文/陳雯 編輯/王莉

作者單位：招商銀行總行

目前人民幣匯率的大幅波動，給企業(yè)的經(jīng)營管理帶來嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，但也為銀行完善外匯衍生品金融服務(wù)提供了新契機。

2019年1月以來，人民幣快速升值，6.80和6.75兩道關(guān)口先后告破。人民幣匯率的大幅波動，給企業(yè)的經(jīng)營管理帶來了挑戰(zhàn)，但也為銀行完善外匯衍生品金融服務(wù)提供了契機。

匯率風(fēng)險管理路徑

就匯率風(fēng)險而言，給持有外匯敞口的企業(yè)帶來的可能是損失也可能是盈利。通過實地走訪企業(yè)，發(fā)現(xiàn)經(jīng)過近兩年人民幣匯率雙向波動的洗禮，大部分企業(yè)已經(jīng)認(rèn)識到了匯率避險的重要性，并已建立起中性匯率管理策略。然而大部分企業(yè)仍只關(guān)注即時收益，以即期匯率衡量匯率避險效果，而并非以市場化的眼光動態(tài)看待效果。

銀行應(yīng)首先幫助企業(yè)明確，匯率風(fēng)險管理的原則不是以營利為目的，而是要通過金融工具的應(yīng)用，降低匯率波動帶來的不確定性。具體避險策略可有以下選擇：

一是完全風(fēng)險規(guī)避。即企業(yè)對匯率風(fēng)險嚴(yán)格防范，不允許存在匯率風(fēng)險暴露，或?qū)ζ髽I(yè)已經(jīng)持有的外匯敞口頭寸進行完全套期保值，以避免匯率波動可能帶來的風(fēng)險損失。

二是進取型匯率風(fēng)險管理策略。該策略是指企業(yè)根據(jù)自身外幣資產(chǎn)或負(fù)債的持有情況，積極地預(yù)測匯率走勢，再根據(jù)預(yù)測，運用各種金融工具對資產(chǎn)和負(fù)債的幣種進行調(diào)節(jié)，以避免匯率風(fēng)險造成的損失。如果預(yù)測正確，這一策略可贏得一定的風(fēng)險報酬。

明確匯率風(fēng)險管理原則和避險策略后，還應(yīng)明確風(fēng)險范圍及邊界。銀行可基于企業(yè)的預(yù)算利潤以及自身風(fēng)險偏好，測算其所能承受的匯兌損失上限，繼而制定最大能夠承受的止損線。

銀行在了解企業(yè)的基礎(chǔ)資產(chǎn)金額及幣種之后，可通過不同的融資工具和衍生避險工具，為企業(yè)調(diào)節(jié)外幣資產(chǎn)或負(fù)債，減少外幣匯率風(fēng)險的暴露，以達(dá)到有效控制匯兌損失的目的。

如若企業(yè)持有資產(chǎn)且預(yù)期資產(chǎn)幣種升值；或持有負(fù)債且預(yù)期負(fù)債幣種貶值，避險方法是保持風(fēng)險敞口。

例如，外貿(mào)出口型企業(yè)B公司出口了一批貨物，將在3個月之后收到100萬美元貨款，而3個月后美元將升值至6.70，則該筆應(yīng)收賬款到期時，收到100萬美元，結(jié)匯成人民幣后，匯兌收益為20萬元人民幣。

反之外貿(mào)進口型企業(yè)C公司采購了一批貨物，將在3個月之后支付100萬美元。目前美元兌人民幣匯率為6.50，預(yù)計3個月后美元將貶值至6.30左右。則C公司在該筆應(yīng)付賬款到期時，支出人民幣630萬元購匯并支付，實際購匯支出相比于現(xiàn)在減少了20萬元人民幣，表現(xiàn)為匯兌收益。

