○新疆財(cái)經(jīng)大學(xué) 李佳玉

哈佛分析框架來源于美國(guó)，是由戰(zhàn)略分析、會(huì)計(jì)分析、財(cái)務(wù)分析及前景分析四部分組成。哈佛分析框架不局限于傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)分析,不僅對(duì)過去發(fā)生的事項(xiàng)進(jìn)行財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析,它對(duì)企業(yè)的未來發(fā)展前景也做出了預(yù)測(cè)性的分析,在戰(zhàn)略決策中起到重要作用。德展健康公司作為一家剛轉(zhuǎn)型不久的醫(yī)藥行業(yè)上市公司，在2018年末其主打產(chǎn)品“阿樂”成功中標(biāo)首輪“4+7”帶量采購(gòu)，2019年“阿樂”在市場(chǎng)中的銷量占比有了大幅度的提升，但其銷售額占比增長(zhǎng)較小。本文試圖通過哈佛分析框架對(duì)德展健康進(jìn)行財(cái)務(wù)分析，并對(duì)分析中發(fā)現(xiàn)的問題提出建議。

一、德展健康公司概況

(一)企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況

1998年4月9日德展健康公司經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn),首次向社會(huì)公眾發(fā)行人民幣普通股4700萬(wàn)股,于1998年5月19日在深圳證券交易所上市。2016年，公司實(shí)施重大資產(chǎn)重組，置出原有毛紡織和礦業(yè)等全部資產(chǎn)、負(fù)債及人員，置入嘉林藥業(yè)100%股權(quán)，轉(zhuǎn)型進(jìn)入醫(yī)藥行業(yè)，成為一家醫(yī)藥類上市公司。

1.總資產(chǎn)增長(zhǎng)趨勢(shì)

2016年，公司實(shí)施重大資產(chǎn)重組后，公司規(guī)模逐步擴(kuò)大，公司進(jìn)行發(fā)行股份募集配套資金，總資產(chǎn)增加了125.8%。2017年，在行業(yè)政策調(diào)整的背景下，公司總資產(chǎn)增長(zhǎng)30.86%。2018年，醫(yī)藥行業(yè)深化改革不斷推進(jìn)，公司總資產(chǎn)增長(zhǎng)15.23%。

2.總收入增長(zhǎng)趨勢(shì)

2016年自公司實(shí)施重大資產(chǎn)重組轉(zhuǎn)型進(jìn)入醫(yī)藥行業(yè)以來，公司營(yíng)業(yè)總收入一直呈高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2017年、2018年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率在50%左右。

2017年隨著兩票制、藥品零加成、藥品注冊(cè)及一致性評(píng)價(jià)等行業(yè)政策的落地，整體醫(yī)藥行業(yè)增長(zhǎng)率不足10%，但公司主要產(chǎn)品“阿樂”銷量仍然保持了較快速的增長(zhǎng)，2017年公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)中降血脂藥物的增速為16.7%，高于整體化學(xué)藥市場(chǎng)增速的8.79%近一倍，增速差距顯示在藥品銷售整體放緩的市場(chǎng)大環(huán)境下，降血脂藥物仍然呈現(xiàn)出很強(qiáng)的市場(chǎng)需求。由此可見，公司主打產(chǎn)品“阿樂”的銷售增長(zhǎng)率是可持續(xù)的。

3.現(xiàn)金流量發(fā)展趨勢(shì)

德展健康經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~發(fā)展趨勢(shì)符合公司營(yíng)業(yè)收入發(fā)展趨勢(shì)，呈逐步上升態(tài)勢(shì)。2016年公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額為15.7億元，主要是由于2016年公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，由發(fā)行股票募集資金形成的。2017年現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額大幅下降，主要是由于2017年與2018年德展健康的投資活動(dòng)與籌資活動(dòng)支付了大量的現(xiàn)金。

