鄧建平

【摘要】《證券法》是資本市場(chǎng)的根本大法。經(jīng)過(guò)4年多的修訂，2020年3月1日新《證券法》正式實(shí)施。從證券發(fā)行制度、發(fā)行條件、信息披露、違法成本和引入代表人訴訟制度等五個(gè)方面，比較和分析新、舊《證券法》的主要差異，并解讀修訂背后的主要原因和影響后果，結(jié)論對(duì)于理解新《證券法》的精神實(shí)質(zhì)，推動(dòng)其有效實(shí)施具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。

【關(guān)鍵詞】資本市場(chǎng);證券法;注冊(cè)制;信息披露

【中圖分類號(hào)】F832? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A? ? ? 【文章編號(hào)】1004-0994（2020）06-0003-4

歷時(shí)四年多、歷經(jīng)全國(guó)人大常委會(huì)四次審議，2020年3月1日新《證券法》正式實(shí)施。舊《證券法》一共240條，新《證券法》共修改166條、刪除24條、新增24條，做了大幅度調(diào)整和完善。與舊《證券法》相比，新《證券法》的變化主要體現(xiàn)在以下方面：修改完善證券發(fā)行制度，大幅提高違法成本，設(shè)立專章規(guī)定投資者保護(hù)制度，進(jìn)一步強(qiáng)化信息披露要求，完善證券交易制度，取消多項(xiàng)行政許可，進(jìn)一步規(guī)范中介機(jī)構(gòu)職責(zé)履行，建立健全多層次資本市場(chǎng)體系，強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法和風(fēng)險(xiǎn)防控，擴(kuò)大《證券法》適用范圍等。在這些變化中，有五大亮點(diǎn)受到了社會(huì)與資本市場(chǎng)的廣泛關(guān)注，本文將進(jìn)行重點(diǎn)解讀。

一、 取消核準(zhǔn)制，全面推行注冊(cè)制

本次《證券法》修訂最大的亮點(diǎn)在于證券的發(fā)行由“核準(zhǔn)制”轉(zhuǎn)變?yōu)槿嫱菩小白?cè)制”。從全球范圍來(lái)看，證券發(fā)行制度主要有三種模式：審批制、核準(zhǔn)制和注冊(cè)制。審批制是采取實(shí)質(zhì)審查的形式，證券發(fā)行須經(jīng)過(guò)正式批準(zhǔn)才能夠發(fā)行，主要包括發(fā)行資格和發(fā)行額度的審批。核準(zhǔn)制，是指證券主管機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人申報(bào)材料的完整性、真實(shí)性和準(zhǔn)確性進(jìn)行形式審查，同時(shí)，對(duì)于擬發(fā)行證券的公司的財(cái)務(wù)狀況和投資價(jià)值是否符合法律或證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的規(guī)定進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核。而注冊(cè)制只對(duì)證券發(fā)行人申報(bào)信息和材料作形式審查，主要關(guān)注申報(bào)材料是否完整、真實(shí)、準(zhǔn)確，并不對(duì)該證券的投資價(jià)值進(jìn)行判斷，發(fā)行人只要充分及時(shí)地披露了相關(guān)信息，即可發(fā)行股票[1] 。

從20世紀(jì)90年代開(kāi)始，我國(guó)資本市場(chǎng)就建立了全國(guó)統(tǒng)一的證券發(fā)行制度，并在1993年開(kāi)始實(shí)行審批制，在2001年推行核準(zhǔn)制。

審批制的實(shí)行包括“額度管理”（1993 ～ 1995年）和“指標(biāo)管理”（1996 ～ 2000年）兩個(gè)階段。額度管理是指國(guó)務(wù)院證券管理部門先確定總體發(fā)行額度，然后根據(jù)各個(gè)省份和行業(yè)的具體情況進(jìn)一步分配額度，再由省級(jí)政府或行業(yè)主管部門給選定的企業(yè)下達(dá)發(fā)行額度。1996年8月，證監(jiān)會(huì)開(kāi)始推行“總量控制、限報(bào)家數(shù)”的指標(biāo)管理辦法，意味著我國(guó)的證券發(fā)行進(jìn)入了“指標(biāo)管理”階段。

