吳成頌 陸雨晴

摘要：長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)的金融市場(chǎng)體系結(jié)構(gòu)一直由政府和銀行主導(dǎo)、以間接融資模式為主，金融市場(chǎng)的創(chuàng)新發(fā)展缺乏足夠的內(nèi)生動(dòng)力，諸多“不平衡”和風(fēng)險(xiǎn)性因素日益凸顯。結(jié)合2007—2017年間我國(guó)14家上市銀行的季度數(shù)據(jù)實(shí)證分析表明，匯率波動(dòng)與銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)具有正相關(guān)關(guān)系，意味著匯率波動(dòng)能夠加劇我國(guó)上市銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。具體來(lái)看，在低水平的外匯干預(yù)狀態(tài)下，匯率波動(dòng)對(duì)銀行體系穩(wěn)健性的沖擊較大;而隨著央行外匯干預(yù)力度的增大，匯率波動(dòng)對(duì)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的作用越來(lái)越小。這意味著當(dāng)銀行面臨較小的干預(yù)力度時(shí)，匯率波動(dòng)對(duì)銀行整體穩(wěn)定的刺激作用較強(qiáng)，而跨過(guò)一定的門(mén)檻值（-0.6673），匯率波動(dòng)對(duì)銀行體系風(fēng)險(xiǎn)的刺激作用減弱。另外，在外匯儲(chǔ)備變動(dòng)量不超過(guò)536.62億美元時(shí)，由匯率波動(dòng)引起商業(yè)銀行體系的不穩(wěn)定將會(huì)明顯改善，即匯率波動(dòng)確實(shí)存在以實(shí)際干預(yù)為特征的“門(mén)檻”效應(yīng)，表明央行在執(zhí)行實(shí)際干預(yù)的同時(shí)，應(yīng)注重外匯儲(chǔ)備的合理規(guī)模，進(jìn)而維持銀行體系的穩(wěn)定。

關(guān)鍵詞：匯率波動(dòng);外匯干預(yù);商業(yè)銀行;金融監(jiān)管

基金項(xiàng)目：國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金一般項(xiàng)目“利率市場(chǎng)化背景下商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)誘發(fā)及傳染機(jī)制研究”（16BGL051）

中圖分類(lèi)號(hào)：F830? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ? 文章編號(hào)：1003-854X（2020）03-0038-08

一、引言

自2005年7月下旬進(jìn)行人民幣匯率制度改革之后，我國(guó)實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。此后，2010年6月我國(guó)宣布繼續(xù)匯率改革，提高人民幣匯率彈性;2015年8月，央行進(jìn)一步推進(jìn)匯率改革市場(chǎng)化——雙向浮動(dòng)彈性明顯增強(qiáng)，不再單邊升值等。近年來(lái)，伴隨著我國(guó)金融改革開(kāi)放政策的推進(jìn)，短期資本流動(dòng)、匯率預(yù)期等擾動(dòng)因素層出不窮。人民幣匯率相比匯改以前更容易出現(xiàn)匯率超調(diào)或異常波動(dòng)，給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)一些負(fù)面影響，金融體系脆弱性問(wèn)題逐漸浮出水面，并引起相關(guān)部門(mén)的高度重視。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)的金融市場(chǎng)體系結(jié)構(gòu)一直由政府和銀行主導(dǎo)、以間接融資模式為主，金融市場(chǎng)的創(chuàng)新發(fā)展缺乏足夠的內(nèi)生動(dòng)力，諸多“不平衡”和風(fēng)險(xiǎn)性因素日益凸顯①。而作為金融體系核心的銀行業(yè)，匯率體系本身及變動(dòng)無(wú)疑會(huì)牽動(dòng)著銀行業(yè)的穩(wěn)定，進(jìn)而引起國(guó)內(nèi)外學(xué)者的諸多關(guān)注。

目前，國(guó)外關(guān)于匯率變動(dòng)如何影響銀行業(yè)在理論上主要存在以下兩種觀(guān)點(diǎn)：一種是將宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)部門(mén)納入到傳統(tǒng)的貨幣危機(jī)模型中，分析發(fā)現(xiàn)匯率水平或匯率政策等影響銀行穩(wěn)定②;另一種是將傳統(tǒng)的銀行危機(jī)模型擴(kuò)展到開(kāi)放條件下，實(shí)證檢驗(yàn)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)變量中匯率等因素與銀行危機(jī)的關(guān)系③。

國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于匯率波動(dòng)與銀行之間的關(guān)聯(lián)也作了大量的研究，一般認(rèn)為匯率水平的波動(dòng)程度，在影響我國(guó)人民幣價(jià)值尺度的同時(shí)，也可能帶來(lái)我國(guó)商業(yè)銀行股價(jià)的變動(dòng);此外，部分學(xué)者通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，人民幣匯率變動(dòng)對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行的經(jīng)濟(jì)績(jī)效、盈利能力等存在一定的影響④;還有研究表明，人民幣升值對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行的正常經(jīng)營(yíng)存在威脅，各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)層出不窮，最終可能波及銀行業(yè)的整體穩(wěn)定性⑤。

