孫武軍， 李 政

(南京大學(xué) 商學(xué)院， 江蘇 南京 210093)

一、問(wèn)題的提出

改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)推進(jìn)市場(chǎng)化改革，引進(jìn)新的產(chǎn)品類(lèi)型，開(kāi)啟專業(yè)監(jiān)管的時(shí)代，突出表現(xiàn)為償付能力監(jiān)管體系的開(kāi)始建立與逐步完善。2003年，《保險(xiǎn)公司償付能力額度及監(jiān)管指標(biāo)管理規(guī)定》(簡(jiǎn)稱“償一代”)頒布，但“償一代”監(jiān)管體系僅僅要求保險(xiǎn)公司具有和業(yè)務(wù)規(guī)模相適應(yīng)的償付能力，無(wú)法充分反映出保險(xiǎn)公司的實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)。2013年5月，原保監(jiān)會(huì)為進(jìn)一步完善風(fēng)險(xiǎn)管理體系，增強(qiáng)中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力，頒布了《中國(guó)第二代償付能力監(jiān)管體系整體框架》(簡(jiǎn)稱“償二代”)。

“償二代”是一個(gè)三支柱框架有機(jī)結(jié)合的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和防范體系，分別從定量資本、定性監(jiān)管和市場(chǎng)約束三方面對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力進(jìn)行監(jiān)督和全面管理。定量資本對(duì)一些可量化的風(fēng)險(xiǎn)予以要求，包括承保風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等；定性監(jiān)管要求主要針對(duì)難以量化的風(fēng)險(xiǎn)，比如操作風(fēng)險(xiǎn)、戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等；最后，針對(duì)難以監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)，則采用市場(chǎng)約束、信息披露等方式進(jìn)行硬約束。

2015年2月，原保監(jiān)會(huì)正式印發(fā)過(guò)渡期內(nèi)“償二代”試運(yùn)行方案和17項(xiàng)監(jiān)管規(guī)則，保險(xiǎn)業(yè)自此進(jìn)入“償二代”實(shí)施過(guò)渡期。相比于“償一代”，“償二代”背景下，保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與防范能力明顯增強(qiáng)，各保險(xiǎn)公司由于投資策略和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的不同，償付能力充足率變化明顯。從保險(xiǎn)業(yè)整體數(shù)據(jù)來(lái)看，“償二代”下33%的保險(xiǎn)公司償付能力充足率較“償一代”有所提高，壽險(xiǎn)公司主要集中在長(zhǎng)期期繳業(yè)務(wù)比例較高的公司，而67%的保險(xiǎn)公司償付能力充足率較“償一代”顯著降低，主要集中在投資較為激進(jìn)、高現(xiàn)金價(jià)值業(yè)務(wù)較多的保險(xiǎn)公司。“償二代”下不達(dá)標(biāo)公司數(shù)量顯著增加，說(shuō)明“償二代”計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)更加科學(xué)準(zhǔn)確，一些公司雖然在“償一代”能夠達(dá)標(biāo)，但其本身風(fēng)險(xiǎn)較高，在“償二代”更全面的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別體系下就會(huì)暴露真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)狀況。2016年1月，“償二代”正式全面實(shí)施，實(shí)現(xiàn)了新舊體系的平穩(wěn)過(guò)渡，同時(shí)首次開(kāi)展了全行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理能力的監(jiān)管評(píng)估。2017年保險(xiǎn)業(yè)第一季度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)顯示，已披露的66家壽險(xiǎn)公司綜合償付能力充足率為230%，環(huán)比減少了4%，核心償付能力充足率保持在214%不變；壽險(xiǎn)公司2017年第一季度增資為41.2億元，低于上季度的118.8億元，表明采用股東注資的方法提高償付能力充足率可持續(xù)低?！皟敹眲?chuàng)造性地提出了“風(fēng)險(xiǎn)管理要求預(yù)評(píng)估”(簡(jiǎn)稱“SARMRA”)，引導(dǎo)保險(xiǎn)公司構(gòu)建和完善風(fēng)險(xiǎn)管理體系，是第二支柱的重要組成部分。壽險(xiǎn)公司2016年的數(shù)據(jù)顯示，壽險(xiǎn)公司的平均SARMRA分?jǐn)?shù)為76.35分，其中80分(“及格線”，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)管理能力對(duì)最低資本的影響為0)以上占整體的27%，行業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)管理能力較差。2017年壽險(xiǎn)公司的SARMRA分?jǐn)?shù)平均達(dá)到了77.34分，較2016年提升了0.99分，同時(shí)大部分壽險(xiǎn)公司的評(píng)分均呈上升趨勢(shì)，及格線以上的公司數(shù)量達(dá)到27家，占比提升到35%。到2018年時(shí)，不考慮新增評(píng)估分?jǐn)?shù)的8家保險(xiǎn)公司，其平均分為77.32，與上年持平，但多家公司數(shù)據(jù)評(píng)分下降，及格線以上的公司數(shù)量減少到25家。這說(shuō)明“償二代”在實(shí)施初期有助于引導(dǎo)和激勵(lì)壽險(xiǎn)公司提升自身的風(fēng)險(xiǎn)管理能力，但也應(yīng)該注意后期實(shí)施的效果，確保保險(xiǎn)公司意識(shí)每年進(jìn)行SARMRA自評(píng)估的自覺(jué)性與重要性①。

綜上，與“償一代”相比，“償二代”能更全面地反映壽險(xiǎn)公司實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)狀況，但同時(shí)也給壽險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)管理提出了更高標(biāo)準(zhǔn)的要求。壽險(xiǎn)公司構(gòu)筑的風(fēng)險(xiǎn)管理體系中最核心的內(nèi)容是償付能力充足率管理，其理論依據(jù)是風(fēng)險(xiǎn)與資本的關(guān)系。因此，本文緊緊抓住“風(fēng)險(xiǎn)—資本”這一“償二代”體系中的關(guān)鍵關(guān)系，通過(guò)對(duì)比研究，探討我國(guó)壽險(xiǎn)公司在“償二代”實(shí)施前后“風(fēng)險(xiǎn)—資本”的關(guān)系是否發(fā)生顯著變化，從而對(duì)壽險(xiǎn)公司在新形勢(shì)下的風(fēng)險(xiǎn)管理提出切實(shí)可行的政策建議。

二、文獻(xiàn)回顧與述評(píng)

