薛慶，王震，劉明明，李展

（1.中國石油大學（北京）經(jīng)濟管理學院；2.中國石化經(jīng)濟技術研究院）

2020年4月20日，西得克薩斯輕質原油（WTI）主力合約價格暴跌306%，創(chuàng)下了以負價格進行原油期貨合約結算的歷史紀錄。從交易、交割和結算機制來看，市場的深度期貨升水（Contango）結構、低流動性和有限的庫存能力、芝加哥商業(yè)交易集團（CME）調整定價系統(tǒng)納入負值等導致了WTI負價格的出現(xiàn)；從2020年國際油市基本面來看，石油消費遭遇新冠疫情抑制、全球經(jīng)濟陷入衰退、沙特掀起價格戰(zhàn)、“歐佩克+”減產(chǎn)協(xié)議不及預期、石油庫存告急等來自需求側和供給側的多個重大利空因素，使油價受到前所未有的沖擊。石油公司尚未完全從2014－2016年油價暴跌的陰影中走出，就再次遭遇了“至暗時刻”，生產(chǎn)經(jīng)營面臨極大挑戰(zhàn)?；乜礆v史上幾次大的油價波動，石油行業(yè)自身的周期性特征，以及與全球商業(yè)周期的同頻共振，起到了重要的助推作用。為平抑價格波動的風險，石油公司和資源國政府積極尋找有效對沖手段，在此背景下，日趨完善的能源金融市場提供了豐富的工具，例如期權、期貨、掉期等。2020年年初以來，墨西哥政府利用期權工具對沖風險獲利不菲，西方石油等公司利用期權策略鎖定了部分收益，這些做法起到了有效應對價格下跌風險的作用。當然，也要充分意識到作為對沖工具的金融衍生品其實是一把雙刃劍，而正確判斷對沖工具的適用性、深刻理解與把握金融對沖的基本原理和策略，是石油公司實現(xiàn)對沖效果的前提保證。

1 負油價背后的交易與交割機制

1.1 WTI原油期貨的交割與結算機制

紐約商業(yè)交易所（NYMEX）WTI原油期貨合約于1983年掛牌上市，比1988年國際石油交易所（IPE）推出的布倫特（Brent）期貨合約早了5年。上世紀70年代發(fā)生石油危機，以沙特為首的產(chǎn)油國對支持以色列的美國等西方國家實行了禁運，導致油價從約2美元/桶大幅度上漲至約11美元/桶，給發(fā)達國家的石油安全帶來了極大的威脅。為此，經(jīng)濟合作與發(fā)展組織（OECD）決定成立國際能源署（IEA）以對抗1960年在巴格達成立的石油出口國組織，即歐佩克（OPEC）。IEA成立后，不但促成了原油定價權的漸進轉移，也建立了防范產(chǎn)油國供應中斷的戰(zhàn)略石油儲備體系，并積極推動OECD國家的信息共享，推進清潔能源和替代能源技術開發(fā)等一系列工作。80年代初期，石油市場基本面發(fā)生了重大變化，市場供應相對過剩，紐約商業(yè)交易所抓住契機，于1983年成功推出了以美國西德克薩斯輕質原油為標的物的WTI原油期貨合約。WTI合約規(guī)格為1000桶/手，目前已發(fā)展成為全球成交規(guī)模最大的原油期貨合約（2019年總交易量達到2.91億手）。

WTI原油期貨合約交割方式為實物交割，交割地點為美國中西部俄克拉荷馬州的庫欣鎮(zhèn)（Cushing）。該地區(qū)位于俄克拉荷馬和圖爾薩之間，是一個8000人的小鎮(zhèn)，1912年發(fā)現(xiàn)高產(chǎn)油田后，原油生產(chǎn)推動了管道、煉廠等產(chǎn)業(yè)鏈的配套發(fā)展和普及。目前，該地區(qū)可操作庫容為7609.3萬桶，極限庫容9142萬桶。優(yōu)越的地理位置、四通八達的管網(wǎng)設施和強大的倉儲能力，吸引了紐約商品交易所選擇庫欣作為WTI原油期貨合約的交割點[1]。

