(東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 遼寧 大連 116025)

一、相關(guān)概念

動(dòng)態(tài)傳導(dǎo)：一般用于描述某一經(jīng)濟(jì)主體價(jià)格或收益率的動(dòng)態(tài)傳導(dǎo)，比較生動(dòng)的描述了一個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格信息受到?jīng)_擊后向其它市場(chǎng)傳播的路徑。全球經(jīng)濟(jì)一體化不斷加深，使得某一市場(chǎng)的價(jià)格信息沖擊會(huì)對(duì)世界范圍內(nèi)的其他市場(chǎng)造成影響，使其它市場(chǎng)的價(jià)格或收益率波動(dòng)。分析國(guó)際油價(jià)的沖擊對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)傳導(dǎo)途徑、傳導(dǎo)關(guān)系，有助于我們掌握本文所研究的三個(gè)市場(chǎng)價(jià)格之間的動(dòng)態(tài)沖擊過(guò)程及作用關(guān)系。

動(dòng)態(tài)相關(guān)關(guān)系：相關(guān)關(guān)系會(huì)隨著時(shí)間的變化而改變的特征，相關(guān)關(guān)系具有時(shí)變性。動(dòng)態(tài)相關(guān)性強(qiáng)的兩個(gè)市場(chǎng)，其中一個(gè)的波動(dòng)產(chǎn)生的信息對(duì)另一個(gè)市場(chǎng)的沖擊就越大。時(shí)變性是研究三者動(dòng)態(tài)相關(guān)關(guān)系需要重點(diǎn)解決的問(wèn)題。

二、相關(guān)理論

1、供求理論。薩繆爾森指出一切價(jià)格的變化最初都是來(lái)源于供求雙方力量的對(duì)比，供求分析亦即經(jīng)濟(jì)分析的重要方法。消費(fèi)者偏好決定市場(chǎng)的需求，生產(chǎn)者的生產(chǎn)決策決定市場(chǎng)的供給。因此凡是能影響消費(fèi)者需求、生產(chǎn)者供給的因素都會(huì)影響價(jià)格水平。需求曲線表示消費(fèi)主體需求數(shù)量與價(jià)格之間的關(guān)系，供給曲線代表生產(chǎn)主體供給數(shù)量與價(jià)格之間的關(guān)系，一般價(jià)格水平是由需求和供給曲線的交點(diǎn)來(lái)決定。

2、資本資產(chǎn)定價(jià)模型。馬科維茨認(rèn)為在固定的收益率水平下人們總愿意選擇風(fēng)險(xiǎn)最小的投資組合，在固定的風(fēng)險(xiǎn)水平下，人們則更偏好收益最大的投資組合，因此可以繪制出一條投資組合的有效邊界。資本資產(chǎn)定價(jià)模型可用于預(yù)測(cè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與收益關(guān)系。三個(gè)個(gè)十分重要的假定就是：大量投資者、相同的投資持有期、不考慮交易費(fèi)用以及稅收，得到公式(2.1)：

E(ri)=rf+βi[E(rM)-rf] (2.1)

其中，E(ri)代表資產(chǎn)的期望收益，rf代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，E(rM)代表市場(chǎng)組合期望收益率。根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以計(jì)算出股票的期望收益率，進(jìn)而可以對(duì)股票進(jìn)行定價(jià)。

3、有效市場(chǎng)假說(shuō)。如果股票的價(jià)格反映全部可以獲得的信息，無(wú)論是歷史消息、公開(kāi)信息還是內(nèi)部消息，投資者都不能通過(guò)分析相關(guān)信息獲取超額收益，這就是“有效市場(chǎng)假說(shuō)(EMH)”，按有效性程度分為：弱有效市場(chǎng)假說(shuō)，半強(qiáng)有效市場(chǎng)假說(shuō)，強(qiáng)有效市場(chǎng)假說(shuō)。弱有效市場(chǎng)假說(shuō)認(rèn)為股價(jià)反映了全部的歷史信息，投資者無(wú)法根據(jù)歷史價(jià)格、歷史交易量等獲得超額收益，基本面分析是無(wú)效的。半強(qiáng)有效市場(chǎng)假說(shuō)認(rèn)為有股票價(jià)格有關(guān)的全部公開(kāi)信息都已經(jīng)反映在股價(jià)之中，技術(shù)分析是無(wú)效的。強(qiáng)有效市場(chǎng)假說(shuō)認(rèn)為股票價(jià)格已經(jīng)反映了全部有關(guān)信息，包括內(nèi)幕消息，因此投資者主動(dòng)投資是完全不會(huì)獲得超額收益。有效市場(chǎng)可以很好的說(shuō)明信息傳導(dǎo)效率，金融市場(chǎng)多數(shù)是弱有效的，人民很難根據(jù)歷史信息盈利。