國(guó)外保險(xiǎn)市場(chǎng)起步早，保險(xiǎn)實(shí)踐的理論研究積累豐富，梳理并總結(jié)相應(yīng)的研究成果對(duì)開(kāi)展我國(guó)的償付能力監(jiān)管以及風(fēng)險(xiǎn)管理研究大有裨益。

Cummins & Sommer[1]首次采用局部調(diào)整模型研究美國(guó)產(chǎn)險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)和資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)險(xiǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)和組合風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，以及保險(xiǎn)保障基金不足會(huì)抑制風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。Baranoff & Sager[2]采用NAIC資料庫(kù)中1993—1997年1 000多家壽險(xiǎn)公司的年度財(cái)務(wù)披露資料，發(fā)現(xiàn)資本比例與資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)呈正相關(guān)關(guān)系，而資本比例與產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。Baranoff & Sager[3]進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，資本比例和資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)呈正相關(guān)關(guān)系，公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)以及資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)產(chǎn)生顯著影響。Baranoff et al.[4]研究表明，規(guī)模的差異會(huì)導(dǎo)致壽險(xiǎn)公司出現(xiàn)不同的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，相對(duì)于規(guī)模較小的壽險(xiǎn)公司，規(guī)模較大的壽險(xiǎn)公司在市場(chǎng)繁榮時(shí)期更傾向于高風(fēng)險(xiǎn)債券投資。Shim[5]對(duì)美國(guó)財(cái)險(xiǎn)公司進(jìn)行了償付能力監(jiān)管的實(shí)證研究，結(jié)果表明在嚴(yán)格的償付能力監(jiān)管體系下，資本不足的產(chǎn)險(xiǎn)公司往往通過(guò)增加資本的方式提高償付能力以避免監(jiān)管懲罰，并更傾向于進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目和承保業(yè)務(wù)以獲得更多的收益。Hu & Yu[6]采用臺(tái)灣壽險(xiǎn)業(yè)2004—2009年的數(shù)據(jù)進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)與資本關(guān)系的實(shí)證研究，結(jié)論表明，2SQR方法顯示出資本比例與投資風(fēng)險(xiǎn)之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，承保風(fēng)險(xiǎn)與資本比例呈正相關(guān)關(guān)系。

相較國(guó)外市場(chǎng)，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)起步較晚，發(fā)展不成熟，償付能力監(jiān)管體系的建立與實(shí)施還不完善，學(xué)術(shù)界對(duì)資本與風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系的研究也相對(duì)較少。趙桂芹、王上文[7]利用結(jié)構(gòu)方程模型研究證實(shí)了我國(guó)財(cái)險(xiǎn)公司的承保風(fēng)險(xiǎn)和資本結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)關(guān)系。王麗珍、李秀芬[8]采用我國(guó)34家財(cái)險(xiǎn)公司2003—2009年的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)，運(yùn)用3SLS方法研究了公司資本調(diào)整與風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整之間的關(guān)系，研究表明償付能力監(jiān)管迫使保險(xiǎn)公司謹(jǐn)慎防范風(fēng)險(xiǎn)；償付能力充足率不足的公司偏向于承擔(dān)更高的投資風(fēng)險(xiǎn)和承保風(fēng)險(xiǎn)來(lái)增加收益以提高償付能力充足率，而且也能降低監(jiān)管成本。安超等[9]研究了我國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)與資本的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與資本比例并沒(méi)有顯著的相關(guān)性，產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)與資本比例卻呈顯著正相關(guān)，產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)呈顯著負(fù)相關(guān)。趙桂芹、吳洪[10]采用3SLS方法研究了我國(guó)財(cái)險(xiǎn)公司投資風(fēng)險(xiǎn)、承保風(fēng)險(xiǎn)和資本之間的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)財(cái)險(xiǎn)公司投資風(fēng)險(xiǎn)與資本比例呈顯著負(fù)相關(guān)，承保風(fēng)險(xiǎn)與資本比例無(wú)顯著相關(guān)關(guān)系。王正文等[11]以風(fēng)險(xiǎn)管理的視角，對(duì)保險(xiǎn)集團(tuán)最優(yōu)投資和承保比例進(jìn)行了研究，并建立了保險(xiǎn)集團(tuán)最優(yōu)投資和承保比例模型。

在“償二代”實(shí)施之后，相關(guān)學(xué)者也進(jìn)行了相應(yīng)的研究。王靈芝[12]探討了“償二代”下保險(xiǎn)資產(chǎn)的配置策略并對(duì)效率進(jìn)行了評(píng)估，研究表明在施加償付能力約束后，“償二代”下的有效邊界優(yōu)于“償一代”下的有效邊界，資本的使用效率得到提高。李秀芬等[13]在“償二代”背景下發(fā)現(xiàn)從產(chǎn)品設(shè)計(jì)定價(jià)到投資策略制定，再到產(chǎn)品的重新修正設(shè)計(jì)可以由二層規(guī)劃模型模擬，并提出將資產(chǎn)負(fù)債利率風(fēng)險(xiǎn)控制在一定水平內(nèi)，構(gòu)建科學(xué)的資產(chǎn)負(fù)債管理模型。陳秀娟等[14]從產(chǎn)品開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)、資產(chǎn)負(fù)債管理、資產(chǎn)大類(lèi)配置和企業(yè)全面風(fēng)險(xiǎn)管理方面探究了“償二代”實(shí)施對(duì)壽險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)管理的影響，認(rèn)為“償二代”的實(shí)施有利于引導(dǎo)壽險(xiǎn)公司提升資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)管理能力，注重資本、風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)值的平衡。

通過(guò)對(duì)現(xiàn)有文獻(xiàn)的梳理，不難發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)針對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)和承保風(fēng)險(xiǎn)與資本關(guān)系的相關(guān)研究都是在“償一代”下開(kāi)展的，并多以產(chǎn)險(xiǎn)公司為研究對(duì)象。在“償二代”下，關(guān)于保險(xiǎn)公司的研究大多聚焦于資產(chǎn)的配置策略以及資產(chǎn)負(fù)債管理，而鮮有文獻(xiàn)研究壽險(xiǎn)公司資本與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。壽險(xiǎn)公司承擔(dān)著投保人長(zhǎng)期的給付責(zé)任，其風(fēng)險(xiǎn)管理的能力對(duì)金融穩(wěn)定、社會(huì)和諧具有重要的意義?；诖?，本文以對(duì)比的視角來(lái)研究在“償一代”“償二代”監(jiān)管體系下我國(guó)壽險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)管理問(wèn)題。由于“償二代”考慮風(fēng)險(xiǎn)比較全面，且不以規(guī)模為導(dǎo)向，具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和預(yù)警能力，有別于已有研究，本文將不再考慮公司“資產(chǎn)規(guī)?！边@一指標(biāo)對(duì)公司風(fēng)險(xiǎn)管理的影響。與此同時(shí)，本文引入“綜合償付能力充足率”這一“償二代”中新名詞針對(duì)我國(guó)壽險(xiǎn)公司進(jìn)行資本與風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系的研究。