核準(zhǔn)制的實(shí)行包括“通道制”（2001 ～ 2004年）和“保薦制”（2004年以后）兩個(gè)時(shí)期。2001年3月17日， “通道制”正式運(yùn)行?！巴ǖ乐啤备淖兞诉^(guò)去主要由地方政府或行業(yè)主管部門來(lái)選擇擬上市企業(yè)的做法，轉(zhuǎn)而由證券主管機(jī)構(gòu)根據(jù)各證券公司的實(shí)力和能力賦予其發(fā)行股票的通道數(shù)量，而各證券公司在通道的數(shù)量?jī)?nèi)遴選擬發(fā)行股票的公司。2003年12月，《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》等法規(guī)發(fā)布，標(biāo)志著我國(guó)證券發(fā)行開(kāi)始推行“保薦制”。與“通道制”相比，“保薦制”明確規(guī)定了保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人在發(fā)行上市過(guò)程中的連帶責(zé)任，并建立責(zé)任追究機(jī)制。

與舊《證券法》相比，新《證券法》在證券發(fā)行制度上有了實(shí)質(zhì)性的轉(zhuǎn)變。舊《證券法》第十條規(guī)定，公開(kāi)發(fā)行證券，必須經(jīng)國(guó)家證券管理部門或相關(guān)機(jī)構(gòu)的核準(zhǔn);第二十二條明確指出，證券發(fā)行由證券管理機(jī)構(gòu)的發(fā)行審核委員會(huì)審核。而新《證券法》第九條則刪除了證券發(fā)行需要經(jīng)過(guò)“核準(zhǔn)”的字眼，轉(zhuǎn)而使用“注冊(cè)”來(lái)表述，即公開(kāi)發(fā)行證券只須報(bào)國(guó)家證券主管部門或相關(guān)機(jī)構(gòu)注冊(cè)，不再經(jīng)過(guò)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)審核。這意味著我國(guó)的證券發(fā)行真正進(jìn)入注冊(cè)制時(shí)代，證券發(fā)行朝市場(chǎng)化的發(fā)展又邁出關(guān)鍵的一步。

考慮到注冊(cè)制改革是一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程，需要根據(jù)實(shí)際情況逐步推進(jìn)，所以，新《證券法》也授權(quán)有關(guān)部門對(duì)注冊(cè)制的范圍和步驟進(jìn)行規(guī)定，為有關(guān)板塊和證券品種分步實(shí)施注冊(cè)制留出了必要的時(shí)間與法律空間。

需要注意的是，注冊(cè)制并不意味著不對(duì)發(fā)行材料進(jìn)行審核，而是改由證券交易所審核，證監(jiān)會(huì)以交易所審核意見(jiàn)為基礎(chǔ)，決定是否予以注冊(cè)?？梢?jiàn)，在注冊(cè)制下證券發(fā)行是審核權(quán)下放，不是取消審核。注冊(cè)制下審核的關(guān)注點(diǎn)發(fā)生了變化，從對(duì)發(fā)行人是否具有持續(xù)盈利能力和投資價(jià)值的審核，轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)發(fā)行人是否符合發(fā)行基本條件以及信息披露是否完整、準(zhǔn)確、真實(shí)和及時(shí)進(jìn)行審核。這意味著權(quán)力配置發(fā)生了改變，證券監(jiān)管體系逐漸向市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，體現(xiàn)了“淡化行政管控、強(qiáng)化市場(chǎng)監(jiān)管”的總體原則。

二、不再?gòu)?qiáng)調(diào)盈利能力，關(guān)注持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力

在首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）條件上，舊《證券法》明確要求，公司IPO的核心條件之一就是企業(yè)具有持續(xù)盈利能力，財(cái)務(wù)狀況良好。而新《證券法》在公司IPO條件上刪除了以上關(guān)于盈利和財(cái)務(wù)狀況的表述，只是要求企業(yè)“具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”。從“持續(xù)盈利能力”到“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”的變化，說(shuō)明企業(yè)能否上市不再以盈利和業(yè)績(jī)?yōu)橹饕T檻，體現(xiàn)了監(jiān)管思路的轉(zhuǎn)變，與注冊(cè)制度的變化相適應(yīng)。

首先，現(xiàn)代公司金融理論背景下，要對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行準(zhǔn)確評(píng)價(jià)是非常困難的。同時(shí)，對(duì)于企業(yè)是否具有持續(xù)盈利能力的判斷也帶有強(qiáng)烈的主觀色彩和個(gè)人偏好，所謂“仁者見(jiàn)仁，智者見(jiàn)智”，每個(gè)人的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)與視角并不一致。因此，證券發(fā)行主管部門其實(shí)是沒(méi)有辦法也沒(méi)有必要為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和投資價(jià)值背書。

