高章英

【摘要】研究和完善互聯(lián)網(wǎng)私募股權(quán)基金融資治理具有現(xiàn)實意義，我國互聯(lián)網(wǎng)私募股權(quán)基金融資存在一些問題，相關(guān)法律法規(guī)有尚可完善的地方，借鑒發(fā)達國家的相關(guān)經(jīng)驗，可以從各方面不斷加以完善。

【關(guān)鍵詞】互聯(lián)網(wǎng)私募股權(quán)基金融資;合格投資者制度;非法集資;資本市場行為底線

一、互聯(lián)網(wǎng)私募股權(quán)基金融資的現(xiàn)狀及研究意義

隨著網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的發(fā)展和進步，互聯(lián)網(wǎng)金融催生了金融創(chuàng)新的熱潮，對私募股權(quán)基金在募集范圍、投資者標準、項目管理和退出等方面形成了較大沖擊，使得傳統(tǒng)“公募”與“私募”的界限模糊，線下私募轉(zhuǎn)變?yōu)椤熬W(wǎng)絡(luò)私募”，以股權(quán)融資的名義打著法律的擦邊球。

雖然網(wǎng)絡(luò)募集具有提高募資效率、便于大規(guī)模資金募集等諸多方面的優(yōu)點，創(chuàng)業(yè)者從中看到了廉價而唾手可得的融資來源，個人投資者幻想通過這些平臺投資到下一個騰訊或阿里巴巴，官方看到了不用處理稅收和創(chuàng)業(yè)企業(yè)地位等難題就能解決企業(yè)融資缺口的方法，但其也存在較多的問題和法律隱患，容易被基金管理人當做基金募資的工具。

私募股權(quán)基金的實質(zhì)是一種金融中介服務(wù)，是聯(lián)系投資者與融資者之間的紐帶，填補了IPO和銀行貸款對經(jīng)濟支撐領(lǐng)域的空白，是企業(yè)重要的融資渠道。研究和完善互聯(lián)網(wǎng)私募股權(quán)基金融資治理具有現(xiàn)實意義：有利于企業(yè)融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化;推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，順應(yīng)行業(yè)新發(fā)展階段的內(nèi)在變革需要;鞏固市場經(jīng)濟體制的微觀基礎(chǔ)，助推經(jīng)濟特別是金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革;夯實多層次資本市場的基礎(chǔ);助力培育經(jīng)濟增長新動能和創(chuàng)新型國家建設(shè)。

二、學術(shù)界對互聯(lián)網(wǎng)私募股權(quán)基金的認識和有關(guān)法律法規(guī)

（一）學術(shù)界的認識

朱奇峰（2010）認為，私募股權(quán)基金強調(diào)募集資本的過程是非公開的，如果公開募集資本，就要稱之為公募股權(quán)投資基金而不是私募股權(quán)基金了。

胡丹（2011）認為，作為基金資金的募集方式，“私募”僅面向特定的投資者募集資金，且特定投資者數(shù)量不得超過200人，該定義強調(diào)了募集對象的人數(shù)限制。

陳翔（2018）認為，根據(jù)投資范圍有狹義和廣義的私募股權(quán)基金之分，前者專注于投資相對成熟但未上市企業(yè)股權(quán)的私募基金，后者除了包含狹義的私募股權(quán)基金外，還包括私募性質(zhì)的證券投資基金、并購基金、創(chuàng)投基金和母基金等。

雖然各位學者在界定用語上存在不同，但在實踐中并無實質(zhì)上的分歧。在我國特定的語境之下，私募有時與非公開發(fā)行同義。私募發(fā)行渠道和發(fā)行方式是私募股權(quán)投資基金與社會公眾產(chǎn)生聯(lián)系的重要環(huán)節(jié)，一旦私募基金突破“非公開”募集的界限，原先設(shè)計的風險控制制度可能將無力阻止涉眾面擴大所增加的額外風險。

（二）相關(guān)的法律法規(guī)

