摘要：近年來，并購重組的火爆帶來了上市公司商譽(yù)的大幅攀升，特別是2014年國家大力支持企業(yè)兼并重組后，上市公司高溢價并購現(xiàn)象更為突出。2018年，上市公司密集爆發(fā)減值風(fēng)險，引起市場眾多擔(dān)憂。實際上，商譽(yù)是公司擁有的一種無形資產(chǎn)，本身是中性概念。但是，在牛市時是“講故事”的最佳載體，熊市時則變成人見人棄的“黑天鵝”。

本文以A影視公司為例，探討了大額并購商譽(yù)的成因，商譽(yù)減值對公司經(jīng)營業(yè)績、財務(wù)指標(biāo)的影響，進(jìn)而提出了上市公司并購重組中商譽(yù)減值危害的應(yīng)對措施。包括：建議上市公司回歸并購“初心”，對被并購標(biāo)的進(jìn)行有效評估，防止過高溢價產(chǎn)生，提高并購效率，并購后有效整合、有效經(jīng)營;建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)強(qiáng)化全鏈條監(jiān)管，細(xì)化信息披露，事前事中加強(qiáng)上市公司并購標(biāo)的資產(chǎn)估值相關(guān)的信息披露，督促上市公司提高參數(shù)選擇的合理性，事后關(guān)注標(biāo)的公司業(yè)績承諾實現(xiàn)情況和商譽(yù)減值風(fēng)險、關(guān)注并購重組后上市公司控制力及整合風(fēng)險;嚴(yán)懲違法違規(guī)行為，督促上市公司、中介結(jié)構(gòu)各盡其責(zé);引導(dǎo)投資者理性投資、完善商譽(yù)后續(xù)計量方法，引入新的評估方法等。

關(guān)鍵詞：上市公司;商譽(yù)減值;業(yè)績承諾

一、引言

自2014 年開始，我國上市公司并購重組規(guī)模不斷擴(kuò)大，并購形成的商譽(yù)急速擴(kuò)張。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2019 年第三季度，A 股上市公司商譽(yù)總額為13851億元，占同期凈資產(chǎn)總額的3.16%。2018年，885 家上市公司計提了商譽(yù)減值，合計金額1667.64 億元，較2017 年同比增長3.58倍。大部分上市公司由于計提大額商譽(yù)減值準(zhǔn)備，業(yè)績頻頻“爆雷”，巨額商譽(yù)減值扭曲了市場價值配置功能，危及了上市公司正常經(jīng)營，極大的侵害了投資者利益。

商譽(yù)問題凸顯，大額商譽(yù)成因、商譽(yù)減值危害及后續(xù)會計處理成為了業(yè)界矚目的熱點。本文以上市公司A影視公司并購重組動機(jī)開始，整理了2018年計提大額商譽(yù)減值對其造成各種影響及目前公司狀況，綜合分析了并購重組后經(jīng)營業(yè)績、財務(wù)指標(biāo)、股價波動及融資情況。最后，分別從上市公司、監(jiān)管機(jī)構(gòu)等角度提出了化解大額商譽(yù)減值風(fēng)險的相關(guān)建議。

二、A影視公司公司商譽(yù)減值形成及現(xiàn)狀

A影視公司借殼上市之后，A影視公司就開始走上并購道路。據(jù)公開資料，從2014年到2017年底，A影視公司共斥資28.79億元收購了6家廣告公司、9家旅行社和3家實景娛樂公司共18家公司。不斷的收購最直接的影響，是A影視公司的商譽(yù)直線增加。截至2017年末，A影視公司商譽(yù)13.5億元，占凈資產(chǎn)比例高達(dá)147%。2018年，公司計提商譽(yù)減值準(zhǔn)備3.7億元。

A影視公司是典型的資本系影視公司，缺乏內(nèi)生的影視行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營能力。它通過瘋狂并購迅速在資本市場擴(kuò)張版圖。但收購帶來的后遺癥拖垮了大股東也幾乎把上市公司吞噬，在大股東A集團(tuán)深陷財務(wù)危機(jī)之后，A影視公司也面臨業(yè)績巨虧、違規(guī)擔(dān)保、債務(wù)逾期、股權(quán)凍結(jié)的困境。

A影視公司2018年就開始出售資產(chǎn)。比如，2018年9月25日晚公告稱，擬出售諸暨影視城100%的股權(quán)，對價不高于3億。不過，2015年A影視公司收購這一資產(chǎn)的對價是3.35億。公司2019年第三季度公告中“控股股東籌劃股權(quán)結(jié)構(gòu)變更”披露，永新華控股、科諾森、桓萍醫(yī)科分別擬出資15億成為其控股股東A集團(tuán)的新股東。目前，永新華集團(tuán)15億增資只是框架協(xié)議，科諾森、桓萍醫(yī)科分別與公司控股股東A集團(tuán)簽訂擔(dān)保協(xié)議，現(xiàn)在尚未公布更具體的落地方案和資金用途。

