石悟

提要：鑒于美聯(lián)儲(chǔ)承諾通過大規(guī)模購買政府債券和購買企業(yè)債券等其他資產(chǎn)來支持金融市場(chǎng)，估值在當(dāng)前危機(jī)期間并不是特別重要。

盡管美國政府承諾將全力拯救衰退的經(jīng)濟(jì)，但美股在上漲中仍有不少隱憂，使得股指出現(xiàn)震蕩。

全力拯救

美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在為聽證會(huì)準(zhǔn)備的講稿中表示，美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備動(dòng)用所有工具來幫助美國經(jīng)濟(jì)挺過新冠危機(jī);美國面臨記憶中最大的經(jīng)濟(jì)沖擊，持續(xù)的失業(yè)問題會(huì)給經(jīng)濟(jì)造成多年的壓力?，F(xiàn)在的問題是政府的應(yīng)對(duì)措施是否足以顯現(xiàn)出效果。

美國財(cái)政部長(zhǎng)姆努欽表示，預(yù)計(jì)在第二季度將繼續(xù)看到大量的失業(yè)以及其它負(fù)面經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。隨著商業(yè)活動(dòng)重啟，預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)將在第三和第四季度改善。財(cái)政部將從CARES ACT中保留2590億美元作為儲(chǔ)備，以在需要時(shí)創(chuàng)建或擴(kuò)大信貸項(xiàng)目。

美國已經(jīng)通過一項(xiàng)2萬億美元的經(jīng)濟(jì)救濟(jì)計(jì)劃，該法案為美國財(cái)政部提供了460億美元的資金，用于直接向航空公司和其他陷入困境的行業(yè)提供援助。

此外，該法案還向給美國財(cái)政部提供了4540億美元，用于彌補(bǔ)美聯(lián)儲(chǔ)貸款計(jì)劃的損失。

自冠狀病毒大流行開始以來，已有超過3600萬美國人申請(qǐng)失業(yè)。美聯(lián)儲(chǔ)、國會(huì)和財(cái)政部已經(jīng)加入了各種計(jì)劃來維持經(jīng)濟(jì)。

美聯(lián)儲(chǔ)已制定各項(xiàng)政策，包括向個(gè)人、企業(yè)、地方和州政府提供貸款。美聯(lián)儲(chǔ)還將基準(zhǔn)利率下調(diào)至接近于零的水平，并正在購買各種形式的政府債券，以保持市場(chǎng)和金融體系的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。

鮑威爾說：“美聯(lián)儲(chǔ)被賦予了一項(xiàng)重要的使命，在過去幾個(gè)月里，我們以非?？斓乃俣炔扇×饲八从械牟襟E。”

鮑威爾曾在接受采訪時(shí)表示，“高度相信”美國經(jīng)濟(jì)將從目前的衰退中恢復(fù)過來，但警告稱，在新冠肺炎疫苗研制完成之前，美國經(jīng)濟(jì)可能不會(huì)完全恢復(fù)。

華爾街資深投資者說，即便美國政府努力恢復(fù)經(jīng)濟(jì)，但仍需看在新冠病毒確診病例是否出現(xiàn)進(jìn)一步加速上升的情況，股市因此可能會(huì)出現(xiàn)震蕩。

保德信金融集團(tuán)首席市場(chǎng)策略師Quincy Krosby認(rèn)為，未來的重點(diǎn)將是經(jīng)濟(jì)的重新開放，以及開放的速度和安全程度。這就是為什么那些關(guān)于新冠病毒疫苗的信息將會(huì)非常重要。

鮑威爾警告說，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能需要一年多的時(shí)間。失業(yè)率可能會(huì)持續(xù)上升到6月份，然后隨著企業(yè)重新開業(yè)而開始下降，美聯(lián)儲(chǔ)和國會(huì)議員可能都需要采取更多措施來提振經(jīng)濟(jì)。

布魯克斯麥克唐納公司副首席投資官愛德華·帕克說，如果隔離措施需要在更長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)才得到緩解，那將導(dǎo)致2021年之前不會(huì)出現(xiàn)真正恢復(fù)。帕克說市場(chǎng)幾乎把2020年上半年的衰退規(guī)模視為一種暫時(shí)現(xiàn)象，因?yàn)橥顿Y者相信，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)至少會(huì)部分恢復(fù)。

難現(xiàn)負(fù)利率

美聯(lián)儲(chǔ)目前的基金利率是銀行間隔夜融資的基準(zhǔn)利率，在0～0.25%之間。最近的交易價(jià)格為0.05%，接近區(qū)間的較低部分，但仍高于零。美聯(lián)儲(chǔ)明確否定將采取負(fù)利率政策。

美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要顯示：重申維持聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間在接近零的水平不變;美國面臨更多輪次新冠肺炎疫情的可能性非常高;中期之內(nèi)，美國面臨異常的不確定性和相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)。

鮑威爾強(qiáng)調(diào)說，到目前為止采取的行動(dòng)可能還沒有結(jié)束。美聯(lián)儲(chǔ)還是偏向依賴于前瞻性指引和資產(chǎn)負(fù)債表政策等現(xiàn)有工具。

高盛全球外匯交易聯(lián)合主任Zach Pandl認(rèn)為，如果新冠病毒二次爆發(fā)，美聯(lián)儲(chǔ)很有可能會(huì)改變主意，如分析師和投資者所愿，實(shí)行負(fù)利率。Zach Pandl表示，當(dāng)新冠病毒二次大規(guī)模爆發(fā)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的成果瞬間湮滅，經(jīng)濟(jì)重新再下一個(gè)臺(tái)階，真到了那一步，央行預(yù)計(jì)會(huì)采取更多的行動(dòng)。

