(廣州商學(xué)院 廣東 廣州 510000)

現(xiàn)代企業(yè)在發(fā)展過程中必須關(guān)注的一個問題就是高管薪酬契約設(shè)計的科學(xué)性與合理性。結(jié)合我國實際情況來看，我國在2009年推出創(chuàng)業(yè)板，創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)普遍存在經(jīng)營風(fēng)險高的特點。在這種環(huán)境下，企業(yè)高管會為了自身的利益，通過提高自己的薪酬或者將持有的股權(quán)變現(xiàn)，導(dǎo)致企業(yè)高管的薪酬與企業(yè)業(yè)績脫節(jié)，兩者之間關(guān)聯(lián)度不夠，產(chǎn)生嚴(yán)重的委托代理問題，損害股東的權(quán)益，因此創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的高管薪酬契約，是一個值得研究的現(xiàn)實問題。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)還有一個重要的特點就是大多數(shù)都有風(fēng)險投資企業(yè)的參與，風(fēng)險投資在對企業(yè)進行投資時，也會積極地參與到企業(yè)的經(jīng)營管理中，提供專業(yè)的服務(wù)，提高被投資公司的治理水平與公司業(yè)績，從而更好地獲得資本增值所帶來的收益。因此研究風(fēng)險投資對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)高管薪酬契約有效性的影響，具有重要意義。

一、風(fēng)險投資與高管薪酬契約有效性

現(xiàn)代企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離，股東與管理層關(guān)注的焦點就是薪酬制度，因為薪酬制度同時關(guān)系到雙方的利益，因此關(guān)于薪酬契約理論，站在股東與管理層兩個不同的視角，有兩種不同的觀點。從股東的角度看，與管理層之間存在許多的信任風(fēng)險，對公司的管理層進行必要的激勵是非常必要的，股東設(shè)立合理有效的薪酬契約，可以降低信任風(fēng)險，對于管理層不顧公司業(yè)績的冒險行為也會有一定的約束，有利于公司的長遠發(fā)展，也有利于自己利益的實現(xiàn)。綜上所述，從股東角度看，薪酬契約是用一種非常劃算而且效率很高的方式來緩解委托代理問題帶來的風(fēng)險，它將兩者利益統(tǒng)一，對于公司來說，就是最優(yōu)契約論。同樣，站在公司管理層的角度來看，薪酬是自己工作的直接價值體現(xiàn)，而且也不具有公司的所有權(quán)，因此管理層很有可能會通過自己在公司的權(quán)力去影響薪酬契約的制定，使薪酬契約制定對自己有利，從中得到額外的利益，這也就是人們常說的尋租觀。

不完全契約理論就是把企業(yè)看作一個集合，這個集合由企業(yè)內(nèi)部各個利益相關(guān)者簽訂的契約組成，這是在企業(yè)日常經(jīng)營活動越來越復(fù)雜、企業(yè)的組織關(guān)系也越來越復(fù)雜的背景下提出的。隨著經(jīng)濟的發(fā)展，企業(yè)設(shè)立一套完全契約論沒有可行性，因為企業(yè)的利益相關(guān)者目的不一樣，他們不會達成一致，并不能對所有出現(xiàn)的情況進行準(zhǔn)確的評估，所以完全契約論不存在，不完全契約理論才是最符合企業(yè)實際發(fā)展情況的。風(fēng)險投資屬于后者，因此風(fēng)險投資會站在自己的角度考慮，訂立符合自己利益的契約，例如，為了自身利益不受損害，積極地參與被投資企業(yè)的經(jīng)營管理。風(fēng)險投資的監(jiān)督理論是指風(fēng)險投資在投資企業(yè)以后，對被投資企業(yè)有監(jiān)督方面的作用。對被投資企業(yè)管理層的行為進行監(jiān)督，采取各種方式，例如，派駐人員進入董事會等，這會對被投資企業(yè)產(chǎn)生積極的影響。本文的假設(shè)1就是基于這些理論提出的。

最優(yōu)契約論與尋租觀在公司的治理方面存在著矛盾，最優(yōu)契約論希望股東與管理層的利益達成一致，也就是要將高管薪酬與業(yè)績緊密相聯(lián)。這樣也能激勵管理層更有效地為企業(yè)的業(yè)績奮斗，最終有利于股東利益的實現(xiàn)，但是基于尋租觀，高管會有動機去破壞企業(yè)的最優(yōu)薪酬契約，謀取私利，例如，追求短期利益而不顧公司的長遠發(fā)展，損害股東利益，公司如果有了風(fēng)險投資機構(gòu)的投資，因為不完全契約理論的影響，風(fēng)險投資會主動參與企業(yè)管理，幫助被投資企業(yè)改善公司治理方面存在的問題，減少企業(yè)高管尋租對企業(yè)長遠發(fā)展的影響，確保薪酬契約的合理有效，這樣風(fēng)險投資機構(gòu)也會獲得更大的收益，這種情況下，保證了股東、高管以及風(fēng)險投資機構(gòu)三方利益的實現(xiàn)?；谏鲜隼碚摲治觯疚恼J為，風(fēng)險投資參與會增強企業(yè)的高管薪酬契約有效性，對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生良好影響。