三、研究假設(shè)的提出

最近幾年P(guān)2P快速發(fā)展，諸多保險(xiǎn)公司疏于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制創(chuàng)新出多款履約保證保險(xiǎn)與P2P平臺(tái)合作，但在金融系統(tǒng)整體流動(dòng)性收緊的背景下，許多P2P平臺(tái)出現(xiàn)提現(xiàn)困難甚至倒閉[15-16]，使得多家保險(xiǎn)公司因此受到拖累，經(jīng)營(yíng)困難。而作為經(jīng)營(yíng)和管理風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)—保險(xiǎn)公司，依靠風(fēng)險(xiǎn)生存，更需要謹(jǐn)慎的控制風(fēng)險(xiǎn)。早在1930年，國(guó)外學(xué)者Cramer[17]在研究保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)管理的文獻(xiàn)中就提出了保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)考量的新標(biāo)準(zhǔn)，即將保險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)分為承保風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)。而我國(guó)的“償二代”以風(fēng)險(xiǎn)為導(dǎo)向，運(yùn)用在險(xiǎn)價(jià)值等計(jì)量方法，能及時(shí)將保險(xiǎn)公司的市場(chǎng)行為帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)變化迅速且直接地反映為償付能力指標(biāo)的變動(dòng)。保險(xiǎn)公司則相應(yīng)地采取改善資本結(jié)構(gòu)、改變投資策略、進(jìn)行業(yè)務(wù)調(diào)整等方式保證償付能力的充足性。

根據(jù)交易費(fèi)用理論，當(dāng)保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，公司很難通過(guò)負(fù)債融資的方式增加資金，所以這些公司預(yù)期需要通過(guò)其他方式持有更多的資本金。Shrieves & Dahl[18]的研究指出財(cái)務(wù)拮據(jù)成本隨破產(chǎn)概率遞增，因此，當(dāng)投資風(fēng)險(xiǎn)上升，保險(xiǎn)公司會(huì)立即提高資本比例以避免破產(chǎn)。從償付能力的角度看，投資帶來(lái)的利潤(rùn)一方面能補(bǔ)償其余風(fēng)險(xiǎn)所造成的償付能力不足，但另一方面資產(chǎn)的虧損更可能進(jìn)一步惡化保險(xiǎn)公司的償付能力水平。但是，以規(guī)模為導(dǎo)向的“償一代”監(jiān)管體系下，壽險(xiǎn)公司傾向于粗放擴(kuò)張以及激進(jìn)投資，從而提高償付能力充足率。在資本比例提高的同時(shí)，也意味著壽險(xiǎn)公司的機(jī)會(huì)成本較大，從而預(yù)期利潤(rùn)降低，壽險(xiǎn)公司更可能通過(guò)增加風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)的投資或者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)較高業(yè)務(wù)的承保獲取更高利潤(rùn)。孫武軍、崔皓月[19]研究也發(fā)現(xiàn)，“償一代”監(jiān)管體系下壽險(xiǎn)公司的資本比例與投資風(fēng)險(xiǎn)呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，壽險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)與資本的良性正相關(guān)傳導(dǎo)機(jī)制并未形成。因此，我們提出研究假設(shè)1。

H1：“償一代”下，壽險(xiǎn)公司承保風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)未形成正向影響資本比例的良性關(guān)系，且資本比例與投資風(fēng)險(xiǎn)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

“償二代”監(jiān)管體系下，壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)管理、資產(chǎn)和負(fù)債的認(rèn)可方式、資本的分級(jí)管理和最低資本的計(jì)量都發(fā)生了很大的變化。新的計(jì)量方法與規(guī)定對(duì)壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債匹配管理提出了更高的要求，壽險(xiǎn)資金運(yùn)用的投資渠道和配置管理也更敏感地影響著壽險(xiǎn)公司的償付能力水平[14]。李學(xué)峰等[20]研究發(fā)現(xiàn)，考慮極端風(fēng)險(xiǎn)時(shí)“償二代”監(jiān)管體系下保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)通過(guò)資本調(diào)整等措施對(duì)償付能力的調(diào)整是有效率的。因此，我們提出研究假設(shè)2。

H2：“償二代”下，壽險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)與資本呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系。

投資業(yè)務(wù)和承保業(yè)務(wù)是保險(xiǎn)公司的兩大支柱性業(yè)務(wù)，雖然它們分別屬于不同的領(lǐng)域，但承保風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)卻有著密切的聯(lián)系。Hofflander & Duvall[21]對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)與承保風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系進(jìn)行了深入研究，隨后Daines[22]對(duì)131家保險(xiǎn)公司也進(jìn)行了類(lèi)似研究，結(jié)果表明，承保風(fēng)險(xiǎn)與投資風(fēng)險(xiǎn)之間存在相互制約的負(fù)相關(guān)關(guān)系。從實(shí)際情況來(lái)看，“償二代”實(shí)施后，保險(xiǎn)回歸保障本源的呼聲也越來(lái)越高，壽險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)也開(kāi)始有所傾斜，在投資風(fēng)險(xiǎn)逐漸降低的情況下，普通保障型壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)重新活躍起來(lái)，導(dǎo)致綜合賠付支出較快增長(zhǎng)，承保風(fēng)險(xiǎn)由此提升。因此，我們提出研究假設(shè)3。

H3：“償二代”實(shí)施后，壽險(xiǎn)公司的承保風(fēng)險(xiǎn)與投資風(fēng)險(xiǎn)呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。

