張志紅 王露露 李 靜

一、引言

委托代理關系的存在使得公司的所有權和經營權出現分離的情況，所有者和經營者出于各自的利益需求導致資本市場上出現了較為嚴重的信息不對稱現象。過去，投資者等利益相關者往往通過目標公司公布的往年度的財務或非財務信息來優(yōu)化投資決策，但隨著資本市場的快速發(fā)展，他們逐漸意識到，明智有效的決策行為不僅僅依賴于公司披露的往年度的相關信息，還要有合理的預測信息作為參考，而評估師發(fā)布的預測信息作為預測類信息中較為重要的一類，在指導信息使用者做出合理的投資決策、引導資本市場合理配置資源方面發(fā)揮著重要作用。

Fama的有效市場假說認為，市場是有效的，股票價格可以充分反映所有信息，因而股票價格能夠在評估師盈利預測時起到重要作用。事實上，股價與盈利預測之間是一種反饋循環(huán)的關系，盈利預測會影響股票價格，反過來股票價格也會對盈利預測產生影響。有效的股票價格可以反映與公司基本價值密切相關的信息，且股票價格的波動一般都是被某種信息所驅動的，這種信息就是評估師預測盈利時所要考慮的重要因素。評估師的盈利預測會對企業(yè)價值產生較大影響，進而引導著市場的資源配置，所以研究盈利預測的影響因素是極其重要的?；诖?，本文從評估師的角度出發(fā)，研究了股價對評估師盈利預測的影響。

本文的研究貢獻主要體現在以下兩點：第一，以往學者往往將研究視角聚集在盈利預測的影響因素和盈利預測對股票價格的影響方面，較少研究股價對評估師盈利預測的影響，本研究不僅能夠提供股價影響評估師盈利預測的證據，還豐富了此類研究，為研究者提供了新的研究視角。第二，本文通過設計調查問卷搜集數據，系統(tǒng)性地闡述了股價是如何對評估師盈利預測產生影響的，并根據研究結論提出了具有針對性的建議，具有較強的現實指導意義。

二、文獻綜述

投資者等信息使用者在進行投資決策時，往往會參考管理層發(fā)布的盈利預測信息，管理層盈利預測是管理層對企業(yè)未來期間的預期盈余信息進行的披露(陳國輝和伊閩南，2018[1])，現有研究表明，管理層發(fā)布的盈利預測主要受以下兩個方面的影響：一方面，從公司治理的角度來看，企業(yè)規(guī)模(Baginski和Hassell，1997[2])、公司成長性(Matsumoto，2002[3])等都會對管理層盈利預測產生影響；另一方面，從管理者角度來看，管理者的性別(萬鵬和曲曉輝，2012[4])、年齡(Bertrand和Antoinette，2003[5])、財務知識背景(Nagar等，2003[6])等也是管理層盈利預測的重要影響因素。

投資者等信息使用者想要做出合理有效的投資決策，除了要關注管理層發(fā)布的盈利預測信息外，還希望從外部獨立第三方獲取公司未來盈利狀況的相關信息，評估師、分析師發(fā)布的盈利信息自然成為投資者等關注的焦點?，F有研究大多從分析師的角度分析了盈利預測的影響因素，從評估師角度進行研究的文獻還并不多見。首先，從公司特征來看，公司規(guī)模(Hong，2003[7])、企業(yè)發(fā)布的盈利預測報告(Houston等，2012[8])、社會責任報告(張正勇等，2017[9])和公司治理機制(徐鑫和朱雯君，2016[10])都會對盈利預測的準確程度產生影響。一般來說，規(guī)模越大的企業(yè)，披露的信息量越大，信息越透明，盈利預測的偏差越小。其次，從公司管理層來看，管理層道德風險(Rouhi等，2012[11])、管理層自利行為(張嬈等，2017[12])與盈利預測的質量之間也存在一定的關系。最后，從分析師特征來看，李春濤等(2013)[13]發(fā)現較多分析師的跟進行為會增加信息含量，降低預測誤差，而Lgnacio(2016)[14]的研究明確了分析師之間的共識在盈利預測方面的作用，他們認為分析師的共識能夠讓他們提前宣布意想不到的價格變化，確認先前的盈利估計。

