論與數(shù)據(jù)”（2019-ZZJH-070）；河南省社科規(guī)劃基金一般項(xiàng)目“減稅降費(fèi)、融資約束與企業(yè)雙元?jiǎng)?chuàng)新研究”（2020BJJ063）；河南省軟科學(xué)計(jì)劃基金：“經(jīng)濟(jì)政策不確定性、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與企業(yè)債務(wù)融資”（202400410380）

一、研究緣起

新冠疫情給我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)巨大挑戰(zhàn)，企業(yè)家精神作為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的革新動(dòng)力，要當(dāng)好“探路者”“領(lǐng)跑者”和“擔(dān)當(dāng)者”，為推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展蓄積活力，經(jīng)受起時(shí)代的考驗(yàn)，順利地渡過(guò)難關(guān)。2017年9月8日，中共中央國(guó)務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于營(yíng)造企業(yè)家健康成長(zhǎng)環(huán)境弘揚(yáng)優(yōu)秀企業(yè)家精神更好發(fā)揮企業(yè)家作用的意見(jiàn)》是建國(guó)以來(lái)首次以國(guó)家文件的形式強(qiáng)調(diào)企業(yè)家精神的地位和作用。中國(guó)共產(chǎn)黨第十九屆四中全會(huì)、五中全會(huì)、2020企業(yè)家座談會(huì)和2021政府工作報(bào)告中多次強(qiáng)調(diào)要弘揚(yáng)企業(yè)家精神在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要作用。

“企”，踮起腳，“業(yè)”，天職?！捌髽I(yè)家”就是踮起腳，懷著憧憬，完成時(shí)代和社會(huì)使命的人。學(xué)術(shù)界對(duì)于企業(yè)家精神的界定尚未達(dá)成共識(shí)，但將其分為個(gè)體、組織（企業(yè)）和國(guó)家三個(gè)層面的劃分得到了廣泛認(rèn)同。本文研究組織層面的企業(yè)家精神，將其劃分為4個(gè)維度，即創(chuàng)新精神維度[1]、冒險(xiǎn)精神維度[2]、開(kāi)拓精神維度[3]和社會(huì)責(zé)任維度[4]。獨(dú)角獸企業(yè)的主要特征是創(chuàng)新性、高成長(zhǎng)性，企業(yè)家精神包括創(chuàng)新精神、冒險(xiǎn)精神、開(kāi)拓精神和社會(huì)責(zé)任，企業(yè)家精神是否影響其成長(zhǎng)？如何影響其成長(zhǎng)？2019年年底突如其來(lái)的新冠肺炎對(duì)整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)造成了重大創(chuàng)傷，尤其是對(duì)于民營(yíng)中小企業(yè)的發(fā)展與成長(zhǎng)問(wèn)題，更是世界性難題。在此背景下探討企業(yè)家精神對(duì)獨(dú)角獸企業(yè)成長(zhǎng)的影響機(jī)制，不僅具有一定的理論意義，更具有迫切性的現(xiàn)實(shí)意義。

二、影響機(jī)制與案例選擇

影響企業(yè)成長(zhǎng)的因素較多，企業(yè)家精神是重要的因素之一。它是企業(yè)的中樞神經(jīng)——大腦，對(duì)于把握機(jī)會(huì)、戰(zhàn)略決策具有重要作用。企業(yè)的成長(zhǎng)受利潤(rùn)最大化和股東財(cái)富最大化驅(qū)使。企業(yè)為滿(mǎn)足市場(chǎng)需求，需要擴(kuò)大投資以實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，而有效的管理團(tuán)隊(duì)、協(xié)調(diào)內(nèi)外部資源、進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新等決策決定了企業(yè)的成長(zhǎng)速度。企業(yè)家精神影響企業(yè)成長(zhǎng)的機(jī)制如圖1所示。

開(kāi)拓精神強(qiáng)調(diào)企業(yè)的多元化經(jīng)營(yíng)，注重收購(gòu)并購(gòu)，帶來(lái)市場(chǎng)機(jī)會(huì)或技術(shù)革新，引起投資增加、規(guī)模變大、疆界拓寬、股東受益等后果，致使利潤(rùn)最大化或者股東財(cái)富最大化，推動(dòng)企業(yè)成長(zhǎng)。冒險(xiǎn)精神和創(chuàng)新精神分別通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和研發(fā)創(chuàng)新引起企業(yè)成長(zhǎng)。承擔(dān)社會(huì)責(zé)任以社會(huì)作奉獻(xiàn)為手段，借助于營(yíng)銷(xiāo)效應(yīng)，促使企業(yè)成長(zhǎng)。