為了緩解匯率波動(dòng)可能帶來(lái)的不利影響，央行通常采用實(shí)際干預(yù)——貨幣政策當(dāng)局通過(guò)在外匯市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)外匯等方式，改變外匯市場(chǎng)供求關(guān)系，進(jìn)而控制本幣匯率和管理匯率預(yù)期。然而，當(dāng)下針對(duì)中國(guó)央行匯率實(shí)際干預(yù)政策的有效性爭(zhēng)論不休：部分學(xué)者認(rèn)為外匯干預(yù)可能會(huì)扭曲人民幣均衡價(jià)格，因而主張繼續(xù)擴(kuò)大匯率波動(dòng)區(qū)間，修正匯率失調(diào)，以減少外匯市場(chǎng)干預(yù)⑥;而另外一些學(xué)者強(qiáng)調(diào)當(dāng)前人民幣已經(jīng)基本達(dá)到長(zhǎng)期均衡水平，應(yīng)以穩(wěn)定匯率預(yù)期為主，避免因短期匯率過(guò)度調(diào)整而誘發(fā)潛在風(fēng)險(xiǎn)，因此，為維持匯率波動(dòng)在一定平穩(wěn)水平上，適當(dāng)?shù)耐鈪R干預(yù)尤為重要⑦。此外，還有一部分文獻(xiàn)指出，央行實(shí)行外匯干預(yù)并不能達(dá)到穩(wěn)定匯率的效果。金犖和李子奈（2005）研究發(fā)現(xiàn)，央行沖銷(xiāo)型外匯干預(yù)將會(huì)導(dǎo)致非正規(guī)資金的大量流入，在一定程度上削弱了匯率的穩(wěn)定性⑧;干杏娣等（2007）采用事件分析法對(duì)我國(guó)央行外匯干預(yù)的有效性進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)央行干預(yù)前后對(duì)我國(guó)匯率的影響并不顯著⑨。

綜上所述，目前，國(guó)外關(guān)于匯率變動(dòng)對(duì)銀行帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)研究已較成熟，而國(guó)內(nèi)的相關(guān)研究多停留在匯率波動(dòng)對(duì)銀行績(jī)效、局部風(fēng)險(xiǎn)等影響層面上，關(guān)于匯率波動(dòng)與銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)聯(lián)的文獻(xiàn)尚付闕如;此外，針對(duì)央行外匯干預(yù)政策的有效性，國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究也是莫衷一是?？v觀(guān)現(xiàn)有研究，學(xué)者們基本將匯率波動(dòng)、央行干預(yù)及銀行影響割裂分析，尚未將三者置于統(tǒng)一研究框架下，系統(tǒng)性闡釋不足;此外，在方法運(yùn)用層面，較多學(xué)者采用線(xiàn)性分析并結(jié)合一些經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的說(shuō)明，尚未考慮到外匯干預(yù)可能引起非線(xiàn)性關(guān)聯(lián)的后果。

有鑒于此，本文基于我國(guó)14家上市商業(yè)銀行2007年第4季度—2017年第4季度面板數(shù)據(jù)，實(shí)證分析匯率波動(dòng)對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響，并且在已有研究成果的基礎(chǔ)上，將匯率波動(dòng)、銀行穩(wěn)定與央行外匯干預(yù)統(tǒng)一置于模型中進(jìn)行考量，探討匯率波動(dòng)是否引起銀行體系穩(wěn)定性變化，以及央行實(shí)際干預(yù)手段是否對(duì)二者關(guān)系產(chǎn)生影響。本文可能的貢獻(xiàn)在于通過(guò)門(mén)檻自抽樣檢驗(yàn)結(jié)果，表明我國(guó)央行干預(yù)對(duì)匯率波動(dòng)與銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系存在門(mén)檻效應(yīng)，繼而采用面板門(mén)檻回歸的估計(jì)方法探討這一非線(xiàn)性影響的具體內(nèi)容，從而為央行實(shí)際干預(yù)提供政策性建議。

二、理論分析與假設(shè)

（一）匯率變動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的作用機(jī)理

隨著我國(guó)匯率制度改革的進(jìn)一步推進(jìn)以及金融衍生品市場(chǎng)的不斷發(fā)展，微觀(guān)經(jīng)濟(jì)主體對(duì)人民幣匯率波動(dòng)的敏感性日益增加，銀行業(yè)各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)逐漸凸顯。根據(jù)現(xiàn)有研究，匯率波動(dòng)對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

1. 匯率波動(dòng)通過(guò)貨幣錯(cuò)配對(duì)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響

基于貨幣錯(cuò)配理論，銀行資產(chǎn)以本幣計(jì)價(jià)，而負(fù)債以外幣計(jì)價(jià)，則匯率的劇烈波動(dòng)對(duì)銀行資產(chǎn)負(fù)債表的兩端將會(huì)產(chǎn)生非對(duì)稱(chēng)影響，從而可能誘發(fā)銀行資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)⑩;此外，資本賬戶(hù)開(kāi)放下跨境資金借貸管制逐漸放松，銀行借入更多外幣，進(jìn)一步加劇此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)。作為外幣的債務(wù)人，若存在突出的貨幣錯(cuò)配問(wèn)題，在本幣大幅貶值時(shí)，銀行國(guó)外債務(wù)實(shí)際價(jià)值隨即增加;而以本幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)實(shí)際價(jià)值將會(huì)減少，從而導(dǎo)致負(fù)債的真實(shí)規(guī)模大于資產(chǎn)規(guī)模，銀行凈值則相對(duì)減少，貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)顯著增加 。Calvo et al.（1996）認(rèn)為，這種貨幣錯(cuò)配是引發(fā)墨西哥銀行危機(jī)的主要來(lái)源{11}。國(guó)內(nèi)學(xué)者也作過(guò)相關(guān)研究，徐梅（2010）認(rèn)為目前我國(guó)商業(yè)銀行貨幣錯(cuò)配的問(wèn)題愈發(fā)嚴(yán)重，當(dāng)市場(chǎng)利率和匯率連續(xù)變化時(shí)，商業(yè)銀行可能被迫面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，并由此引致銀行危機(jī){12};隨著我國(guó)資本賬戶(hù)開(kāi)放程度的加深，銀行業(yè)國(guó)際化水平不斷提高，則其海外資產(chǎn)和負(fù)債將會(huì)逐漸增加{13}。

2. 匯率波動(dòng)通過(guò)資本流動(dòng)對(duì)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響

