張占貞 潘 瑩/ 文

近年來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)得到很大完善與發(fā)展，企業(yè)價(jià)值的投資理念在我國(guó)資本市場(chǎng)上變得越來(lái)越重要?；ヂ?lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展至今，已成為集合與互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的多個(gè)領(lǐng)域的行業(yè)。中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)始于2003 年左右，經(jīng)過(guò)近20 年的發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)深入人心，對(duì)其他行業(yè)的影響日益廣泛，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和應(yīng)用將成為我國(guó)未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿Α?/p>

正是在飛速成長(zhǎng)的互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)下，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)在資本市場(chǎng)上也愈來(lái)愈活躍。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2018 年12 月，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)總體市值已達(dá)7.89 萬(wàn)億人民幣。面對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)這種發(fā)展態(tài)勢(shì)，能夠準(zhǔn)確、客觀地對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估就變得不可或缺。

一、研究現(xiàn)狀

帥青紅（2005）深入研究互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，設(shè)立了初期的客戶(hù)價(jià)值，并將其引入到傳統(tǒng)評(píng)估模型中，從而發(fā)現(xiàn)了互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的新思路。此后談多嬌、董玉軍（2010）認(rèn)為客戶(hù)價(jià)值作為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價(jià)值的本源，在對(duì)其進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)應(yīng)考慮客戶(hù)價(jià)值。在分析影響客戶(hù)價(jià)值的要素后，構(gòu)建出基于客戶(hù)價(jià)值的價(jià)值評(píng)估模型。

謝蓬（2009）在梳理國(guó)外學(xué)者關(guān)于商業(yè)模式的理論研究后，探究了商業(yè)模式的差異對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的影響。研究表明商業(yè)模式的獨(dú)一無(wú)二是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價(jià)值的核心，因而不能囿于傳統(tǒng)的評(píng)估方法，而應(yīng)結(jié)合商業(yè)模式去考慮。而Harmon（2012）在深入分析互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)股價(jià)變動(dòng)的基礎(chǔ)上，發(fā)現(xiàn)點(diǎn)擊率、用戶(hù)數(shù)量等指標(biāo)與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的市值息息相關(guān)，因而提出應(yīng)考慮用戶(hù)數(shù)量等指標(biāo)來(lái)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。DePamphilis（2015）則認(rèn)為對(duì)初創(chuàng)期的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言，價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素對(duì)其至關(guān)重要，應(yīng)使用價(jià)值因素法來(lái)評(píng)估此類(lèi)企業(yè)。

隨著互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的獨(dú)特性對(duì)價(jià)值的影響愈發(fā)明顯，國(guó)內(nèi)外學(xué)者基于其發(fā)展特性，考慮客戶(hù)價(jià)值、商業(yè)模式等影響企業(yè)價(jià)值的因素來(lái)構(gòu)建體現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)核心價(jià)值的估值模型。本文在前人研究的基礎(chǔ)上，概括考慮影響互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的影響因素，以平衡計(jì)分卡作為財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)的聯(lián)合體系進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估。

二、基于平衡計(jì)分卡的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估體系

（一）財(cái)務(wù)維度

財(cái)務(wù)指標(biāo)因其客觀和直接的特性，一直以來(lái)都作為企業(yè)價(jià)值管理的核心，反映企業(yè)現(xiàn)階段的財(cái)務(wù)狀況及未來(lái)的收益成長(zhǎng)能力。基于平衡計(jì)分卡而言，財(cái)務(wù)維度是其余三個(gè)維度的支撐，改進(jìn)財(cái)務(wù)維度是其最終目標(biāo)，因而平衡計(jì)分卡將財(cái)務(wù)目標(biāo)作為重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象，其余維度目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)程度都將在財(cái)務(wù)指標(biāo)上體現(xiàn)出來(lái)。

任何性質(zhì)的企業(yè)都將獲取經(jīng)濟(jì)利益作為其經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也不例外。這樣財(cái)務(wù)維度就會(huì)有增加利潤(rùn)、提升成長(zhǎng)能力、保持資產(chǎn)結(jié)構(gòu)良好這三個(gè)目標(biāo)。