不過，Zach Pandl認(rèn)為，即使新冠病毒二次大規(guī)模爆發(fā)，美國的財(cái)政政策應(yīng)該率先發(fā)揮作用。因?yàn)樗J(rèn)為“降低利率至負(fù)值并不會(huì)對(duì)那種極端的環(huán)境產(chǎn)生積極影響”。

但許多分析師長(zhǎng)期以來一直懷疑負(fù)利率的有效性，因?yàn)橐恍W洲國家和日本的經(jīng)驗(yàn)，這些國家甚至在多年采用負(fù)利率后仍難以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

Zach Pandl認(rèn)為，政策制定者應(yīng)該很愿意嘗試新事物，特別是經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)極大困難的時(shí)候;在更糟糕的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)考慮使用負(fù)利率這一武器，但目前不太可能這么做。

Zach Pandl認(rèn)為，隨著未來幾年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美元沒有繼續(xù)走強(qiáng)的基礎(chǔ)。他解釋說，預(yù)計(jì)美元被高估了20%左右，這意味著當(dāng)美元轉(zhuǎn)頭下跌時(shí)，跌幅不是小大小鬧，而是有較客觀的下跌空間。

另外，去年以來美元大幅走強(qiáng)的基礎(chǔ)是美國的利率在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中保持在較高水平，但是現(xiàn)在支持美元的利率優(yōu)勢(shì)幾乎沒有了，因?yàn)槊绹睦仕揭呀?jīng)是非常低的水平了。

估值太高

美股自3月底以來反彈，華爾街不少投資者提示高估值風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)沖基金經(jīng)理戴維·泰珀（David Tepper）指出，市場(chǎng)“可能是技術(shù)泡沫之后我所見過的第二高估的市場(chǎng)?！钡硪环矫?，疫情改寫的需求，以及美聯(lián)儲(chǔ)政策支持成為美股3月以來的反彈動(dòng)力，分析師認(rèn)為估值已經(jīng)不能看作預(yù)判行情的指標(biāo)。

3月以來，美聯(lián)儲(chǔ)降息至零利率，并提供無限量QE等政策支持經(jīng)濟(jì)，帶動(dòng)美股從3月末的恐慌情緒中走出。而前期領(lǐng)跌的技術(shù)股，在后期的反彈中也就成了主力軍。

Miller Tabak首席市場(chǎng)策略師馬修·馬利（Matthew Maley）表示：“這些股票中有幾只一開始確實(shí)受到了沉重打擊。只有在最糟糕的時(shí)候過去之后，人們才會(huì)重新想起這些名字。一旦投資者看到美聯(lián)儲(chǔ)將提供強(qiáng)有力的安全網(wǎng)，他們就會(huì)回到市場(chǎng)?！?/p>

事實(shí)上，當(dāng)前美股的許多指標(biāo)都讓華爾街分析師聯(lián)想起2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期。當(dāng)時(shí)許多投機(jī)性資金涌向新興的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，推動(dòng)納斯達(dá)克指數(shù)在2000年達(dá)到5408.6的峰值。

同千禧年初類似，當(dāng)前美股市值達(dá)到了高度集中。2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂時(shí)，排名前五的公司——微軟，通用電氣、思科、英特爾和沃爾瑪占標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)市值的18%。而在今天，標(biāo)普500指數(shù)前五大公司——Facebook、亞馬遜、蘋果、谷歌和微軟占總市值的24%以上。

人們對(duì)企業(yè)盈利的預(yù)期過于樂觀。即使市場(chǎng)已經(jīng)消化了疫情沖擊，看向經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的2021年，當(dāng)前美股估值仍偏高。標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)公司對(duì)2021年的一致預(yù)期收益在最近幾周已大幅下降，從3月初的每股194美元跌至5月9日當(dāng)周的每股166美元以下，較2020年的每股130美元反彈約28%。

RBC Capital Markets美國股票策略主管Lori Calvanasi表示：“我們對(duì)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的獲利能力能否在2021年超過病毒爆發(fā)前的危機(jī)水平表示嚴(yán)重懷疑。許多公司都暗示了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將緩慢或不平衡的，一些人還強(qiáng)調(diào)了一個(gè)直觀上對(duì)我們來說正確的想法，即美國經(jīng)濟(jì)要花很多時(shí)間才能恢復(fù)到冠狀病毒之前的水平?！?/p>

當(dāng)前市場(chǎng)的高估值也讓華爾街不少“投資大佬”選擇按兵不動(dòng)或是離場(chǎng)。巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司在反彈中持有了創(chuàng)紀(jì)錄的現(xiàn)金。

不可忽視的是，美聯(lián)儲(chǔ)的刺激政策給市場(chǎng)帶來了充裕的流動(dòng)性，也讓“不與美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)著干”成為新的“投資準(zhǔn)則”。

分析師認(rèn)為，鑒于美聯(lián)儲(chǔ)承諾通過大規(guī)模購買政府債券和購買企業(yè)債券等其他資產(chǎn)來支持金融市場(chǎng)，估值在當(dāng)前危機(jī)期間并不是特別重要。

德意志銀行證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家斯特恩·斯洛克在5月的一份報(bào)告中表示：“在經(jīng)濟(jì)停滯、一半的藍(lán)籌公司因?yàn)樗械牟淮_定性而不愿提供全年收益指引的情況下，很難考慮市盈率中的‘收益?！?/p>

“消息越糟糕，央行的支持就會(huì)越多，因此就會(huì)有更多的流動(dòng)性，這就是他們買入股票的原因?！盇JBell的投資總監(jiān)拉斯·莫爾德說，“雖然實(shí)體經(jīng)濟(jì)不是這樣想的，但華爾街的確是這么認(rèn)為的。”