王亞宏

對經(jīng)濟(jì)學(xué)家來說，預(yù)測一種貨幣的國際化進(jìn)程是項(xiàng)高風(fēng)險的工作，一不留神就有被現(xiàn)實(shí)打臉的風(fēng)險。

大約10年前，美國杰弗里·弗蘭克爾教授和陳庚辛教授曾用計量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法進(jìn)行模擬預(yù)測，結(jié)果顯示歐元作為國際貨幣，最早在2015年就會超過美元，成為各國央行最青睞的儲備貨幣。

但是，這個在技術(shù)上無可挑剔的完美模型卻經(jīng)不住經(jīng)濟(jì)環(huán)境突變的打擊。該研究成果發(fā)表后不久，歐元區(qū)就遭受了全球性金融風(fēng)暴和主權(quán)債務(wù)危機(jī)的雙重打擊。如果不是歐洲央行在德拉吉的帶領(lǐng)下喊出了“不惜一切代價”挽救的口號，這種超主權(quán)貨幣不但熬不到超越美元的時刻，甚至還可能在10多歲的時候夭折。

而且，即使歐元挺過了那一段“至暗時刻”，之前上升的趨勢也變?yōu)楣悴磺啊?/p>

由于計量經(jīng)濟(jì)學(xué)是當(dāng)今經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域的顯學(xué)，杰弗里·弗蘭克爾和陳庚辛的預(yù)測失誤更多被當(dāng)作一種時運(yùn)不濟(jì)，并沒有動搖人們對模型的信心。

彼得森國際經(jīng)濟(jì)研究所經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿文德·蘇布拉馬尼安以類似的模型得出的結(jié)論是，本世紀(jì)20年代初，人民幣就能與美元展開競爭，甚至取代后者成為全球第一儲備貨幣。

雖然2016年人民幣“入籃“邁出了成為國際儲備貨幣的堅(jiān)實(shí)一步，但是目前距離2020年已經(jīng)只剩下不到兩個月時間，人民幣與美元之間還有相當(dāng)距離，留給蘇布拉馬尼安實(shí)現(xiàn)預(yù)言的時間已經(jīng)不多了。

強(qiáng)勢 從二戰(zhàn)后到現(xiàn)在的70多年，盡管美元經(jīng)歷了布雷頓森林體系瓦解等打擊，但總體仍處于強(qiáng)勢地位。

與蘇布拉馬尼安對人民幣樂觀情緒爆棚相映成趣的是，經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴里·?？细窳謱γ涝谋^看法。他一直強(qiáng)調(diào)要提防美元崩潰的風(fēng)險，并在2008年的經(jīng)濟(jì)衰退后質(zhì)疑美元是否能保住國際性功能。

但是，10年過去了，已經(jīng)被提前印出了訃告的美元，看起來仍很健康。

而歐元、人民幣和美元的走勢，則讓許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都看走了眼。

是什么在貨幣領(lǐng)域造就了這種“測不準(zhǔn)”的情況呢？

國際貨幣的金字塔體系

國際貨幣為全球商貿(mào)和金融體系提供了必要的潤滑劑，不過“潤滑劑”的質(zhì)量有差異。

美國加利福尼亞大學(xué)政治經(jīng)濟(jì)學(xué)教授本杰明·科恩曾提出過一個“貨幣金字塔”的概念，他將全球目前流動的大約200種貨幣分為七類，即頂級貨幣、貴族貨幣、精英貨幣、平民貨幣、被滲透貨幣、準(zhǔn)貨幣和偽貨幣，這七類貨幣組成了全球貨幣體系的的金字塔。