本文主要采用綜合評(píng)價(jià)法，分析企業(yè)成長(zhǎng)四個(gè)領(lǐng)域，即公司規(guī)模、盈利能力、成長(zhǎng)能力和營(yíng)運(yùn)能力。在每個(gè)領(lǐng)域選取二級(jí)指標(biāo)來(lái)衡量，具體指標(biāo)有總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、所有者權(quán)益增長(zhǎng)率。根據(jù)選取指標(biāo)應(yīng)具備全面性、可操作性、科學(xué)性、可預(yù)見(jiàn)性的原則，本文所選取的企業(yè)成長(zhǎng)相關(guān)指標(biāo)見(jiàn)如表1。

為了驗(yàn)證上述成長(zhǎng)機(jī)制，文章計(jì)劃選擇4個(gè)目標(biāo)公司進(jìn)行闡釋。首先它們應(yīng)符合獨(dú)角獸企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)；其次具有行業(yè)代表性；最后為便于分析，選擇已上市且能夠提供至少十年觀測(cè)數(shù)值的企業(yè)。最終確定KDXF公司、LXJM公司、JQR公司、BYD公司4個(gè)案例公司。KDXF公司主要從事語(yǔ)音轉(zhuǎn)換為主的業(yè)務(wù)，在該領(lǐng)域的市場(chǎng)占有率最大。由于KDXF公司近年來(lái)利潤(rùn)和銷(xiāo)售額都在快速增長(zhǎng)，參照企業(yè)生命周期理論，符合成長(zhǎng)期的特點(diǎn)，將其界定為成長(zhǎng)期。JQR公司成立于21世紀(jì)初，2009年正式掛牌交易，該公司在機(jī)器人制造與銷(xiāo)售領(lǐng)域的實(shí)際市場(chǎng)占有和技術(shù)水平都處于國(guó)際領(lǐng)先水平，2009到2013年其銷(xiāo)售額與利潤(rùn)額增長(zhǎng)速度較快，處于成長(zhǎng)期。2014到2017銷(xiāo)售額與利潤(rùn)都處于穩(wěn)定狀態(tài)，處于成熟期。LXJM公司成立于2004年，6年后成功上市，專(zhuān)注于連接器的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，占據(jù)全球市場(chǎng)的五分之一，其銷(xiāo)售額與利潤(rùn)基本穩(wěn)定在一定范圍內(nèi)，沒(méi)有大幅增長(zhǎng)，將其確定為成熟期。BYD公司在創(chuàng)立8年內(nèi)達(dá)到了10億美元的市值，屬于我國(guó)手機(jī)電池研發(fā)的冠軍企業(yè)。其銷(xiāo)售額與利潤(rùn)穩(wěn)定在一定范圍內(nèi)，BYD公司處于成熟期。

三、指標(biāo)構(gòu)建與分析

（一）企業(yè)家精神的指標(biāo)選取

本文從創(chuàng)新維度、冒險(xiǎn)維度、開(kāi)拓維度和社會(huì)責(zé)任維度四個(gè)方面構(gòu)建企業(yè)家精神指標(biāo)體系。其二級(jí)、三級(jí)指標(biāo)與數(shù)據(jù)來(lái)源見(jiàn)表2。

（二）企業(yè)家精神指數(shù)的構(gòu)建

鑒于企業(yè)家精神的4個(gè)二級(jí)指標(biāo)存在交叉、重疊、共線(xiàn)性問(wèn)題，本文采用主因子分析法進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。首先對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，消除量綱的影響。其次，通過(guò)STATA15.0軟件計(jì)算得到各公司企業(yè)家精神數(shù)據(jù)，將搜集到的數(shù)據(jù)進(jìn)行KMO和Bartlett檢驗(yàn)數(shù)據(jù)是否適合進(jìn)行因子分析的先驗(yàn)條件。如表3中，KMO檢驗(yàn)的統(tǒng)計(jì)量為0.573>0.5，認(rèn)為各指標(biāo)之間存在一定關(guān)聯(lián)，適合進(jìn)行因子分析。同時(shí)，Bartlett檢驗(yàn)出的P=0.000<0.005，數(shù)據(jù)呈球形分布。