4、行為金融理論。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)一個(gè)經(jīng)典的假設(shè)是理性人假說(shuō)，但是行為金融學(xué)派認(rèn)為投資者大多數(shù)是非理性的。非理性投資者主要表現(xiàn)為預(yù)測(cè)錯(cuò)誤、保守主義、過(guò)度自信等。一旦有非理性的決策，那么市場(chǎng)就會(huì)存在套利機(jī)會(huì)。

5、利率平價(jià)理論。兩個(gè)國(guó)家的利率差額等于兩國(guó)遠(yuǎn)期匯率之間的差額。兩國(guó)存在利率差時(shí)，資本會(huì)立即從高利率的國(guó)家流向低利率的國(guó)家來(lái)獲得超額利潤(rùn)，套利投資者要考慮兩國(guó)利率的差額還要考慮遠(yuǎn)期匯率變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，因此套利者通過(guò)遠(yuǎn)期合約進(jìn)行拋補(bǔ)套利，這種套利行為會(huì)是兩國(guó)利率差不斷逼近遠(yuǎn)期匯率之差，使利率平價(jià)成立。

三、傳導(dǎo)機(jī)制

通過(guò)以下幾個(gè)方面來(lái)分析國(guó)際原油價(jià)格、匯率及之間我國(guó)股市的傳導(dǎo)機(jī)制，進(jìn)而分析它們之間的動(dòng)態(tài)傳關(guān)系。

1、匯率和股市到原油價(jià)格的傳導(dǎo)機(jī)制

人民幣匯率和股票指數(shù)的變化通過(guò)影響消費(fèi)者的偏好、國(guó)際收支等影響原油的需求和供給來(lái)影響原油價(jià)格。

2、原油價(jià)格到匯率的傳導(dǎo)機(jī)制

原油價(jià)格發(fā)生波動(dòng)時(shí)，使與之聯(lián)系密切的美元匯率發(fā)生變化。我國(guó)匯率制度中所盯住的貨幣籃子中美元占比大，美元價(jià)格變動(dòng)勢(shì)必影響人民幣匯率。油價(jià)的上漲會(huì)導(dǎo)致大量的石油美元流入美國(guó)，加以美國(guó)的量化寬松政策、美國(guó)國(guó)內(nèi)嚴(yán)重的通貨膨脹，使得美國(guó)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平提高影響美元匯率，就會(huì)使人民幣匯率變動(dòng)。

3、原油價(jià)格和匯率到股價(jià)的傳導(dǎo)機(jī)制

原油價(jià)格上漲，導(dǎo)致企業(yè)的生產(chǎn)成本上升，為了保持利潤(rùn)企業(yè)會(huì)根據(jù)自身的情況制定適當(dāng)?shù)恼?。產(chǎn)品的需求彈性小，那么企業(yè)可以通過(guò)提高產(chǎn)品價(jià)格來(lái)保持利潤(rùn)；產(chǎn)品的需求彈性大，企業(yè)通過(guò)控制成本的措施保持利潤(rùn)。另外，原油生產(chǎn)型企業(yè)與一般企業(yè)不同，國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)原油的需求彈性小，原油價(jià)格上升但是不會(huì)導(dǎo)致原有的需求量大量減少，因此這類企業(yè)可獲得利潤(rùn)空間很大。匯率變化使原油價(jià)格上升或者下降，從而對(duì)原油的供求產(chǎn)生影響，影響企業(yè)的利潤(rùn)。另外，投資者、利率、國(guó)際資本流動(dòng)、貨幣供給也會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生影響。

4、股價(jià)到匯率的傳導(dǎo)機(jī)制

資產(chǎn)組合理論主要思想認(rèn)為：為使國(guó)內(nèi)資產(chǎn)市場(chǎng)在短期內(nèi)達(dá)到平衡，需要進(jìn)行財(cái)富重新配置，貨幣之間的匯率就是使市場(chǎng)直接平衡的一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)。股價(jià)的變化會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)組合的失衡，那么就要采取行動(dòng)重新分配國(guó)內(nèi)國(guó)外的財(cái)富，匯率發(fā)生變化。