有些研究表明，分析師在進行盈利預測時更傾向于使用公司公開披露的財務信息(Baldwin和Rice，1997[15]；Brown等，1985[16]；Clement，2011[17])，比如年報，但也有證據表明分析師在盈利預測時會在一定程度上使用股價(Abarbanell，1991[18]；Stickel，1990[19])。由于股票價格與盈利預測之間的反饋循環(huán)關系，因而盈利預測也會對股價產生影響。Gaggi(1998)[20]以一年間的數個盈利預測信息為研究對象，以管理層盈利預測宣告日前后5天為研究窗口，發(fā)現在預測信息披露的當天及前后幾天內，股票價格有顯著的調整與反應。Hassell(1986)[21]通過對上市公司自愿披露的盈余信息進行實證分析，發(fā)現當公司提高其自愿披露盈利信息的意愿時，公司股票價格在當年及下一年都會有所提高，且股票的流動性也隨之增強。Somnath和Kyonghee(2012)[22]的研究也得到了相似的結論。

現有研究發(fā)現，評估師在評估判斷時，容易受到知覺偏差、記憶偏差、判斷偏差、行為偏差和情緒偏差等心理偏差的影響(張志紅和馮玉梅，2015[23])，導致評估師的評估判斷往往帶有一定的主觀性(張志紅等，2015[24])，因而，為了減少主觀判斷對盈利預測造成的影響，評估師在評估判斷時也會利用股價進行判斷和預測。

綜上，現有文獻主要集中于介紹盈利預測的影響因素和盈利預測對股價的影響等方面，關于上市公司盈利預測的討論也主要集中在盈利預測準確性的問題上，在股價對評估師盈利預測的影響方面研究較少。因而，本文以信息不對稱理論、信號傳遞理論和貝葉斯信念調整理論為基礎，采用實驗設計來研究股價對盈利預測的影響，試圖拓寬股價對評估師盈利預測作用機制的研究范圍，并為已有文獻提供新的研究視角。

三、理論分析和研究假設的提出

(一)股價、未來收益不確定性與評估師盈利預測

評估師在評估判斷時，往往是將從各種渠道搜集而來的信息進行分析處理，然后再發(fā)布一些新的有用信息。根據有效市場假說，股價是體現公司質量及盈利狀況的重要指標，股價變動是新信息流入市場的表現，故評估師進行盈利預測時必將考慮股價變動因素。

心理學常識揭示了個體與個體之間的共識可以降低不確定性的現象，所以當面對某一不確定的事物時，做出判斷的主體會格外關注其他個體對于該事物的看法。不確定性程度越高時，其他個體的看法對判斷主體的影響就會越大。評估師的盈利預測行為也遵循這個常理，即當評估師認為管理層發(fā)布的盈利預測信息不確定性程度越高時，評估師進行盈利預測時就會越多地關注股價因素。

因此，本文預計：管理層發(fā)布的盈利預測信息的不確定性會影響股價對評估師盈利預測的作用強度，未來收益不確定性的增強會加大股價對評估師盈利預測的影響，如圖1的路徑A所示。圖2是股價對評估師盈利預測影響的估計模型(利用每股收益預測值衡量盈利預測)。基于上述分析，提出本文的假設1。

H1：股價和管理層發(fā)布的盈利預測信息的不確定性都會對評估師的盈利預測產生影響，且管理層發(fā)布的盈利預測信息的不確定性越高，股價對評估師盈利預測的影響越大。

(二)評估師信心的中介作用

貝葉斯信念調整理論認為，在充滿不確定性的環(huán)境下會引發(fā)信念調整，行為人為了準確掌握某件事物的本質，會依靠與事物特定本質相關事件的發(fā)生來進行判斷。盈利預測信息是一種預測未來的信息，本身就不存在絕對的精確性，加上評估工作也面臨著復雜多變的環(huán)境，所以評估師在做決策時，將會根據不確定性的程度對信念進行調整。

