肖永慧 ,段 康

(1.廣東財(cái)經(jīng)大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，廣東 廣州 510320；2.廣東財(cái)經(jīng)大學(xué) 粵港澳大灣區(qū)資本市場(chǎng)與審計(jì)治理研究院，廣東 廣州 510320；3.西南財(cái)經(jīng)大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，四川 成都 611130)

一、問(wèn)題的提出

當(dāng)前的中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)型升級(jí)的重要關(guān)口，減少過(guò)度投資、提高運(yùn)營(yíng)效率、積極應(yīng)對(duì)產(chǎn)銷波動(dòng)是當(dāng)務(wù)之急，然而面對(duì)行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩，許多公司卻沒(méi)有實(shí)施停產(chǎn)、減產(chǎn)策略。究其原因，與管理者受自利動(dòng)機(jī)的驅(qū)使，采取一系列機(jī)會(huì)主義行為是分不開(kāi)的，管理者會(huì)在業(yè)務(wù)量上升時(shí)，增加自身控制的資源或提高個(gè)人薪酬、在職消費(fèi)等，而在業(yè)務(wù)量下降時(shí)，卻沒(méi)有及時(shí)進(jìn)行調(diào)整，蓄意延遲成本的降低，保留閑置資源，導(dǎo)致產(chǎn)品喪失價(jià)格優(yōu)勢(shì)。對(duì)高管的激勵(lì)設(shè)計(jì)有望對(duì)管理層機(jī)會(huì)主義行為產(chǎn)生約束作用，降低代理問(wèn)題，進(jìn)而抑制費(fèi)用粘性，提高運(yùn)營(yíng)效率。

費(fèi)用粘性是一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)概念，最早是由Anderson等[1]引入到會(huì)計(jì)學(xué)領(lǐng)域，他以美國(guó)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)研究發(fā)現(xiàn)，收入正向變化1%時(shí)，費(fèi)用正向變化0.55%；收入負(fù)向變化1%時(shí)，費(fèi)用負(fù)向變化0.35%，也就是說(shuō)費(fèi)用邊際降低率低于費(fèi)用邊際增長(zhǎng)率。為什么會(huì)形成費(fèi)用粘性？ Banker等[2]在對(duì)相關(guān)經(jīng)驗(yàn)研究進(jìn)行總結(jié)的基礎(chǔ)上，將費(fèi)用粘性的影響因素歸結(jié)為資源調(diào)整成本、管理層樂(lè)觀預(yù)期和代理問(wèn)題。孫錚和劉浩[3]認(rèn)為，由于資源調(diào)整成本的存在，在面對(duì)業(yè)務(wù)量變化時(shí)，管理者做決策時(shí)務(wù)必考慮到調(diào)整生產(chǎn)計(jì)劃所涉及的潛在成本和沉沒(méi)成本。由于管理者對(duì)于未來(lái)的樂(lè)觀預(yù)期，會(huì)認(rèn)為當(dāng)前的業(yè)務(wù)量變化是暫時(shí)的。導(dǎo)致相同業(yè)務(wù)量變化時(shí)，管理者會(huì)延遲調(diào)整計(jì)劃，造成費(fèi)用粘性水平增加。Kama和Dan[4]認(rèn)為，管理者的盈余管理傾向會(huì)影響費(fèi)用粘性。萬(wàn)壽義與王紅軍[5]指出，管理層自利行為和董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)會(huì)影響公司的成本。Chen 等[6]研究發(fā)現(xiàn)，代理問(wèn)題實(shí)質(zhì)上是費(fèi)用粘性存在的主要原因，而緩解代理問(wèn)題的有效方式是設(shè)立適當(dāng)高效的治理機(jī)制，因此，這三種解釋本質(zhì)上是一致的。