WTI原油期貨合約的做多者（買方）需要在俄克拉荷馬州庫欣的管道或儲油設備按離岸價（FOB）完成交割，且有權使用Enterprise庫欣儲油設備或Enbridge庫欣儲油設備的管道。臨近交割日，若該地區(qū)庫容緊張，則做空者（賣方）往往需要付出倉庫成本等額外成本，做多者才愿意接盤。此外，如果WTI原油買方進入最終交割環(huán)節(jié)，但又確實無法指定交割閥門接貨，則必須承擔不能交割的后果，包括保證金損失、直接現(xiàn)金罰款、名聲污點、抵押品清算、交易資格取消等。極端情況下，買方甚至有可能面臨其他的法律責任。例如，若買方進入交割期后，因找不到儲油場所而導致原油泄漏，則會因污染環(huán)境而遭受懲罰。在期貨合約交易過程中，若從合約價格中扣除這些額外成本后出現(xiàn)負值，則負油價將成為可能。

圖1 2020年1月以來WTI原油期貨次行/首行合約價差

圖2 美國庫欣地區(qū)商業(yè)原油庫存每周變化情況

經(jīng)過37年的發(fā)展，上市的WTI期貨合約已涵蓋了當年乃至未來8年的月度合約，方便石油產(chǎn)業(yè)鏈的參與者對沖較長期限的價格風險，交易時段為美國東部時間周一至周五09:00－14:30，結算以交易時段的最后三分鐘加權平均價格計算結算價，最后交易日為交割月前一個月的25日之前的第3個營業(yè)日。若該月25日不是營業(yè)日，則交易須在25日前一個營業(yè)日之前的第3個營業(yè)日終止。2020年4月的首行期貨合約為5月份合約，其最后交易日是4月21日，而負油價正是在最后交易日前夕出現(xiàn)。

1.2 市場形成深度Contango結構，芝商所調整系統(tǒng)納入負值交易

因石油需求萎縮、供應過剩、庫存告急，懷俄明瀝青酸油和加拿大WCS等原油現(xiàn)貨品種先后出現(xiàn)負價。為適應標的現(xiàn)貨的負數(shù)價格，4月3日，芝商所（CME）公告稱Globex平臺WTI、RBOB等多種期貨和期權產(chǎn)品支持價格零值和負值交易。為了應對標的原油價格跌至負數(shù)，清算所將原油期權定價和估值模型轉換為巴舍利耶模型。值得一提的是，期權定價理論方面做出杰出貢獻的學術研究包括法國金融專家巴舍利耶模型，薩繆爾森有關股票收益的對數(shù)正態(tài)分布假設，布萊克和斯科爾斯提出的BS模型以及莫頓的期權定價模型，考克斯、羅斯和魯賓斯坦于1979年發(fā)展出來的二叉樹定價模型[2-4]。其中，BS模型的假設之一是標的價格的分布服從對數(shù)正態(tài)分布，因此標的價格不能為負，如果標的資產(chǎn)價格出現(xiàn)負值，則BS模型失效。巴舍利耶模型中標的資產(chǎn)可以取負值，大家一直認為這是荒謬的，而在今年，金融市場顛覆我們對傳統(tǒng)理論的認識。正是為了應對標的原油價格跌至負數(shù)，CME清算所將原油期權定價模型轉換為巴舍利耶模型，印證了該模型的科學性，也在客觀上使得原油期貨價格跌至負值成為可能。緊接著，WTI 5/6月合約價差一度跌破-10美元/桶，遠期曲線向上傾斜，市場進入深度Contango的結構。而根據(jù)過去3年的經(jīng)驗，WTI 次行/首行價差主要運行于[-1,1]美元/桶區(qū)間。從圖1可以看出，近月油價持續(xù)下跌，4月份遠近月合約價差一直處于罕見高位。臨近最后交易日時，期貨市場的反常結構使得多頭持倉者陷入兩難：如果直接平倉，則浮虧變實虧；如果將5月期貨合約移倉至6月，由于5/6月價差極寬，則需要承擔極高的移倉成本。