信心是判斷主體對判斷恰當性和準確性的信念。上市公司管理層的盈利指導將傳遞出有關未來盈利不確定性程度的信息，當評估師認為管理層盈利指導傳遞出的未來盈利信息缺乏精確性，即不確定程度越高時，評估師對自己的盈利預測越是缺乏信心。因此，本文認為評估師對自己盈利預測的信心與管理層盈利指導傳遞出的未來盈利預測的不確定程度呈負相關關系，即管理層盈利指導的不確定性程度越大，評估師對自己盈利預測準確性的信心越小，反之，管理層盈利指導的不確定性程度越小，評估師對自己盈利預測準確性的信心越大。如圖1的路徑B所示。

圖1 路徑分析圖

圖2 股價對評估師盈利預測影響的結果預測

增強信心的方法之一就是從別處尋找信息來尋求自己判斷的一致性，決策者對自己的判斷越是缺乏信心，就越容易接受其他人的判斷，所以，評估師對自己預測的信心越不足，他們越容易受市場其他參與者盈利預期的影響(本文考慮的是上市公司管理層的盈利預期)。

因此，本文提出，評估師對自己盈利預測的信心是中介變量，未來收益的不確定性通過評估師信心對股價和評估師的盈利預測產生影響，如圖1所示的路徑B和路徑C?；谏鲜龇治?，提出假設2。

H2：未來收益的高不確定性會降低評估師對自己盈利預測的信心，繼而增強股價對評估師盈利預測的影響，評估師信心是未來收益不確定性和股價對評估師盈利預測影響的中介變量。

四、實驗設計

實驗研究是通過科學的、人為的控制實驗環(huán)境，使被試者的行為發(fā)生改變，并對其進行觀察、記錄和分析的過程。本研究設計2×2的被試間實驗來檢驗股價變動和未來盈利不確定性對評估師盈利預測的總效應。在實驗中，評估師首先根據管理層公布的盈利預測信息和其他相關信息對目標公司未來一年和兩年的每股收益(EPS)進行預測，然后再根據相關信息和隨之發(fā)生的股價變動對自己之前做出的盈利預測值進行修正，同時，在實驗過程中要記錄下評估師在做出評估判斷時的不確定程度和信心程度。

(一)實驗對象和案例的選取

本研究選取78名在評估事務所專門從事資產評估工作的評估師作為實驗對象，其中男性評估師36人，女性評估師42人，平均有4.3年從事上市公司股價評估的工作經驗。

本研究選取AIT公司作為目標公司，原因在于：其一，2015年AIT公司的管理層報告?zhèn)鬟f出的是利好消息，營業(yè)收入、利潤總額和凈利潤分別比上年同期增長了22%、18%和22%，便于控制股價對管理層盈利預測的正向反應；其二，2012年至2015年，AIT公司的每股收益(EPS)分別為0.43元、0.49元、0.55元和0.61元，呈公差為0.06元的等差數列，便于控制實驗條件。

(二)變量說明

本研究的第一個自變量是股價對管理層盈利預測的正向反應。我們把股價對管理層盈利預測的正向反應控制在兩個層面：一致與不一致。反應方向一致意味著較大價格反應，反應方向不一致意味著較小價格反應。在實驗中設定，當股價反應很小，只是增加了0.7%時，股價反應與管理層盈利預測不一致；當股價反應很大，增加了17%時，股價反應與管理層盈利預測一致。

第二個自變量是未來收益的不確定性程度，用管理層盈利預測的范圍來表示，范圍較窄意味著不確定性程度較小，范圍較寬意味著不確定性程度較大。在實驗中設定，管理層盈利預測范圍較寬的條件下，管理層盈利指導的范圍是每股收益(EPS)0.73元～0.95元；在管理層盈利預測范圍較窄的條件下，管理層盈利指導的范圍是每股收益(EPS)0.83元～0.85元。實驗中使用兩種寬度的預測范圍時設定同樣的中間值0.84元作為控制手段。

