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        理財子公司影響全解析及發(fā)展展望

        2019-11-04 02:20:43任澤平方思元楊薛融
        債券 2019年10期
        關鍵詞:資管銀行

        任澤平 方思元 楊薛融

        作為資管行業(yè)的新生事物,理財子公司天然背靠母行雄厚的資金資源,且在牌照、投資范圍、銷售端等方面均享有優(yōu)勢。然而,隨著理財子公司逐步浮出水面,市場對于理財子公司的發(fā)展、面臨的掣肘均有諸多探討,期望和迷茫并存。本文嘗試從宏觀(實體經(jīng)濟融資)、中觀(資管行業(yè))、微觀(銀行業(yè)務)三個維度,對理財子公司可能帶來的影響進行全面解析,并展望其未來發(fā)展路徑。

        宏觀視角:金融體系升級的重要契機

        資管業(yè)務是指金融機構(gòu)作為管理人,對投資者委托的財產(chǎn)進行投資和管理,而不代表投融資的任何一方。資管業(yè)務實質(zhì)上是一種直接融資,可以有效連通融資端與投資端,對應企業(yè)的融資需求和居民的資產(chǎn)配置需求。理財子公司擁有最為廣泛的客戶群體,掌握數(shù)十萬億元的資金體量,將對實體經(jīng)濟投融資產(chǎn)生顯著影響。

        (一)融資端:有望促進我國多層次資本市場建設

        1.融資端現(xiàn)存問題

        我國由銀行主導的間接融資金融體系在經(jīng)濟高速發(fā)展的年代,發(fā)揮了集中力量辦大事的優(yōu)勢,但發(fā)展至今開始暴露出如下問題:一是間接融資金融體系下,銀行主要對接大型企業(yè)融資需求,對小微、民企、創(chuàng)新型企業(yè)金融支持力度不足,制約了金融服務實體經(jīng)濟的能力;二是在政策大力推動下,直接融資市場發(fā)展依然緩慢;三是間接融資金融體系影響了貨幣政策傳導的效率。

        2.理財子公司或?qū)⒊蔀槠凭终?/b>

        根據(jù)對美國、德國和日本三國金融體系變遷經(jīng)驗的分析,整體來看,各國金融體系發(fā)展演變具有較強的路徑依賴,但直接融資比重提升是大趨勢,并經(jīng)歷被動提升和主動提升兩個階段1。被動提升伴隨新產(chǎn)業(yè)興起、金融自由化、金融國際化;主動提升通常發(fā)生在政府主動適應變化并進行金融改革之時,改革具體包括三方面:法律規(guī)則修改、多層次資本市場建設和引入長期資金等。

        當前允許銀行設立理財子公司,即是政府在引入長期資金方面進行的改革。銀行通過設立的理財子公司向直接融資市場滲透,將逐步使部分資金由間接融資體系流向直接融資市場。銀行理財資金的逐步進入,一方面將可以適當調(diào)整當前二級市場機構(gòu)投資者的隊伍,增強資本市場中銀行系穩(wěn)健的投資風格;另一方面將推動價值投資理念的形成,增強資本市場的價格發(fā)現(xiàn)、資源配置、投資、融資等功能,促進市場回歸理性和健康。

        (二)投資端:引導提升居民金融資產(chǎn)配置水平

        1.投資端現(xiàn)存問題

        中國擁有僅次于美國、英國、日本的全球第四大資產(chǎn)管理市場,但資產(chǎn)管理行業(yè)滲透率在全球仍處于較低水平。根據(jù)波士頓咨詢公司的《2018全球資產(chǎn)管理研究報告》,截至2017年底,中國資產(chǎn)管理規(guī)模達到4.2萬億美元,占全球資產(chǎn)管理總規(guī)模的5.5%,2012—2017年的年復合增速高達23%。一國專業(yè)化的資產(chǎn)管理規(guī)模占金融資產(chǎn)總額的比重,可以用來衡量該國家資產(chǎn)管理行業(yè)的滲透率。截至2017年底,美國此指標為17%,法國和英國高于15%,而中國僅為4%。由此可見,相對于龐大的金融市場體量而言,中國的資產(chǎn)管理行業(yè)仍有較大的發(fā)展空間。