使用方差最大旋轉(zhuǎn)法提取公因子，根據(jù)碎石圖2顯示結(jié)果，以及公因子特征值大于1和旋轉(zhuǎn)后累計(jì)貢獻(xiàn)率通常標(biāo)準(zhǔn)來(lái)確定公因子的個(gè)數(shù)為3個(gè)，計(jì)算出主成分因子得分，使用主成分因子的貢獻(xiàn)率與所對(duì)應(yīng)的主成分因子得分進(jìn)行加權(quán)整合，最終得出因子綜合得分，即：企業(yè)家精神考核得分。

計(jì)算得到，因子正交旋轉(zhuǎn)后，公因子1的方差貢獻(xiàn)率為33.49%，公因子2的方差貢獻(xiàn)率為21.621%，公因子3的方差貢獻(xiàn)率為14.378%，綜上，三個(gè)公因子累積方差貢獻(xiàn)率為69.489%。通過(guò)因子分析，將8個(gè)指標(biāo)劃分為3個(gè)公因子，其成分系數(shù)矩陣見(jiàn)表4。

為了得到各指標(biāo)的權(quán)重和計(jì)算因子得分，采用回歸法求出因子得分矩陣。根據(jù)得分矩陣進(jìn)一步求出公共因子的得分，結(jié)合公因子對(duì)應(yīng)的方差貢獻(xiàn)率最終求出綜合得分。為了直觀反映4家公司企業(yè)家精神變化情況，將其轉(zhuǎn)化為趨勢(shì)圖，如圖3所示。

在4家公司中，僅有BYD公司的企業(yè)家精神在長(zhǎng)期維持正數(shù)，企業(yè)家精神最強(qiáng)。其次是KDXF公司，2017年之前的企業(yè)家精神是負(fù)數(shù)，近3年間呈U型曲線(xiàn)，從2016年下半年的最低點(diǎn)開(kāi)始直線(xiàn)上升，2018年到達(dá)這10年間的最大值；2019年開(kāi)始逐年下降，2020年企業(yè)家精神指數(shù)有所回升；2013年到2016年間緩慢攀升。JQR的企業(yè)家精神從始至終都是負(fù)數(shù)，2014年開(kāi)始向正方向邁進(jìn)，但最終還是在2016年達(dá)到最大值，隨后一直下跌，回到-0.5左右。LXJM公司的企業(yè)家精神這10年間一直處于負(fù)數(shù)狀態(tài)，但其發(fā)展趨勢(shì)還是上升的，近三年已接近0。

總體來(lái)講這4家公司中有三家的企業(yè)家精神都處于上升趨勢(shì)，但是由于起點(diǎn)不同，發(fā)展方向和發(fā)展速度也不一樣，處于不同的狀態(tài)。這也從另外一個(gè)角度印證了本文所選取的公司具有代表性，他們的企業(yè)家精神存在較大的差異。

（三）案例剖析

1. KDXF公司的分析

鑒于企業(yè)家精神對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)的影響是長(zhǎng)期的、滯后的，文章需要進(jìn)行滯后處理。經(jīng)過(guò)對(duì)比發(fā)現(xiàn)滯后五期時(shí)，效果比較明顯。KDXF公司的企業(yè)家精神與企業(yè)成長(zhǎng)間的關(guān)系見(jiàn)表5。

企業(yè)家精神與企業(yè)成長(zhǎng)的各二級(jí)指標(biāo)基本變化關(guān)系，僅某一期不一致，如2018的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率與企業(yè)家精神逆向變化，是因?yàn)楫?dāng)期快速擴(kuò)張，同比銷(xiāo)售收入增幅80%，銷(xiāo)售費(fèi)用增長(zhǎng)71%等因素所致。其它3家公司也都是滯后五期進(jìn)行分析。

進(jìn)一步分析企業(yè)家精神與企業(yè)成長(zhǎng)的二級(jí)指標(biāo)的關(guān)系。KDXF公司的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率與企業(yè)家精神變化趨勢(shì)一致，僅在最后一期由于疫情影響，發(fā)生反向變化。總資產(chǎn)增長(zhǎng)率受風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占比等指標(biāo)的正向影響和企業(yè)社會(huì)責(zé)任指數(shù)、資產(chǎn)負(fù)債率偏差和企業(yè)注冊(cè)商標(biāo)的負(fù)向影響?？傎Y產(chǎn)增長(zhǎng)率與冒險(xiǎn)精神正向變化，與開(kāi)拓精神、社會(huì)責(zé)任負(fù)向變化，具體如圖4所示。