2014年證監(jiān)會頒布《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》（以下稱“監(jiān)督管理暫行辦法”），是我國官方首次對私募基金進行完整的定義：本辦法所稱私募投資基金是指在中國境內(nèi)，以非公開方式向投資者募集資金設(shè)立的投資基金。該辦法第14條對非公開進行了反向界定，對違反私募的行為采用列舉式的表述，使得私募的界定變得模糊不定，造成實務(wù)中存在私募公募化、虛假宣傳、誘導(dǎo)性推介等灰色地帶，使私募股權(quán)基金的資金募集游離于非法集資的危險邊緣。

2016年基金業(yè)協(xié)會發(fā)布《私募投資基金募集行為管理辦法》（以下稱“募集行為管理辦法”），主要從私募基金募集辦法的適用范圍、一般性規(guī)定、特定對象的確定、推介行為、確認合格的投資者以及簽訂基金合同等做出了一系列規(guī)定。

《募集行為管理辦法》通過負面清單的方式規(guī)定：募集機構(gòu)在選擇媒介渠道時，應(yīng)遵循避免構(gòu)成向“不特定對象”宣傳推介私募基金的基礎(chǔ)準則，以切實防范變相公募行為。募集機構(gòu)除了不得通過公開媒介渠道推介私募基金，對于未設(shè)置特定對象確定程序的募集機構(gòu)官方網(wǎng)站、微信朋友圈等互聯(lián)網(wǎng)媒介、講座、報告會、分析會、電話、短信和電子郵件等通訊媒介也不得推介。若募集機構(gòu)希望使用后面所述媒介進行私募基金的推介，必須設(shè)置專門的特定對象確定流程。

特定對象確定的在線流程包括甚廣，比如：資金方填報真實信息、確認符合關(guān)于合格投資者的規(guī)定、填寫風險識別和承擔能力的線上問卷、同意募集機構(gòu)的協(xié)議;募集機構(gòu)核實注冊信息、對資金方的風險識別和承擔能力評定等。

基金業(yè)協(xié)會作為行業(yè)自律組織，頒布的《募集行為管理辦法》效力等級屬于自律規(guī)則，因此可以作為中國基金業(yè)協(xié)會管理會員、進行紀律處分的依據(jù)，但并非一定能夠作為法院判決的依據(jù)。

與《募集行為管理辦法》同期發(fā)布的由證監(jiān)會等15部門聯(lián)合發(fā)布的《股權(quán)眾籌風險專項整治工作實施方案》重點整治互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資平臺以“股權(quán)眾籌”等名義募集私募股權(quán)投資基金等。

三、我國互聯(lián)網(wǎng)私募股權(quán)融資目前存在的問題

（一）結(jié)合非法集資的禁止性規(guī)定，對我國違法私募進行總結(jié)，通常具有如下特點：

1.虛假宣傳，騙取公眾投資者信任;

2.誘導(dǎo)性推介及違規(guī)承諾回報;

3.“募集”對象的非特定性。在實踐中，有些基金管理人通過收集投資者信息并建立微信圈、QQ群等手段，散發(fā)資金募集信息，這些手段較為隱蔽，難以鑒別基金管理人與投資者的真實關(guān)系，使得這種處于灰色地帶的募集行為難以監(jiān)管;

4.網(wǎng)絡(luò)募集所特有風險：首先是容易催生非法集資行為。網(wǎng)絡(luò)募集對象非特定性，使投資者與融資者的交流渠道較為有限，獲得的信息有限，網(wǎng)絡(luò)募集對單個投資額度的要求較低，有相當部分投資者都是抱有圍觀或湊熱鬧的態(tài)度，并未對融資的項目進行進一步的風險識別和判斷，這種情形很容易誘導(dǎo)不法的基金管理人利用網(wǎng)絡(luò)開展非法集資活動。其次是網(wǎng)絡(luò)募集容易突破《合伙企業(yè)法》關(guān)于合伙人數(shù)的限定和《證券法》不得公開募集的規(guī)定。網(wǎng)絡(luò)募集容易觸及公開募集的紅線。根據(jù)我國《證券法》的相關(guān)規(guī)定，向不特定對象發(fā)行證券的、向特定對象發(fā)行證券累計超過200人的，都算是公開發(fā)行證券。公開發(fā)行證券須經(jīng)國家證券監(jiān)管機構(gòu)核準方可進行，而實踐中鮮有網(wǎng)絡(luò)募集經(jīng)過證監(jiān)會核準的。