費(fèi)用粘性在各個(gè)國(guó)家、不同行業(yè)之間存在差異。如Calleja等[7]發(fā)現(xiàn)，各個(gè)國(guó)家之間費(fèi)用粘性水平存在差距，原因是各國(guó)公司治理和管理監(jiān)督機(jī)制有差異。Subramaniam和Weidenmier[8]研究表明，美國(guó)制造業(yè)費(fèi)用粘性水平較其他行業(yè)高。孫錚和劉浩[3]以中國(guó)的公司數(shù)據(jù)為樣本研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的公司存在費(fèi)用粘性，而且粘性水平遠(yuǎn)高于美國(guó)。劉武[9]與孔玉生等[10]也發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的費(fèi)用粘性在不同行業(yè)之間存在差異性，其中制造業(yè)費(fèi)用粘性水平最高。Anderson[1]指出，宏觀經(jīng)濟(jì)較好時(shí)，管理者對(duì)未來(lái)的預(yù)期較樂(lè)觀，在一定程度上會(huì)導(dǎo)致較高的費(fèi)用粘性。梁上坤[11-12]從一個(gè)全新視角揭示了債務(wù)約束對(duì)公司治理的積極作用，在債務(wù)約束程度較弱的公司，若管理者過(guò)度自信則費(fèi)用粘性水平較高。孔玉生等[10]研究發(fā)現(xiàn)，資本密集型和勞動(dòng)密集型公司費(fèi)用粘性水平較高，而且時(shí)間范圍與費(fèi)用粘性之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。Banker 等[2]與Chen等[6]研究發(fā)現(xiàn)，與傳統(tǒng)的盈余預(yù)測(cè)經(jīng)典模型相比，考慮了費(fèi)用粘性的盈余預(yù)測(cè)模型預(yù)測(cè)的精確度更高。

綜上所述，關(guān)于費(fèi)用粘性問(wèn)題國(guó)內(nèi)外學(xué)者已做了大量的研究工作，但由于管理會(huì)計(jì)領(lǐng)域的特點(diǎn)(難以獲得內(nèi)部數(shù)據(jù))，使得費(fèi)用粘性的研究成果較財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)方面的研究略顯薄弱，因此，有必要進(jìn)一步拓展其研究的深度和廣度。本文的研究貢獻(xiàn)在于：第一，通過(guò)本研究能夠?qū)χ袊?guó)制造業(yè)公司高管激勵(lì)設(shè)計(jì)以及費(fèi)用粘性影響因素開(kāi)展進(jìn)一步探索。第二，EVA考核對(duì)費(fèi)用粘性的影響能為管理實(shí)踐提供借鑒。第三，本文對(duì)于高管股權(quán)激勵(lì)和EVA考核對(duì)費(fèi)用粘生抑制作用替代效應(yīng)的研究具有增量貢獻(xiàn)。

二、理論分析與研究假設(shè)

按照Anderson等[1]與Banker等[2]的分析，克服費(fèi)用粘性的一個(gè)著眼點(diǎn)是處理好代理關(guān)系，設(shè)立適當(dāng)?shù)谋O(jiān)督和激勵(lì)機(jī)制。股權(quán)激勵(lì)制度于2005年在中國(guó)上市公司逐步開(kāi)始實(shí)施。首先，Kato等[13]與鄭志剛[14]研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)有助于促使所有者與管理者之間的利益趨同，緩解委托代理問(wèn)題。其次，Yermack[15]與肖曙光和何潔[16]認(rèn)為，由于股權(quán)激勵(lì)使得管理者能夠參與分享剩余收益，鼓勵(lì)管理者為股東利益考慮，降低管理者的短期決策行為，合理配置公司資源，避免非效率投資從而提高公司績(jī)效，通過(guò)提高公司核心競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)公司升級(jí)。最后，宗文龍等[17]發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)制度設(shè)立的初衷是留住或吸引高層次的管理者，鞭策他們從價(jià)值最大化的角度出發(fā)作出適當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)決策，有效緩解代理問(wèn)題，把兩者捆在一起，實(shí)現(xiàn)利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，發(fā)揮“金手銬”的監(jiān)督效應(yīng)。陳文強(qiáng)和賈生華[18]也得到相同的研究結(jié)論，股權(quán)激勵(lì)能夠通過(guò)代理成本作用于公司績(jī)效，從而緩解公司所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的矛盾沖突?；诖耍P者提出如下假設(shè)：