償付能力充足率水平一定程度上衡量了壽險(xiǎn)公司所受監(jiān)管的強(qiáng)度。償付能力充足率越高代表該公司面臨的監(jiān)管壓力越小。趙桂芹、吳洪[10]在對(duì)我國(guó)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司的研究中認(rèn)為償付能力水平越高的公司傾向于追求更大的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。但值得注意的是，根據(jù)上文內(nèi)容分析，“償一代”下償付能力不足的壽險(xiǎn)公司面臨強(qiáng)監(jiān)管壓力時(shí)，往往傾向于出售高現(xiàn)金價(jià)值的保險(xiǎn)產(chǎn)品和激進(jìn)投資依靠收益進(jìn)行“賭博”。壽險(xiǎn)公司的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率大幅提高，資本比例也呈顯著下降趨勢(shì)。在“償二代”的強(qiáng)監(jiān)管體系下，壽險(xiǎn)公司的這一做法可能受到極大限制，在償付能力不足時(shí)不得不補(bǔ)充資本金、減少風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例或者改變投資風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的種類(lèi)。據(jù)此，我們提出研究假設(shè)4。

H4：“償二代”下，償付能力充足率與資本比例呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，與投資風(fēng)險(xiǎn)和承保風(fēng)險(xiǎn)呈正相關(guān)關(guān)系。

四、數(shù)據(jù)來(lái)源、變量選取和模型構(gòu)建

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源

本文研究對(duì)象為我國(guó)壽險(xiǎn)公司，考慮到樣本數(shù)據(jù)的可獲得性，本文研究的壽險(xiǎn)公司樣本主要從成立時(shí)間較早的25家壽險(xiǎn)公司中進(jìn)行選擇②，因?yàn)榇祟?lèi)壽險(xiǎn)公司各業(yè)務(wù)發(fā)展比較成熟，經(jīng)營(yíng)狀況趨于穩(wěn)定，財(cái)務(wù)和償付能力信息也比較透明，對(duì)“償二代”的反饋和調(diào)整也更加迅速，因此能夠很好的反映“償二代”實(shí)施前后對(duì)壽險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)管理的影響。在25家壽險(xiǎn)公司中，本文(部分壽險(xiǎn)公司由于違規(guī)經(jīng)營(yíng)、數(shù)據(jù)未更新等問(wèn)題暫不考慮作為研究樣本)選取其中的22家壽險(xiǎn)公司③進(jìn)行研究，這些壽險(xiǎn)公司總保費(fèi)收入達(dá)到整個(gè)壽險(xiǎn)市場(chǎng)的75%以上，因此可以較為全面和準(zhǔn)確地反映整個(gè)壽險(xiǎn)業(yè)。

壽險(xiǎn)公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來(lái)源于各公司官網(wǎng)中的公開(kāi)信息披露，樣本期為2011—2018年，數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性與各年度的《中國(guó)保險(xiǎn)年鑒》進(jìn)行了核對(duì)與處理?？紤]分析“償二代”的實(shí)施是否對(duì)壽險(xiǎn)公司資本比例和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系產(chǎn)生影響，將樣本以“償二代”的實(shí)施節(jié)點(diǎn)為界限分為2011—2014年和2015—2018年兩個(gè)子樣本④。

(二)變量選取

1.核心變量

(1)資本比例(CAR)。Shrieves & Dahl[18]將權(quán)益資本與總資產(chǎn)的比值衡量資本比例(CAR)的水平。本文也沿襲這一做法，用所有者權(quán)益與總資產(chǎn)的比值作為壽險(xiǎn)公司資本比例的度量。

(2)承保風(fēng)險(xiǎn)(UNR)。壽險(xiǎn)公司進(jìn)行償付能力管理的一個(gè)重要方面就是要控制承保風(fēng)險(xiǎn)，使自身所實(shí)際承保的風(fēng)險(xiǎn)與自身的資金實(shí)力相適應(yīng)，防止發(fā)生過(guò)度承保，危及公司的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定。本文使用簡(jiǎn)單賠付率(年賠付額/保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入)來(lái)衡量承保風(fēng)險(xiǎn)。簡(jiǎn)單賠付率計(jì)算方便，而且也能真實(shí)的反映壽險(xiǎn)公司進(jìn)行承保業(yè)務(wù)所承擔(dān)的索賠壓力。

(3)投資風(fēng)險(xiǎn)(INR)。壽險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)份額越大，短期內(nèi)資產(chǎn)的流動(dòng)性就較差，盈利水平也就得不到保證，資產(chǎn)的不確定性會(huì)使得壽險(xiǎn)公司在承保業(yè)務(wù)上傾向于開(kāi)發(fā)和銷(xiāo)售穩(wěn)健的產(chǎn)品或者提高資本比例。本文根據(jù)“償二代”背景下，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本計(jì)算采用的綜合因子⑤，對(duì)壽險(xiǎn)公司的投資資產(chǎn)⑥賦予不同的風(fēng)險(xiǎn)因子。表1列出了各相關(guān)投資資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)因子，以這些投資資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)因子為權(quán)重計(jì)算得出的結(jié)果即為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，最后和總投資資產(chǎn)相除即得到投資風(fēng)險(xiǎn)。

表1 相關(guān)投資資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)因子

2.其他變量

(1)資產(chǎn)收益率(ROA)。資產(chǎn)收益率能夠反映壽險(xiǎn)公司的獲利能力，由于存在信息不對(duì)稱，獲利的增加或下降都會(huì)影響財(cái)務(wù)杠桿的比例，從而影響到壽險(xiǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)以及承保能力。本文以當(dāng)期的資產(chǎn)收益率作為結(jié)構(gòu)方程的解釋變量。

(2)公司性質(zhì)(TYP)。Baranoff & Sager[3]和Hu & Yu[6]等學(xué)者均認(rèn)為股權(quán)性質(zhì)不同的壽險(xiǎn)公司其市場(chǎng)行為和投資策略有較大差異。本文用虛擬變量表征不同壽險(xiǎn)公司的公司性質(zhì),0代表中資企業(yè)，1代表外資企業(yè)。

(3)流量退保率(SR)。傳統(tǒng)的退保率很難反應(yīng)保險(xiǎn)金額對(duì)于當(dāng)期現(xiàn)金流的沖擊，本文引用平安證券獨(dú)創(chuàng)的分析指標(biāo)即流量退保率，計(jì)算公式為流量退保率=退保金/已賺保費(fèi)。從實(shí)際情況來(lái)看，退保對(duì)現(xiàn)金流影響較大,不僅影響保險(xiǎn)公司的投資規(guī)模和資產(chǎn)配置，也會(huì)導(dǎo)致公司對(duì)于第二年保費(fèi)增長(zhǎng)要求較高,增加業(yè)務(wù)線壓力。

