胡鑫

〔內(nèi)容提要〕 隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈。面對(duì)“一帶一路”倡議所帶來(lái)的機(jī)遇，企業(yè)間掀起了新的并購(gòu)熱潮。我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)2015年的交易量增長(zhǎng)37%，交易額達(dá)到7340億美元，同比增長(zhǎng)84%。央企并購(gòu)更多是為了響應(yīng)國(guó)家戰(zhàn)略，但并購(gòu)未必能帶來(lái)企業(yè)和市場(chǎng)的雙贏。本文以南北車并購(gòu)為例，對(duì)其并購(gòu)的動(dòng)機(jī)以及并購(gòu)的財(cái)務(wù)績(jī)效進(jìn)行分析，以期為該領(lǐng)域的發(fā)展提供借鑒。

〔關(guān)鍵詞〕 國(guó)有企業(yè) 并購(gòu)重繃 財(cái)務(wù)績(jī)效

一、南北車并購(gòu)案例介紹

（一）并購(gòu)雙方企業(yè)概況

中國(guó)南車股份有限公司和中國(guó)北車股份有限公司分別簡(jiǎn)稱中國(guó)南車、中國(guó)北車。2000年，為了激活市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，在國(guó)務(wù)院的大力推動(dòng)下，中國(guó)南北車從鐵道部一分為二，雖然在分開的十四年間南北兩車發(fā)展穩(wěn)定，利潤(rùn)總額和資產(chǎn)總額逐年提高，但是由于雙方的產(chǎn)品種類和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度相似，主營(yíng)業(yè)務(wù)都是鐵路機(jī)車車輛、城市軌道車輛、電子電器的研發(fā)、制造、修理等，因此中國(guó)北車和南車不論在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)還是在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)都較為激烈。

（二）南北車并購(gòu)案例回顧

2014年12月30日，南北車發(fā)布并購(gòu)方案，即中國(guó)南車通過(guò)增發(fā)股票吸收合并中國(guó)北車;2015年3月5日，國(guó)資委審核通過(guò)兩家企業(yè)的并購(gòu)方案;3月9日，并購(gòu)方案經(jīng)股東大會(huì)投票通過(guò);4月3日，證監(jiān)會(huì)、商務(wù)部反壟斷局批準(zhǔn)該方案;5月7日，南北車停牌啟動(dòng)換股;5月20日，中國(guó)北車退市;5月28日，南北車換股完成后，中國(guó)南車股本增至272.88億股;6月1日，“中國(guó)南車”正式更名為“中國(guó)中車”。6月8日，中國(guó)中車復(fù)牌，在股票市場(chǎng)上連續(xù)七個(gè)漲停板，“中國(guó)神車”等字眼迅速進(jìn)入公眾眼球，引起了公眾對(duì)于央企并購(gòu)的熱情追捧。

二、南北車并購(gòu)動(dòng)機(jī)

（一）實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，獲得協(xié)同效應(yīng)

中國(guó)南車吸收并購(gòu)中國(guó)北車后，中國(guó)中車的企業(yè)規(guī)模迅速擴(kuò)張，資產(chǎn)超過(guò)3000億元，市場(chǎng)占有率更是超過(guò)了50%，成為中國(guó)乃至全球軌道交通行業(yè)的“領(lǐng)頭羊”。根據(jù)德國(guó)SCI Verkehr發(fā)布的世界軌道交通裝備排名，并購(gòu)前南北車的收入分別排名世界前二，且二者收入之和遠(yuǎn)高于位列其后的龐巴迪、西門子等五家企業(yè)的總收入。并購(gòu)?fù)瓿珊螅袊?guó)中車成為了全球規(guī)模最大的軌道交通裝備制造商，市值達(dá)8036億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其并購(gòu)前最大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手龐巴迪。由此可見，中國(guó)中車通過(guò)并購(gòu)重組進(jìn)一步擴(kuò)大了企業(yè)規(guī)模，提高國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)了“1+1>2”的協(xié)同效應(yīng)。