H1：高管股權(quán)激勵(lì)能抑制費(fèi)用粘性，而且激勵(lì)強(qiáng)度越高，抑制作用越顯著。

2010年，國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)在中央企業(yè)推行了管理層EVA考核監(jiān)督辦法， EVA考核對(duì)于費(fèi)用粘性的影響主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：首先，避免非效率投資。與傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)考核相比，EVA考核的初衷是在衡量管理者業(yè)績(jī)時(shí)不只依賴期末賬面上的利潤(rùn)，還必須考慮為之付出的資本成本，也就是說(shuō)，用凈利潤(rùn)減去資本成本之后的剩余價(jià)值評(píng)價(jià)管理者的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，這就要求管理者在進(jìn)行投資時(shí)務(wù)必要考慮除了債務(wù)成本之外的資本成本，一項(xiàng)投資只有彌補(bǔ)了債務(wù)成本和資本成本之后，投資收益仍然大于零才會(huì)被納入投資選擇范圍之內(nèi)。劉鳳委和李琦[19]研究發(fā)現(xiàn)，與傳統(tǒng)的考核制度相比，EVA考核能夠克服低股東價(jià)值、低投資收益的非效率投資。池國(guó)華等[20]認(rèn)為，EVA考核迫使管理者在進(jìn)行投資時(shí)必須考慮資本成本，進(jìn)而更加謹(jǐn)慎地選擇投資收益更高的項(xiàng)目進(jìn)行投資，保護(hù)股東權(quán)益，最大可能地降低公司不必要的費(fèi)用支出，避免非效率投資。其次，克服“帝國(guó)主義”動(dòng)機(jī)。由于兩權(quán)分離，管理者的薪酬與當(dāng)年的績(jī)效掛鉤，與公司自身價(jià)值相關(guān)性不大，這種情況下，管理者傾向于提升個(gè)人效用，構(gòu)建個(gè)人帝國(guó)主義夢(mèng)，如更換更加奢華的辦公設(shè)施，增加辦公環(huán)境的舒適度，增設(shè)不必要的崗位等，增加非生產(chǎn)性支出比例。但是實(shí)施EVA考核后，一方面，管理者需要承擔(dān)這部分非生產(chǎn)性支出的資本成本；另一方面，由于非生產(chǎn)性支出的增加，導(dǎo)致凈利潤(rùn)減少，在一定程度上會(huì)影響剩余價(jià)值，甚至影響產(chǎn)品定價(jià)，進(jìn)而影響到管理者的薪酬，這對(duì)于管理者來(lái)說(shuō)得不償失。特別是面臨業(yè)務(wù)量的變化，管理者會(huì)及時(shí)地減少這類不必要的支出，減少個(gè)人帝國(guó)構(gòu)建動(dòng)機(jī)，以保證剩余價(jià)值符合預(yù)期設(shè)定，從而得到更高的薪酬?；诖耍P者提出如下假設(shè)：

H2：EVA考核會(huì)降低費(fèi)用粘性水平。

高管股權(quán)激勵(lì)和EVA考核的實(shí)施都能降低股東與管理層之間的代理沖突，從而起到抑制費(fèi)用粘性的效應(yīng)。高管股權(quán)激勵(lì)能有效地解決股東與管理層利益趨同、實(shí)現(xiàn)有效監(jiān)督，當(dāng)高管股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度較大，高管與股東的利益趨同性越強(qiáng)，即使不存在其他的激勵(lì)方式，高管也會(huì)以公司價(jià)值最大化為努力的目標(biāo)，控制公司規(guī)模和非生產(chǎn)性支出。同時(shí)，劉鳳委和李琦[19]認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度越大，股東對(duì)管理層監(jiān)督效果越好，有效地避免了股東對(duì)管理層監(jiān)督的搭便車問(wèn)題，大股東可以減少內(nèi)部人控制問(wèn)題，抑制非效率投資，從而降低公司的費(fèi)用粘性。鑒于股權(quán)激勵(lì)的利益趨同與監(jiān)督實(shí)施作用，強(qiáng)股權(quán)激勵(lì)，可能會(huì)弱化EVA考核對(duì)費(fèi)用粘性的降低效果;相反，當(dāng)股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度越弱，EVA考核對(duì)費(fèi)用粘性的降低作用更顯著。在預(yù)期沒(méi)有實(shí)施EVA考核的公司中，高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性所產(chǎn)生的抑制作用更顯著，而EVA考核制度的實(shí)施會(huì)弱化高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性的抑制效果?；诖?，筆者提出如下假設(shè)：

H3：EVA考核和高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性的抑制作用存在替代效應(yīng)。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