基于貨幣危機(jī)理論模型，在市場(chǎng)投資者對(duì)特定某個(gè)經(jīng)濟(jì)體的匯率等宏觀(guān)指標(biāo)的一致預(yù)期發(fā)生顯著變化的背景下，全球資產(chǎn)將會(huì)重新配置進(jìn)而導(dǎo)致匯率波動(dòng)，由此引發(fā)資本流動(dòng)的大幅變動(dòng)及隨后在道德風(fēng)險(xiǎn)影響下產(chǎn)生的貨幣危機(jī)，從而威脅著銀行業(yè)的整體穩(wěn)定性。具體來(lái)說(shuō)，在一般情況下，資本流入常常和匯率上升存在密切聯(lián)系{14}：一方面，匯率升值預(yù)期促使資本大量流入;而另一方面，資本流入又會(huì)導(dǎo)致匯率大幅上升{15}。與此同時(shí)，東道國(guó)金融市場(chǎng)泡沫不斷膨脹，將進(jìn)一步加劇金融體系的脆弱性;尤其當(dāng)東道國(guó)銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出嚴(yán)重不合理的現(xiàn)象時(shí)，大規(guī)模的國(guó)際資本流入“倒逼”該國(guó)銀行的流動(dòng)性出現(xiàn)大幅度波動(dòng)，銀行貸款收縮和膨脹交替循環(huán)出現(xiàn)，從而引起信貸風(fēng)險(xiǎn)的不斷加劇。Joyce和Nabar（2009）在借助模型分析資本流動(dòng)驟然停止、銀行危機(jī)和投資占GDP比重三者之間關(guān)系的基礎(chǔ)上，發(fā)現(xiàn)銀行危機(jī)通常是新興市場(chǎng)國(guó)家遭遇資本流動(dòng)突然停止的最終爆發(fā)形式{16}。

3. 匯率波動(dòng)通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格對(duì)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響

基于流量導(dǎo)向模型，匯率波動(dòng)對(duì)股票價(jià)格的影響主要存在以下兩種機(jī)制：一是實(shí)際匯率的貶值將會(huì)提高本國(guó)商品對(duì)國(guó)外商品的競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)一步提高國(guó)內(nèi)總需求及總產(chǎn)出的水平;二是國(guó)內(nèi)總需求等情況在很大程度上影響企業(yè)等機(jī)構(gòu)預(yù)期現(xiàn)金流及盈利能力，從而股票價(jià)格能夠反映現(xiàn)在及預(yù)期的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)水平。因此，流量理論認(rèn)為本幣升值將會(huì)導(dǎo)致股價(jià)下跌;此外，匯率變動(dòng)也可能通過(guò)進(jìn)口商品價(jià)格的變化引發(fā)通貨膨脹，進(jìn)而引起股價(jià)波動(dòng)。Santis 等（2003）的實(shí)證結(jié)果也較好地支持匯率波動(dòng)與資產(chǎn)價(jià)格之間存在一定關(guān)聯(lián)的觀(guān)點(diǎn){17}。Borio等（2012）認(rèn)為，資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)往往會(huì)波及銀行穩(wěn)定，資產(chǎn)價(jià)格的高漲和回落可能會(huì)導(dǎo)致系統(tǒng)性銀行風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生{18}。

具體來(lái)說(shuō)，近年來(lái)金融自由化逐漸深入，促使我國(guó)各大商業(yè)銀行以及城商行等信貸規(guī)模呈指數(shù)型增長(zhǎng)，進(jìn)而導(dǎo)致市場(chǎng)利率不斷走低;利率的逐步降低又會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致國(guó)內(nèi)金融資產(chǎn)價(jià)格上漲，銀行貸款隨之大量流向這些不斷上漲的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，從而推動(dòng)該國(guó)金融資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步攀升。如此，銀行信貸擴(kuò)張促使該國(guó)資產(chǎn)價(jià)格不斷上漲，而不斷上漲的資產(chǎn)價(jià)格又將反過(guò)來(lái)促進(jìn)銀行信貸的擴(kuò)張，資產(chǎn)泡沫由此逐漸形成。一旦金融部門(mén)遭受游動(dòng)資金或者意外事件沖擊，資產(chǎn)泡沫隨即開(kāi)始破裂，資產(chǎn)價(jià)格迅速下跌，股市、樓市等開(kāi)始崩盤(pán)。而資產(chǎn)價(jià)格下跌后，銀行可能被迫面臨大面積的企業(yè)違約，從而致使銀行不良貸款率迅速上升，信貸危險(xiǎn)等急劇增加，國(guó)內(nèi)銀行資本金遭受損失，尤其是規(guī)模較小的城商行風(fēng)險(xiǎn)分散能力有限，為了符合資本金要求，銀行只能緊縮貸款并且拋售抵押資產(chǎn)。然而，這些行為又將加劇資產(chǎn)價(jià)格的下跌，進(jìn)一步擴(kuò)大銀行的資本金損失{19}。近些年來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)快速發(fā)展，金融資產(chǎn)總量不斷擴(kuò)展，以房?jī)r(jià)為代表的資產(chǎn)價(jià)格與日俱增，金融資本能夠得以脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)而獨(dú)立運(yùn)轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)的“金融屬性”逐漸強(qiáng)化，這種資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)我國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展帶來(lái)深刻的影響和沖擊。因而，金融體系的不穩(wěn)定愈演愈烈，一些銀行被迫面臨系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在銀行業(yè)直接和間接業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)而形成的金融網(wǎng)絡(luò)中，各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)相互交織、傳染、膨脹，最終可能累積成為銀行體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?；诖?，本文提出第一個(gè)假說(shuō)：

假說(shuō)1：伴隨著我國(guó)匯率市場(chǎng)化改革的逐步推進(jìn)，匯率水平的頻繁波動(dòng)將會(huì)提高我國(guó)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性。