（二）調(diào)整國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局，消除國(guó)企制度缺陷

為打破壟斷壁壘、激發(fā)國(guó)企活力，國(guó)有企業(yè)改革成為熱潮。南北車是從原鐵路機(jī)車工業(yè)總公司一分為二的，所以二者客戶群體幾乎重合，且兩家企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)高度相似，更加劇了南北車之間的競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致資源利用不夠充分，這也是我國(guó)國(guó)有企業(yè)長(zhǎng)期存在的問(wèn)題。而并購(gòu)后，因?yàn)槟媳避嚨漠a(chǎn)品線和產(chǎn)業(yè)鏈重合，所以能夠精簡(jiǎn)員工、合并部門來(lái)減少重復(fù)投入，以達(dá)到節(jié)約成本的目的。由此可見，南北車并購(gòu)能夠減少由競(jìng)爭(zhēng)所造成的資源浪費(fèi)，充分利用鐵路上的資源，調(diào)整和優(yōu)化國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局，促進(jìn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)向更高的層次發(fā)展，以提高企業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

（三）“一帶一路”倡議的推進(jìn)，軌道交通行業(yè)持續(xù)受益

我國(guó)“一帶一路”經(jīng)濟(jì)發(fā)展走廊沿線的鐵路運(yùn)營(yíng)里程數(shù)量正在迅速增長(zhǎng)，十二年來(lái)增加了近5萬(wàn)公里，這表明我國(guó)的鐵路建設(shè)需求在不斷增加，軌道交通設(shè)備行業(yè)也因此迎來(lái)了新的發(fā)展契機(jī)。由此可見，南北車抓住了此次機(jī)遇，通過(guò)并購(gòu)提高了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)推動(dòng)我國(guó)工業(yè)化建設(shè)發(fā)展。另外，中國(guó)南車和中國(guó)北車作為大型國(guó)企，更背負(fù)著巨大的社會(huì)責(zé)任。南北車“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”式的并購(gòu)響應(yīng)了當(dāng)前的“一帶一路”倡議、滿足了國(guó)家“高鐵外交”的需求，通過(guò)并購(gòu)快速提升企業(yè)的國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，打造世界級(jí)品牌，使整個(gè)軌道交通裝備制造業(yè)持續(xù)受益。

三、南北車并購(gòu)的財(cái)務(wù)績(jī)效分析

（一）償債能力

本文利用速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)來(lái)分別反映短期和長(zhǎng)期償債能力。從2012—2014年南北車以及2015—2017年中國(guó)中車的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，并購(gòu)前中國(guó)南車的速動(dòng)比率有所波動(dòng)，2013年小幅上升，2014年又呈現(xiàn)下降趨勢(shì);而北車的速動(dòng)比率在2012—2014年持續(xù)上升，但仍未超過(guò)90%。并購(gòu)重組后，中國(guó)中車的速動(dòng)比率每年均有所提高，2017年的速動(dòng)比率甚至高達(dá)98%。因此，并購(gòu)后中國(guó)中車的短期償債能力提高;并購(gòu)前中國(guó)南車2012年和2013年的資產(chǎn)負(fù)債率均無(wú)變化，2014年提高到66%，北車的資產(chǎn)負(fù)債率則保持穩(wěn)定。而并購(gòu)當(dāng)年，中國(guó)中車的資產(chǎn)負(fù)債率有所降低，表明并購(gòu)?fù)瓿珊笾袊?guó)中車的長(zhǎng)期償債能力有所增強(qiáng)。但同時(shí)也反映了中國(guó)中車的投資行為相對(duì)謹(jǐn)慎，難以取得較大突破。風(fēng)險(xiǎn)與收益往往共存，企業(yè)要想充分挖掘并購(gòu)重組所帶來(lái)的潛在利益，取得更大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，則應(yīng)適當(dāng)提高資產(chǎn)負(fù)債率，使其保持適合企業(yè)的合理比例。

