崔蒙蒙 徐惠珍

摘要：文章以2011～2017年中小板上市公司為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了不確定性與企業(yè)投資效率關(guān)系，以及會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)兩者的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)：不確定性程度與企業(yè)的非效率投資正相關(guān)，而會(huì)計(jì)穩(wěn)健性能夠有效地抑制由不確定性所引起的企業(yè)非效率投資水平，證明會(huì)計(jì)穩(wěn)健性在企業(yè)投資決策中的重要性。

關(guān)鍵詞：不確定性;會(huì)計(jì)穩(wěn)健性;投資過度;投資不足

一、引言

近年來(lái)，中小企業(yè)發(fā)展迅速，與主板上市公司相比，中小板上市公司的非效率投資現(xiàn)象更加普遍，尤其是投資不足。中小企業(yè)往往具有規(guī)模小、處于成長(zhǎng)期、所面臨的環(huán)境不確定性較高、管理不到位等特點(diǎn)。因此，在企業(yè)發(fā)展過程中無(wú)法確保會(huì)計(jì)信息的穩(wěn)健性。此外，由于不確定性的存在，會(huì)計(jì)人員在處理會(huì)計(jì)信息過程中，往往無(wú)法保障會(huì)計(jì)信息的準(zhǔn)確性和及時(shí)性，而在這種情況下如何處理這些會(huì)計(jì)信息，會(huì)計(jì)穩(wěn)健原則予以了明確的規(guī)定：會(huì)計(jì)人員一般不予確認(rèn)由不確定性帶來(lái)的可能收益或資產(chǎn)，但由于不確定性帶來(lái)的可能損失或負(fù)債，企業(yè)應(yīng)予以確認(rèn)。

二、文獻(xiàn)回顧和研究假設(shè)

（一）不確定性和投資效率

在現(xiàn)實(shí)生活中，公司管理層在作出重大的投資決策時(shí)，會(huì)收到許多方面的干擾，從而導(dǎo)致非效率投資。其中，不確定性對(duì)投資決策體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一方面，不確定性加大信息不對(duì)稱程度，導(dǎo)致董事難以對(duì)管理層進(jìn)行有效的監(jiān)督，因此管理者可以根據(jù)自己的意愿進(jìn)行投資獲取收益，導(dǎo)致過度投資。另一方面，不確定性增加了管理者取得項(xiàng)目成功的私人成本，使得管理者難以識(shí)別投資機(jī)會(huì)，為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，管理者就會(huì)放棄一些項(xiàng)目，導(dǎo)致投資不足。因此當(dāng)不確定性增加時(shí)，管理者為了避免高風(fēng)險(xiǎn)所帶來(lái)的損失而選擇降低投資，造成投資不足。綜上，提出如下假設(shè)。

假設(shè)1：在控制其他條件的情況下，不確定性程度與企業(yè)非效率投資水平呈正相關(guān)。

（二）會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與投資效率

Watts（2003）認(rèn)為企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平越高，管理層可能遭受的信用風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)增加，導(dǎo)致其私人成本大大地增加，因此有助于抑制過度投資。謝志華等（2011）的分析表明會(huì)計(jì)穩(wěn)健性可以減少代理沖突，迫使經(jīng)理層理性決策，減少過度投資。而關(guān)于會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)投資不足的影響，有一些學(xué)者認(rèn)為會(huì)計(jì)穩(wěn)健性增強(qiáng)了財(cái)務(wù)信息的可靠性，減少信息不對(duì)稱所造成的損失，緩解投資不足（劉銀國(guó)等，2015）。也有一些學(xué)者認(rèn)為會(huì)計(jì)穩(wěn)健性過于重視“壞消息”的存在，過于強(qiáng)調(diào)一些收益為正的項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)性，可能就會(huì)給一些不太喜歡冒險(xiǎn)的管理者更多的心理暗示與壓力，從而導(dǎo)致他們放棄一些項(xiàng)目，促進(jìn)投資不足現(xiàn)象的產(chǎn)生（楊丹等，2011）。綜上，提出如下假設(shè)。

假設(shè)2：在控制其他條件的情況下，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與企業(yè)非效率投資水平呈負(fù)相關(guān)。