（二）央行外匯干預(yù)的調(diào)節(jié)作用機(jī)理

根據(jù)匯率決定理論，實(shí)際干預(yù)的作用機(jī)理主要通過(guò)兩種渠道：預(yù)期渠道和資產(chǎn)組合渠道。外匯干預(yù)的預(yù)期渠道建立在彈性?xún)r(jià)格貨幣模型基礎(chǔ)上，各種資產(chǎn)的收益率被認(rèn)為相同并且可以相互替代。因此，匯率水平取決于兩國(guó)實(shí)際的基本經(jīng)濟(jì)變量及其預(yù)期值之間的對(duì)比關(guān)系，不受商品市場(chǎng)和資本市場(chǎng)上供需關(guān)系的影響。央行通過(guò)買(mǎi)賣(mài)外匯可以向外匯市場(chǎng)中的私人投資者提供本幣升貶走勢(shì)的信號(hào)或信息，例如，當(dāng)人們預(yù)計(jì)本國(guó)貨幣貶值成為持續(xù)性趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)外的投資者就會(huì)力求持有美元等外幣資產(chǎn)以保值，會(huì)使大量本幣兌換成外幣，引發(fā)國(guó)內(nèi)大量資本外流，從而可能引起銀行過(guò)度的信貸擴(kuò)張，影響銀行總體穩(wěn)定;反之，則會(huì)誘使投資者大肆購(gòu)入國(guó)內(nèi)資產(chǎn)，促使資本的流入，資本流動(dòng)得以維持一種平衡狀態(tài)，進(jìn)而提升銀行業(yè)的穩(wěn)定性。這一影響機(jī)制也被稱(chēng)作“信號(hào)渠道”。

資產(chǎn)組合平衡渠道是以資產(chǎn)組合平衡模型為基礎(chǔ)進(jìn)行研究，央行干預(yù)通過(guò)改變資產(chǎn)組合的幣種結(jié)構(gòu)來(lái)達(dá)到效果。在資產(chǎn)組合平衡模型中，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)和國(guó)外資產(chǎn)被認(rèn)為不可完全替代且市場(chǎng)參與者是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者。在基礎(chǔ)貨幣和利率保持不變的情況下，匯率實(shí)際上是投資組合報(bào)酬根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行重新調(diào)整的機(jī)制。因此，頻繁的外匯買(mǎi)賣(mài)將會(huì)誘使市場(chǎng)參與者頻繁地調(diào)整其投資組合，進(jìn)而可能加劇外匯市場(chǎng)中存在的貨幣錯(cuò)配，促使幣種結(jié)構(gòu)處于一種不合理水平上，最終可能引發(fā)商業(yè)銀行的流動(dòng)性危機(jī)、擠兌行為等，破壞銀行體系的穩(wěn)定性。

結(jié)合實(shí)際干預(yù)作用機(jī)理分析及上文相關(guān)文獻(xiàn)可知，央行不同程度的實(shí)際干預(yù)可能帶來(lái)匯率波動(dòng)對(duì)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的不同影響。因此，本文提出如下第二個(gè)假說(shuō)：

假說(shuō)2：匯率波動(dòng)對(duì)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響因?qū)嶋H干預(yù)程度的不同而存在一定的“門(mén)檻”效應(yīng)。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本與數(shù)據(jù)收集

截至2018年6月末，我國(guó)共有45家上市銀行，包含6家國(guó)有銀行、9家股份制商業(yè)銀行、21家城商行以及9家農(nóng)商行。鑒于數(shù)據(jù)的完整性、連續(xù)性及可比性，本文選取滬深兩市14家商業(yè)銀行為研究樣本{20}，樣本區(qū)間為2007年第4季度—2017年第4季度。數(shù)據(jù)從國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）以及各銀行年報(bào)手工收集獲取，本文最終一共整理出574個(gè)季度數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)。此外，為了減輕異常值對(duì)實(shí)證分析結(jié)果準(zhǔn)確性的干擾，本文對(duì)主要變量進(jìn)行1%分位及99%分位的縮尾處理。

（二）變量選擇與度量

1. 被解釋變量

銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（ΔCoVaR）。本文運(yùn)用Adrian和 Brunnermeier提出的條件在險(xiǎn)價(jià)值法（CoVaR）對(duì)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)度。該方法廣泛應(yīng)用于銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)研究，其測(cè)算步驟具體包括：

構(gòu)建q分位數(shù)回歸方程。具體方程如下：

其中，j代表銀行系統(tǒng)，i代表單個(gè)銀行，Rj和Ri分別代表j和i的收益率序列，Rqj表示的是q分位數(shù)下超額收益j的估計(jì)值。通過(guò)分位數(shù)回歸，可得：

因此，商業(yè)銀行i的風(fēng)險(xiǎn)事件對(duì)銀行系統(tǒng)j的風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)，即對(duì)整體系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)值ΔCoVaRqj/i為：

由于該方法測(cè)算的ΔCoVaR通常小于零，本文采用ΔCoVaR的絕對(duì)值，其絕對(duì)值是銀行i系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)的正向指標(biāo)。

2. 解釋變量

匯率波動(dòng)（ERF）。根據(jù)有關(guān)匯率的現(xiàn)有研究，其指標(biāo)的選取主要存在以下兩種：人民幣兌美元名義匯率和名義有效匯率。人民幣兌美元的名義匯率盡管不如名義有效匯率內(nèi)涵豐富，但能夠更加直觀(guān)地展現(xiàn)投資者的選擇。因此，本文借鑒何金旗、張瑞（2016）等研究方法{21}，選擇美元兌人民幣匯率的中間價(jià)衡量人民幣匯率波動(dòng)（ERF），并選取當(dāng)季季度數(shù)據(jù)進(jìn)行無(wú)量綱化處理后作為實(shí)證數(shù)據(jù)。