2016年公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，轉(zhuǎn)型進(jìn)入醫(yī)藥行業(yè)，發(fā)行股票所募集資金主要用于生產(chǎn)基地建設(shè)、研發(fā)基地建設(shè)與藥物的研發(fā)，所以公司投入大量資金用于公司規(guī)模的擴(kuò)大，屬于企業(yè)轉(zhuǎn)型初期的正常情況。

4.研發(fā)投入

醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)想要實(shí)現(xiàn)內(nèi)生性高增長(zhǎng)，則要注重研發(fā)投入和營(yíng)銷投入，但德展健康自2016年借殼上市以來，其每年研發(fā)投入均不超過當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的4%，而2017—2018年德展健康的銷售費(fèi)用則占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的50%以上?？紤]到醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)保持高增長(zhǎng)的原動(dòng)力來源于研發(fā)，根據(jù)德展健康目前的研發(fā)投入比例，企業(yè)未來未必能夠保持目前的高速增長(zhǎng)。

(二)德展健康公司財(cái)務(wù)戰(zhàn)略選擇

1.籌資戰(zhàn)略

從德展健康的籌資結(jié)構(gòu)來看，公司主要通過發(fā)行股票進(jìn)行籌資。2016年德展健康特定投資者非公開發(fā)行股票人民幣普通股 151 656 935股，募集資金總額為人民幣 1 505 953 364.55元，其中支付中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用3000萬(wàn)元，籌資成本較高。公司募集資金所承諾建設(shè)項(xiàng)目主要為生產(chǎn)基地的建設(shè)、研發(fā)中心的建設(shè)以及藥物的研發(fā)。

2.投資戰(zhàn)略

德展健康主要的投資活動(dòng)是股權(quán)收購(gòu)、公司股份回購(gòu)、投資設(shè)立合資公司、投資短期理財(cái)產(chǎn)品、購(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)。2016年，德展健康發(fā)行股票所募集資金主要用于生產(chǎn)基地建設(shè)、研發(fā)中心建設(shè)、藥品研發(fā)以及支付中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用。在購(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)方面支付的現(xiàn)金，占投資活動(dòng)現(xiàn)金流出比例較低。

3.利潤(rùn)分配戰(zhàn)略

2016—2018年，公司僅在2016年以轉(zhuǎn)增股數(shù)的方式進(jìn)行了利潤(rùn)分配，其他年度均未進(jìn)行利潤(rùn)分配。一方面是由于2017、2018年母公司未分配利潤(rùn)均為負(fù)，公司凈利潤(rùn)全額彌補(bǔ)以前年度虧損；另一方面是由于公司2016年進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，轉(zhuǎn)型進(jìn)入醫(yī)藥行業(yè)，需要將更多利潤(rùn)投入到公司擴(kuò)張，以實(shí)現(xiàn)公司戰(zhàn)略目標(biāo)。

二、哈佛分析框架下的德展健康公司財(cái)務(wù)綜合分析

(一)戰(zhàn)略分析

本文運(yùn)用SWOT分析法對(duì)德展健康進(jìn)行戰(zhàn)略分析。SWOT分析是將企業(yè)內(nèi)外部條件進(jìn)行綜合和概括，進(jìn)而分析組織的優(yōu)劣勢(shì)、面臨的機(jī)會(huì)和威脅的一種方法。具體分析如表1所示。

表1 德展健康公司戰(zhàn)略分析表

(二)會(huì)計(jì)分析

本文選擇對(duì)在德展健康資產(chǎn)負(fù)債表中占比較大且變動(dòng)幅度較大的幾項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行會(huì)計(jì)分析，公司的會(huì)計(jì)信息受下列資產(chǎn)項(xiàng)目的影響較大。

1.應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款

通過對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)公司2015-2018年應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款的規(guī)模在不斷上升，并且應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)的比重也在不斷增大。一方面，應(yīng)收項(xiàng)目規(guī)模的擴(kuò)大，說明公司完成重大資產(chǎn)重組后，公司的銷售量不斷上升，處于快速擴(kuò)張的階段；另一方面，應(yīng)收項(xiàng)目占比的擴(kuò)大，不僅占用了公司的資金，也給公司帶來了回款壓力，增加了壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

