田熙?郭帆?張瑩

資產(chǎn)證券化是消費(fèi)金融市場(chǎng)參與主體籌集資金來(lái)源、緩解資金壓力，加速資金流動(dòng)的重要方式。本文分析了我國(guó)消費(fèi)金融ABS的發(fā)展現(xiàn)狀及其主要特點(diǎn)，對(duì)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及關(guān)鍵機(jī)制設(shè)計(jì)進(jìn)行了評(píng)述，并提出了未來(lái)優(yōu)化建議。

一、消費(fèi)金融ABS特點(diǎn)

消費(fèi)金融資產(chǎn)證券化（以下簡(jiǎn)稱“消費(fèi)金融ABS”） 是以消費(fèi)信貸資產(chǎn)未來(lái)的預(yù)期收益為保證，通過(guò)結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)進(jìn)行信用增級(jí)，在資本市場(chǎng)發(fā)行債券來(lái)募集資金的融資方式。

消費(fèi)金融ABS可分為銀行間消費(fèi)金融ABS和交易所消費(fèi)金融ABS。銀行間消費(fèi)金融ABS發(fā)行受銀保監(jiān)會(huì)監(jiān)管，發(fā)行主體為商業(yè)銀行和持牌消費(fèi)金融公司;交易所消費(fèi)金融ABS發(fā)行主體為螞蟻、京東、360等頭部互聯(lián)網(wǎng)金融公司。

消費(fèi)金融類資產(chǎn)具有同質(zhì)化程度高、筆數(shù)多、現(xiàn)金流較為穩(wěn)定等可證券化特點(diǎn)，同時(shí)還存在以下個(gè)性化特征：

單筆金額小、風(fēng)險(xiǎn)較為分散。截至2019年末，消費(fèi)金融ABS單筆資產(chǎn)平均本金余額為9.52萬(wàn)元，與個(gè)人住房抵押貸款、汽車貸款、企業(yè)應(yīng)收賬款等品種相比，其資產(chǎn)池具有分散度高、底層借款人集中度低、現(xiàn)金流回收較為平緩的特點(diǎn)。

循環(huán)購(gòu)買交易結(jié)構(gòu)。 消費(fèi)金融資產(chǎn)加權(quán)平均賬齡不超過(guò)一年，而ABS發(fā)行期限多為兩到三年，消費(fèi)金融ABS通過(guò)循環(huán)購(gòu)買結(jié)構(gòu)解決了以短期資產(chǎn)發(fā)行長(zhǎng)期證券的期限錯(cuò)配問(wèn)題。

內(nèi)部增信措施。消費(fèi)貸款主要是信用貸款，因此以內(nèi)部增信為主，通過(guò)設(shè)置優(yōu)先劣后結(jié)構(gòu)、儲(chǔ)備金賬戶、信用觸發(fā)機(jī)制等安排為投資者提供信用損失保護(hù)。

二、消費(fèi)金融ABS運(yùn)行情況

規(guī)模占比較低。2019年，我國(guó)消費(fèi)貸款A(yù)BS新增發(fā)行31只、470.44億元，在資產(chǎn)證券化中占比僅為2%左右;存量消費(fèi)貸款A(yù)BS共計(jì)500.04億元，余額占比僅為1.39%，但隨著未來(lái)消費(fèi)不斷升級(jí)，消費(fèi)金融市場(chǎng)不斷擴(kuò)容，資產(chǎn)證券化潛在空間巨大。

收益較高。從發(fā)行端票面利率來(lái)看，2019年消費(fèi)金融ABS發(fā)行加權(quán)利率均值為3.55%，較住房抵押貸款和汽車貸款A(yù)BS加權(quán)利率分別高出0.24個(gè)百分點(diǎn)和0.55個(gè)百分點(diǎn)。從入池資產(chǎn)收益情況來(lái)看，收益率均值為14.8%，其中消費(fèi)金融公司和商業(yè)銀行分化較大，消費(fèi)金融公司資產(chǎn)池收益率整體較商業(yè)銀行高出11.37個(gè)百分點(diǎn)。較高的貸款利率為產(chǎn)品提供了良好的超額利差保障。