同樣方法繼續(xù)分析KDXF公司的企業(yè)家精神與凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率和所有者權(quán)益增長(zhǎng)率。發(fā)現(xiàn)企業(yè)家精神與凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率呈正變關(guān)系，與資產(chǎn)負(fù)債率、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占比和企業(yè)社會(huì)責(zé)任成反變關(guān)系。企業(yè)家精神與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)率呈正變關(guān)系，與高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占比、商標(biāo)注冊(cè)數(shù)呈反變關(guān)系，與冒險(xiǎn)精神和開(kāi)拓精神呈反變關(guān)系。企業(yè)家精神與凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率呈正變關(guān)系。但與其他二級(jí)指標(biāo)間不存在明顯關(guān)系。KDXF的企業(yè)家精神對(duì)其成長(zhǎng)的影響規(guī)律匯報(bào)列示于表6中。

2.另外三家公司數(shù)據(jù)分析

對(duì)于JQR公司而言，其總資產(chǎn)增長(zhǎng)率僅受企業(yè)家精神正向影響，具體二級(jí)指標(biāo)并無(wú)明顯趨勢(shì)；凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率與企業(yè)家精神、冒險(xiǎn)精神呈正變關(guān)系，與社會(huì)責(zé)任呈反變關(guān)系；主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率受冒險(xiǎn)精神與創(chuàng)新精神的正向影響；凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率與企業(yè)家精神的關(guān)系不明確，有正向的也有反向的，需要進(jìn)一步的分析，但與盈利波動(dòng)率和研發(fā)強(qiáng)度正向變化，與專(zhuān)利授權(quán)反向變化。

JQR公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的變化與企業(yè)家精神的變化基本一致，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率在持續(xù)的五期內(nèi)基本一致。只有一年例外，是由于JQR公司2016年為了開(kāi)拓市場(chǎng)，大幅提高銷(xiāo)售費(fèi)用，同比提高超過(guò)50%，該年份銷(xiāo)售收入雖然變化趨勢(shì)與企業(yè)家精神一樣，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和所有者權(quán)益增長(zhǎng)率與企業(yè)家精神指數(shù)變化趨勢(shì)并不一致，有待進(jìn)一步分析。

LXJM公司企業(yè)家精神在五年內(nèi)雖然一直是負(fù)值，但持續(xù)上升，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和所有者權(quán)益增長(zhǎng)率變化趨勢(shì)與企業(yè)家精神的基本相同。2020年由于受到疫情影響，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率均受到影響，與企業(yè)家精神指數(shù)呈現(xiàn)反向變化。凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率長(zhǎng)期變化趨勢(shì)與企業(yè)家精神指數(shù)變化并不相同，有待進(jìn)一步分析。

BYD公司企業(yè)家精神均小于0，之后持續(xù)增長(zhǎng)并長(zhǎng)期保持大于0的趨勢(shì)，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和所有者權(quán)益增長(zhǎng)率有3年呈反向變化的趨勢(shì)。凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率主要是由于2017年受到匯率影響，財(cái)務(wù)費(fèi)用增加近12億，而同期研發(fā)投入增加38%，約17.5億，導(dǎo)致利潤(rùn)率增長(zhǎng)幅度減小。

JQR公司、LXJM公司和BYD公司的企業(yè)家精神對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)的影響效果匯總列示于表7中。

JQR的企業(yè)家精神與總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率呈正變關(guān)系，從企業(yè)家精神的二級(jí)指標(biāo)來(lái)看，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占比和社會(huì)責(zé)任對(duì)于凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率存在反變關(guān)系。LXJM的企業(yè)家精神與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率呈正變關(guān)系，具體到每個(gè)二級(jí)指標(biāo)，冒險(xiǎn)精神與總資產(chǎn)增長(zhǎng)率呈正變關(guān)系，與社會(huì)責(zé)任呈反變關(guān)系；凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率都與冒險(xiǎn)精神、社會(huì)責(zé)任呈反變關(guān)系；凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率與冒險(xiǎn)精神呈正變關(guān)系。BYD的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率與冒險(xiǎn)精神呈反變關(guān)系，與創(chuàng)新精神呈正變關(guān)系；其凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率與企業(yè)家精神呈正變關(guān)系，但與冒險(xiǎn)精神和開(kāi)拓精神呈反變關(guān)系；主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率與冒險(xiǎn)精神呈反變關(guān)系，但與社會(huì)責(zé)任呈正變關(guān)系；凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率和創(chuàng)新精神、社會(huì)責(zé)任呈正變關(guān)系。