2019年，中國整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境低迷、影視行業(yè)無論是市場、政策還是社會輿論都遭遇到考驗。在大環(huán)境的綜合影響下，公司股價也從2015年的31.41元最高價跌至目前的3元左右，公司市值大幅縮水。本文整理了A影視公司2014年以來主要財務(wù)數(shù)據(jù)，通過對比分析，總結(jié)高溢價并購對公司各方面的影響。

（一）資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，但業(yè)績并未大幅提升

隨著A影視公司的并購，其資產(chǎn)由2014年16億擴(kuò)張到26億，收入大幅提升從5億提升到14億，但業(yè)績并未大幅提升，其2014～2016年年凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益）分別為1.79億元、2.03億元、2.28億元;2017年，A影視公司扣非凈利潤降幅超過50%。2018年，A影視公司收入降低，扣非凈利潤為-4.3億元。由于收購公司承諾業(yè)績未達(dá)標(biāo)，2018年報公司計提商譽(yù)減值3.7億，排除商譽(yù)減值影響，2018年修正的扣非凈利潤為-0.5億元。2019年第三季度，A影視公司收入大幅降低剛達(dá)3.5億元，扣非凈利潤-0.44億元，公告中稱“收入下降的原因是由于市場競爭激烈，6家廣告公司、9家旅行社及馬仁奇峰的收入都比上年同期下降所致。

（二）融資費用大幅提高

A影視公司財務(wù)費用隨收購劇增。2017年，公司財務(wù)費用中利息支出為5010.30萬元，同比增52.27%;2018年，利息支出繼續(xù)增長為6431.89萬元，同比增長28.37%，變動原因系利息支出、融資額度增加，各金融機(jī)構(gòu)融資費用和年化利率提高。

（三）對外融資困難，生產(chǎn)經(jīng)營回款減少

對于A影視公司來說，公司運轉(zhuǎn)主要依賴以生產(chǎn)經(jīng)營現(xiàn)金流為主體的內(nèi)生資金，和以大股東輸血、銀行貸款為主的外援資金。2014年以來，A影視公司資產(chǎn)負(fù)債率從2014年的32%到2018年的82%，過高的資產(chǎn)負(fù)債率導(dǎo)致其從金融機(jī)構(gòu)融資困難;公司的數(shù)據(jù)顯示，A集團(tuán)（A影視公司母公司）所持公司股份質(zhì)押比例為89.93%，大股東輸血也遭遇阻塞。2019年三季度報告（未經(jīng)審計）顯示，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈值為1.26億元，與去年同期4.10億元相比大幅下降;A影視公司應(yīng)收賬款凈額6.48億元，壞賬準(zhǔn)備3.96億元占比全部應(yīng)收賬款的37.93%。公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流不足。公司內(nèi)外資金來源均受限，對A影視公司的財務(wù)現(xiàn)狀非常不利。

（四）傳媒行業(yè)商譽(yù)暴雷成因

綜合看來，2014年以來國家加速推動文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展，整個傳媒行業(yè)開始并購擴(kuò)張、資本運作，由此形成了大額商譽(yù)。到了2018年，在資金流動性緊縮、內(nèi)容消費習(xí)慣改變、行業(yè)監(jiān)管政策調(diào)整及影視從業(yè)人員稅務(wù)風(fēng)波等多重不利影響下，影視娛樂業(yè)經(jīng)受了資本流出、項目減產(chǎn)或延期、庫存加劇、播出不確定性因素等大量多重壓力。在此經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，收購項目收益未達(dá)預(yù)期，業(yè)績承諾未完成，根據(jù)會計準(zhǔn)則要求，需要對并購商譽(yù)進(jìn)行減值測試，因此就產(chǎn)生了文化傳媒上市公司大規(guī)模的商譽(yù)暴雷現(xiàn)象。

三、上市公司應(yīng)對并購商譽(yù)減值危害的對策措施

通過對A影視公司及文化傳媒行業(yè)的分析，我們總結(jié)商譽(yù)減值軌跡為：由于企業(yè)內(nèi)生增長的減弱及政策推動，上市公司加緊對外并購，資本市場一度繁榮為這種對外并購創(chuàng)造了條件。對行業(yè)前景的樂觀期望，上市公司多采用高估價作為支付對價，而為了降低高溢價并購風(fēng)險又與被并購方簽訂對賭協(xié)議，商譽(yù)泡沫就此聚積。當(dāng)整個市場大環(huán)境低迷，標(biāo)的資產(chǎn)未來收益未達(dá)到預(yù)期時，發(fā)生商譽(yù)減值。