中國(guó)于2010年開(kāi)始實(shí)行《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核暫行辦法》，因此，本文選取中國(guó)2007—2017年深滬兩市制造業(yè)上市公司作為研究樣本，并做如下處理：(1)在樣本數(shù)據(jù)中剔除PT和ST類的公司。(2)剔除年度管理費(fèi)用和銷售費(fèi)用之和大于100%的公司，剔除營(yíng)業(yè)收入比上一年度變化大于100%的公司。(3)剔除銷售費(fèi)用與年度管理費(fèi)用之和大于營(yíng)業(yè)收入的公司。(4)剔除相關(guān)數(shù)據(jù)異常及缺失的公司。關(guān)于檢驗(yàn)高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性的影響，得到9 479個(gè)滿足要求的樣本觀測(cè)值。關(guān)于EVA考核實(shí)施對(duì)費(fèi)用粘性的影響，為避免同期其他政策、環(huán)境變化等的影響，樣本選擇的時(shí)間區(qū)間自EVA實(shí)施的2010年向前延伸3年，始于2007年，得到1 320個(gè)觀測(cè)值。數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)處理使用Stata15.0軟件。為控制年度效應(yīng)，避免奇異值的影響，模型在回歸時(shí)對(duì)樣本中的連續(xù)性變量進(jìn)行1%的Winsorize縮尾處理。

(二) 變量說(shuō)明

1.被解釋變量

本文被解釋變量為費(fèi)用粘性，由模型(1)計(jì)算得出：

lnCost=β0+β1lnRev+β2DECR×lnRev+ε

(1)

其中，lnCost表示費(fèi)用變動(dòng)，公司在第t年銷管費(fèi)用與管理費(fèi)用之和與第t-1年的銷管費(fèi)用與管理費(fèi)用之和的比值取自然對(duì)數(shù)。lnRev表示營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)，即公司在第t年的營(yíng)業(yè)收入與第t-1年的營(yíng)業(yè)收入的比值取自然對(duì)數(shù)；DECR為營(yíng)業(yè)收入是否下降的啞變量，當(dāng)?shù)趖年的營(yíng)業(yè)收入比第t-1年減少時(shí)，該變量取值為1，否則為0。由于DECR在營(yíng)業(yè)收入增加時(shí)取值為0，所以在營(yíng)業(yè)收入增加的情況下，β1+β2就是費(fèi)用對(duì)營(yíng)業(yè)收入增加的變化，即營(yíng)業(yè)收入增加1%時(shí)，費(fèi)用增加(β0+β1)%；DECR在營(yíng)業(yè)收入減少時(shí)取值1，也就是說(shuō)營(yíng)業(yè)收入下降1%時(shí)，費(fèi)用下降(β0+β1+β2)%，根據(jù)費(fèi)用粘性的概念，即營(yíng)業(yè)收入增加時(shí)費(fèi)用的增加率大于營(yíng)業(yè)收入減少時(shí)費(fèi)用的減少率，β1>β1+β2，即β2<0，而且β2越小，費(fèi)用粘性越大。ε表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。

2.解釋變量

高管股權(quán)激勵(lì)，用股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度(OP)表示，參照謝德仁和陳運(yùn)森[21]與肖淑芳等[22]的方法，通過(guò)對(duì)公司具體實(shí)施股權(quán)激勵(lì)股票數(shù)占總股票數(shù)的比重來(lái)衡量，高強(qiáng)度的股權(quán)激勵(lì)可以提高股東與高管之間的利益協(xié)同，增強(qiáng)監(jiān)督力度。

EVA考核，用EVA啞變量衡量，如果公司實(shí)施EVA考核，則EVA取值為1，否則為0。

3.控制變量

本文包括以下控制變量：公司規(guī)模(Size)，為年末資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)；財(cái)務(wù)杠桿(Lev)，為年末負(fù)債總額和年末資產(chǎn)總額兩者之比；成長(zhǎng)性(Growth)，為當(dāng)年?duì)I業(yè)收入減去上年?duì)I業(yè)收入之后再除以上年的營(yíng)業(yè)收入；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率(GDP)，為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值與上一年相比的百分比變動(dòng)；人力資本密集度(Eintensity)，以年末員工人數(shù)與當(dāng)年?duì)I業(yè)收入(百萬(wàn)元)之比衡量；固定資本密集度(Aintensity)，等于年末資產(chǎn)總額與當(dāng)年?duì)I業(yè)收入之比；董事會(huì)的規(guī)模(Board)，表示該公司的董事會(huì)成員人數(shù)，其中董事會(huì)主席和CEO職務(wù)用CEO-Chair來(lái)表示，當(dāng)董事會(huì)主席同時(shí)兼任CEO時(shí)，CEO-Chair取值為0，否則取值為1。同時(shí)控制了年度和行業(yè)變量。