本研究中，因變量是評估師盈利預測，用評估師對未來一年和未來兩年每股收益(EPS)的預測值來衡量。

(三)實驗過程

第一步，首先將AIT公司的資料提供給評估師，為了排除利益相關因素的影響，假定評估師沒有也并不打算要投資AIT公司。然后令評估師閱讀AIT公司2015年度的盈利報告，包括該公司2015年和2014年的收入、凈利潤和每股收益(EPS)，并指出與2014年相比，2015年的收入和凈利潤均增加了22%，同時強調該公司CEO在一次電話會議中向公眾傳遞了利好消息，明確表明明年會有較好的增長機會。最后向評估師提供公司說明、股票情況和2011—2015年財務報表等額外資料。

第二步，評估師閱讀完公司盈利報告和其他資料后，要求評估師對該公司未來一年和未來兩年的每股收益(EPS)進行盈利預測，同時要求評估師對自己盈利預測的信心進行打分。

第三步，向評估師宣布該公司CEO宣稱想要通過發(fā)展新的電磁成像設備來獲取持續(xù)發(fā)展機會的消息，并提供股價對管理層盈利指導的反應，要求評估師重新做出對該公司未來一年和未來兩年每股收益(EPS)的盈利預測，并再次對自己盈利預測的信心進行打分。

五、實驗結果與分析

(一)操控性檢驗

本研究設計的是2×2被試間實驗，所以共設計了4份調查問卷。實驗中，首先，要求評估師對管理層盈利指導呈現出的寬窄范圍以及股價對管理層盈利預測反應的一致情況進行判斷。結果表明，91%的評估師都能正確判斷出管理層盈利指導的范圍，90%的評估師能正確判斷出股價對管理層盈利指導的反應。

其次，要求評估師對以下3個項目做出評級：

(1)對管理層盈利指導中未來每股收益(EPS)預測范圍的精確性進行判斷(“1=極不精確”“14=極度精確”)。表1是評估師對管理層盈利預測范圍精確性判斷的描述性統(tǒng)計和樣本檢驗結果。由表中數據可知，寬范圍預測條件下的均值為5.93，小于窄范圍條件下的9.46，在95%的置信區(qū)間內，寬范圍條件下的值在5.35～6.51之間，窄范圍條件下的值在8.88～10.04之間，由此可見，評估師認為管理層盈利指導在窄范圍預測條件下的精確性更高。描述性統(tǒng)計和樣本檢驗結果表明本研究的實驗條件得到了較好的控制。

表1 評估師對管理層盈利預測范圍精確性判斷的描述性統(tǒng)計與樣本檢驗結果

表2 評估師對管理層盈利預測范圍不確定性判斷的描述性統(tǒng)計與樣本檢驗結果

(2)對管理層盈利指導中未來每股收益(EPS)預測范圍的不確定程度進行判斷(“1=非常確定”“14=極不確定”)。由表2的結果可知，在寬范圍預測條件下，評估師對管理層預測范圍不確定性判斷的均值9.76要大于窄范圍預測條件下的均值5.65，在95%的置信區(qū)間內，寬范圍預測條件下的值在9.20～10.31之間，窄范圍預測條件下的值在5.14～6.15之間，說明評估師認為寬范圍預測條件下的不確定性程度較高。此結果與評估師對管理層盈利指導精確性判斷的結果恰好相反，即精確性越高，不確定性越低。兩者之間相互驗證，表明實驗條件得到了較好的控制。

(3)股價對管理層盈利報告的反應與評估師預期之間的差距(“1=股價對管理層盈利報告的反應程度遠低于自己的預期”“7=股價對管理層盈利報告的反應程度與自己的預期一致”“14=股價對管理層盈利報告的反應程度遠高于自己的預期”)。表3是股價對管理層盈利報告的反應與評估師預期之間差距的描述性統(tǒng)計和樣本檢驗結果。由表中數據可知，股價反應與管理層盈利報告一致(即股價上升了17%)時的均值為6.62，不一致(即股價上升了0.7%)時的均值為3.77。在95%的置信區(qū)間內，股價反應與預期之間的差距在反應一致情況下的值為6.09～7.14，大于反應不一致情況下的3.43～4.11。由此可見，相較于股價反應與管理層報告不一致的情況，評估師認為在股價反應與管理層報告一致的情況下，自己的預期與股價反應更趨于一致，再次表明實驗條件得到了較好的控制。

