武漢干部管理學(xué)院 湖北 武漢 430074 李一飛

前言：2014 年出現(xiàn)的“11 超日債”違約事件打破了我國債券市場公募零違約這一記錄，2015 年之后債券市場違約事件不斷增多。2014 年之前，我國債券市場能夠保持零違約記錄的主要原因就是政府會進(jìn)行兜底。但是，之后政府部門不再進(jìn)行兜底，而是根據(jù)市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律，利用法制方式進(jìn)行處理。但是，目前關(guān)于債券市場監(jiān)管的法律體系還不夠完善，因此應(yīng)該重新定位債券市場的功能，加強(qiáng)債券市場的法律監(jiān)管。

1.債券市場監(jiān)管體系的變革

在政府主導(dǎo)等因素的影響下，我國債券市場監(jiān)管體系呈現(xiàn)出了多部門監(jiān)管的特點(diǎn)，這種監(jiān)管體系在某一階段當(dāng)中推動了債券市場的發(fā)展，增強(qiáng)了債券市場的穩(wěn)定性，但是逐漸顯現(xiàn)出了一些劣勢。對這種監(jiān)管體系進(jìn)行分析可以為優(yōu)化債券市場監(jiān)管體系提供幫助，因此需要綜合分析這種監(jiān)管體系形成的原因、具有的作用以及存在的問題。

1.1 沒有債券流通市場及實(shí)體監(jiān)管部門

1981 年時我國正在進(jìn)行經(jīng)濟(jì)建設(shè)，存在財政赤字問題，所以財政部開始發(fā)行國債，標(biāo)志著我國債券市場的出現(xiàn)。在這一階段當(dāng)中，財政部全權(quán)負(fù)責(zé)所有的債券發(fā)行活動，采用的債權(quán)發(fā)行方式是行政攤派，即未設(shè)置債券流通市場【1】。同時，在這一階段當(dāng)中沒有實(shí)體監(jiān)管部門對債權(quán)活動進(jìn)行監(jiān)管。

1.2 單一主體監(jiān)管

在有關(guān)政府部門的管理下，債券市場監(jiān)管活動越來越多，1987 年1 月《債券柜臺交易暫行規(guī)定》的公布標(biāo)志著債券二級市場的出現(xiàn)。國庫券交易過于昌盛是開通債券二級市場的主要原因，所以債券二級市場并不是頂層設(shè)計(jì)。1987年3 月發(fā)布的《企業(yè)債券管理暫行條例》當(dāng)中對企業(yè)債券的主管機(jī)關(guān)進(jìn)行了明確規(guī)定，即中國人民銀行是企業(yè)債券的主管機(jī)關(guān)【2】。之后頒布的《證券公司管理辦法》是我國第一部關(guān)于交易機(jī)構(gòu)監(jiān)管的法律，具有重要意義。

1.3 多主體監(jiān)管

從1993 年之后，我國一直都是由財政部、中國人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)等多個部門對債券市場進(jìn)行分散監(jiān)管。

2.證券市場監(jiān)管體系現(xiàn)狀

2.1 市場監(jiān)管現(xiàn)狀

從債券市場監(jiān)管體系的變革當(dāng)中，就可以看出多部門分散監(jiān)管是債券市場監(jiān)管體系的主要特點(diǎn)。證監(jiān)會以及中國人民銀行是一級市場的監(jiān)管主體，銀行間交易商協(xié)會是二級市場的監(jiān)管主體。而銀監(jiān)會也是重要的機(jī)構(gòu)監(jiān)管部門，主要監(jiān)管商業(yè)銀行可轉(zhuǎn)債、商業(yè)銀行債等業(yè)務(wù)。