3. 門(mén)檻變量

外匯干預(yù)（INT）。盡管我國(guó)人民銀行目前尚未對(duì)外公布其干預(yù)外匯市場(chǎng)的具體情況，但從外匯儲(chǔ)備及匯率變動(dòng)仍可以窺見(jiàn)端倪。本文參考朱孟楠和張雪鹿（2015）的做法，借鑒李曉峰和陳華（2010）在Fiess & Shankar（2009）構(gòu)建的外匯市場(chǎng)壓力模型的基礎(chǔ)上{22}，引申出外匯實(shí)際干預(yù)指數(shù)INT：

INTt=[（σe/σR）（ΔR）] / [（σe/σR）（ΔR）+Δet]（5）

其中，ΔRt、Δet分別表示外匯儲(chǔ)備和匯率的變動(dòng)值，σR和σe分別為其變動(dòng)值的標(biāo)準(zhǔn)差?？梢钥闯?，外匯儲(chǔ)備的變動(dòng)表明人民銀行實(shí)際干預(yù)外匯市場(chǎng)的情況：若匯率同向變動(dòng)，則緩解外匯市場(chǎng)壓力，也折射出我國(guó)央行實(shí)際干預(yù)力度尚且較小，允許部分市場(chǎng)化。

4. 控制變量

（1）GDP增長(zhǎng)率（gGDP）。宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境既關(guān)系銀行的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，同時(shí)也影響銀行的信貸決策。當(dāng)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境向好時(shí)，企業(yè)會(huì)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模從而提高貸款需求水平;此外，商業(yè)銀行對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的樂(lè)觀(guān)預(yù)期使得銀行高管傾向于加大貸款的投放力度和提高風(fēng)險(xiǎn)容忍度，進(jìn)而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平上升，銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增大。然而，部分學(xué)者持相反觀(guān)點(diǎn)，認(rèn)為宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改善相應(yīng)地會(huì)提高企業(yè)的盈利能力，從而商業(yè)銀行的貸款損失率下降，會(huì)進(jìn)一步降低銀行發(fā)生系統(tǒng)性危機(jī)的概率。此外，本文亦選取廣義貨幣供應(yīng)量增速M(fèi)作為宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的控制變量。

（2）銀行規(guī)模（LnSize）。眾所周知，銀行資產(chǎn)規(guī)模與其資金實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)呈正相關(guān)，與信貸投放的風(fēng)險(xiǎn)厭惡水平呈負(fù)向關(guān)系，因而，大規(guī)模銀行的高管將會(huì)更加積極決策，增擴(kuò)貸款規(guī)模以爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額，與此同時(shí)，增加銀行瀕臨危機(jī)的可能性;部分學(xué)者持相反觀(guān)點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)大規(guī)模銀行可以通過(guò)資產(chǎn)組合的多元化來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)。此外，基于金融穩(wěn)定的視角，金融監(jiān)管當(dāng)局將會(huì)優(yōu)先加大對(duì)系統(tǒng)重要性銀行的監(jiān)管力度，從而使得規(guī)模越大的銀行迫于監(jiān)管壓力而降低其面臨危機(jī)的概率。

（3）資產(chǎn)收益率（ROA）。根據(jù)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)理論，風(fēng)險(xiǎn)和收益彼此共存，高風(fēng)險(xiǎn)總是伴隨著高收益。然而，一方面，風(fēng)險(xiǎn)的增加可能會(huì)使銀行同時(shí)面臨損失，降低收益水平;而另一方面，銀行高管也可能為追求高收益而承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)。

（4）資本充足率（CAR）。資本充足率，即銀行的資本與其風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比率?；谫Y產(chǎn)運(yùn)用角度，衡量商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)狀況：已知其他條件不變時(shí)，商業(yè)銀行的資本充足率越高，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)越少，從而銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)越少，預(yù)示著銀行穩(wěn)定性越高;即當(dāng)銀行的資本充足率較高時(shí)，高管可能會(huì)采取更為謹(jǐn)慎的策略，降低其投資組合的風(fēng)險(xiǎn)水平，而資本相對(duì)較低的銀行則可能選擇更為激進(jìn)的資產(chǎn)組合，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)銀行運(yùn)營(yíng)的穩(wěn)定。

上述各變量的定義及度量見(jiàn)表1。

（三）模型構(gòu)建

本文建立如下的面板模型來(lái)研究匯率波動(dòng)對(duì)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響：

ΔCoVaR=α0+α1ERF+∑dControls+ε（6）

其中，α表示方程的截距項(xiàng)，β表示方程的待估參數(shù)，ε表示方程的隨機(jī)誤差項(xiàng)，Controls為各控制變量。

接下來(lái)，根據(jù)Hansen（1999）的文獻(xiàn)思想，以外匯干預(yù)指數(shù)（INT）為門(mén)檻值，建立如下的門(mén)檻回歸模型考察外匯干預(yù)對(duì)匯率波動(dòng)與銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之間的門(mén)檻效應(yīng)：