3.進(jìn)一步研究

（1）關(guān)于凈負(fù)債的進(jìn)一步分析

鑒于后三家公司企業(yè)家精神與凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率不存在明確的關(guān)系，文章需要進(jìn)一步關(guān)注企業(yè)家精神對(duì)企業(yè)負(fù)債的關(guān)系，確切地講是與凈負(fù)債的關(guān)系（本文將總負(fù)債扣除商業(yè)信用、應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收賬款之后的余額作為凈負(fù)債），由于企業(yè)家精神與凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率間不存在明確的關(guān)系，那企業(yè)家精神是否促進(jìn)了凈負(fù)債的增長(zhǎng)？如果是，則表明企業(yè)沒(méi)有把精力放在所有者權(quán)益的增長(zhǎng)上，有可能偏離了企業(yè)的發(fā)展方向。結(jié)合前文的數(shù)據(jù)，對(duì)JQR公司的凈負(fù)債與企業(yè)家精神進(jìn)行對(duì)比。JQR公司企業(yè)家精神變化趨勢(shì)與企業(yè)凈負(fù)債變化趨勢(shì)趨于一致，僅在中間產(chǎn)生了反向變化，這是由于2018年企業(yè)加大了募集資金的力度，在2018年下半年，市場(chǎng)快速擴(kuò)張，管理費(fèi)用大幅上漲，漲幅超過(guò)40%，因而導(dǎo)致了第二期的反向變化。LXJM公司的企業(yè)家精神與凈負(fù)債的變化趨勢(shì)在前四期完全反向變化，在后一期正向變化，有可能是由于疫情影響。BYD公司企業(yè)家精神與凈負(fù)債增長(zhǎng)率總體也呈反向趨勢(shì)。

企業(yè)家精神與凈負(fù)債增長(zhǎng)率呈現(xiàn)反向變化，這說(shuō)明本文選取的4家目標(biāo)公司中有3家公司的企業(yè)家精神推動(dòng)了公司凈負(fù)債的減少，對(duì)所有者權(quán)益的增長(zhǎng)有推動(dòng)關(guān)系。符合本文圖1關(guān)于企業(yè)家精神影響?yīng)毥谦F企業(yè)成長(zhǎng)的作用機(jī)理，該機(jī)制以企業(yè)家精神推動(dòng)企業(yè)利潤(rùn)最大化和股東財(cái)富最大化為目標(biāo)。企業(yè)家精神偏離理性發(fā)展的誘因需要深度挖掘。

（2）關(guān)于償債能力的進(jìn)一步分析

凈負(fù)債的快速增加主要存在兩個(gè)誘因，第一是企業(yè)自身的融資策略所導(dǎo)致；第二是國(guó)家貨幣政策、融資政策等的影響，也會(huì)促使企業(yè)改變?cè)械娜谫Y策略。

LXJM公司在觀測(cè)期內(nèi)處于高速發(fā)展態(tài)勢(shì)，新項(xiàng)目持續(xù)投產(chǎn)需要大量資金，公司負(fù)債率不斷增加。隨著公司地位的提升及客戶(hù)關(guān)系的穩(wěn)定，需要充分使用各種融資手段，快速實(shí)現(xiàn)公司發(fā)展戰(zhàn)略。2014年至2015年間，凈負(fù)債增長(zhǎng)率有所下滑，主要是由于長(zhǎng)期借款到期，歸還了1.45億長(zhǎng)期貸款。 2015年至2016年間，由于進(jìn)項(xiàng)稅款、預(yù)繳稅款及理財(cái)產(chǎn)品增加近20億，導(dǎo)致負(fù)債率又一次回升。2017年，企業(yè)進(jìn)一步舉債，增加短期負(fù)債15億，長(zhǎng)期負(fù)債7億，同時(shí)5億短期債券到期，凈負(fù)債增長(zhǎng)近17億。2017年到2018年，短期借款增加11億，長(zhǎng)期借款增加7億，進(jìn)項(xiàng)稅款、預(yù)繳稅款及理財(cái)產(chǎn)品增加5億，企業(yè)凈負(fù)債持續(xù)增長(zhǎng)。LXJM公司選擇激進(jìn)型的融資策略，主要采用債務(wù)融資策略。LXJM公司凈負(fù)債占比（凈負(fù)債除以負(fù)債總額）、流動(dòng)負(fù)債占比（流動(dòng)負(fù)債除以負(fù)債總額）、非流動(dòng)負(fù)債占比（非流動(dòng)負(fù)債除以負(fù)債總額）在2014年和2015年達(dá)到最大值，以后基本呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。LXJM公司的負(fù)債呈增加趨勢(shì)，再次考察LXJM公司償債能力。公司的利息支付倍數(shù)的最大值出現(xiàn)在2008與2009年間，2010年達(dá)到了低谷，2011年到2019年間的利息支付倍數(shù)保持在1807左右，只有2015年的利息支付倍數(shù)是-3467.12，如圖5所示。