2.2 債券市場監(jiān)管體系中存在的問題

多部門分散監(jiān)管債券市場這種監(jiān)管體系當(dāng)中存在很多問題，比如各監(jiān)管部門之間會出現(xiàn)利益沖突等問題，所以會影響到債券市場的發(fā)展。且隨著債券市場的發(fā)展，債券發(fā)行數(shù)量越來越多，這種監(jiān)管體系會顯現(xiàn)出更多弊端。（1）監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一：多個部門都在監(jiān)管債券市場，且每個部門的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)都不盡相同，這就會導(dǎo)致劣幣驅(qū)逐良幣現(xiàn)象的發(fā)生，繼而造成監(jiān)管套利，就會對債券市場的發(fā)展造成影響【3】。當(dāng)前，一級市場當(dāng)中的金融類債券主要包括證券類、銀行類以及保險類，主要的法律政策是由證監(jiān)會、中國人民銀行以及保監(jiān)會分別制定。這些監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)行的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)并不統(tǒng)一，就無法有效保護(hù)債券投資者，也無法促進(jìn)市場發(fā)展。（2）監(jiān)管重復(fù)：多部門監(jiān)管債券市場不僅會導(dǎo)致各部門重疊監(jiān)管，也會影響到監(jiān)管效率，加大監(jiān)管成本。比如說，金融機(jī)構(gòu)如果想要發(fā)行債券的話需要經(jīng)過銀監(jiān)會以及市場監(jiān)管部門的共同審批，這就會浪費(fèi)很多時間，降低監(jiān)管效率，增加發(fā)行人的成本。中國人民銀行以及證監(jiān)會是債券二級市場的監(jiān)管主體，中國人民銀行會依據(jù)《中國人民銀行法》等法律進(jìn)行債券市場監(jiān)管，證監(jiān)會會根據(jù)《證券法》的相關(guān)條例對債券市場進(jìn)行監(jiān)管，這就會造成監(jiān)管重疊。（3）債券市場不統(tǒng)一：每一個監(jiān)管部門在進(jìn)行債券市場監(jiān)管時都會從自身的利益出發(fā)，沒有從債券市場這一角度考慮問題，就會形成監(jiān)管競爭，導(dǎo)致債券市場四分五裂，無法統(tǒng)一。比如說，在一級交易市場當(dāng)中，一個部門審核的債券就不能在其他部門管轄下的交易所當(dāng)中進(jìn)行流通。同時，和債券市場有關(guān)的法律制度共計(jì)4000 項(xiàng)左右，這些法律制度好像非常完善，并創(chuàng)建了一個多層次的市場監(jiān)管體系，但是這些法律制度并沒有對市場監(jiān)管進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)定，所以債券市場法律監(jiān)管體系并不完善。

3.完善債券市場法律監(jiān)管的策略

3.1 確立以保護(hù)投資者利益為主的法律監(jiān)管體系

在債券市場發(fā)展過程中，債券市場的功能定位被逐漸簡化，大多數(shù)人都認(rèn)為融資就是債券市場的主要功能，因此債券融資者的地位極高，而投資者的利益就被自動忽略了。相關(guān)人員研究表明，英國等國家保護(hù)投資者的法律體系比較完善且債券市場發(fā)展水平比較高。二十世紀(jì)時，邁克爾·泰勒提出了雙峰理論。雙峰理論認(rèn)為審慎監(jiān)管以及消費(fèi)者權(quán)利保護(hù)是資本市場的主要監(jiān)管目標(biāo)，之后英國等國家依據(jù)這些理論創(chuàng)建了市場監(jiān)管體系。2008 年金融危機(jī)對很多國家都造成了嚴(yán)重影響，所以很多國家都制定了保護(hù)投資者權(quán)益的法律制度。投資者的投資信心以及投資者的投資金額影響著債券市場的發(fā)展，只有加大對投資者的保護(hù)力度才能夠優(yōu)化債券市場監(jiān)管體系，因此在制定債券市場監(jiān)管體系時不僅需要考慮融資者的權(quán)益，還需要保護(hù)投資者的利益不受侵犯。作為債券市場的主體，債權(quán)投資者在債券市場當(dāng)中發(fā)揮著重要作用，為了維護(hù)投資者的權(quán)益應(yīng)該提高對債券市場風(fēng)險管理以及風(fēng)險轉(zhuǎn)移功能的重視程度。相關(guān)政府部門、監(jiān)管機(jī)構(gòu)以及立法機(jī)構(gòu)應(yīng)該加大對投資者的保護(hù)力度，充分披露發(fā)行人的信息、債券的信息，分析債權(quán)投資的風(fēng)險，積極轉(zhuǎn)變債券市場的交易功能，構(gòu)建以投資者為主的市場監(jiān)管體系【4】。首先，需要從投資者的角度出發(fā)做好關(guān)于債券違約的頂層設(shè)計(jì)，制定好事前防范方案、事中控制和處置方案、事后追責(zé)方案，從而最大程度地減少投資者的損失。其次，需要完善關(guān)于債券違約的法律法規(guī)，加大債券違約的執(zhí)法力度，嚴(yán)厲打擊各種違約行為，維護(hù)相關(guān)人員的利益。