其次，把企業(yè)的持續(xù)盈利能力的高低作為企業(yè)能否上市融資的重要標(biāo)準(zhǔn)，說(shuō)明市場(chǎng)的包容性不夠，不利于市場(chǎng)的多樣化發(fā)展。經(jīng)營(yíng)能力比盈利能力更具包容性和多樣性，有助于避免監(jiān)管機(jī)構(gòu)過(guò)分看重發(fā)行人的盈利數(shù)字而忽略對(duì)發(fā)行人的生命周期、行業(yè)特點(diǎn)、經(jīng)營(yíng)周期性等因素的綜合把握，從而有助于增強(qiáng)對(duì)各類發(fā)行人的包容性[2] 。例如，一些創(chuàng)新型企業(yè)在早期經(jīng)營(yíng)階段，因?yàn)橥度氪罅抠Y金用于研發(fā)，而暫無(wú)盈利能力，難以滿足上市融資的條件。這也是國(guó)內(nèi)眾多高科技企業(yè)不得不遠(yuǎn)離國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)而赴美上市的原因之一。從已實(shí)施的科創(chuàng)板五套上市標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)踐來(lái)看，該條修訂對(duì)于短期虧損但發(fā)展前景較好的企業(yè)上市融資提供了可能性，有利于資本市場(chǎng)接納新經(jīng)濟(jì)和新業(yè)態(tài)的企業(yè)。

最后，如果將持續(xù)盈利能力作為企業(yè)上市的必要條件，那么在實(shí)踐中可能會(huì)引發(fā)以下兩方面的問(wèn)題：一方面，對(duì)于企業(yè)盈利能力的判斷帶有濃厚的主觀色彩，過(guò)高的門檻反而會(huì)帶來(lái)更大的尋租空間，導(dǎo)致行政裁量權(quán)濫用和“潛規(guī)則”盛行[3] 。杜興強(qiáng)等[4] 發(fā)現(xiàn)很多擬上市的公司會(huì)設(shè)法與證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)委員建立千絲萬(wàn)縷的關(guān)系，而這種“關(guān)系”能有效地幫助公司在IPO審核時(shí)順利通過(guò)。Firth等[5] 進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)上市公司與發(fā)行審核委員會(huì)委員建立的聯(lián)系有利于公司的再融資申請(qǐng)獲得通過(guò)。另一方面，如果監(jiān)管層過(guò)度看重企業(yè)的盈利能力，可能也會(huì)扭曲企業(yè)的經(jīng)營(yíng)行為。管理大師卡普蘭說(shuō)，你評(píng)價(jià)什么，就得到什么。為了達(dá)到監(jiān)管層關(guān)于盈利方面的要求，很多企業(yè)輕則調(diào)節(jié)利潤(rùn)、操縱盈余、粉飾報(bào)表，重則可能進(jìn)行財(cái)務(wù)造假。比如，不少學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)上市后經(jīng)常出現(xiàn)業(yè)績(jī)“變臉”的情況。逮東等[6] 發(fā)現(xiàn)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司上市后，不管是經(jīng)營(yíng)收入還是利潤(rùn)水平都出現(xiàn)明顯下降，與上市前相比，IPO后其營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率下降了一成左右，凈利潤(rùn)下降近五成。而上市前的盈余管理是導(dǎo)致公司上市后業(yè)績(jī)“變臉”甚至虧損的重要原因之一[5] 。劉俏和陸洲[7] 通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)因?yàn)樽C監(jiān)會(huì)規(guī)定上市公司如果連續(xù)出現(xiàn)虧損就可能被ST，甚至被摘牌，所以，我國(guó)證券市場(chǎng)只有少量的上市公司會(huì)在財(cái)務(wù)報(bào)表上報(bào)告虧損。