當(dāng)然，保持風(fēng)險敞口的前提是企業(yè)具備一定的匯率走勢預(yù)測能力，并有能力承擔(dān)預(yù)測錯誤帶來的后果。對于風(fēng)險偏好為完全風(fēng)險規(guī)避類企業(yè)，應(yīng)考慮利用金融工具進行完全套期保值。

如若企業(yè)持有資產(chǎn)且預(yù)期資產(chǎn)幣種貶值；或持有負(fù)債，預(yù)期負(fù)債幣種升值，避險方法則是優(yōu)先考慮自然對沖，即通過企業(yè)對經(jīng)營和融資結(jié)構(gòu)的安排，匹配自身已經(jīng)持有的外幣資產(chǎn)或負(fù)債，讓匯率風(fēng)險暴露收斂在窄幅范圍內(nèi)。然后，再通過對市場的把握與預(yù)判，運用避險金融工具來贏得一定的風(fēng)險報酬。

例如，D公司為一家出口收匯主導(dǎo)型企業(yè)，將于3個月后收到500萬美元貨款。由于階段性人民幣升值，企業(yè)應(yīng)收賬款500萬美元面臨匯兌損失。為了規(guī)避風(fēng)險，D公司申請了500萬美元出口押匯。對于企業(yè)來說，一方面，在進口商支付貨款前，得到提前償付；另一方面，使得資產(chǎn)與負(fù)債幣種、金額相匹配，提前結(jié)匯，避免因未來匯率波動導(dǎo)致?lián)p失。

匯率避險實例解析

案例一

E客戶為某大型央企下屬公司，該公司財務(wù)管理制度嚴(yán)密，風(fēng)險偏好較低，對匯率風(fēng)險嚴(yán)格防范，不允許敘做理財產(chǎn)品和衍生產(chǎn)品交易。但客戶認(rèn)為，人民幣活期存款收益過低，希望銀行能夠提供較高收益的產(chǎn)品，且鎖定匯率敞口。

根據(jù)客戶希望在低風(fēng)險的情況下提高資金收益率的需求，銀行可采用固定收益型的結(jié)構(gòu)性存款。即：通過外幣掉期，將客戶持有的人民幣本金在期初轉(zhuǎn)換成遠(yuǎn)期升水的貨幣B，進行固定收益投資。期末再轉(zhuǎn)成人民幣進行兌付。具體步驟如下：

假設(shè)客戶有1億元人民幣資金，如果存為3個月定期存款，利率為1.1%。

第一步：期初按照匯率6.5賣出人民幣1億元，買入美元15384615.38元。

第二步：將即期兌換獲得的美元本金存入定期保證金賬戶，或定期存款賬戶，獲得3個月美元定期存款收益，按0.3%的收益率，利息總額為11538.46美元。

第三步：遠(yuǎn)期賣出三個月美元本金加利息15396153.84元。到期后按照6.6的匯率進行交割，賣出美元本息，買入人民幣101614615.30元。

在美元預(yù)期升水的情況下，該方案可使客戶提高存款收益，客戶總收益等于掉期收益加上美元定期存款利息折人民幣。但在人民幣開啟雙向波動后，須時時關(guān)注市場，觀察是否存在獲利空間。

采用該方案后，對于企業(yè)來說，在財務(wù)報表上仍然表現(xiàn)為一筆定期存款，區(qū)別只是幣種由人民幣換成了美元，并不違反企業(yè)的財務(wù)管理規(guī)定。并且，該產(chǎn)品的綜合收益在期初就已經(jīng)確定，匯率風(fēng)險完全可控。

案例二

F客戶是一家金屬生產(chǎn)加工型企業(yè)，其既有大量的進口付匯，也有大量的出口收匯。因人民幣兌美元匯率波動較為頻繁，換匯時間和金額無法確定。

考慮到客戶對結(jié)售匯靈活性和結(jié)售匯價格均有較高要求，銀行向其推薦了期權(quán)產(chǎn)品組合。通過一個看跌期權(quán)和一個條件相同的看漲期權(quán)的疊加，可實現(xiàn)鎖定遠(yuǎn)期匯率敞口，且到期日可根據(jù)實際需要靈活多次展期。