        中國家庭財富管理普遍處于亞健康狀態(tài),表現(xiàn)為我國房產(chǎn)資產(chǎn)對金融資產(chǎn)的擠出程度遠高于發(fā)達國家水平。根據(jù)廣發(fā)銀行和西南財經(jīng)大學聯(lián)合發(fā)布的《2018中國城市家庭財富健康報告》及瑞信研究院的《2018全球財富報告》,截至2017年底,我國城市家庭戶均總資產(chǎn)規(guī)模達到150.3萬元,2011—2017年的年均復合增速為7.6%。其中,住房資產(chǎn)占家庭總資產(chǎn)的比例高達77.7%,金融資產(chǎn)占比僅為11.8%,遠低于其他發(fā)達國家。

        2.理財子公司有望提升居民金融資產(chǎn)配置比重

        銀行理財是當前我國居民最重要的金融資產(chǎn)投資渠道之一。從規(guī)模來看,如果不考慮交叉持有因素,截至2018年底,各類型金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務總規(guī)模約為104萬億元,其中銀行理財產(chǎn)品資金余額為32.1萬億元,占了1/3左右。從我國居民金融資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)來看,《2018中國城市家庭財富健康報告》顯示,銀行理財是居民重要的金融資產(chǎn)投資方式,占家庭金融資產(chǎn)投資的比重約為13.4%(見圖1)。銀行理財產(chǎn)品較為穩(wěn)定的收益率和低風險特征,較大程度地滿足了客戶金融資產(chǎn)配置需求。

        銀行在過去承擔了培養(yǎng)我國居民理財習慣的重任。在我國當前資管行業(yè)監(jiān)管要求下,理財子公司是繼公募基金之后,僅有的可以發(fā)行1元起投品類的主體(見表1),其面向受眾廣、普惠性高,有利于引導居民提升金融資產(chǎn)配置比重,進一步擴大實體融資資金來源。

        中觀視角:理財子公司會成為資管行業(yè)的“巨無霸”嗎

        2018年12月《商業(yè)銀行理財子公司管理辦法》出臺后,一度有觀點認為理財子公司具有“全能牌照”,憑借著銀行密集的網(wǎng)點布局及緊密的客戶關系,將會擠出其他資管機構(gòu),形成我國資管行業(yè)“一家獨大”的格局。整體來看,我們認為理財子公司設立的初衷并非造就一類“巨無霸”資管機構(gòu),更多是為規(guī)范過去銀行理財長期存在的一些問題,提高我國機構(gòu)投資者比重及權(quán)益投資占比。此外,理財子公司還面臨很多待解難題,未來的發(fā)展路徑仍有待摸索,要在資管行業(yè)中形成競爭優(yōu)勢也非一日之功。

        (一)我國資管行業(yè)現(xiàn)存問題

        近年來我國資管業(yè)務規(guī)模不斷攀升,但存在以下兩方面問題:

        1.在資產(chǎn)配置方面?zhèn)戎赜谪泿攀袌龊凸淌疹I域,權(quán)益投資占比低

        發(fā)達國家資管行業(yè)的資產(chǎn)配置基本以股票型基金為主。美國投資公司協(xié)會(ICI)的數(shù)據(jù)顯示,截至2019年第一季度末,在全球開放式基金中,股票型基金凈資產(chǎn)占比達44.2%,較上年同期上升0.3個百分點;債券型基金占比為21.3%,較上年同期上升0.2個百分點;貨幣市場基金占比僅為12.3%。而我國在資產(chǎn)配置方面偏重貨幣基金,股票型基金占比很低。截至2019年第一季度末,開放式基金凈資產(chǎn)規(guī)模排名前五的美國、歐洲、澳大利亞、中國和日本,對應的股票型基金占比分別約為58.3%、29.4%、44.5%、7.7%和91.7%,貨幣基金占比分別約為13.4%、8.2%、0、60.6%和5.3%。