三、強(qiáng)化信息披露，滿足實(shí)質(zhì)有效

陽(yáng)光是最好的殺毒劑，而信息披露制度就是證券市場(chǎng)的陽(yáng)光，完善的信息披露制度有助于防范財(cái)務(wù)欺詐，更好地保護(hù)投資者。與核準(zhǔn)制不同，注冊(cè)制下監(jiān)管部門不再對(duì)企業(yè)的持續(xù)盈利能力進(jìn)行判斷，也不對(duì)公司是否具有投資價(jià)值把關(guān)。注冊(cè)制下監(jiān)管的重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到發(fā)行人的信息披露上，只要發(fā)行人的申報(bào)材料如實(shí)地反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，滿足信息披露要求和上市的基本條件，就可上市發(fā)行，而投資者則能根據(jù)披露的相關(guān)信息獨(dú)立做出投資決策。在這一背景下，信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性就顯得尤為重要[8] 。這也是注冊(cè)制的要義所在，體現(xiàn)了從核準(zhǔn)制到注冊(cè)制監(jiān)管理念的變化。因此，進(jìn)一步強(qiáng)化信息披露要求是此次《證券法》修訂的重點(diǎn)之一。

新《證券法》在舊《證券法》“持續(xù)信息公開(kāi)”一節(jié)的基礎(chǔ)上，設(shè)專立專門的章節(jié)規(guī)定信息披露制度，擴(kuò)大了信息披露義務(wù)人的范圍，明確了信息披露的原則，對(duì)信息披露的內(nèi)容進(jìn)行了較大幅度的修改和完善。主要的變化有：

1. 擴(kuò)大信息披露義務(wù)人的范圍。舊《證券法》規(guī)定的披露主體是發(fā)行人和上市公司，而新《證券法》則強(qiáng)調(diào)披露主體是“信息披露義務(wù)人”。新《證券法》下，除上市公司和發(fā)行人外，大股東、實(shí)際控制人等相關(guān)責(zé)任主體也被納入信息披露義務(wù)人的范圍，進(jìn)一步擴(kuò)大了對(duì)信息披露主體的覆蓋范圍，說(shuō)明我國(guó)證券市場(chǎng)信息披露監(jiān)管開(kāi)始進(jìn)入“大一統(tǒng)、無(wú)死角”的時(shí)代。

2. 明確信息披露的要求和原則。舊《證券法》強(qiáng)調(diào)信息披露要求和原則是“真實(shí)、準(zhǔn)確、完整”。而新《證券法》第七十八條一方面新增了信息披露“及時(shí)性”的要求，另一方面首次在法律中提出了“簡(jiǎn)明清晰，通俗易懂”的原則，強(qiáng)調(diào)信息披露的“可讀性”和“友好性”，這也對(duì)信息披露主體提出了更高的披露質(zhì)量要求。新《證券法》信息披露的總體原則是充分披露投資者做出價(jià)值判斷和投資決策所必需的信息，體現(xiàn)實(shí)質(zhì)有效的原則。

3. 完善信息披露的內(nèi)容。這一部分的修訂主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：①關(guān)于“重大事件”的界定。在舊《證券法》第六十七條的基礎(chǔ)上，新《證券法》第八十條對(duì)可能影響股票交易價(jià)格的“重大事件”進(jìn)行了補(bǔ)充和完善。②關(guān)于自愿披露行為。新《證券法》新增第八十四條，強(qiáng)調(diào)信息披露義務(wù)人對(duì)有助于投資者做出價(jià)值判斷和投資決策有關(guān)的信息可以自愿披露，解決了我國(guó)上市公司自愿信息披露動(dòng)力不足和不規(guī)范的問(wèn)題。③關(guān)于境內(nèi)外同時(shí)披露的要求。新《證券法》要求同時(shí)在境內(nèi)外公開(kāi)上市發(fā)行的公司，其信息披露義務(wù)人在境外披露信息的同時(shí)也應(yīng)在境內(nèi)進(jìn)行披露。④關(guān)于及時(shí)告知與協(xié)助披露義務(wù)。新《證券法》第八十條明確了控股股東、實(shí)際控制人對(duì)于重大事件有及時(shí)告知與協(xié)助披露的義務(wù)。⑤關(guān)于統(tǒng)一董事、監(jiān)事、高管信息披露的義務(wù)和權(quán)利。新《證券法》第八十二條統(tǒng)一了董事、監(jiān)事、高管書面簽署確認(rèn)意見(jiàn)的標(biāo)準(zhǔn)，要求董事、監(jiān)事和高管對(duì)于公司定期報(bào)告都要簽署書面確認(rèn)意見(jiàn)。同時(shí)，新《證券法》也賦予了董事、監(jiān)事和高管在對(duì)信息披露內(nèi)容有異議的情況下，擁有提出書面意見(jiàn)并予以公開(kāi)的權(quán)利。