（一）上市公司角度的思考

對于上市公司來說，改變對控制的看法，不直接控股收購。采用與被并購公司在就特定項目成立合營公司或采取分段收購，避免將全部商譽(yù)反應(yīng)在合并報表中。不對收購標(biāo)的未來的收益進(jìn)行貼現(xiàn)，不跟風(fēng)跨界并購，靈活運用估值方法和支付方式，對預(yù)期收益不確定的高風(fēng)險并購標(biāo)的可以分段支付，如3年預(yù)期收益為一個時段，每一時段結(jié)束后重新評估市場價值，避免一次性估值的不準(zhǔn)確性。

當(dāng)被并購企業(yè)經(jīng)過孵化而更具價值的時候，商譽(yù)可以通過稀釋股權(quán)來自然消減。同為傳媒行業(yè)上市公司，光線傳媒2013年出資8.29億元取得新麗都傳媒27.64%的股權(quán)，成為其聯(lián)營企業(yè);2018年出售新麗都傳媒股權(quán)取得的投資收益22.66億元。光線傳媒2018年報告顯示，光線傳媒凈利潤13.73億元，計提商譽(yù)減值2.26億元，相當(dāng)于2018年所有利潤均由出售新麗都傳媒股權(quán)的投資收益貢獻(xiàn)。光線傳媒對外投資不以直接控股為目的，只是小份額投資成為其聯(lián)營企業(yè)或合營企業(yè)甚至小股東，這樣不產(chǎn)生大額商譽(yù)。在對收購企業(yè)進(jìn)行整合增強(qiáng)其競爭地位后，也可獲得可觀回報。

在上市公司做出最終決定前，對擬收購對象充分盡調(diào)，為避免獲得資源能力效果不如預(yù)期，全方位考量標(biāo)的利益相關(guān)方資源能力，以防止并購后資源整合環(huán)節(jié)進(jìn)展緩慢甚至困難。并購后對并購商譽(yù)的減值風(fēng)險有全面認(rèn)識和心理預(yù)期，充分考慮商譽(yù)對企業(yè)未來盈利的影響，尤其是在分析判斷償債能力和信用風(fēng)險時，商譽(yù)金額從凈資產(chǎn)要將扣除。

面對商譽(yù)減值風(fēng)險，對于上市公司，在并購重組前充分了解被并購標(biāo)的及其利益相關(guān)方;在并購重組后努力實現(xiàn)預(yù)期收益完成業(yè)績對賭，充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，保障商譽(yù)價值創(chuàng)造功能。

（二）監(jiān)管機(jī)構(gòu)角度的思考

對于監(jiān)管機(jī)構(gòu)，通過加強(qiáng)監(jiān)管正確引導(dǎo)上市公司回歸初心理性并購，規(guī)避商譽(yù)盈余操作嚴(yán)懲違法違規(guī)行為、做好投資者教育活動是工作重點。

1、強(qiáng)化全鏈條監(jiān)管，細(xì)化信息披露

監(jiān)管機(jī)構(gòu)以信息披露為抓手，探索上市公司并購重組事前事中監(jiān)管與事后監(jiān)管有機(jī)結(jié)合的全鏈條監(jiān)管模式。并購審批前，要求上市公司增加披露收購雙方洽談對接、中間人及項目來源等并購環(huán)節(jié)信息，關(guān)注并購是否與關(guān)聯(lián)方、其他利益相關(guān)者相關(guān)，規(guī)避利益輸送并購行為。并購過程中，關(guān)注標(biāo)的公司業(yè)績承諾實現(xiàn)情況和商譽(yù)減值風(fēng)險。要求上市公司披露并購標(biāo)的業(yè)績承諾及保障措施、并購后的盈利預(yù)測、評估方提供的參數(shù)、憑據(jù)和行業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)，進(jìn)一步分析收購成本的合理性及實現(xiàn)承諾的可能性。并購重組后，關(guān)注并購重組后上市公司控制力及整合風(fēng)險。要求上市公司在定期報告中持續(xù)披露標(biāo)的資產(chǎn)實際盈利與預(yù)期盈利之間是否存在偏差及偏差大小，并分析原因。臨時公告披露并購標(biāo)的業(yè)績承諾產(chǎn)生影響的突發(fā)事件。發(fā)生商譽(yù)減值損失的，詳細(xì)披露商譽(yù)減值測試過程、參數(shù)及商譽(yù)減值損失的確認(rèn)方法，并要求上市公司重點列示并購標(biāo)的實際經(jīng)營狀況與之前經(jīng)營預(yù)測差異的原因、未來現(xiàn)金流量的隱含假設(shè)、折現(xiàn)率的選取標(biāo)準(zhǔn)等。啟動專項檢查，對未實現(xiàn)并購重組業(yè)績承諾的上市公司進(jìn)行抽查。