LXJM公司長(zhǎng)期資產(chǎn)與長(zhǎng)期資金比，從2012年開(kāi)始大于50%，說(shuō)明該公司的融資風(fēng)險(xiǎn)較大，資本結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出冒險(xiǎn)的特性，具體如圖6所示。

運(yùn)用LXJM公司的長(zhǎng)期債務(wù)與營(yíng)運(yùn)資金的比率來(lái)探討LXJM的償債能力，一般而言，企業(yè)的長(zhǎng)期債務(wù)不應(yīng)超過(guò)其營(yíng)運(yùn)資金，長(zhǎng)期債務(wù)隨時(shí)間的推演將逐步轉(zhuǎn)化為流動(dòng)負(fù)債，這種情況下需動(dòng)用流動(dòng)資產(chǎn)來(lái)償還債務(wù)。如果長(zhǎng)期債務(wù)不大于營(yíng)運(yùn)資金，使得長(zhǎng)期債務(wù)人和短期債權(quán)人對(duì)貸款具有安全感。

圖7顯示LXJM長(zhǎng)期債務(wù)與營(yíng)運(yùn)資金比在2007到2011年間，2015年下半年到2017年上半年間長(zhǎng)期債務(wù)與營(yíng)運(yùn)資金在5%以下，其余年份都不低，2013年達(dá)到歷史最大值將近40%。縱觀圖5到圖7，可知LXJM公司存在過(guò)度負(fù)債的傾向。

JQR公司在2014年內(nèi)，短期借款增加了1.1億，長(zhǎng)期借款增加2億，增加額占凈負(fù)債超過(guò)50%，導(dǎo)致凈負(fù)債增長(zhǎng)。2015年內(nèi)，各項(xiàng)負(fù)債并無(wú)較大變化，其凈負(fù)債增長(zhǎng)較少，僅增加2%。2016年由于企業(yè)發(fā)展的需要，遞延收益、長(zhǎng)期借款等都有所增長(zhǎng)，凈負(fù)債又有所增加。2017年在政府扶持下，企業(yè)進(jìn)一步擴(kuò)大規(guī)模，長(zhǎng)期借款增加1.5億，短期借款增加6.2億，凈負(fù)債高速增長(zhǎng)。2018年由于市場(chǎng)形勢(shì)較好，銷(xiāo)售額不斷穩(wěn)步提升，銷(xiāo)售回款較快，企業(yè)進(jìn)一步擴(kuò)張，長(zhǎng)期借款增加1.1億，短期借款增加2.6億。JQR公司處于成熟期，但是由于市場(chǎng)新、視角好，國(guó)家扶持較大，企業(yè)持續(xù)舉債發(fā)展，以期進(jìn)入二次成長(zhǎng)期，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的成長(zhǎng)。JQR公司凈流動(dòng)負(fù)債、流動(dòng)負(fù)債和非流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債比重總體上呈上升趨勢(shì)，只有2011年和2016年出現(xiàn)稍微下滑的趨勢(shì)，JQR公司的負(fù)債規(guī)模仍然處于擴(kuò)張趨勢(shì)。