從舊《證券法》的一節(jié)內(nèi)容升級(jí)為新《證券法》的專章規(guī)定，《證券法》的此次修訂凸顯了信息披露制度的重要性。信息披露的原則與重點(diǎn)也發(fā)生了改變，在核準(zhǔn)制時(shí)期，信息披露只是滿足行政部門監(jiān)管的需要，比較粗放。而在注冊(cè)制時(shí)代，信息披露主要是滿足資本市場(chǎng)上投資者投資決策的信息需求，必須“實(shí)質(zhì)有效”。這也彰顯了注冊(cè)制下監(jiān)管重點(diǎn)由事前審批轉(zhuǎn)向事中和事后的監(jiān)管，更加注重信息披露義務(wù)人向資本市場(chǎng)和投資者充分及時(shí)地披露信息，體現(xiàn)了監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)投資者保護(hù)力度的加大。

四、提高違法成本，加大處罰力度

近幾年來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)出現(xiàn)了眾多違法、違規(guī)事件，比如康得新和康美藥業(yè)，上市公司及其大股東惡意財(cái)務(wù)造假，涉及金額以億元為單位，給投資者造成了巨額的損失。然而，公司因?yàn)樵旒傩袨槭艿降奶幜P，最大力度也只有罰款60萬(wàn)元。涉及造假的相關(guān)責(zé)任人受到的處罰則更輕，罰款介于10萬(wàn)至30萬(wàn)元之間。同時(shí)，這些財(cái)務(wù)造假的責(zé)任主體，基本上很少受到司法起訴等懲罰。這種幾乎可以忽略的處罰，相比造假所能獲得的天文數(shù)字的好處，可謂是“九牛一毛”?；诖?，新《證券法》加大了違法處罰力度。以下主要列舉欺詐發(fā)行、保薦造假違規(guī)、信息披露違規(guī)和證券服務(wù)機(jī)構(gòu)造假方面的處罰規(guī)定：

1. 關(guān)于發(fā)行人欺詐發(fā)行的處罰。舊《證券法》第一百八十九條：對(duì)于尚未發(fā)行證券的，罰款金額在30萬(wàn)元到60萬(wàn)元之間;已經(jīng)發(fā)行證券的，罰款金額在非法所募資金的1%到5%之間;對(duì)相關(guān)責(zé)任人的最高罰款只有30萬(wàn)元。新《證券法》第一百八十一條：對(duì)于尚未發(fā)行證券的，罰款金額提高到200萬(wàn)元到2000萬(wàn)元之間;已經(jīng)發(fā)行證券的，罰款金額在非法所募資金的10%到1倍之間;對(duì)相關(guān)責(zé)任人的罰款金額最高可達(dá)1000萬(wàn)元。

2. 關(guān)于對(duì)保薦人欺詐的處罰。舊《證券法》第一百九十二條：處以業(yè)務(wù)收入1倍至5倍的罰款，對(duì)相關(guān)責(zé)任人的最高罰款金額為30萬(wàn)元。新《證券法》第一百八十二條：處以業(yè)務(wù)收入1倍至10倍的罰款，對(duì)相關(guān)責(zé)任人的罰款金額最高可達(dá)500萬(wàn)元。

3. 關(guān)于信息披露違規(guī)的處罰。舊《證券法》第一百九十三條：對(duì)于公司的罰款在30萬(wàn)元至60萬(wàn)元之間;對(duì)相關(guān)責(zé)任人的最高罰款金額為30萬(wàn)元。新《證券法》第一百九十七條：對(duì)于公司的罰款提高到50萬(wàn)元至500萬(wàn)元之間;對(duì)相關(guān)責(zé)任人的罰款金額可高達(dá)200萬(wàn)元。

4. 對(duì)于證券服務(wù)機(jī)構(gòu)欺詐的處罰。舊《證券法》第二百二十三條：對(duì)于機(jī)構(gòu)處以業(yè)務(wù)收入的1倍至5倍之間的罰款;對(duì)相關(guān)責(zé)任人的最高罰款金額為10萬(wàn)元。新《證券法》第二百一十三條：對(duì)于機(jī)構(gòu)的罰款標(biāo)準(zhǔn)提高到業(yè)務(wù)收入的1倍至10倍之間;對(duì)相關(guān)責(zé)任人的最高罰款金額可高達(dá)200萬(wàn)元。