1.3 低流動性和有限存儲導致負價格

大多數(shù)WTI市場參與者會在到期前通過現(xiàn)金結算平掉期貨頭寸，只有約1%的合約是實物交割。由于存儲空間有限，WTI期貨在臨近最后交易日時已不具備有利的實物交割條件。截至4月17日，庫欣地區(qū)商業(yè)原油庫存升至6000萬桶以上，接近過去5年的最高水平，達到該地區(qū)儲存設施工作儲存能力（7600萬桶）的76%（見圖2）[5]。而同一時間，由于油價大幅下跌，持續(xù)低位徘徊，吸引了大量投機資金入場抄底，而大部分多頭持倉者卻得不到獲利平倉的機會，導致WTI原油5月合約的未平倉合約達到108593手，遠高于約60000手的五年均值水平，市場陷入流動性危機。為避免實物交割，多頭不計成本平倉，集中拋售導致市場發(fā)生踩踏。4月20日，WTI 5月合約持倉量減少95549手，全天交易量為24.8萬手，負值區(qū)間交易量1.68萬手，占比6.8%，－30美元/桶以下交易量4250手，占比1.7%（見圖3）。

此外，盡管美國國會于2015年12月18日解除了長達40年的原油出口禁令，但常年禁令帶來的WTI區(qū)域化特征仍然存在，使WTI嚴重受制于美國自身的原油市場結構及基礎設施條件。作為WTI合約交割地的庫欣地區(qū)，其管網(wǎng)設施一開始承擔著從南往北輸送原油的任務，自加拿大油砂大開發(fā)、美國頁巖革命后，北美原油產(chǎn)量大幅上升，大量原油開始自北向南輸送，基礎設施承載能力日漸不足。在過去幾年，庫欣基礎設施的瓶頸愈發(fā)突出。事實上，早在2010年，WTI與布倫特就出現(xiàn)了逆價差。而且，國際貿易里面大量的基礎價格都采用布倫特價格，WTI越來越淪為一個區(qū)域化的基準價格。但由于美國金融在全球的巨大影響力，WTI價格走勢依然是大宗商品市場里重要的風向標。

圖3 2020年4月20日WTI原油價格跌至負值

2 全球商業(yè)周期與油價同頻共振

長期看，國際油價走勢最終取決于國際石油市場供需雙方力量的對比。引起國際油價攀升的主導因素可能是需求擴張的刺激，也可能是供應萎縮的約束。由于歷史上發(fā)生的幾次世界性石油危機都是石油供應量在短時期內大規(guī)模減少造成的，因此從表面上看，供應側的變化是國際油價變動的主導力量，而需求則處于被動從屬地位。然而，1965－2014年的時間序列數(shù)據(jù)顯示，需求才是國際石油市場變動的主導因素。在這一時期，商業(yè)周期性是影響國際油價的“慢變量”，并役使地緣政治沖突、貿易摩擦等“快變量”，使油價呈現(xiàn)間歇性的巨幅震蕩特征。

利用大宗商品價格指數(shù)（CRB）、美元指數(shù)和GDP增速三個指標，可以將全球商業(yè)周期大體劃分為1975－1982年、1983－1992年、1993－2001年、2002－2009年、2010至今五個漲跌周期（見圖4）。在此期間，原油價格和全球商業(yè)周期呈現(xiàn)同頻共振的特征（見圖5）。

在1975－1982年、1983－1992年、1993－2001年這三個全球商業(yè)周期中，世界石油需求以OECD消費為風向標，石油供給則由OPEC所主導，供需均呈穩(wěn)步增長態(tài)勢，基本面保持大體平衡[6]。