從JQR公司的利息支付倍數(shù)、長(zhǎng)期資產(chǎn)與長(zhǎng)期資金比率、長(zhǎng)期資產(chǎn)與營(yíng)運(yùn)資金比的數(shù)據(jù)來(lái)看，該公司依然存在過(guò)度負(fù)債的現(xiàn)象。利息支付倍數(shù)在2007年和2008年持續(xù)上揚(yáng)，但2012年達(dá)到歷史低谷，雖然2013年的利息支付倍數(shù)又創(chuàng)歷史新高，但之后的走勢(shì)基本是一路下滑，2018年稍有回升，總體而言不理想。JQR公司的長(zhǎng)期資產(chǎn)與長(zhǎng)期資金比率顯示，從2007年持續(xù)下降到2012年達(dá)到最低狀態(tài)，但是2013年一路攀升又創(chuàng)歷史新高，從2015年開(kāi)始繼續(xù)走高，說(shuō)明該公司的債務(wù)比重偏大，不是理想的資本結(jié)構(gòu)。JQR公司的長(zhǎng)期資產(chǎn)與營(yíng)運(yùn)資金比的相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2007年到2011年數(shù)據(jù)不算高，但是從2012年開(kāi)始用了2年時(shí)間就奔跑到巔峰數(shù)據(jù)，在2014年達(dá)到最大值。2015年到2018年持續(xù)攀升?？傊琂QR公司的資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出過(guò)度負(fù)債的傾向。

最后，BYD公司與前兩公司所處生命周期基本一致，都是成熟期。最初由于企業(yè)發(fā)展需要，凈負(fù)債率接近60%，而后由于規(guī)模較大，自身盈余較多，基本足以滿(mǎn)足自己發(fā)展的需要，企業(yè)凈負(fù)債增長(zhǎng)率一直為負(fù)。而B(niǎo)YD公司的凈流動(dòng)負(fù)債、流動(dòng)負(fù)債、非流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比重從2011年到2019年間基本上保持直線(xiàn)線(xiàn)性趨勢(shì)，公司的負(fù)債在逐步增加。BYD公司的利息支付倍數(shù)在2009年達(dá)到近1800，2016年達(dá)到600，出現(xiàn)雙峰現(xiàn)象。其余年份基本徘徊在200和400之間。

BYD公司的長(zhǎng)期債務(wù)與營(yíng)運(yùn)資金比在2008年出現(xiàn)最大值10%，2009年到2014年在0值附近徘徊。從2015年開(kāi)始出現(xiàn)負(fù)值，說(shuō)明該公司的營(yíng)運(yùn)資金是負(fù)數(shù)，償債能力不理想。

結(jié)合前文提到的凈流動(dòng)負(fù)債、流動(dòng)負(fù)債、非流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比重從2011年到2019年間基本上保持直線(xiàn)線(xiàn)性趨勢(shì)，公司的負(fù)債在逐步增加，說(shuō)明了公司存在過(guò)度負(fù)債的跡象。更讓人費(fèi)解的是，該公司長(zhǎng)期資產(chǎn)與長(zhǎng)期資金的比率竟然大于100%，這說(shuō)明了BYD公司目前融資模式存在一些瑕疵。

該比率代表著企業(yè)長(zhǎng)期資產(chǎn)是否全部由長(zhǎng)期資金購(gòu)置，該比率大于100%表示BYD公司部分長(zhǎng)期資產(chǎn)通過(guò)短期借款等短期融資方式取得，這導(dǎo)致BYD公司的流動(dòng)資金被長(zhǎng)期資產(chǎn)侵占，流動(dòng)資金不足。2007年開(kāi)始，長(zhǎng)期資金不足以滿(mǎn)足企業(yè)需求，導(dǎo)致該比率不斷上升，這會(huì)導(dǎo)致企業(yè)頻繁增發(fā)股票或者債券。2011年該比率首次下降是由于企業(yè)在國(guó)內(nèi)首次上市，并增發(fā)債券，導(dǎo)致企業(yè)資金充裕，但依然無(wú)法滿(mǎn)足企業(yè)發(fā)展需要，先后多次增發(fā)股票、債券，在2011年國(guó)內(nèi)上市后平均兩年增發(fā)一次，因而企業(yè)長(zhǎng)期資產(chǎn)與長(zhǎng)期資金的比率近年來(lái)不斷下降，不過(guò)依然大于100%，說(shuō)明還會(huì)繼續(xù)增發(fā)股票等。

（3）關(guān)于信貸政策與經(jīng)濟(jì)政策不確定性的進(jìn)一步分析

企業(yè)對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策的變動(dòng)比較敏感，其融資策略必須考慮國(guó)家的貨幣政策、信貸政策。從2009年1月開(kāi)始到2020年12月期間，中國(guó)每月新增信貸數(shù)額在增加。再次考慮從2008年到2020年間國(guó)家的貸款基準(zhǔn)利率的變化情況，2008年9月16日生效的貸款利率在觀察期內(nèi)是最高值，之后是2011年7月7日生效的貸款利率稍微次之。2011年7月之后貸款基準(zhǔn)利率一路走低，為企業(yè)家或者企業(yè)籌集資金提供了方便。寬松的貨幣政策更能促進(jìn)企業(yè)擴(kuò)張投資，降低融資約束，獲得外部債務(wù)融資。但是企業(yè)也不能一味地追求負(fù)債融資，上述LXJM、JQR和BYD三家公司明顯存在著負(fù)債融資過(guò)度的傾向，這不是理性的融資行為。