早償率較高，但受疫情影響有所下降。因消費(fèi)貸款利率較高，其提前還款率往往在10%以上，顯著高于其他個(gè)人類貸款。提前還款行為會(huì)導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)池某期本金回款的增多及后期利息回款的減少，在固定攤還方式下可能因流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)上升導(dǎo)致違約概率增加，因此，需通過(guò)循環(huán)購(gòu)買及過(guò)手?jǐn)傔€結(jié)構(gòu)設(shè)置緩釋高早償率帶來(lái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。但今年以來(lái)，受疫情影響致個(gè)人還款能力惡化，2020年3月末的月度早償率為10.72%，同比下降6.75個(gè)百分點(diǎn)。

違約率上升。由于消費(fèi)貸款直接受到個(gè)人短期收入水平波動(dòng)的影響，且主要為信用貸款方式，缺乏抵押、質(zhì)押、擔(dān)保等風(fēng)險(xiǎn)緩釋，因此消費(fèi)金融ABS 基礎(chǔ)資產(chǎn)違約率相對(duì)住房抵押貸款A(yù)BS及汽車貸款A(yù)BS等產(chǎn)品更高。2019年末銀行間消費(fèi)金融ABS年化違約率為1.07%，而存量住房抵押貸款A(yù)BS及汽車貸款A(yù)BS的年化違約率僅為 0.09%和 0.13%。2020年以來(lái)受疫情影響，消費(fèi)金融ABS逾期率快速攀升，截至3月末，一般消費(fèi)貸款A(yù)BS的30天以內(nèi)逾期率同比增長(zhǎng)高達(dá)120%，30天逾期轉(zhuǎn)化率超過(guò)60%，同比上升近25個(gè)百分點(diǎn)。

三、消費(fèi)金融ABS業(yè)務(wù)構(gòu)架分析及優(yōu)化思路

（一）現(xiàn)有業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)模式分析

消費(fèi)金融ABS基本業(yè)務(wù)構(gòu)架為：發(fā)行人通過(guò)特殊目的載體SPV，受讓消費(fèi)金融資產(chǎn)持有者擁有的貸款債權(quán)所有權(quán)，，加入內(nèi)外部增信措施后形成 ABS進(jìn)行發(fā)售。SPV以ABS認(rèn)購(gòu)資金作為購(gòu)買消費(fèi)金融資產(chǎn)貸款債權(quán)的對(duì)價(jià)，支付給原消費(fèi)金融資產(chǎn)持有者。

消費(fèi)金融資產(chǎn)證券化過(guò)程主要涉及以下幾種機(jī)制設(shè)計(jì)：

1.分層結(jié)構(gòu)。消費(fèi)貸款A(yù)BS一般設(shè)置優(yōu)先A檔、優(yōu)先B檔、次級(jí)檔三層結(jié)構(gòu)，與此相應(yīng)的現(xiàn)金流分配順序?yàn)椋簝敻秲?yōu)先級(jí)利息→償還優(yōu)先級(jí)證券本金→償付次級(jí)證券本息。從2019年以來(lái)發(fā)行情況看，優(yōu)先檔合計(jì)占比平均在80%左右，其中持牌消費(fèi)金融公司ABS次級(jí)占比高于商業(yè)銀行消費(fèi)貸款A(yù)BS。

2.動(dòng)態(tài)池結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化初期普遍采用靜態(tài)池模式， 即證券化后基礎(chǔ)資產(chǎn)池保持固定不變，因此存在入池資產(chǎn)剩余期限與ABS存續(xù)期限不匹配的問(wèn)題。為提高運(yùn)轉(zhuǎn)效益，目前發(fā)行的ABS已廣泛采用動(dòng)態(tài)池模式，即在循環(huán)購(gòu)買期內(nèi)回款現(xiàn)金流僅向優(yōu)先級(jí)分配期間收益，剩余資金用于持續(xù)購(gòu)買滿足合格標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)資產(chǎn)，從而形成動(dòng)態(tài)的循環(huán)池，直至攤還期方才按計(jì)劃支付本息。