2002－2009年的這一輪周期與以往不同，世界石油消費重心向亞洲轉移，特別是中國對全球油氣需求量的增長貢獻重大。供給方面，油氣勘探開發(fā)逐漸向深海、極地等高難度區(qū)轉移，資源類型逐漸向油砂、超重油等非常規(guī)資源和天然氣轉移，全球石油剩余產(chǎn)能趨于脆弱，如果遇到一些不確定因素影響，導致原油供應鏈條上某個重要環(huán)節(jié)突然中斷，國際油價必然發(fā)生劇烈波動。所以在這一時期，“廉價油”的時代逐漸遠去，石油價格原本呈爬坡式上升，但在金融危機的影響下大起大落，如2007年油價快速大幅上漲，但2008年又以更快的速度下跌。2008年金融危機后，中國推出了一系列刺激經(jīng)濟的政策，為全球經(jīng)濟恢復貢獻巨大，在短時間內將世界經(jīng)濟從可能的“L型”變?yōu)閺妱诺摹癡型”反彈。正因為中國的突出貢獻，這一輪周期調整的時間被大幅縮短。

圖4 商業(yè)周期變化

圖5 商業(yè)周期、油價與石油公司資本支出

圖6 全球石油需求同比變化情況

2010年至今的最新一輪全球商業(yè)周期中，世界油氣供需格局發(fā)生了根本性轉變。一方面，北美頁巖革命導致油氣產(chǎn)量大幅增長，全球石油市場供應由緊轉松；另一方面，宏觀經(jīng)濟增長動能逐漸減弱，石油需求增速下滑，加之《巴黎協(xié)定》簽訂以后，全球大多數(shù)國家都在嘗試向清潔、低碳的能源結構轉型，促使油氣在能源消費結構中的占比出現(xiàn)下降[7]。供應寬松和需求疲軟的因素疊加，導致2014年年底國際油價出現(xiàn)了深度下跌，且止跌反彈的速度遠不及2008年次貸危機后的強力復蘇階段。低油價進一步加劇了沙特、俄羅斯和美國的地緣政治博弈。2014年以來，“OPEC+”多次調整減產(chǎn)目標，對國際油價起到了托底作用，但市場經(jīng)濟推動的美國頁巖產(chǎn)業(yè)展現(xiàn)出了頑強的生命力，使市場持續(xù)處于供應寬松狀態(tài)[8-9]。

2018年以來，中美貿易磋商進程曲折反復。2020年1月，雙方達成第一階段的貿易協(xié)定，但受新冠疫情和經(jīng)濟衰退等因素影響，完成貿易協(xié)定存在較大的難度，未來也面臨著諸多挑戰(zhàn)[10]。2020年1季度至今，新冠疫情成為全球經(jīng)濟深陷萎縮的催化劑，能源需求大幅下降。2020年4月14日，國際貨幣基金組織（IMF）預計2020年全球經(jīng)濟將急劇收縮3%，比上一次預計結果下調了6%。聯(lián)合國貿易和發(fā)展會議預測，全球外商直接投資在2020－2021年將下降30%～40%。同時，世界貿易組織也預測全球貨物貿易量將大幅下降12.9%～31.9%。本次疫情將對全球石油消費造成有史以來最大沖擊，特別是美國（石油消費量占全球20%）和歐洲（石油消費量占全球15%）采取封國封關措施以后。IEA預測，2020年二季度石油需求同比減少2300萬桶/日，全年石油需求同比減少930萬桶/日，對石油市場影響巨大（見圖6）[11]。

4月20日的負油價，表面上看是WTI原油期貨交割與結算機制影響下的結果，但從全球商業(yè)周期視角出發(fā)，背后深層次的原因則是全球新冠疫情、經(jīng)濟衰退、沙特價格戰(zhàn)、“OPEC+”減產(chǎn)協(xié)議不及預期、石油庫存告急等，諸多來自需求側和供給側的因素的多重沖擊，在這些因素的共同作用下，本輪油價下跌的深度和持久度很可能超出歷史水平。