(4)綜合償付能力充足率(CSR)?！皟敹北O(jiān)管體系全面覆蓋了壽險(xiǎn)公司的七大類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)，較之“償一代”，償付能力充足率水平的計(jì)算也有更加精確的計(jì)算方法，因此本文在變量的選擇上增加對(duì)償付能力充足率水平的考慮。償付能力充足率越高的壽險(xiǎn)公司，在承保業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)選擇上越靈活，越有動(dòng)力提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的程度。在“償二代”正式實(shí)施以來(lái)，償付能力充足率不足的公司往往會(huì)通過(guò)發(fā)行債券補(bǔ)充資本，從而對(duì)資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。文中綜合償付能力充足率采用實(shí)際資本與最低資本要求的比例來(lái)衡量。

(三)模型構(gòu)建

(1)

(2)

資本比例(CAR)、投資風(fēng)險(xiǎn)(INR)和承保風(fēng)險(xiǎn)(UNR)為內(nèi)生變量，假設(shè)這三個(gè)變量的目標(biāo)值無(wú)法觀察到，那么前一期和當(dāng)期資本比例、投資風(fēng)險(xiǎn)和承保風(fēng)險(xiǎn)的改變可以寫(xiě)成：

(3)

(4)

(5)

按照式(2)的轉(zhuǎn)換方法，可以得到：

(6)

加入本研究所考量的外生變量，資產(chǎn)收益率、公司性質(zhì)、綜合償付能力充足率和流量退保率，可將模型構(gòu)建如下：

CARj,t=β0，1+β1,1CARj,t-1+β2,1INRj,t+β3,1UNRj,t

(7)

INRj,t=β0，2+β1,2INRj,t-1+β2,2UNRj,t+β3,2CARj,t

(8)

UNRj,t=β0，3+β1,3UNRj,t-1+β2,3CARj,t+β3,3INRj,t+
β4,1ROAj,t+β5,1TYPj,t+β6,1SRj,t+β7,1CSRj,t+ε1+
β4,2ROAj,t+β5,2TYPj,t+β6,2SRj,t+β7,2CSRj,t+ε2+
β4,3ROAj,t+β5,3TYPj,t+β6,3SRj,t+β7,3CSRj,t+ε3

(9)

其中，βm,n為第n個(gè)方程中第m個(gè)變量的回歸系數(shù)；CAR、INR、UNR分別為資本比例、投資風(fēng)險(xiǎn)和承保風(fēng)險(xiǎn)；CARj,t-1、INRj,t-1、UNRj,t-1分別為第j家壽險(xiǎn)公司第t-1期的資本比例、投資風(fēng)險(xiǎn)和承保風(fēng)險(xiǎn)；TYP為公司性質(zhì)；ROA為資產(chǎn)收益率；SR為流量退保率；CSR為綜合償付能力充足率；j、t分別表示為第j家壽險(xiǎn)公司第t期。

五、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

(一)數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)

本文基于各公司的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)，整理計(jì)算出了各個(gè)變量的相關(guān)數(shù)據(jù)。表2為“償二代”實(shí)施前后各壽險(xiǎn)公司相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)。

從表2可以發(fā)現(xiàn)，樣本中“償一代”時(shí)期下壽險(xiǎn)公司的資本比例平均水平為0.144，數(shù)值較低，一定程度上反映了我國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)資本水平低的事實(shí)?！皟敹睍r(shí)期下這一數(shù)值降低到0.111，這可能與近些年各保險(xiǎn)公司總資產(chǎn)的快速增長(zhǎng)有關(guān)，而股東權(quán)益增長(zhǎng)率偏低，因此導(dǎo)致資本比例降低。投資風(fēng)險(xiǎn)在“償二代”時(shí)期顯著增加，而且標(biāo)準(zhǔn)差數(shù)值也變大，這說(shuō)明每個(gè)公司的風(fēng)險(xiǎn)投資策略差異較大。另外，處于增加狀態(tài)的投資風(fēng)險(xiǎn)說(shuō)明“償二代”的實(shí)施并沒(méi)有迫使壽險(xiǎn)公司調(diào)整自身較為激進(jìn)的投資方式。在承保風(fēng)險(xiǎn)上，“償二代”實(shí)施后其數(shù)值明顯增加。一方面，這可能與壽險(xiǎn)公司的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率下降有關(guān)；另一方面，近兩年保險(xiǎn)公司回歸保險(xiǎn)本源，大力發(fā)展保障型產(chǎn)品，因而賠付支出大幅增加，承保風(fēng)險(xiǎn)變量值迅速增長(zhǎng)。資產(chǎn)收益率水平隨時(shí)間的推移其數(shù)值顯著增加且大于0，這說(shuō)明這些壽險(xiǎn)公司在經(jīng)歷若干年的盈利等待期，終于走上正軌，且標(biāo)準(zhǔn)差也顯著變小，各壽險(xiǎn)公司盈利能力相當(dāng)。償付能力充足率均值由3.173降低到2.516，下降幅度較大，但整體水平仍很高并遠(yuǎn)大于100%，個(gè)體差異也逐漸縮小。

表2 分期間的壽險(xiǎn)公司各變量描述性統(tǒng)計(jì)

(二)回歸結(jié)果分析

本文采用聯(lián)立方程式部分調(diào)整模型，以三階段最小二乘法(3SLS)研究資本比例與投資風(fēng)險(xiǎn)、承保風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系?？紤]到“償二代”于2015年進(jìn)入實(shí)施過(guò)渡期，2016年正式實(shí)施，目前已有4年的數(shù)據(jù)可以搜集和查閱，從數(shù)據(jù)的數(shù)量上來(lái)看已經(jīng)符合做實(shí)證研究的要求。從質(zhì)量上來(lái)說(shuō)，本文已經(jīng)初步篩選出了22家符合要求的壽險(xiǎn)公司，在此基礎(chǔ)上，采取最新公布的年度信息披露中財(cái)務(wù)和償付能力數(shù)據(jù)進(jìn)行“償二代”對(duì)壽險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)管理的影響研究。本文主要采取對(duì)比研究法，根據(jù)“償二代”實(shí)施時(shí)點(diǎn)，將樣本分為兩個(gè)部分，即采用兩個(gè)回歸模型對(duì)比分析“償二代”實(shí)施前后資本比例與投資風(fēng)險(xiǎn)、承保風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。回歸結(jié)果如表3和表4所示。