3.2 確立政府與市場協(xié)同監(jiān)管的法律監(jiān)管體系

和其他國家不同，我國的債券市場是在政府主導(dǎo)下形成的，所以政府成為了債券市場的監(jiān)管主體、債券市場制度的制定者，在這種情況下政府不僅需要培育債券市場，還需要監(jiān)管債券市場。隨著債券市場規(guī)模的擴(kuò)大，政府在完成這兩項(xiàng)任務(wù)時就顯得力不從心，因此政府需要將部分歸還市場，減少干預(yù)，但同時政府也需要加強(qiáng)部分領(lǐng)域的監(jiān)管力度。我國債券市場的本質(zhì)問題就是市場化問題，只有實(shí)現(xiàn)債券市場的市場化發(fā)展才能夠?yàn)閭袌龅陌l(fā)展提供動力和創(chuàng)新力。首先，政府不應(yīng)干預(yù)債券價格的監(jiān)管，需要將債券的定價權(quán)放歸市場，從而為債券市場注入新的活力。其次，政府不能再進(jìn)行兜底。之前，政府會對債券發(fā)行的各個環(huán)節(jié)進(jìn)行審核和監(jiān)管，只允許優(yōu)良債券進(jìn)行發(fā)行，這就導(dǎo)致政府成為債券的保證者，但是這并不符合市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展規(guī)律【5】。債券發(fā)行方不能充分借助債券市場開展融資，就無法利用債券市場為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供服務(wù)。同時，投資者也不能得到相應(yīng)的對價，會對投資者的冒險性和逐利性造成限制。因此，政府需要轉(zhuǎn)變自身角色，從主導(dǎo)者轉(zhuǎn)變?yōu)橹笇?dǎo)者，將風(fēng)險披露作為監(jiān)管重心。

3.3 建立統(tǒng)一的法律監(jiān)管體系

只有建立統(tǒng)一、高效的法律監(jiān)管體系才能夠優(yōu)化債券市場的監(jiān)管，但是建立這樣的法律監(jiān)管體系較為困難，需要一步步地實(shí)施。第一，需要將二級市場作為起點(diǎn)，通過立法逐漸統(tǒng)一監(jiān)管權(quán)力。第二，需要明確一級發(fā)行監(jiān)管權(quán)力，降低出現(xiàn)重疊監(jiān)管的幾率，最后逐漸形成統(tǒng)一的債券法律監(jiān)管體系，促進(jìn)債券市場的良性發(fā)展。中國債券交易市場是由多部門共同監(jiān)管，影響到了債券的流通，但是，債券具有可變性的能力，所以進(jìn)行債券交易不僅可以增強(qiáng)債券市場的融資功能，還能夠規(guī)避交易風(fēng)險，維護(hù)投資者利益。因此，需要將促進(jìn)債券的流通作為統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，將購買→持有這種流通模式轉(zhuǎn)變?yōu)橘徺I→交易模式，從而增強(qiáng)債券市場的活力。其次，需要將證監(jiān)會設(shè)置為統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。證監(jiān)會需要加強(qiáng)債券交易市場的監(jiān)管，設(shè)計(jì)監(jiān)管制度，維護(hù)投資者和融資者的利益。此外，需要根據(jù)《證券法》對債券進(jìn)行分類，并進(jìn)行分類監(jiān)管，從而形成統(tǒng)一的法律監(jiān)管體系。

結(jié)語：一直以來，對于債券市場的監(jiān)管都采取的是各部門分散監(jiān)管方式，這促進(jìn)了我國債券市場的進(jìn)步，但是隨著債券市場規(guī)模的不斷擴(kuò)大，這種監(jiān)管體系已經(jīng)無法滿足債券市場的發(fā)展需求了。為此，應(yīng)該確立保護(hù)投資者利益的法律體系、確立政府與市場協(xié)同監(jiān)管的法律體系，還應(yīng)該建立統(tǒng)一的法律監(jiān)管體系，減少違約事件，使債券市場向市場化、法制化方向發(fā)展。