ΔCoVaR=β0+β1ERF×I（INT≤γ）+β2ERF×I（INT>γ）+∑dControls+ε（7）

其中，INT表示門(mén)檻變量，反映外匯干預(yù)強(qiáng)度，γ為特定的門(mén)檻值。其他變量的含義與模型（6）相同。

對(duì)于門(mén)檻值γ的確定，Hansen（1999）提出將門(mén)檻變量的每個(gè)值作為門(mén)檻值分別代入模型進(jìn)行回歸，能夠使模型的殘差平方和越小的γ就為門(mén)檻值，即γ=argminS（γ），其中，S（γ）為殘差平方和。進(jìn)而可以估計(jì)其他的參數(shù)，參數(shù)估計(jì)完成后，還需要對(duì)模型進(jìn)行兩方面的檢驗(yàn)：一是進(jìn)一步檢驗(yàn)門(mén)檻效應(yīng)是否存在，即模型中α1與α2是否有顯著差異。該檢驗(yàn)的原假設(shè)為H0 ：α1=α2，相應(yīng)的備擇假設(shè)為H0 ： α1≠α2，當(dāng)原假設(shè)被拒絕時(shí)，表明模型存在門(mén)檻效應(yīng)。通過(guò)構(gòu)建F統(tǒng)計(jì)量進(jìn)行檢驗(yàn)，F(xiàn)=[S0-S（γ）]/σ2，其中σ2=T-1×（γ）（γ）=T-1×S（γ），S0為原假設(shè)下的殘差平方和。由于在原假設(shè)成立時(shí)無(wú)法識(shí)別門(mén)檻效應(yīng)的估計(jì)值，因而F統(tǒng)計(jì)量是非標(biāo)準(zhǔn)的。此時(shí)，Hansen（1999）提出采用自抽樣法（Bootstrap）轉(zhuǎn)換成大樣本下的漸進(jìn)P值。二是要檢驗(yàn)門(mén)檻值是否是其真實(shí)值的一致估計(jì)，原假設(shè)為H0 ： =γ0。對(duì)此，Hansen（1999）提出用極大似然率LR統(tǒng)計(jì)量來(lái)構(gòu)造原假設(shè)成立時(shí)的漸進(jìn)有效區(qū)間的非拒絕域，即當(dāng)LR（γ）≤-2log（1-）時(shí)，不能拒絕原假設(shè)，其中，τ為顯著性水平。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

利用Stata14.0軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行整理，各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2。

根據(jù)表2我們可以得到：我國(guó)銀行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)差異較為明顯，整個(gè)樣本期的最小值為6.40E-08，最大值卻達(dá)到8.087。人民幣匯率波動(dòng)的均值為-0.401，而標(biāo)準(zhǔn)差為 0.533，波動(dòng)幅度較大。央行外匯干預(yù)程度差異也較大：樣本數(shù)據(jù)中實(shí)際干預(yù)最小值為-1.99，而最大值達(dá)到2.26。此外，資本充足率CAR的均值為12.348%，遠(yuǎn)大于監(jiān)管當(dāng)局8%的資本充足率要求。

（二）回歸分析與結(jié)果

1. 線(xiàn)性面板回歸分析

本文在個(gè)體效應(yīng)檢驗(yàn)基礎(chǔ)上，發(fā)現(xiàn)固定效應(yīng)模型中F檢驗(yàn)的P值顯著，均拒絕原假設(shè)，因此初步判斷使用固定效應(yīng)模型。經(jīng)過(guò)Hausman檢驗(yàn)結(jié)果表明，固定效應(yīng)模型符合本文模型設(shè)定。

由表3可知，不考慮其他控制變量時(shí)，在模型 （1）中，匯率波動(dòng)與銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)呈顯著正相關(guān)性;加入其他控制變量以后，模型（2）中兩者間的關(guān)系也未發(fā)生變化，銀行高管貨幣薪酬與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)間依然顯著正相關(guān)，匯率波動(dòng)（ERF）系數(shù)為0.250，與銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（△CoVaR）在1%水平下顯著正相關(guān)，即匯率波動(dòng)幅度越高，越能促使商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。究其緣由，可能是幣種錯(cuò)配存在的危險(xiǎn)：以外匯表示的資產(chǎn)價(jià)值與資本和負(fù)債價(jià)值的不匹配，或者是以本國(guó)貨幣表示的國(guó)外應(yīng)收賬款和應(yīng)付款之間的不配等可能致使銀行面臨匯兌損失而形成外匯風(fēng)險(xiǎn);匯率變動(dòng)通過(guò)影響國(guó)內(nèi)外資本流動(dòng)，進(jìn)而使得銀行貸款膨脹和收縮交替出現(xiàn)，“倒逼”信貸風(fēng)險(xiǎn);還有可能是通過(guò)改變商品價(jià)格、股價(jià)等資產(chǎn)價(jià)格促使商業(yè)銀行擴(kuò)張信貸規(guī)模，引起銀行體系的不穩(wěn)定。此外，匯率波動(dòng)牽連著本國(guó)、外國(guó)的經(jīng)濟(jì)和金融形勢(shì)進(jìn)而波及企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)地位，致使企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效發(fā)生變化形成經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn);最后，在銀行業(yè)直接和間接業(yè)務(wù)相互關(guān)聯(lián)而形成的金融網(wǎng)絡(luò)中，上述風(fēng)險(xiǎn)之間仍會(huì)相互傳染，進(jìn)而推升銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，即假設(shè)1得以驗(yàn)證。

2. 面板門(mén)檻回歸分析

一是門(mén)檻效應(yīng)檢驗(yàn)。以外匯干預(yù)指數(shù)（INT）作為央行實(shí)際干預(yù)的代理變量，并以此作為模型估計(jì)的門(mén)檻變量，從而對(duì)模型進(jìn)行嘗試性的估計(jì)。表4的門(mén)檻效果自抽樣檢驗(yàn)報(bào)告了原假設(shè)下的門(mén)檻檢驗(yàn)的F值和P值。從表4可見(jiàn)銀行單一門(mén)檻效應(yīng)在1%的顯著性水平上通過(guò)檢驗(yàn)，而雙重門(mén)檻模型沒(méi)有通過(guò)檢驗(yàn)。因此，檢驗(yàn)結(jié)果顯示在回歸關(guān)系中存在一個(gè)門(mén)檻值，因而應(yīng)采用單一門(mén)檻模型。表5報(bào)告了我國(guó)銀行單一門(mén)檻下的門(mén)檻估計(jì)值和置信區(qū)間，門(mén)檻估計(jì)值為-0.6673，而其對(duì)應(yīng)的置信區(qū)間較小。因此，通過(guò)門(mén)檻模型而劃分的區(qū)間是合理的。通過(guò)對(duì)γ所對(duì)應(yīng)的極大似然函數(shù)圖進(jìn)行細(xì)致分析，該圖采用 Hansen（1999）提出的優(yōu)化搜索方法搜尋并估計(jì)出門(mén)檻值，搜索出門(mén)檻γ，實(shí)際上就是單一門(mén)檻模型所對(duì)應(yīng)的門(mén)限值（見(jiàn)圖1），其中γ95%置信區(qū)間是介于極大似然比函數(shù)圖LR與水平斷點(diǎn)之間的部分。