(三)模型構(gòu)建

為檢驗(yàn)H1，本文借鑒Anderson等[2]、孫錚和劉浩[5]與劉武[6]的研究，構(gòu)建模型如下：

lnCost=β0+β1lnRev+β2DECR×lnRev+β3DECR×lnRev×OP+β4OP+∑Control+ε

(2)

其中，各變量含義上文已說(shuō)明，ε表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。

為檢驗(yàn)H2，參考Rosenbaum和Rubin[23]與Lian等[24]的做法，首先，通過(guò)在研究樣本抽取和處理組背景條件最相近的控制樣本，能夠在一定程度上降低噪音對(duì)研究所產(chǎn)生的影響，使得本研究更加真實(shí)可信。其次，基于樣本配對(duì)和雙重差分法的思路構(gòu)建實(shí)證分析模型如下:

(3)

其中，2010年及以后年度Period取值為1，2010年以前，取值為0。其余變量含義與模型(1)一致。

(四)描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

表1給出了樣本的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表1可知，所有變量的平均數(shù)與中位數(shù)相差不大，說(shuō)明樣本分布比較均勻。費(fèi)用變動(dòng)(lnCost)的中位數(shù)是0.193，平均數(shù)為0.219，普遍高于營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)(lnRev)的中位數(shù)0.173和平均數(shù)0.180，這說(shuō)明了費(fèi)用變動(dòng)(lnCost)的下降幅度普遍小于營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)(lnRev)的下降幅度，進(jìn)一步驗(yàn)證了費(fèi)用粘性存在。當(dāng)公司營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)(lnRev)的平均數(shù)為0.180，中位數(shù)為0.173時(shí)，其分布稍微向右偏移，說(shuō)明中國(guó)制造業(yè)上市公司的營(yíng)業(yè)收入存在較小的差異性；營(yíng)業(yè)收入是否下降(DECR)的平均數(shù)是0.167，中位數(shù)是0.000，反映中國(guó)制造業(yè)公司中有16.7%的營(yíng)業(yè)收入比前一年上升；董事會(huì)規(guī)模和兩職兼任情況的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果與萬(wàn)壽義和王紅軍[11]結(jié)果一致。

表1 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

通過(guò)主要變量的系數(shù)相關(guān)性結(jié)果(1)受篇幅所限，研究結(jié)果略，留存?zhèn)渌鳌Ｄ軌虻玫?，lnCost與lnRev在1%水平上存在著顯著的相關(guān)關(guān)系，lnCost和OP以及Eintensity之間在1%水平上存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，即當(dāng)公司的營(yíng)業(yè)資本密集程度上升時(shí)，公司的營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)會(huì)隨之下降，而Eintensity與Aintensity兩者之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系，與梁上坤[11]所得到的結(jié)論一致。此外，Size、Growth、GDP均與lnCost正相關(guān)；lnCost與Lev、CEO-Chair在1%的水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，研究結(jié)果表明，中國(guó)制造業(yè)上市公司的費(fèi)用變化除了受到宏觀經(jīng)濟(jì)等外部因素的影響，還與公司自身的特征(例如，公司規(guī)模、資本密集度、負(fù)債水平等)相關(guān)。