統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，1999年至2020年4月，WTI現(xiàn)貨價格有68%的交易日振幅是在－2%～+2%之間，表明大部分時間油價運行相對穩(wěn)定（見圖7）。但2020年3、4月份，WTI油價多日出現(xiàn)超10%的寬幅震蕩。在統(tǒng)計的256個月里，WTI現(xiàn)貨價格跌幅超過10%共出現(xiàn)19次，今年3、4月份就占了8次；WTI現(xiàn)貨價格漲幅超過10%共出現(xiàn)23次，今年3、4月份就占了6次，油價頻繁大幅波動，使石油企業(yè)和產(chǎn)油國面臨的風險大幅提升。

3 套期保值是應對油價波動的有效手段

3.1 石油行業(yè)自身蘊含周期特征

油價對石油公司資本支出的影響，比經(jīng)濟周期的影響更加直接。1998－2009年，國際石油公司資本支出隨油價上漲不斷攀升，2008年達到階段峰值。2010年以后，資本支出大幅擴張，2013年達到階段峰值。這種變化規(guī)律與油價變動基本一致。根據(jù)伍德麥肯茲對2000年以來全球2億桶油當量以上油氣資源的統(tǒng)計，從勘探發(fā)現(xiàn)到最終投資決策（FID）平均超過4年，從最終投資決策到投產(chǎn)平均超過2年（見圖8）。油價暴漲暴跌的周期性特征給石油公司生產(chǎn)經(jīng)營活動和各國石油消費帶來諸多不便，因此，通過套期保值鎖定價格水平就顯得格外重要。

圖7 1999年以來WTI現(xiàn)貨價格日波動幅度

圖8 2000年以來2億桶油當量以上勘探發(fā)現(xiàn)的投產(chǎn)周期

3.2 墨西哥政府管理油價風險

中東、北非、獨聯(lián)體、南美等地區(qū)產(chǎn)油國的財政收入高度依賴石油出口。由于政府財政的剛性特征，以上地區(qū)的大多數(shù)產(chǎn)油國對油價波動的承受力較弱，一些產(chǎn)油國被迫積極尋求有效的套期保值方法。以墨西哥為例，80%的墨西哥原油產(chǎn)量盈虧平衡油價在35美元/桶以上，且墨西哥原油產(chǎn)量從2004年380萬桶/日的高峰產(chǎn)量逐年下降，2018年原油產(chǎn)量180萬桶/日，出口原油136萬桶/日。該國所編制的2020－2021年財政資本支出計劃建立在油價49美元/桶、原油產(chǎn)量恢復到190萬～200萬桶/日的情景假設基礎上，財政收入高度依賴原油出口貿易，對油價波動十分敏感。因此，墨西哥財政部長期堅持利用金融衍生工具對沖油價下跌風險。2015年墨西哥套保盈利64億美元，創(chuàng)下金融對沖盈利最高記錄。根據(jù)墨西哥財政部的數(shù)據(jù)，通過金融對沖，墨西哥政府將2016－2019年各年平均出口價格分別鎖定在49美元/桶、38美元/桶、46美元/桶、55美元/桶。據(jù)伍德麥肯茲統(tǒng)計，2018年以前墨西哥每年的原油套保量約為55萬～120萬桶/日，2018年以來的對沖量尚未披露（見圖9）。平均來看，墨西哥每年支出10多億美元購買看跌期權鎖定風險，且權利金金額逐年升高。2016－2019年，墨西哥年均套保成本約為11.5億美元。2020年財政部公布套保成本為13.7億美元，已經(jīng)超過2017年的水平，鎖定了49美元/桶的2020年財政預算價格①金融對沖的執(zhí)行價格與財政預算價格高度相關，但不一定完全相等，因為墨西哥政府主要通過出口對沖協(xié)議和原油收入穩(wěn)定基金（Oil Revenue Stabilization Fund）兩種方式來鎖定預算價格。例如，2017年財政預算的基礎油價是42美元/桶，通過原油收入穩(wěn)定基金確保了4美元/桶的收入，通過金融對沖鎖定的價格是38美元/桶。。