為實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)的目標(biāo)，企業(yè)應(yīng)從提高收入和減少成本兩方面著手。典型的指標(biāo)就是銷(xiāo)售毛利率、凈資產(chǎn)收益率和成本利潤(rùn)率。提升成長(zhǎng)能力是指通過(guò)分析企業(yè)的盈利水平、資本規(guī)模、市場(chǎng)占有率等方面來(lái)分析企業(yè)未來(lái)的發(fā)展?fàn)顩r，促進(jìn)企業(yè)不斷革新，改善經(jīng)營(yíng)績(jī)效，提升成長(zhǎng)能力。典型的指標(biāo)就是每股收益、凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率和可持續(xù)增長(zhǎng)率。而保持資產(chǎn)結(jié)構(gòu)良好，即指通過(guò)分析企業(yè)的負(fù)債水平和償債能力，調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，平衡債務(wù)比重，達(dá)到完善資本結(jié)構(gòu)的目標(biāo)，常用指標(biāo)是資產(chǎn)負(fù)債率和流動(dòng)比率。

（二）客戶(hù)維度

對(duì)于企業(yè)而言，客戶(hù)的重要性不言而喻?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)亦是如此，其價(jià)值來(lái)源主要是其擁有的客戶(hù)資源，“得用戶(hù)者得天下”。因此，對(duì)于平衡計(jì)分卡的客戶(hù)維度，就會(huì)有客戶(hù)市場(chǎng)維持、客戶(hù)市場(chǎng)拓展和客戶(hù)忠誠(chéng)這三個(gè)目標(biāo)。

在客戶(hù)市場(chǎng)維持方面，維持好現(xiàn)有的客戶(hù)是保持企業(yè)經(jīng)營(yíng)的關(guān)鍵。對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言，用戶(hù)的活躍性是估量現(xiàn)有客戶(hù)的核心。盡管大部分互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)可能擁有大量的注冊(cè)用戶(hù)，但由于不滿(mǎn)意企業(yè)提供的產(chǎn)品或服務(wù)以致漸漸不使用甚至銷(xiāo)戶(hù)的比比皆是，并未給企業(yè)創(chuàng)造真正的價(jià)值。只有那些經(jīng)常使用并完成有效操作的用戶(hù)，才能切實(shí)形成互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的客戶(hù)資源，為企業(yè)帶來(lái)更多的附加價(jià)值，因此本文選取了付費(fèi)用戶(hù)數(shù)這一指標(biāo)來(lái)體現(xiàn)老客戶(hù)為企業(yè)帶來(lái)的貢獻(xiàn)。

企業(yè)要想拓展客戶(hù)市場(chǎng)，就要在重視老客戶(hù)的同時(shí)關(guān)注新客戶(hù)?；诨ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)用戶(hù)至上的特性，為更好地滿(mǎn)足客戶(hù)的需求，企業(yè)應(yīng)不斷升級(jí)產(chǎn)品或革新服務(wù)，以吸引更多的新客戶(hù)。隨著新客戶(hù)的增加，企業(yè)市場(chǎng)份額也會(huì)不斷擴(kuò)大，因而選取了客戶(hù)增長(zhǎng)率和市場(chǎng)占有率來(lái)進(jìn)行具體分析。

客戶(hù)忠誠(chéng)是指用戶(hù)對(duì)于企業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)的依賴(lài)和再消費(fèi)的欲望。隨著互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的全面來(lái)臨，用戶(hù)有了更多的可選擇性，如何增強(qiáng)客戶(hù)對(duì)產(chǎn)品的依賴(lài)是企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的重中之重?；诖?，本文以顧客和企業(yè)的關(guān)系為出發(fā)點(diǎn)，選取了單位用戶(hù)平均貢獻(xiàn)值和客戶(hù)滿(mǎn)意度這兩個(gè)指標(biāo)來(lái)進(jìn)行具體分析。

（三）內(nèi)部流程維度

企業(yè)的運(yùn)營(yíng)質(zhì)量是企業(yè)所有資產(chǎn)共同運(yùn)行的結(jié)果，作為連接企業(yè)生產(chǎn)和銷(xiāo)售的橋梁，內(nèi)部流程一直被視為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的基石?；诖?，從創(chuàng)新流程、營(yíng)運(yùn)流程和服務(wù)流程三個(gè)方面來(lái)分析企業(yè)的內(nèi)部流程維度，盡可能地為滿(mǎn)足財(cái)務(wù)和顧客維度而服務(wù)。

