郁紀樹 劉禹彤

摘要： 本文立足于中美貿(mào)易戰(zhàn)這一背景，采用VAR模型與BEKK-GARCH模型，對貿(mào)易戰(zhàn)前與貿(mào)易戰(zhàn)開始后兩個階段內(nèi)，中國與美國玉米、大豆期貨間的價格與波動傳導(dǎo)機制進行了實證分析。結(jié)果表明：中美玉米、大豆期貨均在短期內(nèi)具有一定的相互影響關(guān)系。玉米期貨在貿(mào)易戰(zhàn)開始后由中國市場占據(jù)了優(yōu)勢地位，而波動溢出效應(yīng)則有所減弱;大豆期貨始終由美國市場占據(jù)主導(dǎo)地位，且貿(mào)易戰(zhàn)開始后波動溢出效應(yīng)顯著增強。

關(guān)鍵詞： 傳導(dǎo)機制? 溢出效應(yīng)? VAR模型? BEKK-GARCH模型

一、引言

2018年3月22日，美國宣布計劃對中國600億美元的商品征收關(guān)稅，中美貿(mào)易戰(zhàn)打響。在后續(xù)一年半時間里，中美雙方又展開了多輪制裁與談判，這一事件對兩國各類商品的交易都造成了沖擊。其中，農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易作為中美貿(mào)易結(jié)構(gòu)的重要組成部分，必將受到貿(mào)易戰(zhàn)期間各項政策的影響。

玉米與大豆是全球農(nóng)產(chǎn)品市場中的兩種代表性商品，但在中美雙方的農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易中，兩者則具有截然相反的特性：我國大豆存在明顯的供求失衡問題，需要大量依賴進口，貿(mào)易戰(zhàn)前，美國每年向我國進口3000余萬噸大豆，在2018年才有所降低;我國玉米產(chǎn)量較高，對進口依賴性較弱。2018年，我國玉米總產(chǎn)量為2.57億噸，向美國進口玉米僅76萬噸。

據(jù)此現(xiàn)狀，本文將以玉米和大豆代表兩類不同特征的農(nóng)產(chǎn)品，對比分析這兩類農(nóng)產(chǎn)品中美期貨的價格與波動，在貿(mào)易戰(zhàn)背景下的傳導(dǎo)機制有何異同，以揭示我國農(nóng)產(chǎn)品市場在諸如貿(mào)易戰(zhàn)等突發(fā)事件中的可能風(fēng)險。

二、數(shù)據(jù)選取

本文選取美國芝加哥期貨交易所（CBOT）、大連期貨交易所（DCE）的玉米、小麥活躍期貨合約每日收盤價，并對中美期貨交易日不匹配的觀測值予以刪除，同時用對數(shù)收益率法（）計算得到收益率時間序列。

考慮到本輪中美貿(mào)易戰(zhàn)開始時間為2018年3月23日，為保證貿(mào)易戰(zhàn)前與貿(mào)易戰(zhàn)時觀測值數(shù)量盡可能相等，本文選取了2016年7月至2019年11月的數(shù)據(jù)，并以2018年3月23日作為階段劃分點。

為保持計價單位一致，本文統(tǒng)一將芝加哥期貨報價折算成按人民幣/噸報價，其中1噸為36.9蒲式耳，美元兌人民幣匯率采用國際匯率市場每日收盤價。兩國玉米期貨在收益情況如圖1所示，大豆期貨如圖2所示。

三、研究方法

（一）均值溢出效應(yīng)研究方法

均值溢出效應(yīng)，是指一種資產(chǎn)的價格變動受另一種資產(chǎn)價格變動影響的效應(yīng)。本文使用二元VAR模型分析中美兩國同種期貨均值溢出效應(yīng)，模型形式如下：

（1）

其中，為二維內(nèi)生變量向量，p為滯后階數(shù)，為第i階系數(shù)，c為常數(shù)向量，為殘差向量。

（二）波動溢出效應(yīng)研究方法

波動溢出效應(yīng)，是指一種資產(chǎn)的價格波動對另一種資產(chǎn)價格造成沖擊的延遲效應(yīng)，該效應(yīng)通常使用GARCH模型進行估計。該模型擴展至多元時，有多種方法對條件方差-協(xié)方差矩陣進行構(gòu)造，其中BEKK方法具有在弱條件下保證矩陣正定性的優(yōu)點，且需估計的參數(shù)個數(shù)較少。本文將使用二元BEKK-GARCH（1，1）模型對中美兩國同種期貨波動溢出效應(yīng)進行分析，其形式如下：

（2）

式（2）矩陣形式為：

（3）

其中，為2×2階對稱矩陣，A和B分別為波動溢出效應(yīng)系數(shù)矩陣，C為常數(shù)矩陣，為殘差矩陣。

式（2）中系數(shù)矩陣和的對角線元素，表示了資產(chǎn)自身前期波動帶來的影響，非對角線元素則表示了兩資產(chǎn)間的波動溢出效應(yīng)，其中與表示美國期貨對中國期貨的波動溢出效應(yīng)，而與則表示中國期貨對美國期貨的波動溢出效應(yīng)。因此，為檢驗兩國期貨間的波動溢出效應(yīng)，本文設(shè)定了以下三個原假設(shè)：