在金字塔結(jié)構(gòu)中，越靠上的貨幣跨國使用時就越廣泛和便捷。

占據(jù)金字塔頂尖的頂級貨幣是美元，貴族貨幣是歐元和日元，以及勉強(qiáng)算得上的英鎊。精英貨幣則是瑞士法郎、澳大利亞元、加拿大元和人民幣。

前三個層面的貨幣總數(shù)在8到10種間，都是一定意義上的國際貨幣，在所有層面或者至少某一層面發(fā)揮交易中介、投資手段或儲值方式的職能。

往下是大部分平民貨幣，主要在國內(nèi)使用，很少用于跨境交易，比如說韓元和瑞典克朗。

國際貨幣首先得是好的交易貨幣。

被滲透貨幣在國內(nèi)也受到外幣的侵蝕，在價值儲藏方面的地位遭到動搖，拉美和東南亞的一些貨幣屬于這一類。

準(zhǔn)貨幣在交易和投資方面的功能也相對薄弱，全球不少脆弱經(jīng)濟(jì)體的貨幣都處于這個層面。

偽貨幣即“垃圾貨幣”，甚至得不到本國的信任，比如曾經(jīng)動輒面值數(shù)億的津巴布韋元。事實(shí)上，津巴布韋元一度停止在市面上流通，民眾改用南非蘭特、博茨瓦納普拉、美元及歐元等貨幣來替代。

就像國與國之間存在競爭和相互依賴，貨幣間的競爭也無處不在。競爭的結(jié)果之一是各種貨幣在金字塔中所處的位置會發(fā)生改變。比如，19世紀(jì)，英鎊曾經(jīng)是全球頂級貨幣，但二戰(zhàn)后被美元全面取代，成為貴族貨幣。目前由于脫歐的原因，甚至有向精英貨幣滑落的危險。而人民幣則處在由精英貨幣向貴族貨幣攀升過程中。

國際清算銀行9月公布的數(shù)據(jù)也支持了貨幣金字塔的結(jié)構(gòu)。該報告顯示，美元依然是全球占比最大的貨幣，歐元和日元分別排在美元之后，它們是外匯市場上前三名活躍的貨幣。再往后是英鎊，以及澳大利亞元和加拿大元兩種大宗商品貨幣（指匯率波動受國際大宗商品價格變化影響較大的貨幣品種）。離岸人民幣的日交易量目前為2840億美元（約合20126億元人民幣），占全球交易4.3%，仍然是位于瑞士法郎之后的第八大交易貨幣，與3年前的上次調(diào)查相比沒有變化。

國際貨幣的吸引力體現(xiàn)在哪？

在一國范圍內(nèi)，法幣的流動可以靠國家權(quán)力強(qiáng)制推行，但到了國境外，其地位就由“壟斷”下降到了“競爭”檔，因此必須表現(xiàn)出足夠的吸引力來。

美元作為儲值方式依然具有難以比擬的優(yōu)勢。

在實(shí)用主義至上的國際貨幣市場中，資本隨時會用腳投票，在各種貨幣之間轉(zhuǎn)換。能否對資本有足夠的吸引力，讓其駐足，這取決于貨幣的功能，功能也決定了一種貨幣在“金字塔”上的位置。

貨幣都有多種復(fù)合功能，但其在國際市場上展現(xiàn)出的吸引力，集中體現(xiàn)在交易媒介、投資手段和價值儲備三個方面。

國際貨幣首先得是好的交易貨幣。貿(mào)易中的交易功能是國際貨幣的必選項(xiàng)，但入門易，專精難，最大的問題在于錨定。

上世紀(jì)70年代布雷頓森林體系瓦解后，美元一邊在推動去黃金化，一邊緊緊與石油綁在一起，穩(wěn)定了使用的范圍和格局。

澳大利亞和加拿大也是靠豐富的能源和礦產(chǎn)建立了明確的使用場景。

歐元和日元則有區(qū)域性的“勢力范圍”。

瑞士法郎則依靠中立地位和歷史傳統(tǒng)占據(jù)一席之地。

一種貨幣首先要在國際貿(mào)易中發(fā)揮重要作用，然后逐漸擁有投資功能，并在進(jìn)一輪的競爭中脫穎而出，獲得儲備貨幣的地位。如果一種貨幣獲得了儲備貨幣地位，那么肯定具有投資功能，但有投資功能的貨幣，并不一定已經(jīng)獲得了儲備貨幣的地位。