從資本比例方程來(lái)看：第一，在“償二代”實(shí)施之前，投資風(fēng)險(xiǎn)負(fù)向影響資本比例，這與H1基本相符，原因在于“償一代”這一監(jiān)管體系以規(guī)模為導(dǎo)向，壽險(xiǎn)公司粗放擴(kuò)張業(yè)務(wù)與進(jìn)行激進(jìn)投資⑦，忽視了風(fēng)險(xiǎn)與資本良性關(guān)系的形成。即使在投資風(fēng)險(xiǎn)較高的環(huán)境下，壽險(xiǎn)公司仍然會(huì)選擇繼續(xù)減少自有資本，追加風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資以獲取投資收益。第二，承保風(fēng)險(xiǎn)正向影響資本比例且在10%水平下顯著，在承保風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，壽險(xiǎn)公司投資風(fēng)險(xiǎn)也往往處于高位，出于保證維持一定的償付能力充足率，壽險(xiǎn)企業(yè)不得不增加資本金，提高資本比例。第三，流量退保率與資本比例呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，流量退保率越高，資本比例越低。這是因?yàn)?013年后，投資類(lèi)保險(xiǎn)產(chǎn)品占比上升，行業(yè)的流量退保率明顯上升，但壽險(xiǎn)公司卻繼續(xù)追求粗放擴(kuò)張業(yè)務(wù)，引起規(guī)模大幅增長(zhǎng)。第四，綜合償付能力充足和資本比例成正相關(guān)關(guān)系并在1%水平下顯著，“償一代”下償付能力不足的壽險(xiǎn)公司面臨強(qiáng)監(jiān)管壓力時(shí)，往往出售高現(xiàn)金價(jià)值的保險(xiǎn)產(chǎn)品和激進(jìn)投資依靠投資收益達(dá)到監(jiān)管要求。壽險(xiǎn)公司的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率大幅提高，資本比例因此呈顯著下降趨勢(shì)。

表3 2011—2014年聯(lián)立方程式部分調(diào)整模型回歸結(jié)果

注：*、**、***分別代表在10%、5%和1%的水平上顯著。

表4 2015—2018年聯(lián)立方程式部分調(diào)整模型結(jié)果

注：*、**、***分別代表在10%、5%和1%的水平上顯著。

從投資風(fēng)險(xiǎn)方程來(lái)看：第一，資本比例與投資風(fēng)險(xiǎn)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系但不顯著，這基本符合H1，壽險(xiǎn)公司的資本比例下降，投資風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨之上升。原因可能在于上期償付能力充足率水平較高的情況下，壽險(xiǎn)公司傾向于減少自有資金比例，抓住機(jī)會(huì)成本進(jìn)行大量投資，而上期償付能力充足率水平較低的壽險(xiǎn)公司甚至也是選擇主動(dòng)減少資本比例進(jìn)行激進(jìn)的投資策略或者增加投連險(xiǎn)的銷(xiāo)售，以此獲取更多的收益進(jìn)行轉(zhuǎn)增資本從而扭轉(zhuǎn)資本比例較低的現(xiàn)狀。這反映出“償一代”下壽險(xiǎn)公司不顧自身的風(fēng)險(xiǎn)管理，往往選擇“鋌而走險(xiǎn)”的方式進(jìn)行形勢(shì)的扭轉(zhuǎn)。第二，承保風(fēng)險(xiǎn)與投資風(fēng)險(xiǎn)顯著正相關(guān)。承保風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)兩者之間良好的關(guān)系是相互替代此消彼長(zhǎng)，共同將風(fēng)險(xiǎn)維持在一定的水平不變，而“償一代”下壽險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)時(shí)忽略了這一良好機(jī)制的形成。第三，流量退保率與投資風(fēng)險(xiǎn)呈顯著正相關(guān)關(guān)系，這和投資類(lèi)產(chǎn)品占比增加有關(guān)，促使壽險(xiǎn)公司著眼于資產(chǎn)的增值從而轉(zhuǎn)向資本市場(chǎng)進(jìn)行某些高風(fēng)險(xiǎn)的投資活動(dòng)。

從承保風(fēng)險(xiǎn)方程看：投資風(fēng)險(xiǎn)與承保風(fēng)險(xiǎn)呈顯著正相關(guān)關(guān)系，反映了這個(gè)時(shí)期壽險(xiǎn)公司激進(jìn)的擴(kuò)張方式和投資策略。在投資風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，壽險(xiǎn)公司只寄望以投資的豐厚收益來(lái)抵充最低資本要求。此外，資本比例與承保風(fēng)險(xiǎn)也未呈顯著正相關(guān)關(guān)系，其原因也可由上述內(nèi)容進(jìn)行解釋。

分析表4相關(guān)數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)：第一，在實(shí)施“償二代”后，資本比例與投資風(fēng)險(xiǎn)呈顯著正相關(guān)關(guān)系，而資本比例也正向影響承保風(fēng)險(xiǎn)，這符合H2。從這一角度可以分析出，“償二代”嚴(yán)格全面的監(jiān)管體系使得壽險(xiǎn)公司開(kāi)始注重構(gòu)建全面的公司風(fēng)險(xiǎn)管理框架，注重自身風(fēng)險(xiǎn)的防控。第二，投資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)承保風(fēng)險(xiǎn)的影響顯著為負(fù)，這符合H3。壽險(xiǎn)公司在“償二代”下更傾向于投資風(fēng)險(xiǎn)因子較小的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比如基礎(chǔ)設(shè)施股權(quán)計(jì)劃和不動(dòng)產(chǎn)等，投資風(fēng)險(xiǎn)降低，配合當(dāng)前保險(xiǎn)業(yè)回歸保障本源的倡導(dǎo)，壽險(xiǎn)公司調(diào)整承保業(yè)務(wù)的重點(diǎn)發(fā)展方向，賠付支出隨即攀升，導(dǎo)致承保風(fēng)險(xiǎn)上升迅速。第三，著重關(guān)注償付能力充足率對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和資本的影響。償付能力充足率對(duì)資本比例的影響顯著為正，若從償付能力充足率高低代表了公司所受監(jiān)管壓力的大小來(lái)看，償付能力充足率越高，壽險(xiǎn)公司的監(jiān)管壓力就越小，從而壽險(xiǎn)公司會(huì)傾向于較少資本金而用于投資或開(kāi)展其他保險(xiǎn)業(yè)務(wù)以賺取更多收益，實(shí)證結(jié)果正好與之相反。同樣，償付能力充足率對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的影響為負(fù)，對(duì)承保風(fēng)險(xiǎn)的影響為負(fù)，這也是令人感到“驚奇”的。綜合來(lái)看，“償二代”下，償付能力充足率對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和資本的影響是不符合H4的。