        2.偏離“代客理財”本源,出現(xiàn)了一些風險點

        一是資金池問題。資管機構(gòu)的資產(chǎn)端和資金端通常無法一一對應,而是通過資金池,“滾動發(fā)售、集合運作、期限錯配、分離定價”,這容易引發(fā)嚴重的流動性風險。

        二是產(chǎn)品多層嵌套問題。在分業(yè)監(jiān)管體制下,各類資管產(chǎn)品存在相互嵌套現(xiàn)象。一些銀行理財以信托、證券、基金、保險資管產(chǎn)品為通道,投向股權(quán)或非標等產(chǎn)品,規(guī)避銀行信貸額度、不良資產(chǎn)率等監(jiān)管要求。嵌套產(chǎn)品的底層資產(chǎn)難以穿透,因此缺乏有效監(jiān)管,在風險發(fā)生時會增大風險傳遞的可能性,加劇市場波動。

        三是影子銀行問題。銀行借助表外理財或其他類型資管產(chǎn)品進行“表外放貸”,可以規(guī)避表內(nèi)信貸面臨的資本充足率、合意貸款管理、貸款投向限制等監(jiān)管要求。影子銀行業(yè)務透明度低,且大多并未被納入社會融資規(guī)模的統(tǒng)計范圍。

        四是剛性兌付問題。資管業(yè)務是金融機構(gòu)的表外業(yè)務,但部分資管產(chǎn)品以自有資金或資金池資金保證預期收益,表外業(yè)務無法與自身的資產(chǎn)負債業(yè)務充分隔離,表外風險極易傳導至表內(nèi),導致大量風險積聚在金融體系內(nèi)。

        (二)理財子公司如何影響資管行業(yè)格局

        1.增添資管行業(yè)機構(gòu)力量,提升資管業(yè)務專業(yè)性

        首先,銀行系理財子公司加入資管陣營后,將為我國資管行業(yè)增添重要的機構(gòu)力量。根據(jù)Relbanks的數(shù)據(jù),截至2017年底,在全球前20大資管機構(gòu)中,銀行系資管機構(gòu)數(shù)量最多,共10家;基金系次之,共7家;保險系為3家。背靠母行較廣的客戶資源、渠道及較強的協(xié)同能力,利于銀行系理財子公司整體提升資管業(yè)務的專業(yè)性。

        其次,針對我國資管行業(yè)存在的監(jiān)管套利、剛性兌付等問題,理財子公司的設立還將從以下方面起到積極作用:一是改變過去銀行理財業(yè)務賺取息差、承擔風險的業(yè)務模式,將約22萬億元的理財業(yè)務轉(zhuǎn)變?yōu)橘嵢」芾碣M的資管業(yè)務,隔離表內(nèi)表外風險,回歸資管業(yè)務本源;二是將銀行母行從資管業(yè)務中脫離出來,實現(xiàn)專業(yè)化分工,表內(nèi)專注于圍繞信用風險識別的借貸業(yè)務,表外專注于價值發(fā)現(xiàn)的資管業(yè)務;三是實現(xiàn)存量業(yè)務與增量業(yè)務的有效隔離,穩(wěn)步減少存量,積極開拓增量,保證平穩(wěn)過渡。

        2.短期內(nèi)將以優(yōu)勢互補、錯位競爭方式參與到資管業(yè)務中

        當前,我國各類資管機構(gòu)各具優(yōu)劣:理財子公司的優(yōu)勢在于投資非標、債權(quán)類資產(chǎn),且銷售渠道廣闊,劣勢在于投研能力待提高及客戶群體剛兌思想較重;公募基金的優(yōu)勢在于強大的投研能力和完善的激勵機制,劣勢在于缺乏網(wǎng)點和銷售渠道;券商資管的優(yōu)勢在于不斷加強的主動管理能力、較為豐富的客戶資源,且客戶有較高的風險偏好,但現(xiàn)存的通道業(yè)務面臨收縮壓力;信托的優(yōu)勢在于投資范圍幾乎不受限制、客戶資源相對豐富,但以通道業(yè)務為主,缺乏主動管理能力,面臨較大的轉(zhuǎn)型壓力。