四、實(shí)證分析

(一)高管股權(quán)激勵(lì)與費(fèi)用粘性的關(guān)系

表2中列(1)是不包含控制變量的全樣本回歸結(jié)果，其中l(wèi)nRev的系數(shù)為0.560，在1%的水平上顯著，說(shuō)明當(dāng)公司的營(yíng)業(yè)收入上升1%時(shí)，伴隨的費(fèi)用將上升0.560%。另外，DECR×lnRev的系數(shù)為-0.488，在1%水平上顯著，即營(yíng)業(yè)收入下降1%時(shí)，費(fèi)用卻只下降了0.072%(0.560%-0.488%)。這個(gè)結(jié)果與孫錚和劉浩[3]、梁上坤[11]的結(jié)果一致，這說(shuō)明選取的樣本公司存在費(fèi)用粘性。列(2)是加入了股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度及部分控制變量后的全樣本回歸結(jié)果，DECR×lnRev的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，DECR×lnRev×OP的系數(shù)是0.015，且在10%水平上顯著，說(shuō)明股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度能有效抑制費(fèi)用粘性。列(3)是在列(2)基礎(chǔ)上加入了全部控制變量后的全樣本回歸結(jié)果，lnRev與DECR×lnRev兩個(gè)變量的系數(shù)符號(hào)不變，依然在1%水平上顯著。另外，DECR×lnRev×OP的系數(shù)為0.009，并且在5%水平上顯著，說(shuō)明控制了費(fèi)用粘性的其他影響因素后，回歸結(jié)果穩(wěn)健，隨著股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度的增加，其對(duì)費(fèi)用粘性的抑制效果顯著。同時(shí)，GDP和CEO-Chair與lnCost的相關(guān)性不顯著，但符號(hào)為負(fù)，說(shuō)明經(jīng)營(yíng)情況發(fā)生變化時(shí)，公司無(wú)法對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境進(jìn)行及時(shí)調(diào)整，會(huì)加大公司的費(fèi)用粘性。從其他變量所呈現(xiàn)的結(jié)果來(lái)看，公司的盈利水平越高、組織的規(guī)模越大，公司的管理監(jiān)督機(jī)制就會(huì)越健全，從而在一定程度上降低費(fèi)用粘性水平。經(jīng)過(guò)組間系數(shù)差異性的顯著性檢驗(yàn)可知，各組樣本均通過(guò)檢驗(yàn)，且在1% 水平上顯著。列(4)與列(5)分別是未實(shí)施股權(quán)激勵(lì)樣本和實(shí)施股權(quán)激勵(lì)樣本，兩者的組間系數(shù)差異在10%水平上顯著，也就是說(shuō)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的樣本組費(fèi)用粘性水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于未實(shí)施股權(quán)激勵(lì)以及全樣本的費(fèi)用粘性水平，即實(shí)施股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性產(chǎn)生抑制作用，H1成立。

表2 高管股權(quán)激勵(lì)與費(fèi)用粘性的回歸結(jié)果

(二)EVA考核與費(fèi)用粘性的關(guān)系

對(duì)EVA考核與費(fèi)用粘性的關(guān)系采用樣本配對(duì)和雙重差分(PSM-DID)方法進(jìn)行分析，PSM方法能夠保證處理組與對(duì)照組具有充分的可比性，本文選取了Size、Roe、Lev、Growth、Aintensity、Gurrent_r和Frac-ind這7個(gè)控制變量作為特征變量進(jìn)行匹配，處理組為實(shí)施EVA考核的公司，對(duì)照組為上一過(guò)程確定的與之匹配的公司，結(jié)果如表3所示，這里報(bào)告了處理組和對(duì)照組的均值比較，因?yàn)镋VA考核實(shí)施對(duì)象的特殊性(央企實(shí)施)，因此，Size的均值在處理組和對(duì)照組存在差異，且在10%水平上顯著，但其他各控制變量在兩組間不存在顯著差異，通過(guò)了平行假設(shè)檢驗(yàn)。

EVA表3 考核與費(fèi)用粘性的平行假設(shè)檢驗(yàn)結(jié)果

表4報(bào)告了EVA考核對(duì)費(fèi)用粘性影響的雙重差分回歸結(jié)果，為避免PSM方法可能存在的樣本選擇偏差，本文在進(jìn)行DID回歸時(shí)同時(shí)對(duì)全樣本進(jìn)行了檢驗(yàn)。