與舊《證券法》相比，新《證券法》第十三章“法律責(zé)任”對(duì)涉及經(jīng)濟(jì)處罰的條款中的處罰金額幾乎都做了大幅度的調(diào)整，違法違規(guī)成本顯著提升，對(duì)于上市公司及相關(guān)責(zé)任主體違法的震懾力明顯增強(qiáng)。

五、引入代表人訴訟，打造中國(guó)版集體訴訟制度

注冊(cè)制具有門檻低、監(jiān)管嚴(yán)的特點(diǎn)。此次《證券法》修訂的一大亮點(diǎn)就是新設(shè)專章規(guī)定了投資者保護(hù)制度，并作出了一系列的制度安排，其中最為亮眼的就是引入了“代表人訴訟”制度。

證券民事賠償訴訟的難點(diǎn)在于受害投資者人數(shù)眾多，同時(shí)單個(gè)受損金額較小。證券訴訟這種“小額多數(shù)”的特點(diǎn)，再加上訴訟雙方的實(shí)力嚴(yán)重不對(duì)等，因此就需要有一個(gè)便利的訴訟方式將所有受害投資者組織起來(lái)參與訴訟。集體訴訟就是這樣一個(gè)制度。集體訴訟是指多數(shù)成員存在共同利益，但是因?yàn)槿藬?shù)眾多導(dǎo)致無(wú)法組織全體人員參與訴訟，必須由其中一人或數(shù)人代表全體成員利益進(jìn)行起訴或應(yīng)訴。集體訴訟的威力在于，只要有一個(gè)人發(fā)起訴訟，其他所有相同利益受損者會(huì)一起跟隨，最終使得賠償金額非常巨大。集體訴訟源于英國(guó)衡平法院的“息訴狀”（the bill of pence），息訴狀案件具備群體訴訟的特征，適用代表制和判決效力的擴(kuò)張[9] 。集體訴訟雖源于英國(guó)，卻在美國(guó)“開(kāi)花結(jié)果”。證券集體訴訟對(duì)于美國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展起到了巨大的促進(jìn)作用。美國(guó)每年大約有200家上市公司遭遇證券集體訴訟，以安然公司為例，作為美國(guó)歷史上最大的投資者損失賠償追討案例，因財(cái)務(wù)造假東窗事發(fā)，公司的投資者通過(guò)集體訴訟獲得高達(dá)71.4億美元的和解賠償金。這種模式對(duì)于震懾欺詐、凈化資本市場(chǎng)起到了至關(guān)重要的作用。

新《證券法》規(guī)定，當(dāng)投資者遇到證券民事賠償訴訟時(shí)，可以推選代表人進(jìn)行訴訟。投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)受50名投資者委托，就可以作為代表人參加訴訟。更為重要的是，在法院公告登記的情況下，可以為經(jīng)證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)確認(rèn)的權(quán)利人直接在法院登記，除非投資者明確表示不愿意參加該訴訟。這就是所謂的 “默示加入、明示退出”的中國(guó)特色集體訴訟。在這種集體訴訟機(jī)制下，一旦證券代表人勝訴，法院作出的判決裁定將覆蓋所有參加登記的投資者。這有利于集中資源、降低投資者的維權(quán)成本，并對(duì)違法違規(guī)行為產(chǎn)生強(qiáng)大的威懾力。

總之，對(duì)于我國(guó)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，新《證券法》的實(shí)施是具有里程碑意義的事件。新《證券法》圍繞“推行注冊(cè)制、降低發(fā)行門檻、強(qiáng)化信息披露、提高違法成本、重視投資者保護(hù)”的改革必將對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)市場(chǎng)化的進(jìn)程產(chǎn)生重要影響。當(dāng)然，在《證券法》實(shí)施的過(guò)程中，可能還面臨一些挑戰(zhàn)，比如，證券發(fā)行從核準(zhǔn)制走向注冊(cè)制，不是流程上的簡(jiǎn)單改變，更重要的是監(jiān)管理念和思維的變化。同時(shí)，《證券法》的有效實(shí)施還需要有相關(guān)法律法規(guī)的配套和完善，比如，新《證券法》提出了很多新的制度，與之關(guān)聯(lián)比較密切的《公司法》和《刑法》中相關(guān)的條款也需要相應(yīng)做出修改。同時(shí)，在實(shí)施過(guò)程中仍需要進(jìn)一步出臺(tái)相關(guān)配套制度，使得規(guī)則能夠真正落地。

【 主 要 參 考 文 獻(xiàn) 】

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