2.固定資產(chǎn)

德展健康近四年的固定資產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，主要來源為當(dāng)期子公司廠房及生產(chǎn)線竣工轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)，以及子公司機(jī)器及設(shè)備轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)。固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例不斷上升，由2015年的5.79%上升至2018年的9.37%，且固定資產(chǎn)的增長(zhǎng)率遠(yuǎn)大于總資產(chǎn)的增長(zhǎng)率，說明公司的固定資產(chǎn)利用率在下降。

(三)財(cái)務(wù)分析

1.營(yíng)運(yùn)能力分析

自2016年德展健康完成重大資產(chǎn)重組以來，公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率整體呈上升態(tài)勢(shì)。其中，商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)率持續(xù)上升，說明在三年內(nèi)產(chǎn)品銷售的基本回款情況在不斷提升。流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)先下降后上升的態(tài)勢(shì)，說明2018年公司對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)的利用率有所提升。固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在三年間逐漸下降，說明公司對(duì)固定資產(chǎn)的利用效率正在逐步降低，公司應(yīng)該采取措施提升對(duì)固定資產(chǎn)的利用效率，以及考慮新增固定資產(chǎn)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的必要性。此外，2018年公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較2016年有所提高，說明公司總體的營(yíng)運(yùn)能力正在逐步提升。

2.盈利能力分析

2016—2018年公司的銷售毛利率不斷上升，這是由于公司的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率大于營(yíng)業(yè)成本的增長(zhǎng)率，可見公司對(duì)其營(yíng)業(yè)成本進(jìn)行了有效的控制。而在毛利率上升的同時(shí)，該公司的銷售凈利率卻下降了，是由于銷售費(fèi)用的大幅增長(zhǎng)。該公司2018年銷售費(fèi)用增長(zhǎng)了103.45%，占營(yíng)業(yè)總成本的52.85%。公司總資產(chǎn)報(bào)酬率自2016年開始一直呈下降態(tài)勢(shì)，這主要是由于受帶量采購(gòu)等一系列政策影響，企業(yè)藥品價(jià)格大幅下降，仿制藥的利潤(rùn)空間逐漸收窄所致。

3.償債能力分析

近五年醫(yī)藥行業(yè)流動(dòng)比率的合理值在3左右，而公司的流動(dòng)比率自重大資產(chǎn)重組以來雖有所下降，但也維持在7以上，可見該公司擁有較強(qiáng)的短期償債能力。

2018年行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為41.72%，而公司2018年的資產(chǎn)負(fù)債率僅為10.81%，可見公司擁有很強(qiáng)的長(zhǎng)期償債能力，且還有很大的債務(wù)籌資空間。在未來，該公司可以通過增加債務(wù)籌資，發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)其在多領(lǐng)域擴(kuò)張和多元化發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)。

4.發(fā)展能力分析

自公司重大資產(chǎn)重組進(jìn)入醫(yī)藥行業(yè)以來，該主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、凈利潤(rùn)、資本積累和總資產(chǎn)都實(shí)現(xiàn)了較快的增長(zhǎng)，雖然增長(zhǎng)率呈逐漸下降趨勢(shì)，但仍高于行業(yè)發(fā)展增速。2018年公司增長(zhǎng)勢(shì)頭放緩，主要是由于帶量采購(gòu)等一系列政策重構(gòu)了仿制藥格局，打壓了原本的增速預(yù)期。隨著帶量采購(gòu)的執(zhí)行及全國(guó)擴(kuò)面，在未來具備品種持續(xù)推出能力、原料藥制劑一體化及一定技術(shù)壁壘的仿制藥企業(yè)有望實(shí)現(xiàn)“剩者為王”，而以公司目前的研發(fā)投入規(guī)模來看，公司在未來未必能實(shí)現(xiàn)“剩者為王”，公司也未必能維持目前的高速發(fā)展。