亞式看跌期權合約，是墨西哥政府所使用的主要套期保值工具。同其他看跌期權一樣，亞式看跌期權賦予買方在規(guī)定期限內以約定價格賣出一定數(shù)量標的資產(chǎn)的權利，但是不負有必須賣出該種標的物的義務。但為了獲得這種權利，買方需要支付一定數(shù)額的期權費。一般地，亞式看跌期權的到期支付取決于某個時間段平均標的資產(chǎn)價格與行權價格之差[12]。這種期權比常規(guī)期權便宜，而且在某種程度上更符合風險管理的需要。因為政府希望對沖其出口石油價格的風險暴露，財政部門更關心未來某時間段的平均原油價格水平，而不是某一天的原油價格水平。亞式看跌期權的套保原理見圖10。

期權的價值與其標的資產(chǎn)價值密不可分。以買入亞式看跌期權為例，如果到期時現(xiàn)貨市場價格下跌，期權持有者行權可以將出口收入鎖定在固定水平，如果到期時市場價格上漲，則不行權，損失全部期權費。可見，期權是一種“消耗性”資產(chǎn)，期權的初始價值會隨著時間的流逝而降低，到期時甚至有可能一文不值[13]。墨西哥政府的期權對沖策略在本次油價暴跌中無疑大獲成功，但是也必須要認識到，如果油價上漲，則政府每年支付的10多億美元就將成為沉沒成本。由此可見，產(chǎn)油國政府要采用這類油價風險對沖手段來保證政府獲得穩(wěn)定的預算收入，需要達成共識。

圖9 墨西哥原油套保量、產(chǎn)量與套期保值成本

圖10 看跌期權的損益曲線

3.3 石油公司管理油價風險

在微觀企業(yè)層面，油價波動大幅增加了石油公司的風險敞口。2020年3月以來，低油價已迫使全球數(shù)十家石油公司削減2020年的資本支出，平均降幅約為25%（見圖11），其中大部分企業(yè)的上游業(yè)務集中在美國和加拿大的頁巖油、油砂區(qū)塊。在缺少對沖工具保護的情況下，這些區(qū)域的高成本上游項目，特別是單井產(chǎn)量較低的油井，將面臨大規(guī)模關停的風險。

為了應對油價下跌風險，不同類型的企業(yè)采取了不同的策略。例如，上下游一體化的企業(yè)可以通過產(chǎn)業(yè)鏈互補優(yōu)勢進行物理對沖，獨立石油天然氣生產(chǎn)商則更多地采用金融衍生工具進行對沖。據(jù)伍德麥肯茲統(tǒng)計，全球主要的41家石油生產(chǎn)商2020年石油套期保值產(chǎn)量合計215萬桶/日，鎖定的價格平均為58美元/桶（布倫特），其中有13家的套期保值比率超過50%，套期保值所用的工具組合中，掉期交易占比明顯高于期貨、期權等方式[14]。例如，西方石油公司在其公布的2020年第一季度報告中指出，公司2019年12月持有“Three-Way Costless Collar”套期保值頭寸（見圖12），組合包括賣出執(zhí)行價為74.16美元/桶的看漲期權、買入執(zhí)行價為55美元/桶油當量的看跌期權、賣出執(zhí)行價為45美元/桶的看跌期權，總套期保值產(chǎn)量約35萬桶油當量/日[15]。在布倫特油價低于45美元/桶時，油價每降低1美元/桶，該組合將為其每月帶來約1.06億美元的額外收益。

圖11 國外石油公司資本支出調整情況

3.4 金融對沖是一把“雙刃劍”