(三)“適應(yīng)性博弈”調(diào)整機(jī)制分析

針對(duì)H4的驗(yàn)證結(jié)果，文章結(jié)合行為金融學(xué)以及博弈論的相關(guān)知識(shí)[24-25]，根據(jù)保險(xiǎn)公司的固有體量、經(jīng)營(yíng)方式以及戰(zhàn)略決策，細(xì)分群體的“心理活動(dòng)”，提出以下假設(shè)，并將此稱為“適應(yīng)性博弈”假設(shè)。假設(shè)在“償二代”剛實(shí)施時(shí)，整個(gè)壽險(xiǎn)業(yè)面臨較大的監(jiān)管壓力。首先，考慮在“償二代”監(jiān)管體系下償付能力充足率顯著降低的那部分壽險(xiǎn)公司，這部分公司往往承保業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一、投資風(fēng)險(xiǎn)往往較大。監(jiān)管環(huán)境雖然趨緊，但這些公司長(zhǎng)時(shí)期處于“償一代”的監(jiān)管環(huán)境下，存有部分僥幸心理，依舊粗放擴(kuò)張以謀求市場(chǎng)份額，投資風(fēng)險(xiǎn)依舊增加即采取“償一代”下應(yīng)付償付能力不足的策略。期末即使增加資本金但總資產(chǎn)的急劇擴(kuò)張，使得其增長(zhǎng)比例小于權(quán)益資本增長(zhǎng)率，由此資本比例仍舊處于下降狀態(tài)。第一期的增加資本金和投資收益使得壽險(xiǎn)公司的償付能力充足率上升，但是由于第一期的償付能力處于下降狀態(tài)，監(jiān)管部門(mén)可能會(huì)注重對(duì)該公司的監(jiān)管與審查，加上該公司的投資風(fēng)險(xiǎn)處于高位，若第二期投資收益減少將對(duì)公司帶來(lái)很多不良后果，其面對(duì)的監(jiān)管壓力只增不減，壽險(xiǎn)公司因此會(huì)主動(dòng)調(diào)整投資資產(chǎn)類(lèi)別，降低業(yè)務(wù)發(fā)展速度并適時(shí)增加資本金，由此投資風(fēng)險(xiǎn)減小,資本比例上升。第三期，壽險(xiǎn)公司發(fā)現(xiàn)第二期的業(yè)務(wù)調(diào)整和上升的綜合償付能力充足率使得監(jiān)管部門(mén)在第三期會(huì)放松對(duì)它的監(jiān)管，面臨的監(jiān)管壓力減小，壽險(xiǎn)公司則繼續(xù)擴(kuò)張業(yè)務(wù)和激進(jìn)投資，投資風(fēng)險(xiǎn)增加，資本比例減少。以后多期的分析類(lèi)似，這也與2015—2018年各個(gè)公司的償付能力水平數(shù)值呈增加減少依次變化相符,尤其是與季償付能力報(bào)告相符。

其次，我們考慮在“償二代”監(jiān)管體系下償付能力充足率顯著上升的那部分壽險(xiǎn)公司，這部分公司往往業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)多元，風(fēng)險(xiǎn)管理體系比較完善。第一期，這部分公司也受到嚴(yán)格的監(jiān)管，但這部分公司循規(guī)蹈矩，在當(dāng)期就會(huì)調(diào)整投資資產(chǎn)類(lèi)別和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，減少投資風(fēng)險(xiǎn)，資本比例因總資產(chǎn)增長(zhǎng)速度減慢而增加。壽險(xiǎn)公司因?yàn)樯掀诘膬敻赌芰Τ渥懵蔬^(guò)于充分，機(jī)會(huì)成本增加，在第二期該壽險(xiǎn)公司便傾向于減少償付能力充足率，上期增加的償付能力充足率使得這期的監(jiān)管壓力減小，因此投資風(fēng)險(xiǎn)會(huì)上升，資本比例會(huì)減少。壽險(xiǎn)公司在以后各期的行為與前文分析相同，從公司的行為可以發(fā)現(xiàn)“償二代”下，壽險(xiǎn)公司并不每期都嚴(yán)格遵守“償二代”下的監(jiān)管要求，存在一定的懈怠。每個(gè)季度的償付能力報(bào)告并不能促使壽險(xiǎn)公司時(shí)刻注意自身的風(fēng)險(xiǎn)管理，監(jiān)管當(dāng)局還應(yīng)對(duì)此進(jìn)行跟蹤調(diào)查，縮短SARMRA評(píng)分周期，建立動(dòng)態(tài)償付能力監(jiān)管體系，實(shí)時(shí)監(jiān)控壽險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)狀況。表5即為此機(jī)制的簡(jiǎn)單分析示意。

表5 “適應(yīng)性博弈”假設(shè)下壽險(xiǎn)公司行動(dòng)機(jī)制分析

六、結(jié)論及建議

本文從風(fēng)險(xiǎn)與資本關(guān)系的變化角度探究在“償二代”下壽險(xiǎn)公司如何進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，并進(jìn)一步研究?jī)敻赌芰Τ渥懵仕饺绾斡绊憠垭U(xiǎn)公司進(jìn)行承保業(yè)務(wù)和投資決策。主要研究結(jié)論如下：

其一，“償二代”的實(shí)施對(duì)于壽險(xiǎn)公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理有著積極的促進(jìn)作用。各壽險(xiǎn)公司采取注資、發(fā)行資本補(bǔ)充債券、調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、再保險(xiǎn)安排以及投資策略等方法提高償付能力充足率，但在更具體的風(fēng)險(xiǎn)控制上還未取得充分的成效。從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度看，壽險(xiǎn)公司需要不斷調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，避免出現(xiàn)以“規(guī)模導(dǎo)向”開(kāi)展業(yè)務(wù)，妥善防范退保風(fēng)險(xiǎn)，最終要想壽險(xiǎn)公司形成良好的“風(fēng)險(xiǎn)—資本”關(guān)系，還需更多時(shí)間的檢驗(yàn)。