        短期內(nèi),預計理財子公司將以優(yōu)勢互補、錯位競爭的方式參與資管業(yè)務。資管行業(yè)短期將呈現(xiàn)如下格局:

        在投資端,理財子公司可繼續(xù)鞏固和強化非標、債權(quán)類資產(chǎn)的投資優(yōu)勢,并進一步提升產(chǎn)品競爭力,在股票投資上則加強與基金和券商資管的合作。在通道業(yè)務方面,來自銀行的通道需求會大幅減弱,將對基金及其子公司專戶、券商資管、信托等的通道業(yè)務形成沖擊。

        在資金端,銀行仍將繼續(xù)掌握最為廣泛的個人和對公客戶資源,擁有遍布全國的分支機構(gòu),理財子公司享受銷售起點低、客戶首次購買不強制臨柜、銷售渠道進一步放寬等優(yōu)勢;券商資管擁有僅次于理財子公司的客戶資源,且大中型券商在海內(nèi)外也有密集的網(wǎng)點;信托長期以來業(yè)務相對單一,在充當通道的過程中難以積累關系密切的客戶;基金公司則缺乏網(wǎng)點和銷售渠道,需要依靠銀行、券商和第三方平臺代銷。

        微觀視角:如何影響銀行體系

        (一)理財業(yè)務對于銀行的意義發(fā)生轉(zhuǎn)變

        過去,銀行理財業(yè)務占營收比重不大,然而對商業(yè)銀行意義重大。銀行重視理財業(yè)務主要有四個原因:一是銀行理財是銀行沖規(guī)模的重要方式。我國銀行業(yè)長期存在“規(guī)模大于業(yè)績”的傳統(tǒng),規(guī)模意味著話語權(quán)、影響力,而理財是提升銀行資產(chǎn)管理規(guī)模的重要手段。二是銀行理財是調(diào)節(jié)監(jiān)管指標的工具。由于理財不受表內(nèi)資本充足率、流動性等指標約束,在快速發(fā)展的過程中可以突破表內(nèi)監(jiān)管指標,部分被用于隱藏不良資產(chǎn)、調(diào)節(jié)監(jiān)管指標。三是同業(yè)理財能夠擴展銀行資金融通方式,并且在流動性緊張時,能有效彌補流動性缺口。四是作為金融服務機構(gòu),銀行可以通過理財業(yè)務滿足客戶多樣化需求。對于個人客戶來說,銀行理財提供了方便及可得的投資產(chǎn)品,利于提高客戶黏性,緩解利率市場化下客戶流失。對于企業(yè)客戶來說,銀行理財除了提供投資產(chǎn)品外,還能夠在表內(nèi)信貸額度不足、信貸管控時期,保證客戶融資需求得到有效滿足,維護銀企合作關系。

        理財子公司成立后,理財業(yè)務將從母行中剝離出來實行公司化運營,對于母行來說,上述第二點和第三點原因?qū)⒅鸩较ВD(zhuǎn)而會有如下三方面變化:

        第一,母行承擔的隱性風險將減少。隨著存量業(yè)務的逐步減少,新增業(yè)務平移至理財子公司或直接由理財子公司開展,商業(yè)銀行實際承擔的隱性風險將逐步降低,表內(nèi)及表外風險實現(xiàn)了有效隔離。

        第二,銀行理財業(yè)務的盈利模式將發(fā)生改變。過去,銀行理財盈利主要來源于利差和手續(xù)費。未來在理財子公司經(jīng)營模式下,母行將通過持有理財子公司的股份,分享理財子公司的投資收益。

        第三,銀行理財滿足客戶多樣化需求的意義將顯著加強。未來,理財子公司業(yè)務開展對于母行的意義將更加側(cè)重于客戶經(jīng)營及協(xié)同作用,滿足客戶多樣化需求,提高客戶黏性,維護銀企合作關系。