3.超額利差機(jī)制。消費(fèi)金融ABS入池貸款加權(quán)平均利率往往高于ABS優(yōu)先檔資產(chǎn)支持證券發(fā)行利率與稅費(fèi)之和，該部分差額利差為優(yōu)先級(jí)投資者提供了較為豐厚的安全墊。例如，捷信于2020年3月發(fā)行的消費(fèi)信貸ABS入池貸款加權(quán)平均利率為21.11%，加權(quán)平均年化管理費(fèi)率為10.52%，優(yōu)先級(jí)加權(quán)平均收益率為4.04%，存在較高利差。

4.儲(chǔ)備金賬戶機(jī)制。 儲(chǔ)備金由兩部分組成：一是在發(fā)行籌集到的資金中提取一定比例，二是在設(shè)置收益分配順序時(shí)約定儲(chǔ)備金額劃入流程，該機(jī)制類似于金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金制度。

5.信用觸發(fā)機(jī)制 。往往設(shè)置兩類信用觸發(fā)機(jī)制：一是同參與機(jī)構(gòu)履約能力相關(guān)的“加速清償事件”，二是同資產(chǎn)支持證券兌付相關(guān)的“違約事件”，信用事件一旦觸發(fā)將導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流支付機(jī)制被重新安排，償付順序往往將變更為優(yōu)先A檔本息、優(yōu)先B檔本息、次級(jí)本息。

（二）未來(lái)優(yōu)化方向探索

提高重點(diǎn)參數(shù)預(yù)測(cè)精度，優(yōu)化估值定價(jià)。由于ABS現(xiàn)金流回收及支付機(jī)制較為復(fù)雜，預(yù)計(jì)到期日和加權(quán)平均期限的預(yù)測(cè)難度較高，因此未來(lái)應(yīng)加大對(duì)攤還方式、提前償還、違約等估值重點(diǎn)參數(shù)的分析研究，通過(guò)精準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量實(shí)現(xiàn)準(zhǔn)確定價(jià)。

加大外部增信方式的使用。由于基礎(chǔ)資產(chǎn)無(wú)抵質(zhì)押，消費(fèi)金融ABS內(nèi)部增信措施僅依賴于基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流管控及交易結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，緩釋效果有限。未來(lái)應(yīng)加大保證、差額支付承諾、信用證、保險(xiǎn)、信用違約互換、維好承諾等外部增信方式的創(chuàng)新及運(yùn)用。

加快個(gè)人信用評(píng)價(jià)機(jī)制建設(shè)。一方面監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)通過(guò)健全法律法規(guī)、引入科學(xué)評(píng)價(jià)指標(biāo)、完善金融電子化基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等手段加大個(gè)人信用數(shù)據(jù)管理及信用評(píng)價(jià)體系建設(shè);另一方面各消費(fèi)金融市場(chǎng)參與主體應(yīng)持續(xù)提升大數(shù)據(jù)分析運(yùn)用能力，挖掘自身專屬的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)資產(chǎn)，進(jìn)一步發(fā)揮數(shù)據(jù)價(jià)值。

大力發(fā)展金融科技。金融發(fā)展與科技進(jìn)步密不可分，未來(lái)科技能力更將界定機(jī)構(gòu)核心競(jìng)爭(zhēng)力。因此，應(yīng)大力發(fā)展以大數(shù)據(jù)、區(qū)塊鏈、人工智能、云計(jì)算等為代表的先進(jìn)技術(shù)，推進(jìn)在消費(fèi)金融領(lǐng)域的深入運(yùn)用，例如通過(guò)機(jī)器學(xué)習(xí)提升分層定價(jià)能力;利用區(qū)塊鏈去中心化及不可篡改的特性，解決消費(fèi)金融ABS流程復(fù)雜、基礎(chǔ)資產(chǎn)評(píng)價(jià)難的缺陷，從而通過(guò)科技賦能拓展市場(chǎng)邊界、創(chuàng)新場(chǎng)景應(yīng)用、優(yōu)化解決方案、重塑價(jià)值鏈。（作者單位：中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司四川省分行）