表3 股價反應與評估師預期之間差距的描述性統(tǒng)計與樣本檢驗結果

(二)假設檢驗

1.假設1的檢驗。

(1)描述性統(tǒng)計。表4是評估師對未來一年、未來兩年每股收益(EPS)進行預測的初始值和修正值的描述性統(tǒng)計結果。圖3和圖4是評估師對未來一年、未來兩年每股收益(EPS)進行預測的修正值。首先，當管理層盈利預測范圍較窄(不確定性較低)時，評估師的盈利預測值都大于管理層盈利預測范圍較寬(不確定性較高)時的盈利預測值。其次，在管理層盈利預測范圍較窄的條件下，評估師第一年修正的盈利預測值分別是0.80元和0.79元，第二年修正的盈利預測值分別是0.94元和0.93元。在管理層盈利預測范圍較寬的條件下，評估師第一年修正的盈利預測值分別是0.74元和0.78元，第二年修正的盈利預測值分別是0.86元和0.89元。由此可見，相較于較窄范圍的管理層盈利預測，股價反應對評估師盈利預測的影響在較寬范圍下更大。

表4 評估師年度每股收益(EPS)的描述性統(tǒng)計

(2)樣本T檢驗。表5是寬窄范圍下，股價反應一致與不一致時評估師第一年預測值的獨立樣本T檢驗結果。由表中數據可知，在寬范圍條件下，雙側檢驗的p值為0.00，小于0.05，即在寬范圍條件(不確定性較高)下，股價反應會顯著影響評估師的盈利預測。而在窄范圍條件下，雙側檢驗的顯著性p值為0.98，大于0.05，說明兩組均值不存在顯著差異，即在窄范圍條件(不確定性較低)下，股價反應對評估師盈利預測影響并不顯著。由此可以得出結論，在窄范圍預測條件下，股價對評估師盈利預測的影響幾乎可以忽略不計，而在寬范圍預測條件下，股價對評估師盈利預測產生了較大的影響，即未來收益不確定性越高，股價反應對評估師盈利預測的影響越大，驗證了本文的假設1。第二年評估師盈利預測修正值的檢驗結果與第一年相同，限于篇幅，不再列示第二年的檢驗結果。

圖3 未來一年的年度EPS預測值(修正值)

圖4 未來兩年的年度EPS預測值(修正值)

表5 第一年預測值的獨立樣本T檢驗結果

2.假設2的檢驗

假設2認為，評估師信心是未來收益不確定性和股價反應對評估師盈利預測影響的中介變量，即當未來收益不確定性越高時，評估師信心越低，評估師盈利預測受股價影響的可能性就會越大。本文選用股價反應對管理層盈利報告反應不一致情況下的39個觀測值來檢驗假設2。

首先對修正的EPS值、未來收益不確定性和評估師信心三組數據進行正態(tài)性檢驗，具體結果見表6。由表中數據可知，三組數據正態(tài)性檢驗的p值均大于0.05，可以認為這三組數據均服從正態(tài)分布。