        (二)理財業(yè)務與銀行的關系將發(fā)生變化

        過去商業(yè)銀行的理財業(yè)務并非僅涉及資產(chǎn)管理部,更多的是資產(chǎn)管理部作為中樞對全行個人業(yè)務、公司業(yè)務、同業(yè)業(yè)務、投資銀行業(yè)務、運營管理等前中后臺業(yè)務部門資源的整合?;仡欍y行理財業(yè)務部門的發(fā)展歷史,歷次均是向更獨立化與專業(yè)化的大方向轉(zhuǎn)型,經(jīng)歷了最早期的多部門、多線條混亂管理到資產(chǎn)管理部一級部門成立,再到專門的理財業(yè)務經(jīng)營部門集中統(tǒng)一對全行理財業(yè)務進行管理。

        理財子公司成立后,不同于前期作為事業(yè)部可完全依賴母行的管理體系,未來與母行之間將會以更市場化的方式展開合作。短期來看,理財子公司承接母行的理財業(yè)務,可立足于現(xiàn)有的客戶資源、產(chǎn)品體系和銷售渠道運行,繼續(xù)為母行客戶提供服務;長期來看,作為子公司,母行對其保護力度減弱,意味著理財子公司將與其他子公司機構(gòu)共同競爭母行的銷售渠道,搭建自身獨立的架構(gòu)體系、處理好與母行的關系以保障資源不流失。

        (三)中小銀行有望受益于理財子公司的設立

        中小銀行天然具有服務民營和小微企業(yè)的優(yōu)勢和基因,是支持實體經(jīng)濟融資需求和疏通貨幣政策傳導渠道的關鍵一環(huán)。未來的金融體制改革也十分注重中小銀行發(fā)展,理財子公司或?qū)⒊蔀橹行°y行彎道超車的重要機會,機遇與挑戰(zhàn)并存。

        1.挑戰(zhàn)

        在設立理財子公司方面,中小銀行主要面臨缺資本金和審批時間的問題。第一,資本金需一次性繳齊且不低于10億元,考慮到中小銀行本就面臨較大的資本壓力,未來可通過與其他中小銀行合作或引入戰(zhàn)略投資的方式節(jié)約資本,但如果多家銀行或銀行與其他金融機構(gòu)合作設立理財子公司,又會涉及經(jīng)營主導權(quán)分配問題。第二,目前我國擁有成立理財子公司資質(zhì)的銀行眾多,雖然部分銀行可能選擇合作成立理財子公司,但監(jiān)管部門要在短期內(nèi)完成對所有意向銀行的審批也存在較大難度。

        2.機遇

        一是銷售渠道更寬。理財子公司產(chǎn)品的代銷機構(gòu)由銀行業(yè)金融機構(gòu)擴充至銀保監(jiān)會認可的其他機構(gòu),且可以進行線上銷售,不強制要求首次購買客戶臨柜面簽,有利于地方中小銀行布局異地業(yè)務。同時,理財子公司的公募牌照可為旗下無公募基金的中小銀行帶來價值。

        二是中小銀行可將理財子公司設立于北上深等一線城市,從而更便捷地招募優(yōu)秀人才、享受優(yōu)質(zhì)金融資源,并與母行業(yè)務形成協(xié)同優(yōu)勢。

        三是相較大銀行,中小銀行風險偏好更高,投資高收益資產(chǎn)的動力更強,其理財產(chǎn)品收益率將更具吸引力,未來還可通過特色化服務增強競爭力。

        四是針對資本金限制,中小銀行可通過選擇參股股東實現(xiàn)優(yōu)勢互補,可考慮以下合作對象:一是以百度、阿里巴巴等為代表的互聯(lián)網(wǎng)公司,可共享流量和銷售渠道;二是其他有投研實力的境內(nèi)外研究機構(gòu)。其中,對于互聯(lián)網(wǎng)公司來說,相比與大銀行合作難以獲得較強的控制權(quán)與話語權(quán),與中小銀行合作能夠有效保證其決策影響力;對于中小銀行來說,與互聯(lián)網(wǎng)公司合作可以導入大量線上流量,實現(xiàn)在資管領域的規(guī)模擴張。未來中小銀行理財子公司與互聯(lián)網(wǎng)巨頭合作有很大的想象空間。