（三）不確定性、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性和投資效率

對(duì)于不確定性、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性和投資效率三者的關(guān)系可以理解為：一方面，當(dāng)公司有較好的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)時(shí)，此時(shí)管理者可能會(huì)高估公司未來(lái)的經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展能力，從而進(jìn)行盲目的擴(kuò)張和投資，導(dǎo)致過度投資。而會(huì)計(jì)穩(wěn)健性要求“好消息”確認(rèn)的謹(jǐn)慎性可以幫助企業(yè)更好地對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行合理地評(píng)估，防止管理者高估企業(yè)未來(lái)發(fā)展?fàn)顩r，有效抑制過度投資。另一方面，較高的不確定性加大了管理者取得項(xiàng)目成功的私人成本，而會(huì)計(jì)穩(wěn)健性通過降低信息不對(duì)稱來(lái)減少外部融資成本，在一定程度上解決了由不確定性導(dǎo)致的融資約束問題，從而使企業(yè)獲得新的資金，緩解投資不足。綜上，提出如下假設(shè)。

假設(shè)3：會(huì)計(jì)穩(wěn)健性能夠緩解不確定性導(dǎo)致的非效率投資水平。

三、研究設(shè)計(jì)

本文選取2012～2017年年中小板上市公司作為初始樣本，并剔除ST和ST*公司、金融行業(yè)公司、以及數(shù)據(jù)不完整公司的樣本，最終得到個(gè)3726觀測(cè)值。

（一）變量設(shè)計(jì)

1. 會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的度量

穩(wěn)健性的計(jì)量最早是由Basu（1997）提出的把盈余非對(duì)稱作為對(duì)公司穩(wěn)健性進(jìn)行量化，后有Watts（2009）對(duì)其進(jìn)行擴(kuò)展，具體的模型如下：

其中，EPS表示每股收益，P表示股票收盤價(jià)，Ri，t表示股票收益率。DR為虛擬變量，當(dāng)Ri，t>0時(shí)，DR取值為0;當(dāng)Ri，t<0時(shí)，DR取值為1。

將模型（1）中回歸估計(jì)出來(lái)的系數(shù)代入模型（2）和模型（3）中，就可以求出公司每年的C_Score和G_Score值，參考張悅玫（2017）等做法，把兩者的值相加之和作為衡量企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的指標(biāo)Cons，Cons的值越大說明企業(yè)的穩(wěn)健性越強(qiáng)。

2. 企業(yè)環(huán)境不確定性的度量

已有文獻(xiàn)對(duì)企業(yè)環(huán)境不確定性的衡量分為兩類：一類為主觀性指標(biāo)，即向高管發(fā)放問卷，主要來(lái)自于管理者自身對(duì)外部環(huán)境的判斷;另一類為客觀性指標(biāo)，例如，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、研發(fā)投入、股票收益率和股價(jià)波動(dòng)率等，但研發(fā)投入會(huì)根據(jù)行業(yè)的不同而產(chǎn)生差異，而且由于我國(guó)股市是半強(qiáng)制性有效，因此股票收益率和股價(jià)波動(dòng)率可能不能更好地反映企業(yè)環(huán)境的不確定性。本文選取客觀性指標(biāo)銷售收入的波動(dòng)率作為企業(yè)環(huán)境不確定性的衡量指標(biāo)，即用銷售收入的變異系數(shù)來(lái)度量，變異系數(shù)越大，說明公司的不確定性程度越高。

3. 投資效率的度量

借鑒Richardson（2006）實(shí)際投資水平模型，構(gòu)建企業(yè)投資效率水平的計(jì)量方法如下：

其中，Invi，t—構(gòu)建長(zhǎng)期資產(chǎn)的支出減去處置其所收回的現(xiàn)金余值除以總資產(chǎn);TobinQ—股東權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值加負(fù)債除以總資產(chǎn);CF—經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~除以總資產(chǎn);其殘差越大，投資效率越低。

（二）模型設(shè)計(jì)

建立模型（5）來(lái)驗(yàn)證假設(shè)1a和假設(shè)1b;建立模型（6）來(lái)驗(yàn)證假設(shè)2a和假設(shè)2b，其他控制變量見表1。

在模型（5）和模型（6）的基礎(chǔ)上加入交乘項(xiàng)EU×Cons來(lái)檢驗(yàn)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)不確定性與非效率投資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。因此，建立模型（7）驗(yàn)證假設(shè)3b和假設(shè)3b。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）主要變量相關(guān)性分析