貨幣國際化的歷史進(jìn)程一般都是自下而上的，先是隨著民間跨境交易使用的增多，發(fā)現(xiàn)了貨幣的投資功能，進(jìn)而逐漸被接納為儲備貨幣。

具備三種能力是一種貨幣成為國際貨幣的外部條件，但要想順利躋身金字塔上層，還需具備“自身硬”的內(nèi)在功能做匹配。

就交易功能來說，國際貨幣需要支撐起廣泛的交易網(wǎng)絡(luò)。貨幣發(fā)行方本身的經(jīng)濟(jì)規(guī)模越大，與國際貿(mào)易的融入程度越高，其被接受的可能性也就越大。貨幣還要表現(xiàn)出穩(wěn)定性，較低的通脹率會讓境外持有者認(rèn)為更可靠，對貨幣購買力放心。此外，貨幣在獲取和匯兌方面的便利性也不可或缺，這涉及到貨幣的使用成本。在這方面，人民幣由于不可完全兌換，因此使用受限。

美元地位依舊穩(wěn)固

國與國之間存在激烈的競爭，不同貨幣間也在你追我趕，這種動態(tài)的關(guān)系對經(jīng)濟(jì)學(xué)家的預(yù)測模型構(gòu)成挑戰(zhàn)。

每一種廣被接受貨幣的發(fā)行方都是廣被接受的國家，其國家信用擔(dān)保在人們眼中頂?shù)蒙险娼鸢足y，因此才能被廣泛接受。但羅馬不是一天建成的，偉大的國家崛起需要時日，國際貨幣競爭也是長期的。

黃金和白銀兩種貴金屬算得上支付領(lǐng)域的常青樹，其余的人造貨幣，無論是中國的五銖錢還是雅典的德拉克馬，佛羅倫薩的弗洛林還是墨西哥銀比索，都曾在某個階段承擔(dān)起國際貨幣的重任。距離目前較近的是依托“日不落帝國”的英鎊，以及花了近百年將其趕下貨幣王座的美元。

國際貨幣間的競爭往往要放在長達(dá)世紀(jì)的周期內(nèi)來衡量才能看出勝負(fù)結(jié)果，相比之下經(jīng)濟(jì)學(xué)家們的短周期視野難以衡量全貌。而且，這種特質(zhì)絲毫沒有緩解貨幣間競爭的殘酷性。

19世紀(jì)，先是英鎊成為國際交易貨幣，接著倫敦成為全球金融中心，凸顯英鎊的投資價值，進(jìn)而各國央行開始持有英鎊。

雖然早在19世紀(jì)末，美國已經(jīng)在大多數(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)上超越英國，美元正式取代英鎊則要等到半個多世紀(jì)后的二戰(zhàn)結(jié)束。

美元得以戰(zhàn)勝英鎊是因?yàn)?，二?zhàn)后紐約憑借馬歇爾計劃在對外借款方面壓倒了倫敦。

從二戰(zhàn)后到現(xiàn)在的70多年，盡管美元經(jīng)歷了布雷頓森林體系瓦解等打擊，但總體仍處于強(qiáng)勢地位。這主要反映在目前美國資本市場仍具有不可替代的吸引力——比如美債市場的吸納能力——這使得美元作為儲值方式依然具有難以比擬的優(yōu)勢。無論從安全性還是流動性看，依然沒有其他任何貨幣能和美元媲美。

