(山東商務(wù)職業(yè)學(xué)院 山東 煙臺(tái) 264003)

一、引言

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為完美的市場(chǎng)是“無形之手”可以將市場(chǎng)資源實(shí)現(xiàn)帕累托最優(yōu)效應(yīng)，我國(guó)作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，歷來重視市場(chǎng)對(duì)資源的分配作用，當(dāng)前，中央提出去產(chǎn)能、去庫存、降杠桿、補(bǔ)短板的三去一降一補(bǔ)政策，優(yōu)化市場(chǎng)資源配置顯得尤為重要，而市場(chǎng)的運(yùn)行始終依靠著企業(yè)的生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)活動(dòng)。企業(yè)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的微觀存在，無數(shù)個(gè)企業(yè)的行為構(gòu)成了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)對(duì)資源的利用狀態(tài)直接影響著社會(huì)整體的資源配置效率，企業(yè)的資源不足以及資源利用過度都反應(yīng)了整個(gè)社會(huì)的資源配置效率不足，因此，對(duì)于企業(yè)投資效率的研究歷來是學(xué)者研究的熱點(diǎn)。盈余管理被認(rèn)為是企業(yè)管理層合法合規(guī)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)進(jìn)行調(diào)整的一種方式，盈余管理根據(jù)操縱項(xiàng)目可以分為真實(shí)盈余管理及應(yīng)計(jì)項(xiàng)目盈余管理，已有關(guān)于盈余管理的研究大多是探討盈余管理的動(dòng)因，如探討貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策、融資需求、市場(chǎng)化進(jìn)程、政府補(bǔ)助、政府干預(yù)及大股東持股等對(duì)盈余管理的影響，但是將盈余管理作為動(dòng)因，闡述其影響后果的成果較少。當(dāng)前，我國(guó)正走在探索健全資本市場(chǎng)的道路上，政府引導(dǎo)基金如雨后春筍般得到了快速的發(fā)展，驗(yàn)證政府引導(dǎo)基金是否能夠適度的起到優(yōu)化市場(chǎng)資源配置有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。本文基于近幾年政府引導(dǎo)基金的投資企業(yè)為樣本研究企業(yè)管理層通過盈余管理對(duì)投資效率的影響。

二、 理論分析與假設(shè)

國(guó)內(nèi)外研究盈余管理的學(xué)者很多，他們從多個(gè)角度探討了管理層操縱盈余的動(dòng)機(jī)。他們絕大部分對(duì)盈余管理的定義達(dá)成了一致：管理層出于某種特定的目的，在法律及制度允許的范圍內(nèi)選擇最優(yōu)的會(huì)計(jì)政策或會(huì)計(jì)處理手段，以達(dá)到期望的盈余水平。在學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為質(zhì)量較高的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量能夠提高企業(yè)的投資效率，但是盈余管理作為操縱企業(yè)盈余的非正常財(cái)務(wù)手段，其實(shí)際上卻是降低了企業(yè)的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，這有可能導(dǎo)致投資效率的下降?；谶@個(gè)分析基礎(chǔ)上，我們提出了假設(shè)一：企業(yè)的盈余管理水越高，企業(yè)的投資效率越低，二者負(fù)相關(guān)關(guān)系。

政府可以通過各種宏觀政策及微觀行為影響企業(yè)的投資效率，比如說貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策、政府補(bǔ)助等，學(xué)者們從以上各個(gè)方面都闡述過其對(duì)企業(yè)投資效率的影響后果及原因。對(duì)于政府干預(yù)是否能夠提高企業(yè)投資效率，已有的研究爭(zhēng)論較大，本文認(rèn)為，政府引導(dǎo)基金作為政府牽頭組建的資本雖然有非政府資本的存在，但是政府仍然能夠起到舉足輕重的作用，一方面政府習(xí)慣了簡(jiǎn)單的財(cái)政資金支配權(quán)，另一方面政府引導(dǎo)基金內(nèi)部治理的不完善，都會(huì)導(dǎo)致受資企業(yè)的非效率投資，基于以上分析我們假設(shè)二：政府引導(dǎo)基金注資額與企業(yè)投資效率負(fù)相關(guān)。