表4 EVA考核與費(fèi)用粘性關(guān)系的回歸結(jié)果

表4的列(1)和列(2)分別是模型(3)的PSM樣本和全樣本的回歸結(jié)果，即營(yíng)業(yè)收入上升1%時(shí)，費(fèi)用分別上升0.630%(PSM樣本)和0.645%(全樣本)，而營(yíng)業(yè)收入下降1%時(shí)，費(fèi)用分別只下降0.064%(0.630-0.566)，和0.072%(0.645-0.573)，說(shuō)明費(fèi)用粘性在樣本中的普遍存在性，DECR×lnRev×EVA的系數(shù)均在1%水平上顯著為正，這說(shuō)明未實(shí)施EVA考核的控制組公司相較于對(duì)照組的公司，其費(fèi)用粘性更小，與預(yù)期一致，即業(yè)務(wù)量下降時(shí)，管理層基于EVA指標(biāo)的權(quán)衡，會(huì)主動(dòng)削減和調(diào)整高股權(quán)資本成本的投資項(xiàng)目(高資本成本會(huì)降低EVA指標(biāo))，從而降低公司的費(fèi)用粘性。Period的系數(shù)在各樣本中均為正，說(shuō)明EVA考核實(shí)施后，公司的費(fèi)用粘性有所下降，這一結(jié)果支持了H2。我們比較關(guān)注雙重差分后回歸結(jié)果，EVA×Period的系數(shù)為正，且在5%水平上顯著，這與預(yù)期相符合，即EVA考核制度的落實(shí)能夠克服非效率投資和避免“帝國(guó)主義”動(dòng)機(jī)的行為，公司EVA考核降低了費(fèi)用粘性水平，支持了H2。

為檢驗(yàn)EVA考核制度的實(shí)施對(duì)高管股權(quán)激勵(lì)與費(fèi)用粘性水平之間作用產(chǎn)生的影響，本文依據(jù)表1中的數(shù)據(jù)，以股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度中位數(shù)3.098為分組標(biāo)準(zhǔn)把全樣本分為低OP組和高OP組，表4的列(3)和列(4)分別為分組檢驗(yàn)結(jié)果，結(jié)果顯示，lnRev的系數(shù)在1%水平上顯著為正；DECR×lnRev的系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，進(jìn)一步說(shuō)明了中國(guó)國(guó)有制造業(yè)上市公司存在費(fèi)用粘性的現(xiàn)象。列(3)中，DECR×lnRev×EVA的系數(shù)在1%水平上顯著為正，交叉項(xiàng)EVA×Period的回歸系數(shù)為正，且在1%水平上顯著，而列(4)中，DECR×lnRev×EVA的系數(shù)在10%水平上顯著為正，EVA×Period的系數(shù)為正，但不顯著，這說(shuō)明在股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度高的公司中，EVA考核制度的實(shí)施對(duì)于費(fèi)用粘性水平的降低作用并不明顯。

人力資本密集度和固定資本密集度的系數(shù)為負(fù)，符號(hào)與預(yù)期一致且通過(guò)統(tǒng)計(jì)學(xué)檢驗(yàn)，公司資本占比越重，在經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)，調(diào)整的成本越高，越不可能及時(shí)調(diào)整計(jì)劃，這會(huì)導(dǎo)致費(fèi)用粘性的增加，這與Anderson[2]的結(jié)果一致。董事會(huì)規(guī)模系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明董事會(huì)規(guī)模過(guò)大時(shí)，一方面，導(dǎo)致董事之間交流更加困難，出現(xiàn)搭便車現(xiàn)象，當(dāng)經(jīng)營(yíng)狀況發(fā)生改變時(shí)，決策效率低下；另一方面，董事會(huì)規(guī)模較大時(shí)容易受到CEO的影響，使得董事會(huì)本身的效率降低，董事會(huì)規(guī)模過(guò)高時(shí)會(huì)加大費(fèi)用粘性水平。兩職兼任的系數(shù)在1%水平上顯著為正，兩職兼任容易導(dǎo)致管理者自利行為的發(fā)生，董事會(huì)主席和CEO不是同一個(gè)人時(shí)會(huì)有效抑制費(fèi)用粘性的產(chǎn)生。公司規(guī)模系數(shù)在5%水平上顯著為正，也就是說(shuō)，規(guī)模越大的公司，其管理水平相對(duì)越完善，對(duì)契約調(diào)整更具話語(yǔ)權(quán)，在一定程度上能夠及時(shí)抑制費(fèi)用粘性的產(chǎn)生。

(三)EVA考核和高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性的作用

為檢驗(yàn)EVA考核和股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度對(duì)費(fèi)用粘性抑制作用的替代效應(yīng)，將樣本分為實(shí)施EVA和未實(shí)施EVA考核的兩組進(jìn)一步進(jìn)行驗(yàn)證，結(jié)果如表5所示。