1990年諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者默頓?米勒曾經(jīng)指出：“金融衍生工具使企業(yè)和機構有效、經(jīng)濟地處理困擾其多年的風險成為了可能，世界也因之變得更加安全，而不是變得更加危險?！盵13]金融衍生工具自誕生以來，高效地實現(xiàn)了金融風險在市場參與主體之間的轉移。在宏觀層面，金融衍生工具顯著提升了金融市場的深度和流動性，提高了金融市場的資源配置效率，促進了宏觀經(jīng)濟的發(fā)展；在微觀層面，金融衍生工具為企業(yè)及時對沖掉因經(jīng)營活動而產(chǎn)生的風險敞口提供了機會，使他們能夠在價格、利率、匯率市場化的環(huán)境下實現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營。

要成功地執(zhí)行各種金融對沖策略，需要充分了解衍生工具交易的基本原理。例如，采用期權策略時，必須對期權的基本特征有廣泛的了解，知道在特定條件下期權價格會如何變動，以及市場對此作何反應。對政府或者企業(yè)的決策者而言，判斷一個策略是否適合是個永恒話題。例如，期權的買方可能會在短期內虧損其全部資金，而無備兌期權的賣方則可能面臨巨大的財務風險。盡管有一些后續(xù)方法來限制風險，但每一個投資者都必須做出判斷：就他自身的經(jīng)濟狀況和投資目標而言，期權交易對他來說是否適合。

國內外有大量因金融對沖操作不當反而增加風險的案例，這是因為投資者忽略了金融世界的不變定律——收益與風險永遠是相匹配的。例如，2009年的東方航空套保事件，公司制定期權套保策略時，為了追求零成本而賣出看跌期權，將對沖變成了單邊看多國際油價，最終遭受巨額損失[16]。

圖12 西方石油公司“Three-Way Costless Collar”

4 結論及建議

2020年3月出現(xiàn)的負油價對全球石油市場造成了巨大沖擊。從短期來看，負油價是WTI實物交割機制、市場低流動性和有限存儲空間共同催生的“黑天鵝”事件；從長期來看，全球經(jīng)濟衰退、沙特掀起價格戰(zhàn)、“OPEC+”減產(chǎn)協(xié)議不及預期等諸多因素的多重沖擊下，本輪油價創(chuàng)歷史新低，全球新冠疫情也在油價下跌周期中起到了推波助瀾的催化作用。同其他行業(yè)一樣，石油行業(yè)也具有周期性?？傮w上，油價變動與全球商業(yè)周期同頻共振，但也有自身獨特的屬性。油價暴漲暴跌的周期性特征給石油公司的生產(chǎn)經(jīng)營活動和各國的石油消費帶來巨大沖擊。因此，石油公司和資源國政府積極尋找有效的對沖手段平抑價格波動風險。至于物理對沖和金融對沖哪一種更有效，長期存在著爭議。墨西哥政府在本輪油價下跌中因積極套保而獲利，但也要看到一旦油價上漲，則墨西哥政府將面臨10億美元級別的期貨端損失。對沖是一把雙刃劍，只有在充分了解自身風險承受能力的前提下，正確判斷對沖對自身的適用性，全面了解金融對沖的基本原理和策略，才能達到預期的對沖效果。

近些年來，我國持續(xù)深化金融體制改革，健全促進宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定、支持實體經(jīng)濟發(fā)展的現(xiàn)代金融體系，加快發(fā)展多層次資本市場，快速推進能源金融市場建設?？梢灶A見，我國將進入一個油氣全產(chǎn)業(yè)鏈開放、油氣產(chǎn)品市場化程度更高的時代，無論是石油公司管理企業(yè)經(jīng)營風險，還是能源部門制定油氣安全保障策略，油價風險都將成為必須面對和管理的主要風險。加快推進我國石油和天然氣期貨、期權及場外交易等衍生品市場發(fā)展，逐步釋放上海原油期貨定價基準潛力，意義就顯得格外重大。