具體操作步驟：

第一步：客戶以相同幣種、期限、本金、執(zhí)行價買入外匯看跌期權(quán)，同時賣出外匯看漲期權(quán)。

因買入期權(quán)應(yīng)付的期權(quán)費與賣出期權(quán)應(yīng)收的期權(quán)費相互抵消，因此，客戶實際不需要支付額外的期權(quán)費用。

當(dāng)實際匯率高于期權(quán)執(zhí)行價格時，執(zhí)行“賣出看漲期權(quán)”（不執(zhí)行“買入看跌期權(quán)”），客戶按照執(zhí)行價格履行賣出美元的義務(wù)；

當(dāng)實際匯率低于期權(quán)執(zhí)行價格時，執(zhí)行“買入看跌期權(quán)”（不執(zhí)行“賣出看漲期權(quán)”），客戶按照執(zhí)行價格行使賣出美元的權(quán)利；通過兩個期權(quán)的疊加，實際效果類似于按照執(zhí)行價格在遠(yuǎn)期交割。

第二步：如客戶打算展期，則在展期日對兩個期權(quán)平倉，重新以相同幣種、期限、本金、執(zhí)行價買入新的外匯看跌期權(quán)，同時賣出新的外匯看漲期權(quán)。

第三步：實際交割時，交割日期為展期后的交割日。

通過上述步驟，客戶實現(xiàn)了靈活選擇結(jié)售匯時間。

案例三

在“一帶一路”境外承包工程中，投融資階段投資款和貸款多以美元或歐元發(fā)放，但是等到運營期產(chǎn)生項目收益時，部分項目的承購方可能會以當(dāng)?shù)刎泿胚M行支付，從而形成幣種錯配，導(dǎo)致匯率風(fēng)險。

2018年5月12日，G公司對外簽訂10億印度盧比的境外工程項目合同，預(yù)計收匯日期為2019年5月12日。但盧比波動巨大，客戶面臨的匯率風(fēng)險較高，客戶希望銀行能協(xié)助其對上述遠(yuǎn)期收匯進行保值避險。H銀行為客戶提供新興幣種NDF解決方案。

N D F（N o n-d e l i v e r y forward）無本金交割，又稱差額交割。它是衍生產(chǎn)品的一種交割方式。如客戶需在3個月后支付100萬美元，與銀行簽訂遠(yuǎn)期外匯合約。3個月的遠(yuǎn)期匯率為6.5，3個月后的即期匯率為6.6。在全額交割100萬美元合約項下，客戶需向銀行支付100萬×6.5=650萬元人民幣，以獲得100萬美元；而在差額交割100萬美元合約項下，客戶無需交割本金，而是按照遠(yuǎn)期外匯合約價格和實際匯率的差額交割，支付100萬美元×（6.6-6.5）=10萬元人民幣。

具體解決方案步驟如下：

步驟一：交易日，G企業(yè)繳納一定比例的保證金，和銀行敘做印度盧比兌美元差額結(jié)算遠(yuǎn)期交易。H銀行于2018年5月12日為其辦理新興幣種NDF，鎖定美元兌盧比軋差交割的遠(yuǎn)期匯率68.00，

步驟二：到期日，根據(jù)遠(yuǎn)期匯率和當(dāng)日參考匯率的差值，H銀行與客戶進行美元差額結(jié)算。假設(shè)這段期間美元升值，到期日2019年5月12日的參考匯率為70.00，則銀行針對上述10億盧比收匯進行差額交割，客戶差額凈收入為1000000000×（1/68-1/70）=420168.07美元。