二是門(mén)檻變量估計(jì)結(jié)果與分析。在得到門(mén)檻值后，對(duì)模型（4）中的系數(shù)進(jìn)行估計(jì)。由于使用的數(shù)據(jù)是面板資料，考慮到截面數(shù)據(jù)之間可能存在異方差，在表6中同時(shí)列出同方差假設(shè)、異方差假設(shè)下的系數(shù)估計(jì)結(jié)果。

按照估計(jì)出的門(mén)檻值將匯率波動(dòng)分為低區(qū)制ERFl（INT≤-0.6673）和高區(qū)制 ERFh（INT≥-0.6673）兩個(gè)區(qū)制，匯率波動(dòng)在兩個(gè)區(qū)制內(nèi)對(duì)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響系數(shù)分別為14.90和1.522，這說(shuō)明不管監(jiān)管水平處于低區(qū)制還是高區(qū)制，匯率波動(dòng)和銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之間均為正向關(guān)系，再次驗(yàn)證匯率波動(dòng)將會(huì)沖擊銀行整體的穩(wěn)定，倒逼系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。接下來(lái)，在表6的兩個(gè)模型中，我們重點(diǎn)關(guān)注的是ERFI和ERFh的系數(shù)與顯著性。當(dāng)央行實(shí)際干預(yù)“突破”門(mén)檻值時(shí)，模型的系數(shù)大幅度降低——低于門(mén)檻值時(shí)，系數(shù)為14.90且在兩種模型下均高度顯著;高于門(mén)檻值時(shí)，系數(shù)為1.522，顯著性不足。這說(shuō)明當(dāng)外匯干預(yù)達(dá)到一定程度后，匯率波動(dòng)對(duì)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響非常微弱，幾乎沒(méi)有影響?？傮w上，實(shí)證結(jié)果支持了假說(shuō)2的結(jié)論，即匯率波動(dòng)對(duì)商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響確實(shí)存在以外匯干預(yù)為特征的“門(mén)檻效應(yīng)”。從經(jīng)濟(jì)意義上說(shuō)，當(dāng)外匯干預(yù)指數(shù)達(dá)到-0.6673，即在取匯率變動(dòng)值均數(shù)的情況下，外匯儲(chǔ)備變動(dòng)量不超過(guò)536.62億美元時(shí)，將會(huì)明顯減少由匯率波動(dòng)引起銀行體系的不穩(wěn)定，進(jìn)而發(fā)揮央行干預(yù)給我國(guó)銀行業(yè)帶來(lái)的積極效用。

五、研究結(jié)論與啟示

本文在綜述國(guó)內(nèi)外理論及實(shí)證研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，采用我國(guó)2007年第4季度—2017年第4季度14家商業(yè)銀行的微觀(guān)數(shù)據(jù)，運(yùn)用Hansen發(fā)展的面板門(mén)檻模型，研究在不同外匯干預(yù)水平下匯率波動(dòng)對(duì)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。由于面板門(mén)檻模型基于數(shù)據(jù)本身特點(diǎn)內(nèi)生劃分區(qū)間，從而有效避免人為劃分外匯干預(yù)水平的偏誤。

研究結(jié)果表明，在我國(guó)14家上市商業(yè)銀行樣本組中存在單一門(mén)檻效應(yīng)。不論外匯干預(yù)位于高水平還是低水平，匯率波動(dòng)與銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)正相關(guān)，但相關(guān)系數(shù)呈現(xiàn)非線(xiàn)性特征。具體來(lái)看，在低水平的外匯干預(yù)狀態(tài)下，匯率波動(dòng)對(duì)銀行體系穩(wěn)健性的沖擊較大;而隨著央行外匯干預(yù)力度的增大，匯率波動(dòng)對(duì)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的作用越來(lái)越小。這意味著當(dāng)銀行面臨較小的干預(yù)力度時(shí)，匯率波動(dòng)對(duì)銀行整體穩(wěn)定的刺激作用較強(qiáng)，而跨過(guò)一定的門(mén)檻值（-0.6673），匯率波動(dòng)對(duì)銀行體系風(fēng)險(xiǎn)的刺激作用減弱。

基于以上結(jié)論，有意義的政策啟示如下：

首先，對(duì)于我國(guó)商業(yè)銀行自身來(lái)說(shuō)，要完善對(duì)人民幣匯率波動(dòng)的監(jiān)測(cè)機(jī)制，特別是在海外設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的商業(yè)銀行，要按照國(guó)際通行規(guī)則建立外匯風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、監(jiān)測(cè)和控制系統(tǒng)，將匯率波動(dòng)水平、銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)納入集中統(tǒng)一的風(fēng)險(xiǎn)管理框架;并注重金融衍生工具和人才隊(duì)伍的培養(yǎng)，主動(dòng)積極地運(yùn)用金融衍生工具調(diào)節(jié)由匯率波動(dòng)引發(fā)的一系列風(fēng)險(xiǎn)。