(四)前景分析

隨著帶量采購(gòu)的執(zhí)行及全國(guó)擴(kuò)面，長(zhǎng)期看化學(xué)制藥行業(yè)格局重塑、研發(fā)決定未來的趨勢(shì)依然不變。長(zhǎng)期來看，仿制藥行業(yè)面臨兩大變化：①大量產(chǎn)能可能因未能按要求通過一致性評(píng)價(jià)而退出市場(chǎng)，市場(chǎng)份額走向集中；②通過品種數(shù)量越來越多，競(jìng)爭(zhēng)之下價(jià)格亦螺旋式下降，仿制藥品種的利潤(rùn)空間亦逐漸收窄。

目前，受政策影響,公司主營(yíng)產(chǎn)品“阿樂”的銷售均價(jià)出現(xiàn)大幅度下降,公司營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)隨之出現(xiàn)大幅下降。公司若想在行業(yè)中占有一席之地，必須加大研發(fā)投入，具備持續(xù)推出藥品品種的能力，且實(shí)現(xiàn)藥品高技術(shù)壁壘，減少新產(chǎn)品對(duì)公司產(chǎn)品的沖擊，維持較好的競(jìng)爭(zhēng)格局和中標(biāo)價(jià)格。

三、德展健康公司存在的問題

(一)營(yíng)業(yè)總成本不斷上升，擠壓了公司的利潤(rùn)空間

德展健康2017、2018年?duì)I業(yè)總成本增速遠(yuǎn)超營(yíng)業(yè)收入增速，公司凈利潤(rùn)也增速遠(yuǎn)低于營(yíng)業(yè)收入增速，高的營(yíng)業(yè)成本擠壓了公司的利潤(rùn)空間，導(dǎo)致銷售凈利率不斷下降。在帶量采購(gòu)政策下，仿制藥大幅降價(jià)，整個(gè)阿托伐他汀的市場(chǎng)被壓縮。在內(nèi)外部環(huán)境的共同作用下，公司的利潤(rùn)空間逐漸被壓縮，行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)能力逐漸下降，不利于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。

(二)研發(fā)投入少，創(chuàng)新能力弱

德展健康研發(fā)投入較少，2016-2018年研發(fā)投入都未超過營(yíng)業(yè)收入的4%，與此同時(shí)，3年內(nèi)通過公司并未通過內(nèi)部研發(fā)形成無形資產(chǎn)。從長(zhǎng)期來看，豐富的品種線是我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一?；卺t(yī)藥行業(yè)藥品研發(fā)周期長(zhǎng)、投入大和成功率低的行業(yè)特點(diǎn)，目前該公司較少的研發(fā)投入，不利于產(chǎn)品技術(shù)壁壘的建立，單一的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也容易受到競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的沖擊。在醫(yī)藥行業(yè)帶量采購(gòu)常態(tài)化趨勢(shì)下，創(chuàng)新能力弱不利于公司的長(zhǎng)期發(fā)展。

(三)公司規(guī)模小，競(jìng)爭(zhēng)力弱

在帶量采購(gòu)政策下，藥品價(jià)格大幅下降，仿制藥的利潤(rùn)空間逐漸被壓縮，市場(chǎng)份額走向集中。大型藥企能形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)、實(shí)現(xiàn)“以量換價(jià)”，在帶量采購(gòu)政策下更具優(yōu)勢(shì)。而德展健康的規(guī)模在醫(yī)藥行業(yè)僅處于中游，2018年其營(yíng)業(yè)收入為32億元，而龍頭企業(yè)華東醫(yī)藥2018年的營(yíng)業(yè)收入超過500億元。在未來，醫(yī)藥行業(yè)趨于集中，大型龍頭企業(yè)更能夠?qū)崿F(xiàn)“?！闭邽橥?，在目前行業(yè)政策下，德展健康公司的規(guī)模競(jìng)爭(zhēng)力較弱。