二、風(fēng)險投資持股比例與高管薪酬契約有效性

風(fēng)險投資對于被投資企業(yè)的影響力也存在差別，風(fēng)險投資持股比例與被投企業(yè)的影響力正相關(guān)，持股比例越大，對被投資企業(yè)施加的影響力越大，這是被投資企業(yè)話語權(quán)增大而導(dǎo)致的結(jié)果，風(fēng)險投資為了獲得資本增值，增大投資回報，在投資企業(yè)以后，會積極主動地參與被投資企業(yè)的經(jīng)營管理，隨著持股比例的增大，對被投資企業(yè)的參與程度也隨之加深。例如，派駐專業(yè)人士在被投資公司擔(dān)任董事等，直接進入管理層，更直接地參與公司決策，相應(yīng)地，薪酬對于業(yè)績的激勵作用也會更強，被投資企業(yè)的高管薪酬契約也會更為有效。基于上述理論分析，本文認為，風(fēng)險投資持股比例越大，被投資企業(yè)的高管薪酬契約有效性越好，企業(yè)的業(yè)績越好。

三、市場化程度、風(fēng)險投資與高管薪酬契約有效性

新制度經(jīng)濟學(xué)觀點認為，企業(yè)內(nèi)部的契約關(guān)系與企業(yè)外部的發(fā)展環(huán)境之間存在著一定的相關(guān)關(guān)系，企業(yè)外部環(huán)境的變化也會讓企業(yè)內(nèi)部的契約關(guān)系產(chǎn)生變化。企業(yè)在發(fā)展過程中不僅會面臨內(nèi)部存在的財務(wù)風(fēng)險、經(jīng)營風(fēng)險等，受外部環(huán)境的影響也非常大，都會促進或者制約企業(yè)的發(fā)展，宏觀環(huán)境如財政政策、貨幣政策等都對企業(yè)的發(fā)展有不同的影響，結(jié)合我國具有中國特色的社會主義經(jīng)濟體制，需要考慮市場環(huán)境對企業(yè)的影響。就我國的實際情況而言，各個地區(qū)的市場化進程存在明顯差異，借鑒樊剛對我國市場化程度的研究，上海、浙江、江蘇市場化程度排在我國的前三位，西藏的市場化程度最低。比較省份的市場化指數(shù)，市場化程度最高的上海是西藏的9倍，差距還是比較明顯的。考慮到這種情況，學(xué)者開始研究市場化程度對地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展以及公司內(nèi)部治理的影響。研究結(jié)論表明，由于市場化程度的不同，各個地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展水平以及公司的內(nèi)部治理水平也會存在很大的差異。如李艷輝(2011)研究市場化程度對于地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展的影響，研究表明，市場化程度越高，該地區(qū)的經(jīng)濟越發(fā)達，而且與市場化程度低的地區(qū)相比，兩個地區(qū)的政府管制水平、各方面制度的完善、信息的傳遞速度都存在著明顯差異，各方面條件都相對更好。陳修德(2015)從經(jīng)理人的角度來考慮市場化程度對高管薪酬契約有效性的影響，市場化程度越高的地區(qū)，經(jīng)理人這個職業(yè)的發(fā)展程度也就越高，這會很好地約束高管因為個人利益忽視企業(yè)業(yè)績的行為，因為高管不僅會在乎自己獲得的薪酬，也會關(guān)注自己在經(jīng)理人市場中的定位以及定價。所以說，市場化程度越高，高管薪酬契約相對而言更有效。而市場化程度低的地區(qū)，由于政府干預(yù)程度較強，市場所起的作用很有限，經(jīng)理人制度的發(fā)展也不完善，高管薪酬契約有效性不強，也就是高管與股東的利益沒有聯(lián)系在一起，這樣對于公司的長遠發(fā)展是不利的，而且也會損害風(fēng)險投資者的利益。在這種情況下，風(fēng)險投資更會主動參與企業(yè)管理，幫助被投資企業(yè)改善公司治理方面存在的問題，確保薪酬契約的合理有效?；谏鲜隼碚摲治?，本文認為相對而言，市場化程度越低的地區(qū)，風(fēng)險投資參與越能提高被投資企業(yè)的高管薪酬契約有效性。