李格

〔內(nèi)容提要〕 中國網(wǎng)絡(luò)零售市場交易規(guī)模一直保持穩(wěn)健增長勢頭，越來越多的零售企業(yè)選擇并購的方式進(jìn)行企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張和延伸。本文選擇了蘇寧并購天天快遞的案例進(jìn)行分析，運用事件研究法對其并購的短期績效進(jìn)行探討，并得出結(jié)論，從短期績效來看，蘇寧的績效并未出現(xiàn)明顯改善，甚至相比并購前出現(xiàn)惡化。

〔關(guān)鍵詞〕 零售行業(yè) 并購績效 事件研究法

就目前來看，零售業(yè)態(tài)的發(fā)展通過去中間化、管理數(shù)字化等手段被逐步推進(jìn)。物流作為零售中關(guān)鍵的一環(huán)，零售企業(yè)開始將二三線快遞企業(yè)收入囊中，這也是零售企業(yè)特別是互聯(lián)網(wǎng)零售行業(yè)未來的發(fā)展方向。因此，本文選擇了蘇寧并購天天快遞的案例進(jìn)行分析。

一、事件研究法的基本概念

事件研究法，又稱CAR檢驗法，是研究某一事件發(fā)生后在一定時期內(nèi)引起的公司股價的變化，以及是否出現(xiàn)超額報酬率來反映市場對公司未來經(jīng)營和盈利能力的影響。簡單地說，就是通過并購前后企業(yè)股價的變化分析并購活動所帶來的績效結(jié)果。目前，事件研究法被廣泛用于研究企業(yè)的短期績效。

二、事件研究法的方案設(shè)計

（一）選擇合適事件期

確定事件期的目的是為了捕捉該特定事件對股價的全部影響，通常情況下以事件第一次出現(xiàn)的公告日作為事件日期。估計期是指公司不受該特定事件影響時，在資本市場中正常表現(xiàn)的時期。根據(jù)研究，估計期的選取一般在100～200個交易日。

（二）確定預(yù)期收益率

其中，Rit指企業(yè)個股股票的實際報酬率，Pit指企業(yè)股票當(dāng)日的收盤價，Pit-1指企業(yè)股票前一日的收盤價，Rmt指市場的日報酬率，MPt指大盤指數(shù)當(dāng)日的收盤指數(shù)，MPt-1指大盤指數(shù)前一日的收盤指數(shù)。

（三）確定超額收益率

三、事件研究法的應(yīng)用

本案例提取了蘇寧易購（證券代碼為002024）在事件日期前130天至后10天的每日收盤價，以及該期間深證成份指數(shù)的每日收盤指數(shù)。本文所有數(shù)據(jù)來源于RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫。

（一）確定事件期

本文將蘇寧宣布并購天天快遞這一時點，即公告日2017年1月3日，作為事件日期。公告日前后10個交易日作為事件窗口期，即2016年12月19日至2017年1月17日，使T=（-10，10）。選取事件窗口期前的120個交易日作為估計窗口期，即2016年6月22日至2016年12月16日。以上日期均已剔除該時間段的非交易日段。

（二）計算預(yù)期收益率、超額收益率以及累計超額收益率

通過公式（2）（3），代入事件期和窗口期蘇寧每天的股票收盤價以及深證成份指數(shù)每天的收盤指數(shù)，通過回歸分析可計算出預(yù)期收益率以及αi和βi的估計值，可得回歸方程為Rit=0.000767+0.588769Rmt。事件窗口期內(nèi)實際收益率、預(yù)期收益率、超額收益率以及累計超額收益率計算結(jié)果（均取至小數(shù)點后三位）見表1。

通過表1可以看出，蘇寧在事件日當(dāng)日AR達(dá)到1.144%，高于其他交易日水平。但在事件日后的10個交易日內(nèi)，有8個交易日的超額收益率都為負(fù)值，且為兩個連續(xù)4天的負(fù)值。研究表明，通過CAR的趨勢，可以推斷出市場對某一特定經(jīng)濟(jì)事件的態(tài)度。如果CAR呈現(xiàn)出上升趨勢，則說明市場對這一事件為積極態(tài)度。而如果CAR呈現(xiàn)下降趨勢，則說明為消極態(tài)度。此次并購事件窗口期內(nèi)AR和CAR的趨勢如圖1。

通過圖1可看出，CAR呈現(xiàn)波動下降趨勢，在事件日后的第5個交易日開始，CAR下降趨勢明顯。說明此次并購行為在短期內(nèi)并不是被市場看好，沒有吸引足夠的投資者，對蘇寧易購并沒有形成正面的累計超額收益率。

四、結(jié)論

本文基于事件研究法，對蘇寧并購天天快遞的短期績效進(jìn)行了評價。蘇寧并購天天快遞在宣告的當(dāng)日吸引了投資者關(guān)注，引發(fā)了超額收益率的提高，創(chuàng)造了一定的股東財富。但此后投資者對本次并購并不看好，超額收益率和累計超額收益率均呈波動下降趨勢。因此得出的結(jié)論是，從短期績效來看，蘇寧的績效并未出現(xiàn)明顯改善，甚至相比并購前出現(xiàn)惡化。

（作者單位：江西財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院）

責(zé)任編輯：梁 欣