(四)應(yīng)收款項(xiàng)占比持續(xù)上升，影響資產(chǎn)流動(dòng)性

2018年，德展健康應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)的41.56%，占用了公司大量資金，也加大了公司因壞賬而造成損失的風(fēng)險(xiǎn)。且企業(yè)3年內(nèi)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~都遠(yuǎn)低于企業(yè)當(dāng)年的凈利潤(rùn)，說明企業(yè)的銷售回款能力較弱。

四、研究結(jié)論及建議

本文通過哈佛分析框架對(duì)公司進(jìn)行了戰(zhàn)略分析、會(huì)計(jì)分析、財(cái)務(wù)分析和前景分析。作為一家轉(zhuǎn)型不久的醫(yī)藥行業(yè)上市公司，公司財(cái)務(wù)狀況良好，負(fù)債率低，償債能力強(qiáng)。其經(jīng)營(yíng)情況受行業(yè)政策影響，盈利能力有所下降。本文根據(jù)分析過程中所發(fā)現(xiàn)的問題，結(jié)合公司未來的發(fā)展前景，為德展健康公司提出改進(jìn)建議。

(一)財(cái)務(wù)建議

1.針對(duì)應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款在資產(chǎn)中占比不斷增大的問題

應(yīng)當(dāng)對(duì)公司客戶重新進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，對(duì)客戶信用水平低的客戶采取較“緊”的信用政策，控制應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款的水平及質(zhì)量；將回款率作為銷售部門的考核指標(biāo)之一。

2.針對(duì)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降的問題

應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)固定資產(chǎn)的管理，考慮新增固定資產(chǎn)的合理性和必要性，考慮固定資產(chǎn)投資規(guī)模是否得當(dāng)、結(jié)構(gòu)是否合理。檢查固定資產(chǎn)是否被充分利用，是否存在固定資產(chǎn)閑置的現(xiàn)象。

3.針對(duì)公司銷售凈利率下降的問題

受行業(yè)政策影響，藥品價(jià)格大幅下降，仿制藥的利潤(rùn)空間逐漸被壓縮，市場(chǎng)份額走向集中。要想在化學(xué)制藥行業(yè)中有一席之地，公司必須加大研發(fā)投入力度，具有品種持續(xù)推出能力；實(shí)現(xiàn)原料藥制劑一體化，降低產(chǎn)品成本，擴(kuò)大盈利空間。

(二)未來發(fā)展建議

1.將研發(fā)創(chuàng)新作為企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力

德展健康目前收入利潤(rùn)過度依賴其主打產(chǎn)品“阿樂”，極易受到新進(jìn)入者的低價(jià)沖擊而大幅影響業(yè)績(jī)。公司應(yīng)當(dāng)加大研發(fā)投入，持續(xù)推出有技術(shù)壁壘的新產(chǎn)品，以借助帶量采購(gòu)迅速開拓市場(chǎng)，獲取新的增量利潤(rùn)。企業(yè)也可以投資具有研發(fā)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，以提升自身研發(fā)能力。

2.加強(qiáng)藥品質(zhì)量管理

醫(yī)藥行業(yè)的深化改革推進(jìn)了仿制藥醫(yī)藥行業(yè)洗牌，從研產(chǎn)源頭對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量和安全性提出了更高要求。公司要緊盯“以質(zhì)量求發(fā)展，以質(zhì)量創(chuàng)品牌”的經(jīng)營(yíng)理念，保證產(chǎn)品質(zhì)量。

3.擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模

企業(yè)可以通過并購(gòu)、投資入股及合并新設(shè)企業(yè)的方式，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，提高企業(yè)產(chǎn)能，滿足帶量采購(gòu)政策對(duì)企業(yè)的產(chǎn)能要求。