2、嚴(yán)懲違法違規(guī)行為，促進(jìn)歸位盡責(zé)

監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)抑制重組等題材概念股炒作，加大對信息披露操縱查處力度同時嚴(yán)查內(nèi)幕交易，追究相關(guān)人員責(zé)任。強(qiáng)化財務(wù)顧問、評估機(jī)構(gòu)、審計機(jī)構(gòu)、律師等中介的作用，以及事后監(jiān)管中的處罰、整改、追責(zé)等措施，要求中介結(jié)構(gòu)合理保持職業(yè)懷疑態(tài)度，遵守獨立、客觀、公正的基本原則。

3、引導(dǎo)投資者理性投資理念，做好風(fēng)險提示

監(jiān)管機(jī)構(gòu)引導(dǎo)投資者形成理性的投資理念，提高商譽(yù)減值風(fēng)險防范意識。充分分析重大重組對上市公司的長遠(yuǎn)利弊，提醒投資者減少盲目參與炒作。對于商譽(yù)占資產(chǎn)比例過高、收購標(biāo)的評估增值率較高的公司，一些商譽(yù)較高卻從來沒有商譽(yù)減值的公司仔細(xì)甄別、整理分析并列出警惕點，發(fā)布監(jiān)管報告就商譽(yù)減值的會計監(jiān)管風(fēng)險進(jìn)行充分提示。

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4、完善并購商譽(yù)的后續(xù)計量方法

目前，我國會計準(zhǔn)則對商譽(yù)后續(xù)計量規(guī)定使用減值測試法，該方法主要缺點：一是，合理估計未來現(xiàn)金流比較困難;二是，各種參數(shù)假設(shè)更多依賴主觀判斷。減值測試成本高、透明度低，整體經(jīng)濟(jì)向好時，大家偏向于樂觀估計。2019年初，眾多上市公司發(fā)生商譽(yù)減值“暴雷”后，理論界提出商譽(yù)后續(xù)計量引入攤銷法。與減值法相比，攤銷法成本低，較少涉及主觀判斷，將商譽(yù)對利潤的影響平攤至未來各期間。但面臨的主要問題是如何確定商譽(yù)的使用壽命和攤銷年限。

本文認(rèn)為，商譽(yù)的后續(xù)計量應(yīng)將減值測試法和攤銷法相結(jié)合。建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)按照行業(yè)進(jìn)行整理分析，分行業(yè)制定應(yīng)用指引，對于相對成熟、盈利預(yù)測準(zhǔn)確性較高的行業(yè)，可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值能夠更加可靠計量的行業(yè)可以采用攤銷法;其余行業(yè)則采用減值測試法。

5、引進(jìn)新的評估方法，降低并購重組中商譽(yù)的大額確認(rèn)

不斷引入國外先進(jìn)的評估方法、具體行業(yè)可辨認(rèn)無形資產(chǎn)經(jīng)典評估案例，結(jié)合我國并購重組實際情況，充分辨識可辨認(rèn)無形資產(chǎn)如客戶渠道、營銷網(wǎng)絡(luò)、專有技術(shù)等，避免將應(yīng)該確認(rèn)的無形資產(chǎn)未充分確認(rèn)而計入商譽(yù)中。盡可能在并購時減少商譽(yù)確認(rèn)，避免黑箱操作，另一方面將可辨識的無形資產(chǎn)在未來使用年限內(nèi)攤銷，一定程度降低并購重組中的大額商譽(yù)減值風(fēng)險。

四、結(jié)束語

并購重組交易定價市場主體的自愿行為，防范商譽(yù)減值可能引發(fā)的風(fēng)險，在政策上不宜采取直接干預(yù)的方式。2018年年報期間，上市公司大范圍大規(guī)模計提商譽(yù)減值，引發(fā)市場頻繁“爆雷”，使我們認(rèn)識到大額商譽(yù)集中減值對上市公司經(jīng)營以及資本市場的連鎖負(fù)面影響。對此，本文從上市公司角度，提出回歸并購“初心”，防止過高溢價并購，并購后有效整合、有效經(jīng)營。從監(jiān)管角度，提出細(xì)化上市公司并購重組整個鏈條的信息披露，事后就拒不履行業(yè)績承諾補(bǔ)償義務(wù)的行為從嚴(yán)處理;督促中介結(jié)構(gòu)提高執(zhí)業(yè)質(zhì)量、引導(dǎo)投資者理性投資、完善商譽(yù)后續(xù)計量方法來防范并購商譽(yù)減值帶來的風(fēng)險。

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作者簡介：

馬林，機(jī)械科學(xué)研究總院集團(tuán)有限公司。