創(chuàng)新是企業(yè)蓬勃向上的內(nèi)在動(dòng)力，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言尤為重要。網(wǎng)絡(luò)時(shí)代使得技術(shù)更新速度極快，企業(yè)要想在競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)主動(dòng)，就要大力投入研發(fā)，推出更優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品或服務(wù)來(lái)滿(mǎn)足用戶(hù)各種各樣的需求，否則很容易被市場(chǎng)淘汰，因此選取了研發(fā)投入和研發(fā)人員占比來(lái)權(quán)衡互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的創(chuàng)新水平。

作為企業(yè)有效運(yùn)營(yíng)的血液，良好的營(yíng)運(yùn)流程一直被視為企業(yè)提高經(jīng)營(yíng)效率和創(chuàng)造利潤(rùn)的可靠保證。相較傳統(tǒng)行業(yè)對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量和生產(chǎn)效率的關(guān)注，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)更重視用戶(hù)數(shù)量、技術(shù)創(chuàng)新等要素。基于這個(gè)特性，選取了互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)銷(xiāo)售增長(zhǎng)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率來(lái)進(jìn)行具體分析。

服務(wù)流程作為企業(yè)營(yíng)運(yùn)流程中的最后一環(huán)，亦是極為關(guān)鍵的一環(huán)。售后服務(wù)的完善與否直接影響用戶(hù)的使用體驗(yàn)，進(jìn)而影響大眾對(duì)企業(yè)品牌的認(rèn)知。對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言，客戶(hù)至上的特性使得互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)對(duì)用戶(hù)體驗(yàn)更為關(guān)注，基于此，選擇了售后服務(wù)費(fèi)用占銷(xiāo)售費(fèi)用比和品牌指數(shù)來(lái)權(quán)衡售后服務(wù)的質(zhì)量。

（四）學(xué)習(xí)與成長(zhǎng)維度

學(xué)習(xí)與成長(zhǎng)維度著重于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的能力，為其余三個(gè)維度目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)予以支持?；诨ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的特性，員工潛力的開(kāi)發(fā)與培養(yǎng)就顯得更為重要。因此學(xué)習(xí)和成長(zhǎng)維度包含了員工學(xué)習(xí)、員工效率和員工管理三個(gè)層面。

人才是企業(yè)長(zhǎng)久發(fā)展的基礎(chǔ)，特別是對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)這種對(duì)員工素質(zhì)要求較高的行業(yè)，企業(yè)應(yīng)為員工提供學(xué)習(xí)進(jìn)步的機(jī)會(huì)和平臺(tái)，不斷提升其職業(yè)技能和專(zhuān)業(yè)素質(zhì)。為此選取了高學(xué)歷員工占比和員工培訓(xùn)次數(shù)來(lái)衡量員工的學(xué)習(xí)情況。

員工的工作效率對(duì)于整個(gè)企業(yè)的高效運(yùn)轉(zhuǎn)具有直接的影響，尤其是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，面對(duì)變化莫測(cè)的市場(chǎng)，企業(yè)需及時(shí)調(diào)整發(fā)展方向，用戶(hù)需求為先，合理進(jìn)行資源配置，形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而這些都離不開(kāi)員工的付出和努力。為此，選取了人均盈利能力這一指標(biāo)來(lái)量化員工的工作效率。

在員工管理方面，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，留住人才對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)久發(fā)展必不可少，而實(shí)施合理的激勵(lì)政策對(duì)于企業(yè)和職工的成長(zhǎng)都具有促進(jìn)的作用。因此針對(duì)該方面選取了員工流失率和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃次數(shù)這兩個(gè)指標(biāo)。

綜上所述，設(shè)置了如附表所示的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系：

附表 互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系

三、結(jié)論與啟示

本文在前人研究的基礎(chǔ)上，歸納影響互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的影響要素，設(shè)計(jì)出符合互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展特性的評(píng)估體系，幫助管理者立足自身，改善其經(jīng)營(yíng)狀況，以完成企業(yè)價(jià)值增值，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)久發(fā)展；同時(shí)也能為投資者了解投資企業(yè)、做出投資決策等提供更多有效信息，為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估提供一定的參考。