原假設(shè)1：美國期貨對中國期貨無波動溢出，。

原假設(shè)2：中國期貨對美國期貨無波動溢出，。

原假設(shè)3：中美期貨無雙向波動溢出，。

四、實證研究及結(jié)果

（一）統(tǒng)計特征與平穩(wěn)性檢驗

表1給出了中美玉米、大豆期貨兩階段收益率序列的基本統(tǒng)計特征。可以看出，各序列均表現(xiàn)出有偏、尖峰的特征，且J-B檢驗原假設(shè)全部被拒絕，說明所有序列都不服從正態(tài)分布。

另外，本文使用ADF單位根法，對各序列進行了平穩(wěn)性檢驗。結(jié)果顯示，中美兩國玉米、大豆期貨在兩階段的收益率序列均在1%顯著性水平下平穩(wěn)。

（二）VAR模型

本文使用SIC信息準則得到模型最優(yōu)滯后階數(shù)為1階。表2列出了VAR模型的估計結(jié)果，具體結(jié)論如下：

首先，從自身滯后回歸項來看，只有第一階段美國玉米期貨，滯后1期的價格對其當(dāng)期價格在5%的水平下顯著，這說明該序列自相關(guān)性較強，而其他序列的自相關(guān)性則不顯著。

第二，從交叉滯后回歸項來看，中美兩國玉米期貨價格在第一階段不存在顯著均值溢出，而第二階段，美國玉米期貨價格受滯后1期中國玉米期貨價格的正向均值溢出，該效應(yīng)在10%的水平下顯著。

第三，第一階段中國大豆期貨價格受滯后1期美國大豆期貨價格的正向均值溢出，該效應(yīng)在1%的水平下顯著。而第二階段，這一效應(yīng)有所減小，顯著性也有所降低。

（三）BEKK-GARCH模型

本文使用極大似然法對二元BEKK-GARCH（1，1）模型的參數(shù)進行估計，并對原假設(shè)進行Wald檢驗，全部計算在Winrats軟件中完成。表3中列出了估計與檢驗結(jié)果。具體結(jié)論如下：

第一，美國期貨對中國期貨存在更顯著的單向波動溢出。表3第二列在1%顯著性水平下拒絕原假設(shè)1，第三、五列在5%顯著性水平下拒絕原假設(shè)1，而所有原假設(shè)2均被接受，這表明美國大豆期貨與第一階段玉米期貨對中國對應(yīng)期貨始終存在單向波動溢出，但中國期貨則無顯著的單向波動溢出。

第二，兩國玉米期貨價格的雙向波動溢出在第二階段顯著性減弱。表3第二列在1%顯著性水平下拒絕原假設(shè)3，但第四列則接受原假設(shè)3。這表明第一階段兩國玉米期貨具有顯著的雙向波動溢出，但第二階段并不顯著。

第三，兩國大豆期貨的雙向波動溢出在第二階段顯著性增強。表4第三列在5%顯著性水平下拒絕原假設(shè)3，但第五列則在1%顯著性水平下拒絕原假設(shè)3。這表明兩國大豆期貨在兩個階段均具有一定的雙向波動溢出，而第二階段的效應(yīng)顯著性更強。

假設(shè)檢驗結(jié)果為Wald值，括號中為P值。

五、結(jié)論

本文使用VAR模型與BEKK-GARCH模型，對比分析了中美貿(mào)易戰(zhàn)前后，兩國的玉米、大豆期貨間的價格與波動溢出效應(yīng)，得到如下結(jié)論：

第一，中美農(nóng)產(chǎn)品期貨在短期內(nèi)具有一定的相互影響關(guān)系，其中兩者對對方的均值溢出效應(yīng)與因果性關(guān)系均在特定階段有所體現(xiàn)，而波動溢出效應(yīng)則是美國農(nóng)產(chǎn)品期貨對中國農(nóng)產(chǎn)品期貨的影響更強。

第二，中美兩國玉米期貨在貿(mào)易戰(zhàn)開始后的均值溢出效應(yīng)有所增強，突出表現(xiàn)為中國玉米期貨對美國玉米期貨的正向溢出，相反，兩者的波動溢出效應(yīng)則是在貿(mào)易戰(zhàn)前更為顯著。

第三，中美兩國大豆期貨在貿(mào)易戰(zhàn)前均有一定的均值溢出效應(yīng)，主要體現(xiàn)為美國大豆期貨對中國大豆期貨的溢出，且該效應(yīng)在貿(mào)易戰(zhàn)開始后有所減弱，但波動溢出效應(yīng)則在貿(mào)易戰(zhàn)開始后顯著增強。

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作者單位：西南財經(jīng)大學(xué)證券與期貨學(xué)院