表6 修正EPS值、不確定性和信心的正態(tài)性檢驗

然后，建立如下四個回歸模型，利用回歸分析中系數的顯著性變化來檢驗評估師信心的中介作用。

模型1：REVEPS=β0+β1UNCERTAINTY+ε

模型2：CONFIDENCE=β0+β1UNCERTAINTY+ε

模型3：REVEPS=β0+β1CONFIDENCE+ε

模型4：REVEPS=β0+β1UNCERTAINTY

+β2CONFIDENCE+ε

模型1檢驗的是圖1中的路徑A，用管理層報告?zhèn)鬟f出的未來收益的不確定性(UNCERTAINTY)來解釋修正的年度EPS預測值(REVEPS)；模型2檢驗的是圖1中的路徑B，用未來收益的不確定性(UNCERTAINTY)解釋評估師信心(CONFIDENCE)；模型3檢驗的是圖1中的路徑C，用評估師的信心(CONFIDENCE)解釋修正的年度EPS預測值(REVEPS)；模型4檢驗的是中介作用，在控制了未來收益不確定性(UNCERTAINTY)的影響后，繼續(xù)用評估師信心(CONFIDENCE)解釋年度修正的EPS預測值(REVEPS)。上述模型的具體檢驗結果見表7。

表7的Panel A匯報了模型1的回歸結果，由表中數據可知，未來收益的不確定性(UNCERTAINTY)與評估師做出的修正的EPS預測值(REVEPS)之間是統(tǒng)計顯著的負相關關系(p=0.001< 0.01)。Panel B是模型2的回歸結果，結果顯示，未來收益不確定性程度越高，評估師進行盈利預測的信心越低，二者之間是統(tǒng)計顯著的負相關關系(p=0.04< 0.05)。Panel C是評估師信心(CONFIDENCE)對修正的EPS預測值(REVEPS)的影響的統(tǒng)計結果，結果表明，評估時信心(CONFIDENCE)與修正的EPS預測值(REVEPS)之間是統(tǒng)計顯著的正相關關系(p=0.001< 0.01)。Panel D是中介作用的檢驗結果，結果顯示，信心(CONFIDENCE)的系數為0.008，仍然顯著為正(p=0.006)，但是與模型1相比，未來收益不確定性(UNCERTAINTY)的系數由-0.008變?yōu)?0.006，顯著性p值也由0.001變?yōu)?.012，由此可見，評估師的信心作為中介變量，緩和了管理層盈利指導傳遞出的未來盈利的不確定性和股價對評估師盈利預測的影響，驗證了本文的假設2。上述數據均為第一年的回歸結果，第二年回歸結果與第一年回歸結果得到的結論是相同的，限于篇幅，不再列示相關表格。

表7 回歸結果統(tǒng)計表

(三)進一步分析

1.評估師對股價信息的利用情況。

本文在研究過程中所結合的理論、提出的假設全都是以評估師在進行盈利預測時會參考股價變動為基礎的，然而評估師在實際操作中可能會存在不關注股價、不利用股價變動對自己的盈利判斷做出修正的情況，因而我們對這一前提進行了進一步檢驗。我們在問卷中增加了如下問題：假如某公司的CEO給出的當前會計年度的盈利范圍是每股增加0.29～0.47元，請您考慮以下兩種情況：

情況1：該公司管理層發(fā)布的盈利報告使其股價提高了1.61元或19%，其收盤價是10.08元，此時您修正后的預測值會________初始預測(1表示遠小于，14表示遠大于)。

情況2：該公司管理層發(fā)布的盈利報告使其股價提高了0.08元或1%，其收盤價是8.55元，此時您修正后的預測值會________初始預測(1表示遠小于，14表示遠大于)。

對這一問題的回答能夠檢驗評估師在進行預測判斷時是否會利用股價的問題，表8和表9報告了評估師對這一問題回答情況的描述性統(tǒng)計和樣本檢驗結果。由表8中的數據可知，情況1的均值是8.78，大于情況2下的均值6.72。表9中的Levene檢驗結果顯示，兩種情況下的均值之間存在顯著差異(p=0.00<0.01)，即情況1下的觀測值顯著大于情況2下的觀測值。由此可以得出結論，評估師在進行盈利預測時會充分利用股價因素，本文的研究前提是成立的。

