馮源 唐潔瓏

近期，中央結(jié)算公司中債研發(fā)中心赴市場(chǎng)機(jī)構(gòu)調(diào)研，就證券登記托管結(jié)算業(yè)務(wù)進(jìn)行了交流，現(xiàn)將調(diào)研情況與市場(chǎng)進(jìn)行分享。

非法人產(chǎn)品直接持有模式值得肯定

市場(chǎng)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，非法人產(chǎn)品在中央結(jié)算公司直接開(kāi)戶有利于形成清晰的法律關(guān)系和控制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。一是在信用債違約高發(fā)的情況下，非法人產(chǎn)品直接持有模式有利于獲取債券持有證明材料，便利司法裁決。二是非法人產(chǎn)品的債券賬戶與資金賬戶一一對(duì)應(yīng)，有利于托管人控制資金層面的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

多級(jí)托管將加大銀行間債券市場(chǎng)資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

市場(chǎng)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在券款對(duì)付（DVP）結(jié)算模式下，銀行間債券市場(chǎng)如果采用多級(jí)托管機(jī)制會(huì)顯著增加托管人的資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，在一定程度上影響托管人為客戶提供托管服務(wù)的質(zhì)量和效率。

以非法人產(chǎn)品為例，如果托管人在中央結(jié)算公司開(kāi)立名義債券持有賬戶和資金結(jié)算賬戶，那么在DVP結(jié)算模式下，中央結(jié)算公司僅對(duì)托管人的名義債券持有賬戶和資金結(jié)算賬戶進(jìn)行核驗(yàn)。如果托管人所代理的客戶出現(xiàn)超買行為，只要資金結(jié)算賬戶上資金充足，交易仍可以完成，但托管人需要墊付資金，并承擔(dān)資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

多級(jí)托管可能導(dǎo)致跨境證券交易效率較低

市場(chǎng)機(jī)構(gòu)在業(yè)務(wù)開(kāi)展中有以下體會(huì)：合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）去境外投資，需要適應(yīng)國(guó)外的多級(jí)托管機(jī)制，整個(gè)交易代理鏈條較長(zhǎng)，信息透明度較低，由此導(dǎo)致交易結(jié)算效率較低、跨境稅務(wù)處理復(fù)雜、代理投票流程復(fù)雜以及與信息不透明相關(guān)的其他問(wèn)題等。市場(chǎng)機(jī)構(gòu)表示，QDII在境外投資時(shí)更愿意直接將證券進(jìn)行一級(jí)托管，一方面可以提高交易結(jié)算效率，另一方面有利于直接行使和處置相關(guān)證券權(quán)益。

應(yīng)辯證地吸收國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

市場(chǎng)機(jī)構(gòu)認(rèn)為目前債券市場(chǎng)的中央托管機(jī)制運(yùn)行良好，并不需要特別改變。從目前的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)和國(guó)際實(shí)踐來(lái)看，國(guó)際證券托管機(jī)制正呈現(xiàn)從多級(jí)托管向中央一級(jí)托管發(fā)展的趨勢(shì)。我國(guó)現(xiàn)行的中央一級(jí)托管機(jī)制是在借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上進(jìn)行的制度創(chuàng)新，已歷經(jīng)20多年的實(shí)踐檢驗(yàn)，對(duì)債券市場(chǎng)發(fā)展起到了重要作用，具有制度優(yōu)越性。因此，我國(guó)應(yīng)堅(jiān)持制度自信，辯證地吸收國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，不斷推進(jìn)債券市場(chǎng)健康發(fā)展。

作者單位：中央結(jié)算公司中債研發(fā)中心

責(zé)任編輯：印穎? 羅邦敏