主要變量的Pearson相關(guān)分析如表2所示：Over_Inv和Under_Inv分別EU在5%水平和1%水平下顯著正相關(guān)，假設(shè)1得到初步驗(yàn)證;C_Sore與Over_Inv和Under_Inv在1%水平下顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)2得到初步驗(yàn)證。

（二）回歸結(jié)果分析

不確定性與投資效率的回歸結(jié)果見表3列（1）和列（3）。在列（1）中過度投資與不確定的回歸系數(shù)（0.007）在10%水平下顯著為正，列（3）中投資不足和不確定性的回歸系數(shù)（0.004）在5%水平下顯著正的，假設(shè)1成立。而會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與投資效率的回歸結(jié)果見表3列（2）和列（4）?？梢钥闯?，過度投資與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的回歸系數(shù)（-0.127）在10%水平下顯著為負(fù)且投資不足與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的回歸系數(shù)（-0.058）在1%水平下顯著為負(fù)，假設(shè)2成立。

為了檢驗(yàn)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)由不確定性所引起的非效率投資的調(diào)節(jié)作用，在模型（7）中加入會(huì)計(jì)穩(wěn)健性和不確定的交乘項(xiàng)（EU*Cons），驗(yàn)證結(jié)果如表4所示?？梢钥闯?，對(duì)于過度投資的樣本來(lái)說，兩者交乘項(xiàng)的系數(shù)（-0.035），在1%水平上顯著為負(fù);對(duì)于投資不足而言，兩者的交乘項(xiàng)系數(shù)（-0.011），在5%水平上顯著為負(fù)，說明會(huì)計(jì)穩(wěn)健性能夠有效緩解由不確定性導(dǎo)致的非效率投資，假設(shè)3成立。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了使本文的研究結(jié)果更加穩(wěn)健，本文對(duì)其不確定性的衡量指標(biāo)的計(jì)算方法進(jìn)行了改變，正如前文所言，還有學(xué)者把股票收益的波動(dòng)程度作為不確定性的衡量標(biāo)準(zhǔn)。因此，借鑒徐倩（2014）等的模型用企業(yè)年度中個(gè)周數(shù)據(jù)回歸得到的殘差的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡量不確定性，剔除行業(yè)因素的影響，對(duì)其重新進(jìn)行回歸，得出的結(jié)論與本文研究結(jié)果一致。

六、研究結(jié)論與建議

本文在選取中小板上市公司數(shù)據(jù)以及結(jié)合它的特點(diǎn)對(duì)不確定性、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性以及投資效率三者的關(guān)系進(jìn)行研究。研究表明：不確定性越大，企業(yè)的投資效率越低，而會(huì)計(jì)穩(wěn)健性通過提供高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息和降低企業(yè)的融資成本，能夠有效地抑制由不確定性引起的非效率投資。本文結(jié)果表明會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)于提高企業(yè)的投資效率起了非常大的作用，也說明了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性這一會(huì)計(jì)信息質(zhì)量存在的必要性，因此在公司的治理和投資過程中應(yīng)重視會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的作用。

因此，基于以上研究提出以下兩點(diǎn)建議：首先，完善企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性政策。當(dāng)企業(yè)面臨不同的環(huán)境時(shí)，應(yīng)選擇適當(dāng)?shù)臅?huì)計(jì)政策。本文的研究結(jié)果表明，在不確定性程度較大的情況下，選擇更加穩(wěn)健的會(huì)計(jì)政策會(huì)幫助企業(yè)進(jìn)行更加有效的決策;其次，積極地面對(duì)企業(yè)所面臨的不確定環(huán)境，客觀地評(píng)價(jià)不確定因素，不要夸大其詞，雖然企業(yè)的不確定性對(duì)投資效率具有一定的負(fù)面影響，但利用準(zhǔn)確穩(wěn)健的會(huì)計(jì)政策可以消除一部分，在實(shí)際中，要選擇正確的會(huì)計(jì)信息對(duì)其進(jìn)行分析，通過對(duì)企業(yè)的精準(zhǔn)定位來(lái)確定適合企業(yè)的投資方案。但是，本文沒有考慮公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)以及管理者自身行為等一些環(huán)境因素對(duì)結(jié)果的影響，在后續(xù)的研究中將會(huì)對(duì)其進(jìn)行深入探討。

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（作者單位：江蘇大學(xué)財(cái)經(jīng)學(xué)院）