近年來，不少央行又在重新發(fā)現(xiàn)黃金的儲備價值，但這種貴金屬終究數(shù)量有限，也不可能起到取代美元的作用。

而且，從儲備優(yōu)勢出發(fā)，美元又能進(jìn)一步發(fā)散出貿(mào)易和投資方面的便利性，這同樣是其他貨幣難以與之相提并論的。

喊了許久的外匯儲備多元化，實(shí)質(zhì)上是除了美元之外的外匯儲備多元化，美元的地位依舊穩(wěn)固，變化的是貴族貨幣和精英貨幣之間的份額。

多看看歐元的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)

之前的國際化貨幣，走的是從貿(mào)易到儲備自下而上的國際化路徑。人民幣國際化路徑與之稍有不同，從一開始走的就是從上至下的“可控的國際化”進(jìn)程。人民幣在這一進(jìn)程中被寄予提升中國國際地位、競爭力和影響力的厚望。

通過央行間的一系列貨幣互換協(xié)議，離岸人民幣的池子被做大。如果一國貨幣被其他央行用作儲值手段，也可積累貿(mào)易和投資這兩方面的影響力，這也是人民幣國際化的路徑。

可是，在有慣例的貨幣國際化方面，歷史經(jīng)驗(yàn)?zāi)芴峁┑闹笇?dǎo)極為有限，甚至可以說還沒有成功的先例。大國都會盡力擴(kuò)張其貨幣在國際上的使用范圍，但無論是英鎊還是美元，還有日元和歐元，之所以能夠在世界上廣泛使用，與其說是政府推動的結(jié)果，不如說是政府在接受現(xiàn)實(shí)的基礎(chǔ)上，根據(jù)市場需求的偏好進(jìn)行引導(dǎo)。

從樂觀的角度看，前無古人并不意味著必定后無來者，“中國例外論”已經(jīng)在經(jīng)濟(jì)中的很多領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)。而且，積極的政府行為，可能并非達(dá)到成為頂級貨幣的充分條件，但通過公共政策對貨幣國際化進(jìn)行支持，可能是更快完成這一進(jìn)程的必要條件。

目前對中國有利的是，中國已經(jīng)擁有廣泛的貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)，在交易貨幣突破方面人民幣用戶有一定優(yōu)勢?，F(xiàn)在中國不僅是全球第二大經(jīng)濟(jì)體，也是全球第一大貿(mào)易國，2018年中國貨物進(jìn)出口總額占到全球總額的11.8%。如果人民幣的跨境使用量能與貿(mào)易量水平保持一致的話，意味著將會提升到目前的近三倍。

不過，現(xiàn)在的人民幣在貿(mào)易路徑上走得較遠(yuǎn)，在金融路徑上依然徘徊。國際清算銀行的數(shù)據(jù)顯示，盡管中國開展了更多外匯交易，中國大陸上升為全球第八大外匯處理中心，但人民幣交易額的增速沒有超過市場平均增速。

對人民幣來說，與其盯著“美元霸權(quán)”，不如多看看歐元的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)?，F(xiàn)在對人民幣的很多溢美之詞也都曾被用在歐元身上，但歐元堪比美元造就“雙頭”格局的大話已經(jīng)沒人再提了。人民幣固然沒有歐元那樣非主權(quán)貨幣的先天缺陷，但在流動性方面仍需補(bǔ)課。

有“歐元之父”稱號的經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅伯特·蒙代爾曾說過，偉大的國家擁有偉大的貨幣。歐元的遭遇從側(cè)面證實(shí)了這個論斷，畢竟作為聯(lián)合體的歐元能做的并不比前輩德國馬克多多少。而要從正面繼續(xù)證實(shí)這個論斷則要靠人民幣的崛起來進(jìn)行演算。

蒙代爾的判斷是否準(zhǔn)確，人民幣能在貨幣金字塔中躍遷到哪一層，其驗(yàn)證周期無疑要比杰弗里·弗蘭克爾，陳庚辛以及阿文德·蘇布拉馬尼安等經(jīng)濟(jì)學(xué)家的假設(shè)長一些。