表8 評估師利用股價情況的描述性統(tǒng)計

表9 評估師利用股價情況的樣本檢驗結果

2.評估師對管理層盈利指導可靠性的認知情況。

使用管理層盈利報告中的預期盈利設定來檢驗股價是否會對評估師盈利預測產生影響的一個可能缺陷是，評估師對管理層盈利報告的認知會部分取決于評估師對管理層可靠性的認知，因此，本實驗所觀察的結果可能隨評估師對管理層可靠性認知的不同而存在不同解釋。為了避免這種潛在問題對實驗結果造成的影響，我們在調查問卷中設計了這樣一個問題：“您在多大程度上相信管理層盈利報告的可靠性？”并要求評估師從14個層級上回答這一問題，“1=非常不可靠”“14=非?？煽俊薄１?0是評估師對管理層盈利報告可靠性認知的描述性統(tǒng)計結果，由表中數據可知，窄范圍條件下的均值為8.54，寬范圍條件下的均值為6.17。由此可見，管理層盈利預測的范圍也會對評估師對其可靠性的認知產生影響。

具體來說，與較寬的預測范圍相比，評估師認為管理層在較窄預測范圍內傳遞出的未來盈利預測信息的可靠性更高。在檢驗假設1時，我們假定評估師認為管理層的盈利指導是可靠的，因而我們將可靠性分為高可靠性和低可靠性兩組，并利用高低兩組的數據重新檢驗假設1，檢驗結果如圖5和圖6所示。圖5表示的高可靠性組在第一年支持了這一假設，但圖6表示的低可靠性組在第一年并不支持這一假設(第二年和第一年的結果相同，限于篇幅，不再贅述第二年的結果)?？傊M一步分析結果表明，實驗結果并不會因評估師對管理層盈利指導可靠性的認知不同而發(fā)生改變。

表10 評估師對管理層盈利指導可靠性認知情況的描述性統(tǒng)計

圖5 高可靠性組第一年評估師對每股收益(EPS)的預測值

圖6 低可靠性組第一年評估師對每股收益(EPS)的預測值

六、研究結論與建議

(一)研究結論

本文利用2×2的被試間實驗，分析了在未來收益不確定性的情況下，股價如何對評估師的盈利預測產生影響，并檢驗了評估師信心的中介作用。研究結果支持了本文所提出的假設，具體的研究結論如下：

第一，管理層盈利指導傳達出的未來收益的不確定性越高時，股價對管理層盈利預測的影響越大，未來收益的不確定性較低時，評估師在進行盈利預測時幾乎不會受到股價變動的影響。

第二，未來收益的不確定性通過評估師信心影響了股價對評估師的盈利預測，評估師對自己盈利預測的信心是中介變量，即管理層盈利指導傳達出的高不確定性降低了評估師對自己盈利預測的信心，繼而增強了股價對評估師盈利預測的影響。

第三，進一步分析表明，評估師在進行盈利預測時，會充分利用股價因素，評估師會根據股價的變動情況修正自己的最初預測值。另外，將評估師對管理層盈利指導的可靠性劃分為高可靠性與低可靠性兩組后，發(fā)現高可靠性組的數據支持了本文的假設1，但是低可靠性組的數據并不支持本文提出的假設。這一結果證明實驗結果并不會因評估師對管理層盈利指導信息的可靠性的不同認知而發(fā)生改變，排除了管理層信息可靠性對研究結果的影響。

(二)建議

針對上述研究結論，本文提出如下建議：

一方面，對于評估師而言，首先，在進行盈利預測前，要利用各種途徑搜集目標公司的相關信息，謹慎對待管理層發(fā)布的盈利預測；其次，在進行盈利預測時，要充分利用股票價格；最后，由于評估工作所面臨的環(huán)境存在諸多不確定因素，因而評估師在預測時，要對自己的專業(yè)判斷充滿信心，避免從眾心理和羊群效應的影響，從而做出有效的評估判斷。

另一方面，對于信息使用者而言，不僅要關注管理層發(fā)布的盈利預測消息，關注股價對管理層盈利預測的反應，還要對管理層和評估師做出的盈利預測保持理性的謹慎態(tài)度，不要偏聽偏信，盲目從眾。除此之外，信息使用者要將管理層和評估師做出的盈利預測進行對比，關注他們發(fā)布的信息的相同與不同之處，在綜合各方面因素后，作出合理的投資決策。