表5 EVA考核和股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性影響機(jī)理的回歸結(jié)果

表5中的列(1)和列(2)顯示了實(shí)施EVA考核與未實(shí)施EVA考核環(huán)境下，股權(quán)激勵(lì)對(duì)于費(fèi)用粘性的抑制作用。列(2)中DECR×lnRev的系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，而列(1)在實(shí)施EVA考核的情況下同時(shí)開(kāi)展股權(quán)激勵(lì)，DECR×lnRev的系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)，費(fèi)用粘性存在性得證。列(2)中的DECR×lnRev×OP的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，而列(1)中的DECR×lnRev ×OP系數(shù)為正，卻不顯著，說(shuō)明在實(shí)施EVA考核的條件下，股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性依然有抑制作用，但是不顯著，在未實(shí)施EVA考核組中，股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性的抑制作用更加顯著。結(jié)合EVA考核實(shí)施對(duì)費(fèi)用粘性的抑制作用在股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度下的效果，可知，EVA考核和股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度對(duì)費(fèi)用粘性的抑制作用存在替代效應(yīng)，H3得證。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

(一)改變檢驗(yàn)方法

在EVA考核對(duì)費(fèi)用粘性影響的檢驗(yàn)中實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的樣本公司(處理組)與未實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的樣本公司(對(duì)照組)之間在治理水平、治理效率等方面也存在差異，這些差異在一定程度上會(huì)導(dǎo)致樣本自選擇效應(yīng)，直接影響公司的費(fèi)用粘性水平。為此，本研究采通過(guò)抽取和背景條件最相近的控制樣本，針對(duì)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的樣本進(jìn)行PSM處理，回歸的結(jié)果與之前的結(jié)論保持一致。

(二)更換主要變量衡量方法

參照Bergstresser和Philippon[25]與肖曙光和何潔[16]的方法，以高管在年薪和各類津貼之外通過(guò)股權(quán)和期權(quán)獲得的行權(quán)收入為股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度變量運(yùn)用模型(2)進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，得到的結(jié)果仍然穩(wěn)健。

六、結(jié)論與政策建議

鑒于制造業(yè)公司的發(fā)展?fàn)顩r對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的繁榮穩(wěn)定以及中國(guó)公司的競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)都具有重要意義，本文以2007—2017年中國(guó)制造業(yè)上市公司為樣本，研究公司實(shí)行的高管股權(quán)激勵(lì)、EVA考核對(duì)上市公司費(fèi)用粘性的影響。研究發(fā)現(xiàn)：高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)費(fèi)用粘性具有抑制作用，緩解了管理層與所有者之間的代理問(wèn)題，有效提升公司在產(chǎn)品價(jià)格上的優(yōu)勢(shì)；EVA考核能有效地降低費(fèi)用粘性水平，且兩者的抑制作用存在替代效應(yīng)。

基于上述結(jié)論，提出以下三點(diǎn)政策建議：第一，高管在公司的管理經(jīng)營(yíng)活動(dòng)會(huì)影響公司費(fèi)用粘性水平，設(shè)計(jì)合理的高管激勵(lì)制度才能保證高管提升工作效率，因此，將高管工作績(jī)效、高管為企業(yè)創(chuàng)造的利潤(rùn)和高管為企業(yè)作出的貢獻(xiàn)進(jìn)行綜合考量并作為激勵(lì)標(biāo)準(zhǔn)，才能最大程度抑制費(fèi)用粘性水平。第二，完善內(nèi)部控制，執(zhí)行內(nèi)部激勵(lì)方案，包括組織定期專業(yè)培訓(xùn)、定期專業(yè)考核等，促使高管與公司形成良好的情感聯(lián)系，從精神層面上給予高管溫暖和關(guān)懷，從而達(dá)到內(nèi)部激勵(lì)的效果。第三，加強(qiáng)內(nèi)部監(jiān)督，完善的監(jiān)督管理機(jī)制能夠有效減少高管瀆職行為，增加違約成本，因此，完善股權(quán)制衡制度、獨(dú)立董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)實(shí)施，保證公司的經(jīng)營(yíng)管理權(quán)力處于有效的制衡和監(jiān)督狀態(tài)。