（二）盈利能力

企業(yè)并購(gòu)是否成功最直接的反饋就是盈利能力是否提高，本文選取凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率和權(quán)益乘數(shù)指標(biāo)來(lái)反映盈利能力。并購(gòu)前南北車的凈資產(chǎn)收益率均是先降后升;并購(gòu)后中國(guó)中車的凈資產(chǎn)收益率開始小幅度下降;并購(gòu)前南北車的總資產(chǎn)收益率基本保持穩(wěn)定，2014—2015年并購(gòu)期間有所上升，而并購(gòu)后中國(guó)中車的總資產(chǎn)收益率卻逐年下降;權(quán)益乘數(shù)從2012年開始一直都保持穩(wěn)定，說(shuō)明企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)健，經(jīng)營(yíng)狀況一直相對(duì)穩(wěn)定。綜上，中國(guó)中車對(duì)資本結(jié)構(gòu)的管理較為重視，但其盈利能力總體呈下降趨勢(shì)。其在財(cái)務(wù)報(bào)告中的解釋是產(chǎn)品交付量減少以及物流業(yè)務(wù)規(guī)模的縮小導(dǎo)致了營(yíng)業(yè)收入的減少。因此，中國(guó)中車應(yīng)適當(dāng)調(diào)整戰(zhàn)略，通過(guò)產(chǎn)品或營(yíng)銷手段的創(chuàng)新等方式提高產(chǎn)品銷量以及銷售價(jià)格，使凈資產(chǎn)收益率等盈利能力指標(biāo)保持相對(duì)穩(wěn)定，并爭(zhēng)取提升。

（三）營(yíng)運(yùn)能力

營(yíng)運(yùn)能力可以反映資產(chǎn)的流動(dòng)速度，進(jìn)而體現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)的利用效率。本文選取存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)分析企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力變化，具體如下：2013—2014年南北車的存貨周轉(zhuǎn)率均是先升后降，且并購(gòu)?fù)瓿珊笾袊?guó)中車每年的存貨周轉(zhuǎn)率不斷下降;2014年南車的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率略有提升，北車的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率大幅度降低，并購(gòu)?fù)瓿珊笾袊?guó)中車的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。說(shuō)明并購(gòu)后中國(guó)中車的營(yíng)運(yùn)能力不足。這是因?yàn)椴①?gòu)提高了企業(yè)的市場(chǎng)占有率，使得訂單量增多，但由于所處行業(yè)的性質(zhì)，訂單交付時(shí)間較長(zhǎng)，使得存貨積壓、營(yíng)業(yè)收入減少。因此，并購(gòu)后中國(guó)中車仍需要不斷深入發(fā)掘市場(chǎng)潛力，減少庫(kù)存比例，加強(qiáng)企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力。

四、結(jié)論與展望

“一帶一路”倡議的實(shí)施給央企并購(gòu)重組帶來(lái)了前所未有的機(jī)遇。南北車并購(gòu)是央企并購(gòu)重組的一個(gè)縮影，此次并購(gòu)對(duì)于企業(yè)本身和所處的軌道交通行業(yè)都有深遠(yuǎn)的意義，為推動(dòng)央企改革提供了借鑒。然而，雖然南北車并購(gòu)取得了一定的積極效果，但與預(yù)期結(jié)果仍存在差距，并未真正達(dá)到協(xié)同。因此，央企并購(gòu)重組不能盲目進(jìn)行，而應(yīng)根據(jù)并購(gòu)雙方的經(jīng)營(yíng)狀況以及行業(yè)特點(diǎn)，制定合理的并購(gòu)方案，加強(qiáng)并購(gòu)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)管控。并購(gòu)后仍需要注重對(duì)現(xiàn)有資源的整合，致力于技術(shù)和產(chǎn)品創(chuàng)新，并加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督和控制機(jī)制，從而充分利用并購(gòu)所帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步提高并購(gòu)后企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

（作者單位：江西財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院）

責(zé)任編輯：梁 欣