對于客戶來說，提前鎖定了遠(yuǎn)期匯率，有效規(guī)避了印度盧幣貶值的風(fēng)險，并可按照客戶需求選擇交易期限，靈活度較高。

外匯風(fēng)險管理建議

2019年開年之后，人民幣兌美元快速走升。收盤價由6.8620升至1月31日的6.7000，擺脫了去年雙邊波動的局面。進入2月以來，美元兌人民幣匯率窄幅波動。短期來看，升值趨勢較明顯。然而，今年中美關(guān)系走勢尚不明朗，經(jīng)濟走勢仍然承壓，企業(yè)應(yīng)密切關(guān)注匯率走勢并做好風(fēng)險管理。

筆者在多年與客戶溝通的過程中，發(fā)現(xiàn)企業(yè)在匯率風(fēng)險管理中存在以下幾個誤區(qū)。

一是沒有明確的避險原則和戰(zhàn)略。和企業(yè)交流時，常聽到客戶反映，結(jié)匯結(jié)早了，后市人民幣進一步貶值，企業(yè)沒有享受到貶值帶來的收益等。事實上，匯率風(fēng)險管理的原則是減少不確定性，而并非盈利。在期初鎖定匯率風(fēng)險，匯率避險的目標(biāo)已經(jīng)達(dá)成。如若奢求更高的收益率，則從“套期保值”變成了“套利”，有可能因金融工具應(yīng)用不當(dāng)反而招致風(fēng)險。

二是對匯率風(fēng)險敞口認(rèn)識不足，有與市場匯率對賭的心態(tài)。這種情況在中小企業(yè)中表現(xiàn)比較明顯。一部分企業(yè)因為缺乏匯率避險意識，完全不做任何匯率風(fēng)險管理，隨行就市；另一部分企業(yè)較為激進，愿意承擔(dān)高風(fēng)險，追求匯率波動風(fēng)險帶來的高收益。

事實上，在進行匯率避險時，應(yīng)先盤點自身持有風(fēng)險資產(chǎn)的敞口方向、金額、涉及的時間區(qū)間，再根據(jù)自身風(fēng)險偏好選擇與之相適應(yīng)的避險方法和工具，而不是毫無依據(jù)漫無目的地操作。

三是對匯率衍生品缺乏充分的認(rèn)識。由于衍生產(chǎn)品與匯率的市場波動息息相關(guān)，如果企業(yè)未建立起有效的匯率管理機制，或制度對實際交易指導(dǎo)性不強，流程不清晰，往往在通過企業(yè)內(nèi)部的層層審批之后，已經(jīng)錯失了最佳的避險機會。

四是存在“不求有功，但求無過”的消極心態(tài)。匯率衍生品相對來說專業(yè)性強、風(fēng)險高，有些企業(yè)擔(dān)心不能充分利用金融工具避險，便采用消極的應(yīng)對策略，不采用任何套期保值措施；另有些企業(yè)雖然具備基本的避險意識，但因為財務(wù)人員認(rèn)為衍生產(chǎn)品復(fù)雜，望而生畏，多一事不如少一事，也未采取有效措施規(guī)避風(fēng)險。這種“不作為”導(dǎo)致企業(yè)完全暴露在匯率風(fēng)險之下。

總之，面對匯率風(fēng)險，銀行應(yīng)注重從以下方面引導(dǎo)企業(yè)：一是明確避險原則和策略，完善風(fēng)險識別和應(yīng)對機制，提高風(fēng)險規(guī)避意識；二是引導(dǎo)其根據(jù)自身的風(fēng)險偏好，綜合考慮持有匯率風(fēng)險敞口的大小、資產(chǎn)負(fù)債幣種的配置、期限的匹配等等，結(jié)合市場環(huán)境，對是保持風(fēng)險敞口還是收斂風(fēng)險敞口，選擇何種金融避險工具等，進行全盤考慮；三是幫助客戶樹立匯率避險意識，建立起完善的匯率風(fēng)險管理體制和決策機制，以確保在市場機會出現(xiàn)時能夠有效決策，規(guī)避匯率風(fēng)險。