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        理財子公司未來發(fā)展展望

        (一)理財子公司發(fā)展突圍的三大路徑

        1.借力母行資源投入,大力發(fā)展金融科技

        銀行作為我國資金實力最為強大的金融機構(gòu),對金融科技戰(zhàn)略的投入是國內(nèi)任何一類資管機構(gòu)都難以企及的。憑借強大的母行金融科技背景,理財子公司若能抓住機遇,提前布局,將對其未來業(yè)務產(chǎn)生深遠影響。

        2.充分利用母行資源優(yōu)勢,整合多部門資源

        理財子公司可借鑒國際大型銀行系資管機構(gòu)的經(jīng)驗,立足于資金端的優(yōu)勢,通過多業(yè)務部門的資源整合與協(xié)同作用,逐步豐富產(chǎn)品種類、擴展投資范圍,從而成為連通全產(chǎn)業(yè)鏈的平臺型機構(gòu)。例如在銀行相對弱勢的另類投資領域,理財子公司可與母行的投行部門建立起“投行資管”的聯(lián)動模式,投行負責資產(chǎn)端的項目資源拓展,理財子公司負責資金端的資金需求和產(chǎn)品端的產(chǎn)品設計,逐步切入資產(chǎn)證券化、另類投資、股權(quán)投資等領域。

        3.專注優(yōu)勢領域,外延并購彌補劣勢

        在規(guī)模擴張上,考慮到資管行業(yè),集中度不斷提升,外延并購是國外大型銀行系資管機構(gòu)采用的方式,有助于迅速拓展市場并彌補投資能力缺陷。以美國紐約梅隆銀行為例,它于2010年收購PNC金融服務旗下的投資管理業(yè)務部門,又于2011年收購泰隆資產(chǎn)管理公司旗下的財富管理業(yè)務部門,通過另類投資、固收等領域和投資管理、財富管理等業(yè)務的并購打通了資管鏈條。

        (二)金融監(jiān)管如何配合

        金融監(jiān)管在理財子公司的起步階段應發(fā)揮好督促引導作用。我們認為,針對理財子公司的監(jiān)管需要關注以下三個方面:

        第一,基于現(xiàn)行監(jiān)管框架,盡快完善配套措施。在資管新規(guī)、理財新規(guī)2和《商業(yè)銀行理財子公司管理辦法》共同構(gòu)成的監(jiān)管框架下,盡快完善針對理財子公司流動性風險、信用風險、市場風險的全面監(jiān)管制度。理財子公司需遵循凈資本要求、風險準備金制度、風險隔離機制等,遵守流動性、集中度、杠桿率等定性定量監(jiān)測指標,監(jiān)管要持續(xù)督促理財子公司審慎穩(wěn)健經(jīng)營、樹立合規(guī)意識。

        第二,高度關注理財子公司創(chuàng)新業(yè)務帶來的風險。首先,股票投資方面,銀行大量的資金可能加劇股票市場波動,且產(chǎn)品收益波動過大可能不利于投資者接受;分級產(chǎn)品方面,劣后方承擔了較大風險,分級產(chǎn)品的設計、銷售、風險提示等需要妥善處理。其次,需加強各部門監(jiān)管的協(xié)調(diào)配合,逐步消除制度性洼地和監(jiān)管真空,同時加強理財子公司的信息披露,發(fā)揮市場監(jiān)督作用。

        第三,加強投資者教育和對投資者利益的保護。一方面,我國銀行理財產(chǎn)品投資者中個人客戶占比高、剛兌預期較強,短期內(nèi)適應凈值化轉(zhuǎn)型的難度大,因此需加強投資者教育,普及理財知識,培育風險意識。另一方面,要保護好投資者的合法權(quán)益,更好地滿足投資者的多樣化金融需求。

        注:

        1.參見任澤平,曹志楠. 大國金融體系升級[R]. 恒大研究院,2019-06-04.

        2.資管新規(guī)是指2018年 4月27日人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯局聯(lián)合發(fā)布的《關于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》(銀發(fā)〔2018〕106號);理財新規(guī)是指銀保監(jiān)會于2018年9月28日發(fā)布的《商業(yè)銀行理財業(yè)務監(jiān)督管理辦法》。

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        責任編輯:羅邦敏? 鹿寧寧

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