金融在企業(yè)創(chuàng)新中的作用是提供資金便于企業(yè)創(chuàng)新，遺憾的是，這三家企業(yè)在快速增長(zhǎng)的過(guò)程中通過(guò)籌集資金實(shí)現(xiàn)了凈負(fù)債的快速增長(zhǎng)，所有者權(quán)益的增長(zhǎng)并不明顯，這顯然有悖于熊彼特的初衷，也與國(guó)家的信貸政策、貨幣政策的目標(biāo)并不一致。文章將進(jìn)行下一步的探討。

中國(guó)從2000年1月份到2020年12月份，經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)一路攀升。尤其是2019年年底，中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性達(dá)到歷史新高，主要原因是受新冠肺炎、美國(guó)貿(mào)易制裁以及美國(guó)大選等的影響，國(guó)家為了緩解經(jīng)濟(jì)下行的壓力和不確定對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，一度降低貸款基準(zhǔn)利率和增加信貸規(guī)模。文章測(cè)算企業(yè)實(shí)體投資成本和虛擬經(jīng)濟(jì)投資收益對(duì)比發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)實(shí)體投資活動(dòng)呈反向關(guān)系，經(jīng)濟(jì)政策不確定性增大情況下企業(yè)實(shí)體投資出現(xiàn)下降趨勢(shì)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性增大與金融資產(chǎn)投資收益上升呈正向關(guān)系，經(jīng)濟(jì)政策不確定性的提高反而刺激了虛擬投資。這和徐光偉等[5]的觀點(diǎn)基本吻合，也印證了在經(jīng)濟(jì)下行背景下，寬松的貨幣政策只能導(dǎo)致資金“脫實(shí)向虛”的說(shuō)法。

四、研究結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

文章從四個(gè)維度探討企業(yè)層面的企業(yè)家精神，利用因子分析法，生成目標(biāo)公司的企業(yè)家精神指數(shù)。企業(yè)家精神對(duì)于獨(dú)角獸的成長(zhǎng)存在滯后效應(yīng)，它對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)存在正向影響。進(jìn)一步來(lái)說(shuō)，企業(yè)家精神促進(jìn)了凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)。企業(yè)家精神對(duì)獨(dú)角獸企業(yè)成長(zhǎng)的影響存在著復(fù)雜的機(jī)理。獨(dú)角獸企業(yè)成長(zhǎng)受到其企業(yè)家精神的影響，冒險(xiǎn)精神僅有助于企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，但不利于凈利潤(rùn)增長(zhǎng)、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)和股東權(quán)益成長(zhǎng)。開(kāi)拓精神和社會(huì)責(zé)任有利于凈資產(chǎn)增長(zhǎng)但不利于總資產(chǎn)增長(zhǎng)、凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)。創(chuàng)新精神僅有利于總資產(chǎn)的增長(zhǎng)和凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)。

（二）政策建議

針對(duì)公司而言，公司高管要認(rèn)識(shí)到企業(yè)家精神在企業(yè)成長(zhǎng)中的作用，根據(jù)公司所處不同的生命周期階段內(nèi)，要采取不同的公司戰(zhàn)略，以適應(yīng)公司的發(fā)展，同時(shí)建立起來(lái)一套完整的激發(fā)企業(yè)家精神的公司制度，遏制短視行為，實(shí)現(xiàn)公司上下一心，全面發(fā)展。

對(duì)政府而言，關(guān)注不同行業(yè)不同企業(yè)的企業(yè)家精神發(fā)展趨勢(shì)，了解其他動(dòng)態(tài)，從制度層面優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境，區(qū)別對(duì)待、引導(dǎo)企業(yè)家精神健康成長(zhǎng)。關(guān)注貨幣政策、信貸政策對(duì)企業(yè)家精神的差異性影響，熨平經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)企業(yè)家精神的沖擊，建立起弘揚(yáng)和培育企業(yè)家創(chuàng)新精神和激勵(lì)企業(yè)家精神發(fā)揮作用的政策環(huán)境。AFA

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（審稿：陳莉萍編輯：張春紅）