企業(yè)在面對(duì)政府引導(dǎo)基金的考查時(shí)，往往都會(huì)通過盈余管理的手段操縱盈余。目前，很多政府引導(dǎo)基金對(duì)受資助企業(yè)設(shè)置了后續(xù)投資的財(cái)務(wù)指標(biāo)目標(biāo)，這樣就更會(huì)促了企業(yè)頻繁的采用盈余管理手段。對(duì)于企業(yè)來說涉及投資的金額越多，其就越有動(dòng)力操縱盈余，最終就導(dǎo)致企業(yè)更低的投資效率的產(chǎn)生?；谝陨戏治?，我們提出假設(shè)三：政府引導(dǎo)基金會(huì)加劇盈余管理導(dǎo)致的企業(yè)非效率投資。

三、 研究方法與設(shè)計(jì)

本文采用stata軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，文章中的絕大部分政府引導(dǎo)基金的數(shù)據(jù)來源于清華私募通數(shù)據(jù)庫中的全國(guó)政府引導(dǎo)基金投資事件，少數(shù)的樣本通過手工收集整理。本文整理后共收集到15年至18年政府引導(dǎo)基金投資事件629起，剔除相關(guān)不符合要求數(shù)據(jù)后，最終選取的有效樣本數(shù)量為328個(gè)。樣本中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)全部來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫，部分殘缺的數(shù)據(jù)從巨潮資訊網(wǎng)及相關(guān)企業(yè)官方網(wǎng)站的財(cái)務(wù)報(bào)表手工摘錄。

本文采用修正的瓊斯模型來度量盈余管理水平。首先要每年根據(jù)行業(yè)估計(jì)下面模型一中的參數(shù)，把估計(jì)的參數(shù)代入模型二中即可得到操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，我們將得到的數(shù)據(jù)取絕對(duì)數(shù)，即為DAF：

TAi,t/Ai,t-1=a1/Ai,t-1+a2ΔREVi,t/Ai,t-1+a3PPEi,t/Ai,t-1+εi,t

(1)

DAFi,t=|TAi,t/Ai,t-1-a1/Ai,t-1-a2(ΔREVi,t/Ai,t-1-ΔRECi,t/Ai,t-1)-a3PPEi,t/Ai,t-1|

(2)

在模型中，TA代表凈利潤(rùn)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量之差。A代表總資產(chǎn)，ΔREV代表主營(yíng)業(yè)務(wù)收入變化額，ΔREC代表應(yīng)收賬款變化額，PP代表固定資產(chǎn)。

本文是采用Richardson模型來度量企業(yè)的投資效率：

Invt=α1Levt-1+α2Casht- 1+α3Rett- 1+α4Aget- 1+α5Sizet- 1+α6Tqt- 1+α7Invt- 1

(3)

其中，Inv代表無形資產(chǎn)、長(zhǎng)期投資及固定資產(chǎn)的凈值改變量；Lev是資產(chǎn)負(fù)債率；Cash是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~；Ret是包含紅利的股票年回報(bào)率；Age是上市年限；Size是總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)；Tq是公司成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的代理變量。模型還對(duì)年度和行業(yè)進(jìn)行控制。我們按照模型一進(jìn)行回歸，得到企業(yè)預(yù)期資本投資量, 企業(yè)的實(shí)際投資量減去預(yù)期值,求出殘差，其絕對(duì)值即為非效率投資。

為了驗(yàn)證本文結(jié)的論，本文采用以下三個(gè)模型進(jìn)行線性回歸分析：

inv=α0+α1DAF+α2Controlls+∑Industry+∑Year+ε

(4)

inv=α0+α1DAF+α2Gov+α3DAF*Gov+α4Controlls+∑Industry+∑Year+ε

(5)