其次，對(duì)于央行而言，由于在我國(guó)上市商業(yè)銀行中外匯干預(yù)對(duì)由匯率變動(dòng)引起的銀行體系危機(jī)存在差異，因此制定政策應(yīng)避免出現(xiàn)“一刀切”。否則，一味地提高或降低外匯干預(yù)力度，不僅難以獲得銀行穩(wěn)健性，而且還可能帶來(lái)沖擊。因此，就我國(guó)目前的實(shí)際情況而言，央行應(yīng)恰當(dāng)?shù)剡M(jìn)行干預(yù)，構(gòu)建相關(guān)理論模型，將匯率波動(dòng)、銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)等統(tǒng)一置于外匯儲(chǔ)備量最優(yōu)數(shù)理框架下，科學(xué)、準(zhǔn)確地衡量外匯儲(chǔ)備的合理規(guī)模，增加銀行和企業(yè)的外匯存量，以緩解匯率波動(dòng)可能引起的銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

最后，在中央政府方面，可考慮采取多方面措施緩解匯率波動(dòng)對(duì)銀行穩(wěn)定的不利影響，例如適時(shí)運(yùn)用稅收政策，提高國(guó)際資本進(jìn)入的成本，壓縮其獲利空間;加強(qiáng)對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的監(jiān)測(cè)，防范資產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成。

注釋?zhuān)?/p>

① 徐義國(guó)、殷劍峰：《中國(guó)金融市場(chǎng)體系的未來(lái)取向——十九大報(bào)告蘊(yùn)涵的金融元素》，《經(jīng)濟(jì)社會(huì)體制比較》2018年第1期。

② S. A. Tuluca， B. Zwick， The Effects of the Asian Crisis on Global Equity Markets， Financial Review， 2001， 36（1）， pp.125-141.

③ R. Chang， A. Velasco， Currency Mismatches and Monetary Policy： A Tale of two Equilibria， Journal of In-ternational Economics， 2000， 69（1）， pp.150-175.

④ 陳曉莉、楊楊：《匯率變動(dòng)對(duì)銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響》，《金融論壇》2010年第11期。

⑤ 武潔瓊：《人民幣升值對(duì)我國(guó)銀行業(yè)影響的實(shí)證分析》，《金融理論與實(shí)踐》2012年第5期。

⑥ 石建勛、金政：《基于CGE模型的人民幣外匯市場(chǎng)壓力及央行外匯干預(yù)實(shí)證研究》，《經(jīng)濟(jì)問(wèn)題探索》2015年第11期。

⑦ 王彬：《人民幣匯率均衡、失衡與貿(mào)易順差調(diào)整》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)（季刊）》2015年第4期。

⑧ 金犖、李子奈：《中國(guó)資本管制有效性分析》，《世界經(jīng)濟(jì)》2005年第8期。

⑨ 干杏娣、楊金梅、張軍：《我國(guó)央行外匯干預(yù)有效性的事件分析研究》，《金融研究》2007年第9期。

⑩ 貨幣錯(cuò)配源于一個(gè)實(shí)體（包括主權(quán)國(guó)家、銀行、非金融部門(mén)）的收支活動(dòng)使用不同的貨幣計(jì)值，其資產(chǎn)和負(fù)債的幣種結(jié)構(gòu)不同，導(dǎo)致其凈值或凈收入對(duì)匯率的變化非常敏感。

{11} G. A. Calvo， E. G. Mendoza， Mexicos Balance-of-Payments Crisis： A Chronicle of Death Foretold， International Finance Discussion Papers， 1996， 41（3-4）， pp.235-264.

{12} 徐梅：《略論匯率沖擊下我國(guó)銀行業(yè)的貨幣錯(cuò)配和期限錯(cuò)配——基于銀行資產(chǎn)負(fù)債表的分析》，《經(jīng)濟(jì)問(wèn)題》2010年第6期。

{13} 熊啟躍、趙陽(yáng)、廖澤州：《國(guó)際化會(huì)影響銀行的凈息差水平么？——來(lái)自全球大型銀行的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《金融研究》2016年第7期。

{14} L. Goldberg， C. Kolstad， Foreign Direct Investment， Exchange Rate Variability and Demand Uncertainty，? International Economic Review， 1995， 36（4）， pp.855-873.

{15} L. Lipschitz， T. D. Lane， A. Mourmouras， Capital Flows to Transition Economies： Master or Servant？ Social Science Electronic Publishing， 2006， 2（11）， pp.202-222.

{16} P. Joyce， M. Nabar， Sudden Stops， Banking Crises and Investment Collapses in Emerging Markets， Journal of Development Economics， 2009， 90（2）， pp.302-322.

{17} D. Santis， B. Gerard，? How Big is the Premium for Currency Risk？ Journal of Financial Economics， 1998， 49（3）， pp.375-412.

{18} C. E. V. Borio， P. Lowe， Asset Prices， Financial and Monetary Stability： Exploring the Nexus，? Social Science Electronic Publishing， 2002， pp.45-47.

{19} F. Allen， D. Gale， Bubbles Crises and Policy， Ox-ford Review of Economic Policy， 1999， 15（3）， pp.9-18.

{20} 14家商業(yè)銀行分別是四大國(guó)有控股銀行，即工商銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行;十大非國(guó)有控股銀行，即浦發(fā)銀行、民生銀行、招商銀行、華夏銀行、興業(yè)銀行、中信銀行、平安銀行、南京銀行、北京銀行、寧波銀行。

{21} 何金旗、張瑞：《人民幣國(guó)際化、匯率波動(dòng)與貨幣政策互動(dòng)關(guān)系研究》，《審計(jì)與經(jīng)濟(jì)研究》2016年第3期。

{22} 李曉峰、陳華：《交易者預(yù)期異質(zhì)性、央行干預(yù)效力與人民幣匯率變動(dòng)——匯改后人民幣匯率的形成機(jī)理研究》，《金融研究》2010年第8期。

作者簡(jiǎn)介：吳成頌，安徽大學(xué)商學(xué)院教授，安徽合肥，230601;陸雨晴，通訊作者，安徽大學(xué)商學(xué)院，安徽合肥，230601。

（責(zé)任編輯? 陳孝兵）