其二，“償二代”下，我國(guó)壽險(xiǎn)公司需要更加注重投資風(fēng)險(xiǎn)管理。當(dāng)前，投資風(fēng)險(xiǎn)提高時(shí)，壽險(xiǎn)公司更傾向于通過(guò)投資取得利潤(rùn)來(lái)彌補(bǔ)其他風(fēng)險(xiǎn)所產(chǎn)生的償付能力逆差，而較少通過(guò)股權(quán)融資的方法改善償付能力充足率。這是一個(gè)比較激進(jìn)、短視化的改善策略，壽險(xiǎn)公司應(yīng)該建立完善的風(fēng)險(xiǎn)偏好體系，妥善進(jìn)行資產(chǎn)配置，采取更加靈活安穩(wěn)的投資策略。

其三，“償二代”下，壽險(xiǎn)公司往往根據(jù)前期的償付能力水平來(lái)調(diào)整本期償付能力充足率，所受監(jiān)管壓力也由上期償付能力充足率上升或下降所決定，以此適時(shí)調(diào)整當(dāng)期的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃和投資計(jì)劃。壽險(xiǎn)公司并不每期都嚴(yán)格遵守“償二代”下的監(jiān)管要求，存在一定的懈怠，“償二代”監(jiān)管體系并沒(méi)有促使壽險(xiǎn)公司形成穩(wěn)定長(zhǎng)期的風(fēng)險(xiǎn)管理框架和制度體系。

以上研究結(jié)論對(duì)我國(guó)壽險(xiǎn)公司在“償二代”下進(jìn)行的風(fēng)險(xiǎn)管理和監(jiān)管部門(mén)對(duì)償付能力監(jiān)管有一定的啟發(fā)。我國(guó)壽險(xiǎn)公司首先應(yīng)該避免規(guī)模導(dǎo)向的非理性競(jìng)爭(zhēng)以及產(chǎn)品同質(zhì)化，在積極拓展創(chuàng)新業(yè)務(wù)的同時(shí)要始終以資本為底線，以償付能力充足率為基礎(chǔ)指標(biāo)。其次，加快建立和完善風(fēng)險(xiǎn)管理框架，在組織架構(gòu)、制度體系完善的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理工具模型在公司經(jīng)營(yíng)管理中的應(yīng)用，將壓力測(cè)試應(yīng)用于業(yè)務(wù)規(guī)劃、資本規(guī)劃、資本配置、風(fēng)險(xiǎn)偏好與限額制定等工作中。壽險(xiǎn)公司應(yīng)該培訓(xùn)和引進(jìn)專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理人員，設(shè)立獨(dú)立的首席風(fēng)險(xiǎn)官和風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)負(fù)責(zé)“償二代”執(zhí)行管理工作，監(jiān)管部門(mén)也需引進(jìn)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)管理的人才，對(duì)每個(gè)壽險(xiǎn)公司進(jìn)行跟蹤調(diào)查和專業(yè)指導(dǎo)。最后，在“償二代”二期工程中，銀保監(jiān)會(huì)要繼續(xù)對(duì)保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行深度的穿透式監(jiān)管，加強(qiáng)資產(chǎn)界定。監(jiān)督和加強(qiáng)壽險(xiǎn)公司進(jìn)行穿透披露，通過(guò)層層計(jì)量最低資本要求，看穿風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)，反向抑制復(fù)雜結(jié)構(gòu)與風(fēng)險(xiǎn)不清的投資行為，健全宏觀審慎監(jiān)管。

注 釋：

①數(shù)據(jù)來(lái)源：原中國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)網(wǎng)站(http:∥bxjg.circ.gov.cn/web/site0/)。

②本文選擇的壽險(xiǎn)公司為2003年之前成立的，經(jīng)過(guò)至少8年時(shí)間的發(fā)展，壽險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)狀況都趨于穩(wěn)定并逐步扭虧為盈。其次，這些公司都經(jīng)歷了2008年金融危機(jī)，在風(fēng)險(xiǎn)管理方面有一定的經(jīng)驗(yàn)。

③22家壽險(xiǎn)公司分別為：中國(guó)平安人壽、中國(guó)太平洋人壽、新華人壽、中宏人壽、同方全球人壽、中德安聯(lián)人壽、建信人壽、光大永明人壽、招商信諾人壽、中國(guó)人壽、中意人壽、中信保誠(chéng)人壽、交銀康聯(lián)人壽、太平人壽、天安人壽、恒安標(biāo)準(zhǔn)人壽、工銀安盛人壽、中荷人壽、中英人壽、民生人壽、長(zhǎng)生人壽、瑞泰人壽。

④2015年為“償二代”實(shí)施的過(guò)渡期，但根據(jù)相關(guān)資料可以計(jì)算在“償二代”下的數(shù)據(jù)。

⑤《保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第7號(hào)：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本》《保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第8號(hào)：信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本》文件對(duì)相關(guān)權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、交易對(duì)手違約風(fēng)險(xiǎn)限定了基礎(chǔ)因子。由于財(cái)務(wù)報(bào)表中的相應(yīng)投資資產(chǎn)類(lèi)別并未披露細(xì)致，某些資產(chǎn)的確認(rèn)較為籠統(tǒng)，本文在已有投資資產(chǎn)的基礎(chǔ)因子基礎(chǔ)上，根據(jù)投資資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)弱進(jìn)行了簡(jiǎn)單方便的處理：線性插值和相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)等價(jià)。雖然某些風(fēng)險(xiǎn)因子的賦值并不是非常準(zhǔn)確，但其加權(quán)后的結(jié)果在衡量投資風(fēng)險(xiǎn)上仍具有一定的意義。

⑥本文考慮的投資資產(chǎn)包括：貨幣資金、衍生金融資產(chǎn)、交易性金融資產(chǎn)、買(mǎi)入返售金融資產(chǎn)、其他應(yīng)收款、保戶質(zhì)押貸款、債權(quán)計(jì)劃投資、定期存款、可供出售金融資產(chǎn)、持有至到期投資、歸入貸款及應(yīng)收款的投資、長(zhǎng)期股權(quán)投資和投資性房地產(chǎn)。

⑦實(shí)際上，在“償二代”正式實(shí)施的2016年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速為6.7%，但我國(guó)的壽險(xiǎn)行業(yè)仍然保持了兩位數(shù)的高增長(zhǎng)，同時(shí)投資余額也出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。