在上述的公式中，inv代表企業(yè)非效率投資；Gov代表政府引導(dǎo)基金投資金額的自然對(duì)數(shù)；其他控制變量見描述性統(tǒng)計(jì)。這個(gè)模型四主要驗(yàn)證盈余管理對(duì)投資效率的影響，模型五主要驗(yàn)證政府引導(dǎo)基金對(duì)投資效率的影響，模型六主要驗(yàn)證政府引導(dǎo)基金是否會(huì)加劇盈余管理導(dǎo)致的企業(yè)非效率投資。

四、 實(shí)證結(jié)果及分析

樣本總量為328，通過這個(gè)描述性統(tǒng)計(jì)我們可以發(fā)現(xiàn)，GOV這個(gè)變量的標(biāo)準(zhǔn)差為1.92，比較大，這說明在我們的企業(yè)中，政府引導(dǎo)基金對(duì)企業(yè)的投資額差異化是較大的。

我們用stata軟件，進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。通過回歸我們可以得到，模型四的回歸結(jié)果顯示DAF與inv的相關(guān)系數(shù)為0.03，t值為2.59，顯著正相關(guān)，這說明企業(yè)的操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的絕對(duì)值越大，企業(yè)的投資的實(shí)際值與預(yù)期值的偏差的絕對(duì)值越大，驗(yàn)證了假設(shè)一：企業(yè)的盈余管理水越高，企業(yè)的投資效率越低，二者負(fù)相關(guān)關(guān)系。模型五的回歸結(jié)果顯示Gov與inv的相關(guān)系數(shù)為0.01，t值為1.79，顯著正相關(guān)，說明政府引導(dǎo)基金額的自然對(duì)數(shù)越大，企業(yè)投資的實(shí)際值與預(yù)期值偏差的絕對(duì)值越大，驗(yàn)證了假設(shè)二：政府引導(dǎo)基金注資額與企業(yè)投資效率負(fù)相關(guān)。模型六的回歸結(jié)果顯示DAF*Gov與inv的相關(guān)系數(shù)為0.19，t值為2.45，驗(yàn)證了假設(shè)三：政府引導(dǎo)基金會(huì)加劇盈余管理導(dǎo)致的企業(yè)非效率投資。

五、研究結(jié)論

本文選取了我國(guó)15年至18年政府引導(dǎo)基金注資的公司為研究樣本，以信息不對(duì)稱理論和委托代理理論為研究基礎(chǔ)，研究了盈余管理對(duì)企業(yè)投資效率的影響。在此基礎(chǔ)上，加上了政府引導(dǎo)基金這一重要因素，進(jìn)一步分析了政府引導(dǎo)基金視角下企業(yè)的盈余管理與投資效率之間的關(guān)系。

通過以上實(shí)證檢驗(yàn)，本文得到以下結(jié)論：企業(yè)的盈余管理水越高，企業(yè)的投資效率水平越低，二者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；政府引導(dǎo)基金注資額與企業(yè)投資效率負(fù)相關(guān)；政府引導(dǎo)基金會(huì)加劇盈余管理導(dǎo)致的企業(yè)非效率投資。

針對(duì)以上的研究結(jié)論，本文提出以下政策建議：企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者需要加強(qiáng)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)管理，提高會(huì)計(jì)信息的質(zhì)量，降低過度的盈余管理，改善信息不對(duì)稱的情況，這樣有利于提供企業(yè)的投資效率；政府要加大對(duì)其受資企業(yè)監(jiān)管力度，保證其資金投入后得到有效使用；政府在引導(dǎo)基金在考察受資企業(yè)時(shí)，應(yīng)注意加強(qiáng)識(shí)別企業(yè)盈余管理行為，注重基金注資額與企業(yè)實(shí)際需求額的匹配，重視注資后資金效率的動(dòng)態(tài)管理。